成都银行:业绩增速大幅回升,资产质量显著改善

来源: 廖志明
存款和同业负债均具备低成本扩张优势,17-18年ROE在16%以上

本文来源:廖志明 (ID:zhimingfinance),华尔街见闻专栏作者

努力做更好的研究!

核心观点

业绩大幅回升之下ROE较高,规模增速领先同业

从16年到18Q3,8家可比城商行存款同比增速均值从25.9%降到13.5%,而成都银行却从12.6%提至19.1%,高出5.6 pct;18Q3发债融资(主要是同业存单)大增102%,共同使得计息负债同比增加18.1%。以此为基础,故能实现生息资产规模YoY+19.0%,超出8家均值7.46 pct。3Q18年净息差2.30%,比17年升高14BP,高出8家均值22BP,相对17年优势有所扩大。“量价齐升”之下,净利息收入强势回升,拉动18年营收115.2亿,YoY +19.3%;归母净利润46.5亿,YoY +18.9%;总资产4921亿,YoY +13.24%;ROE高达16.0%,超出8家均值1.75 pct,成长性突出。

良好客户基础带来低存款成本,同业负债/贷款扩张潜力待释放

看好规模扩张潜力:1)18年初以来展现出来的揽储能力,来源于其广泛且优质的客户基础,该优势有望继续保持;2)截至18H1同业负债占比21%,距离1/3的限制还有充足空间可用,而19年资金利率有望继续保持低位,发行存单动机加强;3)资本较为充裕,监管鼓励银行多放贷款,企业需求转好。看好息差相对优势:1)存款付息率较低,且当全行业揽储压力加大时,成都因活期占比较高,整体付息率上行有限;2)平均来看,城商行1年期同业存单的发行利率,19年1-2月比18H2低72BP,若该低利率状况持续,以同业负债占比21%测算,或使19年负债成本率下行15BP;3)贷款占比进一步提升,并向小微和民企倾斜,均有望拉动资产端收益率上行。

存量不良或基本出清,贷款结构大幅改善

不良率已触顶回落,不良前瞻指标的同业差距大幅收窄。15-18年间,不良率下降了0.81 pct到1.54%,仅高出8家均值24BP;逾期率下降了5.42 pct到2.65%,仅高出8家均值1.01 pct。虽仍有待出清,但潜在不良包袱已大幅减轻。不良净生成比率已低于8家均值。17年全年为0.91%,已低于8家均值,1H18下降为0.75%,低于8家均值22BP。对公不良高发行业占比持续压降,个贷中房贷占比大幅升高。截至18H1,两个不良高发行业(制造业、批发零售)占比从29%下降到12%;租赁和商务服务占比从4%提升到19%,水利、环境和公共设施管理业从4%提升到14%,这两个行业与地方政府基建密切相关,历来不良率都较低;个贷中房贷占比高达94%。贷款结构中的信用风险已经大幅下降,不同于前几年的情况,“当刮目相看”。

投资建议:存量不良基本出清,业绩回升潜力释放

不良率及其前瞻指标于15年触顶并大幅回落,贷款结构改善故而信用风险大幅下降;低成本下揽储实力较强,且同业负债尚有空间,资本也较充足,有望推动贷款高增,使业绩保持强力回升之态势,或由此带来估值提振。预计18-20年净利润增速为18.9%/12.9%/13.3%,对应EPS为1.29/1.45/1.65元,现价对应18/19/20年0.97/0.87/0.78倍PB。首次覆盖给予成都银行1.24倍19年PB,目标价11.87元,增持评级。

风险提示:为完成小微/民企任务而拖累资产质量;投资端收益率超预期下滑;内外部经济环境不确定性加强。

正文

1. 深耕西南地区的小微特色城商行

1.1. 成都为主,辐射重庆、西安

拥有二十三年历史的中型城商行。1996年,“成都城市合作银行”由成都市财政局、成都高新技术产业开发区财政税务局,市改造投资公司等22家企业,以及成都城市信用联社下设的7个办事处和36家城市信用社的股东发起设立,成立时注册资本3.08亿元。2008年,经(原)银监会批准,更名为“成都银行股份有限公司”,当年注册资本增至32.5亿元。经过多年发展,于2018年1月IPO上市,成为全国第8家A股上市城商行。

成都为主,覆盖省内,辐射重庆、西安。截至18H1,成都银行共有分支机构184家,其中在成都地区的有144家,在四川省内其他10个城市,以及省外的重庆、西安分别设有分行。其中,成都地区的资产规模为4060亿元,全行占比86%;省外的重庆、西安共230亿,占比仅5%。

背靠成都市国资委,本地资源雄厚。18Q3成都银行十大股东结构呈现多样化,国有法人、境内非国有法人、境外法人分别持股31.41%、16.45%、17.99%。其中由成都市国资委直接或间接控制的法人股东共持股24.77%,这造就了其经营稳健、本地客户资源较好的优良基因。丰隆银行是一家设立于1934年的马来西亚银行,历史悠久、经营稳健,截至17H1总资产达3086亿元人民币(按17年6月30日汇率折算)。作为18Q3持股17.99%的外资股东,丰隆银行有利于改进成都银行的治理。

在上市城商行中属于中等规模。上市城商行按规模来排,截至18Q3,第一梯队北京2.53万亿、上海1.96万亿、江苏1.94万亿,第二梯队南京1.22万亿、宁波1.09万亿、杭州0.87万亿,第三梯队长沙、贵阳、成都、郑州均在0.5万亿左右,第四梯队青岛0.32万亿(2018年底)、西安0.24万亿(18H1)。选取8家上市城商行作为对标依据:北京、上海、江苏、南京、宁波、杭州、贵阳、长沙。选取地理位置上同属于西部地区,且资产规模接近的贵阳银行,作为成都银行的可比公司。

1.2. 结构:资产端投资占比高,负债端以存款为主

资产端:投资占比较高,贷款结构较好

金融资产投资占比49%,贷款占比36%。截至18Q3,资产端以投资为主,贷款占比相对略低。贷款结构中,个贷占比27%,几乎全都是房贷,资产质量较好。对公贷款前两大行业分别为:租赁和商务服务业占比19%,水利、环境和公共设施管理业占比14%,属于传统上资产质量相对较好的行业。而相对容易出不良的两个行业,即制造业、批发零售业,在成都银行贷款端占比已较低,仅12%。总体来看,成都银行的对公贷款结构与地方基建和房地产业密切相关。

负债端:存款占比高且活期居多,同业负债有扩展空间

负债端存款占比较高,且活期居多。存款占比较高,截至18Q3的负债结构中,存款为3525亿,占比高达78%;发行债券融资641亿,占比14%,相对不高,仍有扩张空间。存款结构中,来自企业的占比高达66%,其中企业活期存款占比45%,构成其负债端低成本的基础。

1.3. 业绩:营收增速和PPOP大幅回升

营业收入

营收以净利息收入为主,其他非息收入为辅。3Q18成都银行营业收入84.2亿,净利息收入69.3亿,占比82%,为营收的主体部分;其他非息收入12.8亿,占比15%,以投资收益为主;净手续费及佣金收入较少,未成气候。2017-3Q18营收同比增速大幅回升。15-16年营收同比增速分别为-1.89%和-3.89%,而17-18年一改颓势,大幅回升至12.12%和19.31%,这正是由强势回暖的净利息收入,以及非息收入中的投资收益所拉动的。

净利息收入

息差触底回升,生息资产规模增速逆势回升。息差自17年开始触底回升,3Q18达2.30%,比17年高出14BP;其相对于其他8家上市城商行均值的优势也在扩大,从17年的21BP扩大到3Q18的28BP。观察生息资产规模增速,8家上市城商行均值从15年的31.17%下降到了3Q18的11.49%,而成都银行自15年的7.49%后触底回升,1H18达到25.63%,3Q18虽小幅回落,但仍然高出8家均值5.25 pct。“量价齐升”促其净利息收入强势回升。

非息收入

非息收入以投资收益为主,净手续费未成气候。2017-3Q18非息收入大幅增长主要来自于其他非息收入中的“投资收益”,同比增加10.70亿,而净手续费收入却同比下滑1.3亿。净手续费下滑,主要因为非保本理财、托管业务、债券承销收入下滑。其他非息收入大幅增长,主要是来自于投资收益。

净利润

成都银行曾经历一段阵痛期。2013年,前董事长被“双规”,新领导层可能有主动暴露遗留问题的倾向,加之四川省不良率也在14-15年急剧攀升,导致15-16年成都银行的经营陷入低谷,净利润增速分别为-20.58%和-8.44%。从17年开始,促使业绩增长的积极因素全面展现。规模扩张、非息收入、成本节约、免税效应均有体现,对冲掉息差收窄的负面影响后,拨备前利润(PPOP)增速高达18.26%;再加上拨备反哺的效果,净利润增速高达51.48%。18年前三季度来看,规模扩张、成本节约、免税效应均有所扩大,息差亦开始走阔,PPOP增速大幅上升至38.27%。此时增提拨备,使净利润增速降至20.89%。

ROE大幅回升,且维持在较高水平

成都银行ROE已于2016年触底回升。2011-2014年,ROE保持在20%以上,相较部分上市城商行优势明显。2015-2016年,在净利息收入不佳的局面下,还要处置大量暴露出的不良贷款,使得ROE大幅下滑至14.69%、12.24%,比其他8家可比城商行都低,与其均值的差距达2.92和3.79个百分点。2017-2018年ROE大幅回升,且维持在较高水平。2017年,部分出于拨备反哺的效果,ROE显著回升至16.83%,尽管如此,高于8家均值1.09 pct。2018年,在增提拨备的情况下,ROE依然达到了16%,超出8家均值1.75 pct,表现出了城商行中较为突出的成长性。

2. 存款高增支撑投资扩张,同业负债/贷款潜力待释放

2.1. 资产端:贷款增长潜力有待进一步释放

结构:贷款占比有提升空间,投资结构更显稳健

贷款占比较低,后续有较大的扩张空间。2013-18Q3,成都银行经历了贷款占比下滑7 pct,投资占比上升28 pct。一般来说,贷款收益率要高于投资收益率。这种结构调整,使其资产收益率从14年的5.74%下滑至17年的4.15%。截至18Q3,成都银行生息资产结构中,投资占比达49%,而贷款占比仅36%,后续如果适度增加贷款的占比,将有利于资产端整体收益率上行。

贷款端结构安全性高。截至1H18的贷款结构中,对公占比73%,个贷占比27%,对公司业务较为依赖,票据做的极少。个贷中几乎全部都是房贷,近两年成都银行主动压降了消费及经营贷。截至18H1房贷余额404亿,在全部贷款中占比25%(8家可比城商行均值为9.50%),个贷的资产质量较为安全。在监管鼓励银行多放贷款、支持实体经济的政策与号召下,3Q18对公贷款比年初增加了249亿,增幅达24%。

投资端,同业理财式微,靠同业存单、信托收益权、政府债券支撑增长。总体来看,成都银行近年来金融资产投资扩容较为迅猛,2016-18Q3同比增速依次为55%、34%、57%。分类来看,大幅扩张的是这四类: 1)同业存单,17年比16年翻倍,18年中比年初又翻倍,18H1达到624亿,在投资总额中占比28%,比年初增加的313亿,均买在同业存单发行利率高位,锁定了一部分高收益;2)政府债券,占比从14年的17%增长至18H1的26%,达到573亿,大幅增加了投资端的稳健性;3)信托收益权,16-17年每年增20亿左右,仅18年上半年即增加152亿;4)投资基金,16年仅23亿,到18H1达到287亿,免税效应已有体现。16年同业理财达309亿,强监管之下17年骤然压缩的,到18H1仅剩下20亿。

增速:贷款增速回升,投资仍逆势高增

贷款增速已于16年触底回升。14-15年是成都银行业务发展的低谷期,贷款和投资的扩张速度,均大幅低于同期8家均值。贷款增速于16年触底,增速仅1.55%,同期8家均值是18.70%。此后贷款增速便持续回升,到3Q18同比增速19.09%,但仍然低于8家均值6.75 pct,保有继续回升的空间。其他城商行的投资扩张慢下来,成都银行仍逆势高增。在城商行投资增速下滑的趋势中,当8家可比城商行18Q3投资同比增速平均值为6.49%时,成都银行却实现了56.54%的增长。

收益率:贷款与投资与可比同业均值的差距有望继续收窄

贷款收益率与8家均值的差距扩大,主要是大幅扩张房贷所致。15年以来,成都银行的对公贷款收益率与8家可比城商行均值相差无几,主要是个贷收益率差距在扩大。因近几年压缩消费及经营贷、信用卡的投放,而大量地做房贷,使得个贷整体收益率趋于下降,拖累整体贷款收益率的表现。投资收益率的差距有所收窄。随着投资端结构调整和能力提升,成都银行投资收益率相对于其他8家均值的差距,从14年的1.12 pct的差距收窄至1H18的0.37 pct。尽管低于8家均值,但仍然高于同处于西南地区、同样侧重投资的贵阳银行。

2.2. 负债端:负债付息率较高,但有望改善

结构:存款占比较高且仍在提升,同业负债占比不高

从12年到18H1,成都银行负债端存款占比从73%提升至79%,存款占比较高,且在高基数下仍能实现占比提升,展现出较强的揽储能力。同业负债(包括传统同业融资和同业存单)占比仅从19%升高到21%,并未过度依赖同业负债,距离1/3的空间较大。结构来看,同业存放和卖出回购都受到显著压缩,18Q3时占比已较低。

成本率:存款成本优势明显

存款低成本优势明显。在以发债融资(主要是同业存单)置换传统同业融资的趋势中,同业负债的成本率在各家银行之间越发趋同,此时主要靠存款成本拉开差距。成都银行存款成本较低,16年以来都保持在1.5%左右;18年上半年行业整体面临存款成本上行压力,存款付息率的8家均值上行了11BP,而成都银行仅上行6BP,优势明显。

市场利率进一步下降,减轻负债端成本压力。城商行1年期同业存单利率下行显著,平均来看,18H2比18H1低99BP,19年1-2月比18H2低72BP。成都银行同业负债占比21%,静态测算,将使计息负债成本率下行21BP和15BP,分别对应到18H2和19H1业绩。19年资金市场利率继续下行可能性较大,或至少会维持低位,成本减轻效应有望持续。

增速:存款增速逆势走强,发债扩张时机得当

相比于其他8家城商行,成都银行存款规模逆势高增。

从2016到18H1,当8家可比城商行存款增速的均值大幅下跌时(从25.9%到11.7%),成都银行却仍处于增速加快的过程中(从12.6%到20.9%)。存款高增支撑了18年的扩表,展现了成都银行的揽储潜力,同时也允许其在2017年同业存单发行成本较高时,尽量不依赖发行同业存单。18H2低利率环境下大幅扩张发债融资。部分同业负债已达1/3上限的城商行,在18H2的低利率环境下,只能“望洋兴叹”;成都银行则不同,因其同业负债占比较低,正好可以抓住机会,多发同业存单。18Q3其发债融资同比增速达到102.0%,同期8家均值仅18.4%。

存款高增主要靠企业存款拉动。18年三季末存款同比20%的增速,主要有赖于企业定期增44%和个人定期增43%,而企业活期和个人活期仅同比增长4%和5%。成都银行客户基础较好,大中型客户扎实,小微和零售客户广泛,存款的质量和稳定性相对更好。当然,定期存款成本高于活期,此举将使得存款成本上升。

客户资源优质且广泛。截至17H1,成都银行拥有公司客户11.63万户、个人客户678.52万户,客户基础广泛。近年来所作的努力:1)与成都地区公共财政部门建立广泛而长期的合作关系,并与成都水利、教育、文化、交通、公用事业等行业的相关企业建立了长远和合作关系,重点培育了一批以重要政府客户、市属重点企业为代表的优质客户资源;2)开发了一大批具有高成长性的优质中小企业客户;3)在公共部门系统及中小企业客户上的优势,又带来了大批收入水平较高且收入来源稳定的优质客户。

重视核心负债,贯彻“稳定存款”理念。18年中报中坚持“稳定存款”的理念,紧跟重大项目落地用款资金,有效稳定和挖掘战略客户存款。成都银行2014-17H1大力拓展稳定负债业务,核心负债依存度分别为59.47%、63.49%、64.21%、66.09%,逐年稳步提升。

2.3. 息差/规模后续仍具增长潜力

18年资产负债摆布总体特征归纳。18年前三季度,成都银行资产负债配置的主要逻辑是:大力扩张企业存款和个人定期存款,推动整体存款保持高增(3Q18同比增长19.12%),把握住低利率的环境,大幅扩张发债融资(3Q18同比增长102.0%),使计息负债YoY+18.1%。以此为基础,实现生息资产规模YoY+19.0%,超出8家均值5.25 pct。3Q18年净息差2.30%,比17年升高14BP,高出8家均值22BP。 “量价齐升”之下,使净利息收入强势回升,拉动18年营收115.2亿,YoY +19.3%。

资产负债结构后续的优化机会

看好规模扩张潜力。1)18年初以来展现出来的揽储潜力,主要源于其广泛且优质的客户基础,贡献低成本的核心存款,该优势有望继续保持;2)截至18H1同业负债占比21%,距离1/3的限制还有充足空间可用,而19年资金利率有望继续保持低位,发存单动力增强;3)资本较为充裕,监管鼓励银行多放贷款,企业需求转好。看好息差相对优势维持:1)活期存款占比较高,尽管揽储竞争压力加大,整体存款成本受影响相对较小;2)平均来看,城商行1年期同业存单的发行利率,19年1-2月比18H2低72BP,若该低利率状况能维持,以同业负债占比21%测算,将使19年负债成本率下行15BP;3)贷款占比提升空间较大,并向小微和民企倾斜,有望拉动资产端收益率上行。

3.资产质量或企稳,资本较为充裕

3.1. 存量不良基本出清

潜在不良指标、拨备覆盖率显著改善

13-15年间,资产质量问题充分暴露。截至13年底成都银行的不良率和逾期率较低,且相互之间非常接近;在此后两年里,不良率上升了1.64 pct,逾期率上升了4.58 pct,上行的同时,差距进一步拉开,或表明问题贷款的认定更加严格和客观。不良率及其前瞻指标于15年触顶回落。15-18年间,不良率下降了0.81 pct到1.54%;15到18H1,逾期率下降了2.77 pct到2.65%,逾期90+比不良也降到100%以下,资产质量或已企稳。

不良净生成比率已低于8家均值。在还原当年打包核销掉后,我们可以得到不良净生成情况。可以看到,1)在2015-17H1期间,成都银行的不良净生成率均高于8家均值,这是受四川地区不良暴露加快的影响,15年时,成都银行不良净生成率超出8家均值92BP;2)好在从16年开始,成都银行不良净生成率开始走入下降趋势,17年全年为0.91%,已低于8家均值,1H18下降为0.75%,低于8家均值22BP,表明其潜在不良已在逐渐出清,后续不良生成压力减轻。

拨备覆盖率有所回升,比7家可比城商行均值差距收窄。宁波银行的拨备覆盖率2018年底达到521.83%,大幅甩开其他上市城商行。但即便是剔除掉宁波,成都银行18Q3的拨备覆盖率,比起剩下的7家可比城商行的均值也还是低出41个百分点,但比起16年的110个百分点,差距仍然是大幅收窄了。伴随着不良净生成进入下降趋势,保持拨备计提力度的前提下,拨备覆盖率有望继续保持回升态势。

潜在不良指标与8家均值的差距大幅缩窄。到18Q3,成都银行不良率仅高出8家均值28BP,关注率仅高出42BP,差距已显著收窄。按逾期天数分类相对客观,成都银行的逾期率从15年高于8家均值约2.62个百分点,到18H1仅高出1.01个百分点;逾期90+比例在15年比8家均值高出2.95个百分点,18H1仅剩下1.06个百分点,虽仍然有待出清,潜在不良包袱已大幅减轻。

成都银行资产质量优于四川省银行业平均

四川省不良发生节奏晚于全国,但势头更猛。全国不良额升高从12年开始,而四川省直到14年才开始;14-15年,四川省银行业不良额同比增速高达85%和79%,势头较猛;之后便大幅回落,但仍然高出全国水平。四川省银行业不良率仍在升高,但成都银行不良率已大幅下降。17年末四川省银行业不良率2.50%,而成都银行已降至1.69%,且18年继续下降15BP到1.54%。尽管成都银行大部分资产位于成都,其不良走势理应与四川省整体情况关系密切,但实际上其资产质量显著优于当地银行同业,足见其主动暴露不良、积极核销以及贷款结构调整的效果是立竿见影的,也有望持续。

3.2. 贷款结构大幅改善

贷款结构大幅改善,资产质量担忧较小

对公不良高发行业占比持续压降。从13年到18年上半年末,对公和个贷的整体格局变化不大,但内部结构显著变化。对公贷款中,两个不良高发行业(制造业、批发零售)占比从29%下降到12%,累计下降了17个百分点,行业结构中的信用风险已大大降低;同期,租赁和商务服务占比从4%提升到19%,水利、环境和公共设施管理业从4%提升到14%,这些与地方政府基建项目密切相关的行业,历来不良率都较低。

个贷中房贷持续高增,有意压降消费贷和经营贷。自13年以来,成都银行的个人购房贷款就一直保持较高的增量,14年之后更是贡献了几乎所有的个贷增量。经营贷和消费贷在13年还有不少增量,14年几乎停止增长,15-17年则是大幅压降,可以看出董事长更替后,在个贷的经营策略上有较大的改变。从13年到18H1,房贷在总贷款中占比从15%增加到25%,消费及经营贷则是从9%压降到1%。消费及经营贷比起房贷,相对更容易出现不良,这种结构的调整,使个贷的资产质量得到较大的夯实。

3.3. 重在“小型”而非“微型”

对公贷款结构均衡,半数以上的贷款投向了大中型企业。近几年,贷款增量主要集中在中型和小型企业,大型企业贷款增长较慢,微型企业略有收缩。整体来看,结构较为均衡,并未激进投向小微企业。小型企业15年不良率曾高升,该局面再难出现。招股说明书显示,小型企业不良贷款主要集中在批发零售业和制造业,而从13年到17年上半年末,批发零售业和制造业贷款占比之和从29%已下降到12%,其对整体不良率的贡献度已被削弱。

发展小微业务,重心在小型企业而非微型企业。成都银行小微贷款在总贷款的占比,从14年的29%升高17H1的40%,中小型企业的战略地位进一步凸显。2015-17H1,小型企业贷款增加68亿,增幅达23%;而微型企业减少6亿,降幅达-12%。结果,17H1的小微企业40%占比中,小型企业占比35%,微型企业占比仅5%,明显地重“小”不重“微”。小型企业的经营稳健性显著高于微型企业。根据招股说明书,成都银行按照《中小企业划型标准规定》(工信部联企业[2011]300号)标准划分企业类型,不同行业的界定不同。其中,“小型企业”是指,营收50-500万元的农林牧渔企业、营收300-2000万元的工业企业、营收1000-5000万的批发企业、营收100-1000万的且资产总额2000-5000万的房地产开发企业等等。

专业化的中小企业服务体系,提供强力支撑

成都银行充分了解当地中小企业客户需求,已将中小企业业务定位为战略重点,力争使其成为未来成长的主驱动力之一。1)组织结构调整,成立了中小企业部,选定沙湾、体育场路、科技三家直属支行转型为中小企业专营支行,17年中,12家直属支行设立中小银行部,配备专业人才队伍;2)主动对接需求,积极与政府相关产业部门联系,目标客户锁定为政府大力支持的优势行业的优质中小企业,采取召开银企对接会、上门服务等方式,有针对性地向企业提供便捷优惠的融资服务;3)改进业务效率,对中小企业业务实施管理流程和审批流程再造,通过“一次尽调、一次审核、一次审批”,缩短中小企业贷款决策链,提高审批效率;4)产品设计,加大中小企业成长各阶段所需的融资产品开发力度,推出了针对小微企业初创期的“创业贷”,成长期的“科创贷”,以及发展壮大阶段的“壮大贷”,实现向高成长性、风险可控中小企业客户群的快速渗透。

3.4. 资本较为充裕

IPO令成都银行资本更加充裕。2018年1月IPO之后,核心一级资本充足率提升1.07 pct到11.54%,比7.5%的监管红线高出4.04 pct,较为充裕。在18年资产规模较高的增速下(主要是二季度),二季度核心一级资本充足率下降了83BP,三季度仅下降6BP。

成都银行资本相对较为充裕,对其业务扩张暂无约束。根据《商业银行资本管理办法(试行)》,商业银行的三个资本充足率指标在2018年底之前,需要达到7.5%、8.5%、10.5%。截至3Q18,成都银行的核心一级资本/一级资本/资本充足率距离该监管底线的空间分别为3.16 pct、2.16 pct、3.10 pct,一级资本充足率是主要瓶颈。静态测算,其在18Q3的风险加权资产基础上的扩张空间是25.44%(不考虑任何形式的后续资本补充),在上市城商行中处于较高水平。

4. 盈利预测与估值

4.1. 盈利预测方法、假设及测算过程

基本假设主要包括:

(一)资产规模增速进一步回升。1)18年初以来展现出来的揽储潜力,主要源于其广泛且优质的客户基础,贡献低成本的核心存款,该优势有望继续保持;2)截至18H1同业负债占比21%,距离1/3的限制还有充足空间可用,而19年资金利率有望继续保持低位,发存单动力增强;3)资本较为充裕,监管鼓励银行多放贷款,企业需求转好。

(二)净息差维持相对优势。1)存款付息率较低,且活期存款占比较高,整体付息率上行幅度有限;2)平均来看,城商行1年期同业存单的发行利率,19年1-2月比18H2低72BP,若该低利率状况能维持,以同业负债占比21%测算,将使19年负债成本率下行15BP;3)贷款占比进一步提升,并向小微和民企倾斜,均有望拉动资产端收益率上行。

(三)拨备计提力度保持。2019年下半年到2020年不良发生可能加快,有必要增提拨备以备核销;另外,成都银行当前的拨备覆盖率在可比同业中处于低位,有补充的必要。

4.2. 估值方法与结论

银行(尤其是同类银行)业务相似度较高,故本报告选择相对估值法对成都银行进行估值。对于盈利波动较大的公司(例如周期性行业),若选择市盈率(PE)估值法,会出现估值不稳定的情况,而企业的净资产往往变动幅度不会太大,此时市净率(PB,LF)估值法的稳定性就相对较强。因此,本报告采取基于市净率(PB)的相对估值法。

银行的估值通常与盈利能力高度相关,故PB应与ROE相匹配。看18年的ROE水平,宁波、南京、贵阳、长沙较高,分别为18.88%、18.72%、17.00%、16.91%,成都银行为16.00%,紧随其后。在低成本核心存款和同业负债支撑下,规模扩张势头或延续,成都银行的ROE也有望保持较高水平。因此,取这四家ROE领先城商行18年PB均值的平均作为成都的目标估值。18年按周收盘价的全年平均,宁波1.61倍、南京1.12倍、贵阳1.17倍、长沙1.08倍,取平均数为1.24倍。由此得到对成都银行的目标估值,PB=1.24倍。

5. 投资建议:存量不良基本出清,业绩回升潜力释放

(一)业绩大幅回升之下ROE较高,规模增速领先同业

从16年到18Q3,8家可比城商行存款同比增速均值从25.9%降到13.5%,而同期成都银行却从12.6%提至19.1%,高出5.6 pct;18Q3发债融资(主要是同业存单)大增102%,共同使得计息负债同比增加18.1%。以此为基础,故能实现生息资产规模YoY+19.0%,超出8家均值7.46 pct。3Q18年净息差2.30%,比17年升高14BP,高出8家均值22BP,相对17年优势有所扩大。“量价齐升”之下,净利息收入强势回升,拉动18年营收115.2亿,YoY +19.3%;归母净利润46.5亿,YoY +18.9%;总资产4921亿,YoY +13.24%;ROE高达16.0%,超出8家均值1.75 pct,成长性突出。

(二)良好客户基础带来低存款成本,同业负债/贷款扩张潜力待释放

看好规模扩张潜力:1)18年初以来展现出来的揽储能力,来源于其广泛且优质的客户基础,该优势有望继续保持;2)截至18H1同业负债占比21%,距离1/3的限制还有充足空间可用,而19年资金利率有望继续保持低位,发行存单动机加强;3)资本较为充裕,监管鼓励银行多放贷款,企业需求转好。看好息差相对优势:1)存款付息率较低,且当全行业揽储压力加大时,成都银行因活期存款占比较高,整体付息率上行幅度有限;2)平均来看,城商行1年期同业存单的发行利率,19年1-2月比18H2低72BP,若该低利率状况能维持,以同业负债占比21%测算,将使19年负债成本率下行15BP;3)贷款占比进一步提升,并向小微和民企倾斜,均有望拉动资产端收益率上行。

(三)存量不良或基本出清,贷款结构大幅改善

不良率已触顶回落,不良前瞻指标的同业差距大幅收窄。15-18年间,不良率下降了0.81 pct到1.54%,仅高出8家均值24BP;逾期率下降了5.42 pct到2.65%,仅高出8家均值1.01 pct。虽仍有待出清,但潜在不良包袱已大幅减轻。不良净生成比率已低于8家均值。17年全年为0.91%,已低于8家均值,1H18下降为0.75%,低于8家均值22BP。对公不良高发行业占比持续压降,个贷中房贷占比大幅升高。截至18H1,两个不良高发行业(制造业、批发零售)占比从29%下降到12%;租赁和商务服务占比从4%提升到19%,水利、环境和公共设施管理业从4%提升到14%,这两个行业与地方政府基建密切相关,历来不良率都较低;个贷中房贷占比高达94%。贷款结构中的信用风险已经大幅下降,不同于前几年的情况,“当刮目相看”。

投资建议:存量不良基本出清,业绩回升潜力释放

不良率及其前瞻指标于15年触顶并大幅回落,贷款结构改善故而信用风险大幅下降;低成本下揽储实力较强,且同业负债尚有空间,资本也较充足,有望推动贷款高增,使业绩保持强力回升之态势,或由此带来估值提振。预计18-20年净利润增速为18.9%/12.9%/13.3%,对应EPS为1.29/1.45/1.65元,现价对应18/19/20年0.97/0.87/0.78倍PB。首次覆盖给予成都银行2018年1.24倍PB,目标价11.87元,增持评级。

6. 风险提示

资本补充进度不及预期;为完成小微/民企任务而拖累资产质量;揽储竞争加剧使负债成本压力增加。

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重要声明

注:文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告,具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告 《成都银行:业绩增速大幅回升,资产质量显著改善》

对外发布时间 2019年4月9日

报告发布机构 天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资询业务资格)

本报告分析师 廖志明SAC 执业证书编号:S1110517070001

天风银行廖志明团队:努力做更好的研究!

廖志明,天风证券银行业首席,籍贯江西。东京大学经济学硕士,且为全额奖学金获得者。曾就职于民生银行、交通银行等金融机构,具有商业银行总行的观察视角与分行的业务能力,对金融监管、流动性以及银行资产负债配置等有独到见解。卖方研究从业多年,曾在民生证券负责银行业研究。2017年金牛奖分析师,WIND 2018年金牌分析师银行业第一名,信贷预测之领军者。

林瑾璐,天风证券银行业分析师,籍贯浙江。剑桥大学金融与经济学硕士。曾先后就职于国金证券、海通证券研究所,2017年9月加入天风证券研究所。

余金鑫,天风证券银行业研究员,北京大学硕士,籍贯湖北。曾就职于光大银行总行核心处室,对银行业务理解透彻。主要负责资产质量深度分析与监管政策解读。

朱于畋,天风证券银行业研究员,计算机科学硕士。曾先后担任财产保险公司高级规划师,公募基金互联网金融部总助。负责研究中小银行、海内外互联网金融,金融科技等新兴金融领域。

原标题《【深度】成都银行:业绩增速大幅回升,资产质量显著改善》

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