本文来源：丫丫港股圈 (ID:Victoria-hk-stocks)，华尔街见闻专栏作者
大盘不断上涨，投资者纷纷进场，大小非们疯狂减持，是如今二级市场的真实写照。
但昨日一支白马股的一则公告，则成为了减持潮里的一股清流。
饮料龙头伊利股份公告，拟回购公司2.5%-5%的股份，回购价不高于35元/股，若按35元算，则最高回购金额可达到106.37亿。以现价算，至少回购2.5%的股份，也得花40亿。
牛市涨了这么多，这是得有多看好，才会在现在决定这么做？对于伊利来说，是目前的股价依然被低估，抑或是另有企图？
一、员工需要多少股票？
公告称，本次回购将用于公司员工股权激励，如果激励分配完还有剩余，则回购注销。
员工需要几十亿股票吗？
查询一下伊利的持股结构，目前伊利股份没有实控人，高管持股的数量不算高，但相比许多公司，这个数字也不算低了。
高管年薪也不低，在A股的上市公司中处于相当高的水平，董高监绑定核心权益的必要性并不是特别大。
再查询一下员工数目，目前伊利共有员工5.6万名，若以100亿为基础，每名员工可分得近20万的股票。
当然，没有公司股权激励是全体员工都能分到股票的，至少一大帮基层普通员工不大可能分到，这里假设有20%的员工可以分得股票，那么平均下来，每人可获得100万的股票奖励。
再看看伊利的工资水平，18年职工薪酬总共是47亿，算下来平均工资8.39万/年。
这个股权激励水平也太丰厚了吧。
不过，还是得对比一下老冤家蒙牛乳业，蒙牛也有一定的激励方案，不过跟伊利这次比规模就小很多了。
蒙牛披露的18年年薪是15.2万/年，考虑到两者所在地都是内蒙，蒙牛工资确实高得多，不提高员工待遇，伊利确实会面临员工不满的状况。
所以这样看来，为了对抗蒙牛，伊利的股权激励不是没理由的。
在股权激励方法尚未出来之前，依然难以评判其好坏，如果激励条件设计得对未来业绩的要求较高，达不到就注销股份，那么还算好事。
但如果没设计高标准的业绩考核条件，那这个股权激励的问题就大了。
二、一百亿可以做什么？
除了对股权质押方案的不确定，这次回购方案背后的机会成本也要考虑，一百亿可以做什么？
算了一下，目前一百亿，可以全额买下目前市值只有几十亿的天润乳业，燕塘乳业。或是拿下光明乳业，三元股份的50%以上控股权。
继续新收几个冰淇淋，植物蛋白饮料或者奶粉品牌？或者收购更多的牧场？又或者收购海外经销商，增强渠道。
毕竟，收购资产带来的利润都是实际的，而股权激励是精神加成，操作空间大，对业绩的影响无法量化。
而且，在股价已经涨了40%后，高位天量回购，似乎挑了一个不太对的时间。
18年底，伊利股份告发前董事长造谣，负面新闻漫天飞，股价跌到20元，那是最黑暗的时刻。然而公司却未有增持或回购计划出台，安抚投资者。反倒等到行情火热，再来高额回购，令人费解。
如果没有好的收购标的，现金没地方用，会拖累ROE，那么大可以提高分红，然而伊利并没有，18年股利支付率还有所下降，若公司能在20元左右开启回购，相比如今能省下十几亿，这个钱多留给投资者分红，不是更好的结果吗？
这是这次方案最令人不太信服的一点。回购的钱归属全体股东，买贵了，分红少了，这是难以接受的。
三、优异的成就
人在取得一定成绩之后，总会有所放松，也许是过去几年表现得太过优异，导致伊利作出了这样的选择。
伊利这几年的增速一直高于行业，也优于蒙牛，市场占有率不断提升，考虑到伊利一直是行业龙头，大象尚能就地起舞，实在难得。
事实上，行业已经进入寡头时代，其他的乳企已经无力支撑大规模的宣传以及大范围的渠道铺货，只能在特定地区或者细分市场生存。即使新资本进入也是前期投入巨大而回报寥寥，乳业的格局已经很稳定了。
规模效应已经形成，成本端的优势已经不可逆转。寡头们天天请明星代言，在超市里拿最好的货架，也依然能保持一样的售价，味道又不输，怎么玩？
而且，即使行业发展已经趋缓，伊利近年来依然通过产品升级逻辑带来了增长，如年报所述。
过去几年产品升级是成功的，如今，伊利的核心产品已经不是纯牛奶，而是安慕希。
未来继续趁消费升级推广其高附加值产品：酸奶，奶粉等。并开始进攻其他同行的领地，如低温巴氏奶，植物蛋白饮料，碳酸饮料等。增长的空间依然存在。
况且，全球化开拓海外市场，或者行业格局成熟后竞争趋缓，降低销售费用，这两个大的利润增长逻辑还未兑现。
所以在这种背景下，伊利自我感觉良好，做得稍微出格了一点，也不难理解了。毕竟当一个人成就越大时，就越膨胀。
考虑到伊利一年的经营现金流有近80亿，公司也确实有浪的资本。
唯一担忧的，只是这轮回购过后，管理层未来还会不会继续出现这种比较随心的行为。
四、结语
但从当下大涨8%的股价看来，这个方案也许是无心栽柳柳成荫了。
大涨的股价，想必投资者应该已经赚回了分红少分的钱。准这个方案还比低位回购，提高分红带来的回报高一点呢。
公司35元的回购上限似乎也在向市场证明，35块以下的股价依然是低估的。
毕竟长远看，伊利长期经营的确定性已经非常高了。
伊利护城河在规模和低成本优势，只要有这个优势，口味变化非常容易模仿：常温酸奶由光明最先推出，然而伊利后发的安慕希最终成为了市场冠军。
这一点跟可口可乐非常像，可口可乐的护城河，也是渠道和成本。时至今日，可口可乐依然可以保持饮料中最低的售价。
跟同行白酒比比，白酒就有点缺陷了，人们对酒的喜好是会变的，但产品很难变换其固有口味来迎合消费者。
所以从价投的第一要求，经营的永续性看，伊利没有多大问题，唯一的担忧只是短期涨得过高，透支了未来一段时间的涨幅，现在买，可能几年内都不是一个好股票，行业进入成熟期，业绩增速放缓，也让人对其成长性有一定的担忧。
但别忘了，巴菲特买可口可乐时，人们最大的偏见，就是可口可乐已经业绩放缓，步入成熟期，不再具有成长性。
万水千山总是情，点个好看行不行~