本文来源：丫丫港股圈 (ID:Victoria-hk-stocks)，华尔街见闻专栏作者
进入4月以来，格力的动作，幅度不小；这次要从4月1日愚人节的一则公告说起。
4月1日午间，格力电器发布临时停牌公告，称控股股东格力集团正筹划转让所持有的部分格力电器股权，可能涉及公司控制权变动。
该事项的具体交易方案尚在筹划中，由于涉及国有股权转让等相关事项，能否获得批准及批准时间具有不确定性。预计停牌时间不超过5个工作日。
一、第一只“靴子”落地
4月8日晚，格力电器公告，格力集团拟通过公开征集受让方的方式协议转让格力集团持有的格力电器总股本15%的股票。根据初步计算，这笔转让的总对价为411亿元人民币左右。
今天，格力电器复牌，开盘后一字涨停，收51.93元。
至此，关于此次格力电器股权转让的重大停牌事宜，转让方和转让金额已经明了。第一只靴子已经落了地。
目前，虽然这400多亿的格力电器的股权最终花落谁家我们不得而知，但从今日股价二话不说就涨停的程度上看，市场对这次混改的认知，绝对是看好的。
当前，市场存在着两种主流猜测：一是启动私有化，董明珠为首的管理层直接接手成为格力的第一大股东；二是被更高级别甚至是中央层面的国资委接手。
此前曾有传闻说阿里、京东等电商平台会参与此次混改，但后来都予以否认。
总之，在最后的结果落地之前，一切可能性都是有的。
目前已知的是，格力电器目前的大股东是珠海国资委，占18.22%，第二大股东为河北京海担保投资有限公司(下称“河北京海担保”)，占8.91%。
其他的股权相对分散，前十大股东包括中国证券金融股份有限公司、前海人寿、中国人寿、中央汇金、全国社保基金等，比例均不足5%，董事长董明珠持股0.74%，是格力电器第十大股东。
但无论如何，此次格力涉及混改，又将聚光灯全部打在了已经65岁却“还要再干三年”的“董小姐”身上。
今年1月16日，在格力电器召开的2019年第一次临时股东大会上，董明珠当选格力电器第十一届非独立董事，这位已经65岁高龄的“董小姐”，不退反进，难道是有更大的野心吗？
二、“董小姐”的野心
没错，董小姐的野心，不只是在一家国有控股公司当好高管：从前不是，将来也不会是。
董小姐之于格力，从基层销售干起，现在已然成为格力毫无悬念的灵魂级人物。
毫不夸张地说，自从90年代董明珠接手格力的销售部，在空调这个当时已经是家电企业搏杀拼斗的红海里一路披荆斩棘脱颖而出，格力已经和董明珠牢牢地拴在一起了。董明珠的目标，是把格力做成一个当代中国不可忽视的伟大的企业。
不仅如此，更大的一层逻辑是，中国只有一个格力，格力只有一个董明珠。
2017年6月份的股东大会上，董明珠就给自己的芯片计划定下了一个小目标，“争取2018年的格力空调全部用上自己的芯片”。
不过，投资人并没有为这个梦想买单，随后格力电器遭遇了股价下跌，被市场看衰。
2018年4月25日，格力电器在2017年年报中首次表示“不派发现金红利，不送红股”，董小姐还任性地说，“我就不分红，你们能把我怎么样？”
当然，董小姐的任性还不止于此。在今年1月份连任非独董的股东大会上，面对股东的“管理层对市场估值怎么看？如果格力长期被低估，管理层是否考虑回购等方式？”的问题，董明珠就表示，她对股市是一个“股盲”，不太感兴趣，每天在想的是企业无论外界有什么风险，格力都依然能活下去；并表示对估值多少不太关心。
图片：铁腕董明珠
董小姐的任性，其背后是对格力负责，以及对于中国电器生产行业的升级转型舍我其谁的一颗赤子之心。
因此，此次格力混改，最有意愿收购这400多亿股权的一方当然是董小姐本人；她当然希望对格力有更多的话事权。然而，意愿归意愿，董明珠方面能否拿得下15%的全部份额，仍可能要打一个问号。
此外，更重要的是，国家是否想要借这次格力私有化的机会，在国企混改方面做出新的布局与规划呢？
事实上，这次格力混改，国家的目的很可能是“一箭双雕”：既改善格力的股权结构、提高公司治理水平；又为下一轮混改拉开序幕，为中国现存的大量与格力的股权结构类似的企业的改革指明方向。
三、国企混改，格力标杆
起步于2013年的本轮国企混改，到现在已经进行过两轮。
第一轮仅在央企子公司层面操作，且保持国有股绝对控股；而到2017年开始的第二轮提升到了上市公司层面，且国有股权降到50%以下。
目前，借助格力的此次混改，国企混改的第三轮迭代即将开始。
4月8日晚间，人民网推出了关于格力电器混改的一篇报道，标题定调为《格力电器混改的标杆意义：助力珠海“二次创业”》。国家对格力的此次混改给予厚望。
历史上，格力曾经经历过两次重大的股权结构调整。
自1991年成立以来，格力电器一直隶属格力集团旗下。
1996年，格力电器通过换股上市，从纯粹的地方国企成为国有上市公司，当时格力集团持股为60%。
2005年12月，格力电器发布股改方案，公司将先股改再引资，现有管理层保持不变，同时实施MBO方案。
此后，格力集团一直在转让所持格力电器股份，规模最大的一次是2006年股权分置改革，向主要经销商河北京海担保投资有限公司转让10%股权，使其成为格力电器第二大股东，格力集团持股比例由58.66%降至29.74%。
此次珠海市国资委出让股权，将再度对格力的股权结构产生重大影响；然而理性地分析，管理层全部接手国资委股份，但从理性分析来看，可能性并不很高。
第一，资金量过大，董明珠与其联合行动人不一定短期内可以拿得出。
第二，更重要的是，目前的河北京海，也就是所谓的董明珠的“一致行动人”皆系传统经销渠道，在如今电商占据家电市场销售半壁江山的时代，传统渠道和实体店销售的方式渐显式微，因此让这一方持有过多股权，不利于格力的转型升级。因此，还不如让实力强大的电商龙头如阿里、京东这些去涉及这部分股权更靠谱一些。
事实上，市场也更加期待格力从国有企业转变成为一个持股比例较为分散、无实际控制人、完成混合所有制改革的公众公司；以及格力的股权结构有望向股东属性多元化化的美的集团看齐。
我们知道，美的正是因为股权结构与公司治理制度健全，因而在资本市场上获得比格力高得多的估值(市盈率)。而格力停牌的第一天美的大涨，表明了市场对美的股权结构以及估值逻辑的认可。
图片：美的集团(333.SZ)的股权结构，前十大股东
作为国有控股企业，格力的管理层股权激励过少、且其他激励方式相对落后。这一点也常为资本市场所诟病。
如人才公寓项目、逆势加薪等过去常用的非股权激励方式，由于无关公司业绩，因而难以充分激发核心管理层的积极性。
因此，我们大胆推断，董明珠方面(包括其一致行动人)在此次转让中，当然会获得一部分份额，但不是独吞；还会有其它机构涉及其中。而最终，格力将走向一个股权分散的公众公司。
而变为公众公司后，格力管理层有望通过受让或者股权激励方式持有更多股份，管理层利益和公开市场、中小股东都会更加一致，到那时也会更倾向于利用多余现金进行回购、分红等行为回报股东。
四、结语
格力作为中国家用电器的第一梯队，拥有核心竞争力，掌握核心科技，它的混改对于中国为数众多的国企的混改具有重要意义。
一旦格力的模式被论证为可行，且得到资本市场的认可，那么其它国有控股企业都可以按照格力的模式，改革为股东分散的公众公司，从而提升公司治理水平，得到资本市场更高的估值。例如国资占股比例过高的上海电气(601727.SH)。
尽管董小姐任性地说“不关心估值”，但资本市场关心。对于转让完成之后格力电器股票应当以何种逻辑去估值，市场非常期待。
正如前文提到的，治理结构较差一直是格力电器相比美的集团存在明显估值折价的原因，当前格力电器PE估值比美的集团低33%(当前格力电器13.9x2018e P/E，美的集团21.0x2018e P/E)。
而一旦格力电器因治理结构改善的估值修复启动，则基于当前的盈利，格力的估值将会得到接近50%(=21.0/13.9)的释放。
春江水暖，股市先知。格力复牌的第一天的这个涨停，已经把我们前文的所有分析尽数反映在10%的涨幅之中了。
万水千山总是情，点个好看行不行~