本文来源：赵可 (ID:CMSRealEstate)，华尔街见闻专栏作者
18年盈利高增主要得益于结转量价齐升。公司房地产开发业务未售资源充裕且本轮周期周转在提速；“两翼”业务借助收购整合提速发展，夯实行业相对领先优势和市场化能力。作为央企地产龙头融资优势相对显著；且内部激励体系相对完善，外部可依托央企整合集团资源，未来业绩有望持续稳健增长。预计公司2019-2021年EPS分别为1.92、2.30和2.77元，对应PE分别为7.2X、6.0X和5.0X，目前市值较RNAV折价30%左右，安全边际显著；维持“强烈推荐-A”的投资评级，目标价19.2元/股（对应2019PE=10X）。
◾盈利高增主要得益于结转量价齐升。公司2018年营收/利润总额/归母净利分别为1946/358/189亿，同比分别增长+33%/+39%/+21%，每股收益1.59元；拟派现0.5元/股（含税），分红率31%（17年为30%）。18年结算量（同比+10%）价（同比+21%）齐升，拉动收入高增长，其中结算量相对保守和资产损失计提起到一定平滑作用；另外，毛利率继续改善和投资收益高增使得利润总额增速进一步提高，但结转项目权益比下降导致归母净利增速降至21%。
◾公司拿地战略适度收缩、未售资源充裕且本轮周期周转在提速。公司2018年全口径销售面积/金额分别为2766万平米/4048亿元，同比分别增长23%/31%，销售持续较高增长；18年新增全口径计容3116万平米（一二线占比74%，三四线中53%位于长三角、珠三角城市圈），对应拿地总价1927亿，而“土地款/销售额”较17年下降41PCT至48%，在连续两年加杠杆拿地扩张后适度收缩战略，期内新增项目楼面均价0.62万元/平米（同比+1%），“地价/售价”较17年下降2PCT至42%，略有回落且仍可控，也即拿地战略适度收缩且成本仍可控，结构上持续聚焦一/二线和强三四线。整体而言，公司未售货量充裕且且聚焦一二线和热点三四线，截至2018年年底公司全口径未售计容约0.86亿平米，19Q1新增全口径计容280万平米，销售面积700万平米，也即截至19Q1公司全口径未售计容约0.82亿平米，对应未售货值约1.2万亿量级，按最近12个月滚动销售测算可供销售3年左右，本轮周期周转在提速。
◾2019年销售和结算有望维持稳健增长。1）可售资源充裕对今年销售提供保障。公司2018年底在建未售建面约3100万平米，同比+50%左右；2019年计划新开工面积4500万平米，较2018年计划开工面积增长36%，这意味着2019年可售资源充裕，预计19年公司去化率有一定压力但仍会相对稳健，全年销售有望维持稳健增长。2）高预收款叠加高增长竣工计划对今年结算收入提供保障。一方面，18年底公司预收款2998亿（同比+33%），约为18年收入的1.5倍，未来业绩保障性强；另一方面，19年计划竣工面积2217万平米，比2018年实际竣工面积增长24%（竣工节奏很大程度上决定结算节奏），且18年结算或相对保守，今年结算量有望稳健增长，另外，16-18年公司销售均价远高于18年结算均价，19年结算均价有望继续回升，这意味2019年业绩保障系数较高。
◾适度降杠杆收缩拿地战略、作为央企地产龙头融资优势相对显著。公司作为央企地产龙头，截至报告期末，有息负债综合成本仅5.03%（17年底为4.82%），融资优势相对显著。截至2018年底公司净负债率为87%（扣永续债），较17年底下降6PCT，反映公司在经过连续两年加杠杆拿地扩张后适度降杠杆，收缩拿地战略；现金对即期有息负债的保障倍数高达2.3倍；整体而言，财务结构较为稳健。
◾“两翼”业务借助收购整合提速发展，夯实行业相对领先优势和市场化能力。公司“一主两翼”的战略进一步明确为“以不动产投资开发为主，以综合服务与不动产金融为翼”：不动产金融方面，公司累计基金管理规模超1000亿元（信保基金+保利资本+太平保利），其中信保基金多次被评为“房地产基金前十强”。综合服务方面，一是保利物业，收购区域校园物业管理龙头湖南天创物业，完善物业管理4+2的多业态布局，截至18年中合同管理面积突破2亿平米（同比+66%），18上半年实现收入/归母净利分别为18.5亿/1.9亿（上半年盈利一般占全年4成左右）；二是商业管理板块运营项目65个，管理面积266万平方米，其中累计外拓购物中心10个、酒店4个，以轻资产模式实现品牌及管理输出；销售代理方面，保投顾与业界龙头合富辉煌完成股权整合，双方一二手物业代理业务融合发展，2018年底累计覆盖城市150个。
◾维持“强烈推荐-A”投资评级。公司房地产开发业务未售资源充裕且本轮周期周转在提速；“两翼”业务借助收购整合提速发展，夯实行业相对领先优势和市场化能力。作为央企地产龙头融资优势相对显著；且内部激励体系相对完善（跟投+股权激励）利于提升公司运营效率，外部可依托央企整合集团资源（如之前的中航系地产、保利香港等），未来业绩有望持续稳健增长。预计公司2019-2021年EPS分别为1.92、2.30和2.77元，对应PE分别为7.2X、6.0X和5.0X，目前市值较RNAV折价30%左右，安全边际显著；维持“强烈推荐-A”的投资评级，目标价19.2元/股（对应2019PE=10X）。
风险提示：销售增长不及预期，结算不及预期。
原标题《【招商证券·房地产】保利地产——融资优势显著且周转提速、可售资源充裕支撑19年销售》