本文来源：英为财情Investing.com (ID:Investing-com)，华尔街见闻专栏作者
被用户戏称为“小破站”的ACG社区平台哔哩哔哩公司 (NASDAQ:BILI)（下称B站）在2018年夏季遭遇了App下架、核心游戏运营危机、行业监管等风波之后，靠着投行的看好、机构的增持、阿里的入股等加持走出了低谷，目前股价已反弹至20美元以上。
不过，从第三季度的财报来看，B站的处境喜忧参半：游戏仍然贡献着大部分的收入，但这部分业务在该季度表现疲软；另一方面，直播和广告业务表现出强大的动能；用户持续增长之际，但付费率仍然很低。整体来看，B站仍然处于商业化的早期阶段，尚需进一步探索。
Q4游戏收入有望摆脱颓势
三季度财报显示，B站的游戏收入同比增长24%至人民币7.44亿元，增速较之前四个季度出现了明显的下滑，该指标在2017年Q3、Q4和2018年Q1、Q2分别录得了718%、274.8%、97.3%、60.9%。
英为财情此前在《App下架、运营危机、版号冻结：B站离股价复苏还有多远？》一文中提及，B站曾在6月份遭遇了核心游戏FGO的运营危机，7月底开始又app下架一个月，而且多款备受关注的游戏因行业监管迟迟未能上线，这些都会对游戏收入造成影响。从用户行为来看，三季度游戏付费用户ARPU同比下滑了16%，至271元，也反映了游戏业务的疲弱。
对于四季度而言，随着上述不利因素在一定程度上的消退，加上独代游戏《方舟指令》已在去年9月份上线，游戏业务有望迎来回升。
不过，从更长远的角度看，B站仍然需要寻找更多元化的变现渠道。B站CFO樊欣曾表示，为了让B站的营收结构更加稳定均衡，预计未来三到五年，游戏在公司收入中的占比将降至50%（目前在69%左右）。
在这个大命题之下，投资者在四季度将更加关注直播与增值服务、广告业务能否维持高增长趋势。三季度，B站的直播与增值收入同比增长292%至1.69亿元，增幅较前几个季度有十分明显的加速；广告业务收入同比增长179%至1.37亿元，逆转了此前的增速下滑趋势。
英为财情的分析师数据显示，市场平均预期四季度该公司的收入为1.526亿美元，每股亏损0.11美元。
付费用户比例仍低，B站如何破局？
作为一家尚未实现盈利的互联网公司，用户相关指标是衡量B站增长前景的关键。三季度B站平均月度活跃用户为9270万，同比增长25%。在互联网人口红利消退的大背景下，B站用户增长又是否存在天花板？
据东方证券的估测，B站主流的用户群体Z世代作为中国最大的网民群体，约有3.7亿人，而B站当前的渗透率仅为23%。若以国外UCG社区Youtube为标杆（94%），假设其渗透率达到80%，则B站的月活最乐观可能达到3亿。
然而，前面提到，B站的付费用户比例还很低，仅为3.82%。与之相比，爱奇艺的会员付费率超过12%，差距仍然很大。而且B站付费用户的静态最近12个月ARPU仅为3元/月，处于互联网行业的较低水平。
一方面，B站在建站之初就承诺“正版番剧永远不添加贴片广告”，为了不造成用户流失，B站比起其他视频网站天然便失去了从“会员可以跳广告”权益中获利的能力。
另一方面，B站为变现而推出的大会员制度，和其他视频网站一样提供了提前看新番的权益，但更多的用户并没有这个追新番的需求——由B站UP主创作的高质量视频（PUGV）占据平台整体播放量的89%。
如今，B站牵手阿里巴巴，与淘宝合作，或许正是看到了平台上57万名月活跃UP主的变现潜力。在淘宝与B站合作时，淘宝方面提供数据显示，其平台上包括二次元在内的注册达人已超过160万。
从游戏、到直播，到会员收费，B站的变现效果一直收效甚微。不过，此次进军电商领域，被不少机构看好。
安信证券指出，根据艾瑞数据，在中国的二次元用户中，接近95%的用户皆在ACG 内容上有所支出，预期电商将成长为B 站变现的重要渠道之一。华尔街方面，近期包括花旗集团、摩根士丹利在内的投行也均给出了“买入”相当的评级。
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