伯南克:不要认为日央行新政是在变相紧缩
2016年09月22日 20:23:08

日本央行的新型QQE让市场困惑不已,人们纠结这到底是扩大了货币宽松还是减少了。前美联储主席伯南克称,日本央行并没有改变政策立场,只是改变了政策框架。

伯南克认为,最有意思的就是日本央行把重心转向了控制十年期国债收益率。在传统QE中,央行设定购债数量,购买价格交给市场决定。而现在的新政策则相当于央行设定购买价格,购买数量就看市场能提供多少了。这种事美国在二战的时候就做过。

伯南克(Ben S. Bernanke)21日在布鲁金斯学会发文,阐述了他对日本央行最新政策的观点。华尔街见闻全文翻译如下:

日本央行公布了最新货币政策决议,其分为两个组成部分。首先,日本央行承诺将继续扩大基础货币供应,直到通胀率“超过2%的目标并稳定在这一数值上方。”这就是说,日本央行不仅希望通胀达到2%这个目标,而且还要超过2%。其次,该行的一个重大改变是,其将开始瞄准日本十年期国债收益率,初期目标是将其保持在0%的水平上(这就等于是给该国债品种设定了一个价格目标)。然而,日本央行还表示,同时还计划维持每年80万亿日元的购债规模不变这样一个数量目标,这下可把市场搞糊涂了。

市场对日本央行的公告观点不一,可能因为它是关于一个政策框架的变化,而非政策立场本身的改变。特别是,公告中对十年期日债收益率的目标贴近其当前市场利率,而对于日本央行货币政策的其他方面并没有做出明显的调整,针对商业银行储备金的利率仍维持在负0.1%。尽管日本央行本质上并没有推出新的宽松措施,但我认为,这一纸公告整体来说是个好消息,因为它包括了重申结束日本通缩这样一个目标,并且建立了寻求政策目标的新框架。正如日本央行明确指出的,如果未来有进一步放宽政策的需要,该行现在有能力进一步削减短期利率,或下调长期国债收益率目标。后续行动将是至关重要的:日本已经在终结通缩上取得了显著的进步,但如果公众质疑日本央行的通胀目标承诺,那么这种进步就失去了意义。如果有助于打消市场对日本央行考虑放弃战斗的猜疑,那么让通胀率超过目标水平的承诺就是具有建设性的。

在日本央行的公告中,最让人吃惊,也是最有意思的部分,就是其瞄准十年期国债收益率目标的决定。正如我之前所指出的,关于日本央行的新策略上,美国有一个先例:美联储在二战期间以及战后立即瞄准了长期国债收益率,以此降低战争融资的成本。

瞄准长期国债收益率和量化宽松密切相关。在量化宽松项目中,央行限定了其计划购买的金融资产的数量,由市场设定这些资产的价格。就像日本央行现在打算做的一样,盯住长期国债收益率相当于设定一个价格的目标,而不是数量的目标。该行会公布其准备买卖的债券价格水平,而实际购买的数量则取决于市场参与者在这一售价上所能提供的债券数量。

就此而言,日本央行保留了每年80万亿日元购债规模这一购买数量目标,这就是说,日本央行的两个目标中有一个是多余的。我推测,日本央行是担心放弃数量目标会导致市场参与者就此(错误地)推测央行是在缩减量化宽松项目。随着时间的推移,假设日本央行确实坚持了新的利率锚定机制,那个冗余的数量目标很可能软化,其重要性将减弱。日本央行的对外沟通将相应开始强调日债收益率,而不是其证券组合当中的债券数量,将其作为衡量货币政策宽松程度的更好指标。

日本央行切换到长期国债收益率盯住机制是不是一个好想法呢?一般而言,盯住长债利率存在一些风险。值得注意的是,为了捍卫盯住机制,一家央行会放弃对资产负债表规模的管理,承诺购买那些符合目标利率的所有现成的债券。在极端情况下,试图压低债券收益率的央行会发现自己持有绝大多数甚至所有符合条件的债券。一旦盯住机制变得不可靠,比如市场参与者预计短期内盯住机制将被抛弃,那么,风险就是极其严重的。因为届时债券持有者将抱有非常强烈的尽快出手的意愿。

虽然日本央行将希望密切监控其公告对日本国债市场所造成的效果,但在日本债券市场中,这些风险很可能是可控的。更重要的是,日本央行已经拥有了相当分量的未到期国债,那些依然由私人所持有的国债则对价格并不是特别敏感(因为银行和其他持有者更看重国债的其他价值,而不是其收益率)。结果可能是:日本央行可以通过将未来的年度购债量压缩到远远小于80万亿日元来达成其国债收益率目标。由于日本国债存在可获得的数量不够多的约束,这就限制了日本央行在未来一两年维持其宽松政策的能力,新的政策框架可能被视为更具持续性。连同该行让通胀超过目标值的承诺,上述持续性应当会增强项目的长期可信度。日本央行一直关注长债收益率对银行盈利和金融稳定所造成的影响。从这个角度来说,一个利率盯住策略带来了额外的好处,它让日本央行减轻大的风险,平抑那些收益率的波动。

日本央行的公告提到了日本货币政策和财政政策之间的“协同效应”,但该行行长黑田东彦已经公开表达过他对政府支出方面的显性货币融资的反对立场,也就是所谓的“直升机撒钱”。究竟什么是直升机撒钱是一个语义学上的辩论,但一个让政府借贷利率无期限地维持在零的政策是有一些货币融资的因素在里面的。(正如我之前所指出的,美联储在二战期间及之后的政策目标很明确,就是要降低政府借贷利率。)如果日本央行开始将很长时期的国债利率作为目标,那么这种相似性将变得更加明显。我怀疑,虽然反对明确的财政-货币政策合作,但其实日本央行现在对“协同效应”感到高兴。这种协作未来会否出现,将取决于新的政策框架在终结通缩方面是否有足够的效果。

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