宏观经济 | 欧洲或面临流动性紧缩,欧元未来走势如何?
2017-09-13 09:44
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本人作者:郑嘉创 夏春

2017年初起欧元兑美元一路呈上涨态势,而直到6月欧元兑美元3月期期权平价波动率均呈下降趋势, 表明欧元的上涨较为稳定.但到了6月中下旬, 欧元兑美元3月期期权平价波动率开始掉头和欧元一同上升, 表明未来欧元走势的不确定性增大。在这里我们可以使用欧元加权指数来衡量欧元相对于全球主要货币的价格涨跌(以交易量加权),但由于很多投资者关心的是欧元相对于美元的汇率,所以我们也会讨论欧元兑美元的汇率情况。

目前来看,欧元走势的不确定性主要是欧洲央行当初为了增加市场流动性的实施的量化宽松 (QE)政策在目前欧洲经济复苏,无债可买的情况下,或将面临退出,欧央行的货币政策也将进入紧缩阶段,欧元将继续升值,这也就是市场所担忧的紧缩(Tapering)。一旦紧缩开始实施,欧元的强势或将继续,但由于目前欧洲通货膨胀水平较高,如果欧元继续走强,将恶化此局面,所以目前欧洲央行也进入了两难的窘迫局面,而这也是欧元兑美元3月期期权平价波动率转头向上的主要原因。未来欧元的走势很大程度上取决于欧央行是否会退出其此前的量化宽松政策而实施紧缩政策。

在分析欧元未来的走势之前,我们先来看看欧元在17年初至今的强劲走势的原因。首先欧洲的政治风险是推高欧元的因素之一。大家可能觉得好奇,为什么欧洲政治不确定性的提高反而会使得欧元上涨。这是因为如前文所言,欧洲央行已施行了一段时间的量化宽松政策,而在目前欧洲经济环境向好的背景下,结束宽松进行紧缩的可能性上升,而市场考虑到了这种可能性并将这种未来的不确定性反映在了欧元的价格中,所以使得欧元上涨(Price in),而这种上涨反映在了欧元加权指数的上涨中。而由于美元16年末以来一路走弱,欧元兑美元汇率的上涨就更为明显了。因为如果未来欧洲央行确实停止其已实施多日的量化宽松计划,即其资产购置项目(Asset Purchase Programme, APP)的话,欧元将由于流动性缩减而上涨。如今在欧元价格提前考虑了这种可能性后,如果紧缩真的来临,届时欧元的短期涨幅可能会不及预期。

那么欧洲央行实施紧缩政策的可能性有多大呢?近期来看实施的可能性不大,我们预期可能会在18年实施紧缩政策,缩减资产购置项目的规模,而欧洲央行应该也会以较为缓和的循序渐进的方式实施此政策,我们预期完全去除资产购置项目大概需要12个月的时间。顺带一提,澳大利亚目前利率处于历史较低水平,而其经济状况不断改善,未来加息的可能性较大。一旦澳大利亚加息,澳元也会随之走强,所以关注欧元兑澳元的投资者可能要注意欧元兑澳元汇率未来下跌的风险。 

但值得关注的是虽然美元上半年一路走低,美联储的加息节奏和力度目前为止也都未曾超过市场的预期,未来美国即将实施的资产负债表缩减计划(Balance Sheet Normalization)或将推高美元价格,进而拉低欧元兑美元汇率。而由于美元是全球主要货币中话语权最大,交易量也是最大的货币,欧元兑美元汇率的下调势必会大幅度拉低欧元加权指数,也就是欧元相对于全球主要货币的价格。 

另一点推动欧元上涨的动力就是欧元区高于预期的经济增长以及欧洲银行和美联储的货币政策差别。虽然目前欧元区的国民生产总值增速仍低于美国,但其上升速度却高于美国,且高于市场预期,从而提振欧元。总体来看,17年上半年美联储的货币政策相对于欧洲央行而言略显鸽派,这些因素也使得欧元兑美元的价格进一步上升。 

最后要谈的一点推动欧元上涨的因素就是主权外汇储备的变动。目前全球主要国家的外汇储备中,欧元储备较历史平均水平下降了不少,也就是全球主要国家目前平均对于欧元资产是处于低配状态的。随着欧洲经济的复苏和欧元的再度强势,这些国家增加其持有的欧元资产的可能性将大大增加,这么一来欧元价格的上涨将得到进一步的推动。

总体来看,我们认为17年下半年欧元继续上涨的空间有限,尤其是相对于美元。因为近期欧元央行的论调较为鸽派,欧洲央行的紧缩政策(缩减资产购置项目规模)预测会在18年才开始实施,而目前欧洲通货膨胀水平上升较明显,欧洲央行处于控制物价水平的压力,也不愿意看到欧元继续大幅度升值。美元由于17年上半年跌幅较为明显,而美国经济整体健康,美元不存在大幅贬值的空间,所以美元价格下半年存在修正回调的空间。且美联储即将开始其缩减资产负债表计划,这将对美元提供比加息更强的上涨动力,因此17年下半年欧元兑美元汇率预期会在震荡中下行,但下行幅度有限,长期来看呈上升趋势;而欧元交易加权指数的走势受到的影响因素则较多,未来预期整体继续走强。

 

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诺亚国际(香港)有限公司首席研究官,负责全球宏观经济分析,海外投资策略、对冲基金、私募股权、行为金融以及资产配置研究。
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