本文来源：君临 (ID:junlin_1980)，华尔街见闻专栏作者
一片牛市狂热中，医药股被谈的不多。
但实际上，个别医药公司的股价已悄悄创出近几年的阶段新高。
医药股受益于老龄化、医保福利增加、市场空间大、高进入门槛、高毛利率等诸多利好，无疑是一条黄金赛道。
而在医药板块的诸多细分领域中，由于不受医保控费、带量采购等政策影响，医疗器械行业成为了今年的投资热门赛道。
根据《中国医疗器械行业发展状况》的数据，2016-2018年，我国医疗器械市场的规模分别为3700亿元、4450亿元、5304亿元，年复合增速在20%左右。
这是一条能穿越牛熊的成长型赛道。
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以下是一份由Qmed统计的2017年全球医疗器械百强公司名单，
排名第一的美敦力，长期稳居全球医疗器械公司榜首，有心脏血管、恢复性疗法（神经、骨科、脊柱、外科）、微创治疗（原柯惠医疗）、糖尿病4个业务集团。
在全球排名前十的医疗器械厂商中，美国占据了7家，有的是在某一方面做到极致的全球供应商，比如骨科公司史赛克，也有强生、GE、雅培这些在民用领域家喻户晓的巨头。
美国医疗器械行业的强大，是由多重因素叠加形成的：
第一， 美国医疗福利制度完善，市场空间巨大，容易产生大公司；
第二，医疗器械行业的发展史上，1960-1980年的战后20年是黄金时代，随着半导体技术、计算机技术、仪器分析技术的发展，诞生了CT机、核磁共振、纤维内窥镜等大量创新产品，也诞生了美敦力、赛默飞世尔、波士顿科学等一大批企业。
这个时代，恰巧是美国经济的鼎盛年代，创新勃发，相对来说，欧洲企业正处于废墟重建的过程中，自然难以与美国的科技公司们较量。
由于只统计了2017年的上市公司数据，因此国内第一的迈瑞在当时未被纳入统计。
除了迈瑞，进入前100的中国公司，仅有6家。
分别是新华医疗（47）、山东威高（58）、北京乐普医疗（80）、江苏鱼跃医疗（85）、上海巨星医疗（87）、微创医疗（94）。
在这个排名中，国内医疗器械公司排名都比较靠后，基本在50名开外。
这里，显然埋藏着巨大的潜力。
目前，我国已超越日本，晋升为全球第二大医疗器械消费大国，凭借着14亿人口的巨大体量，和日渐完善的医疗福利制度，未来市场规模超越美国只是时间问题。
庞大的市场体量，必然会孕育出与之相对应的本土产业。
另外，我们也应当清醒的看到，这个排名上的一些公司，其实是徒有虚名。
比如新华医疗，虽然营收近百亿，但是连续两年扣非净利润都是负值。一般医疗器械龙头毛利率高达60%，而新华医疗的毛利率只有20%。
这种外强中干的企业，显然不能代表中国医疗器械产业的发展方向。
回顾医疗器械巨头的发展史，我们明白，行业龙头通常都是依靠长期、大量的研发投入，才逐渐建立起在某一领域的领先地位。
比如动态心电图机、动态血糖监测、心脏瓣膜、心血管支架、微创腔镜吻合器、CT和MRI。
这些涉及到精密加工、微量控制、新材料等各个方面技术的行业，壁垒很高，国外企业有着数十年积累下来的先发优势。
我国的企业追赶起来，困难重重。
当然，其间也不乏一些优秀选手，在个别细分领域取得了突破。
比如心血管支架领域的乐普、微创，比如监护仪、细胞分析领域的迈瑞，比如超声系统、电子内窥镜领域的开立，让人刮目相看。
他们的成功，跟巨大的研发投入、技术的创新进步，有着紧密的关系。
而另一条道路，则相对被人忽视。
这条道路的选手们，瞄准的是一个技术壁垒相对较低，更多依靠营销创新来实现突破的零售市场。
2
这个市场，被称之为家用医疗器械。
产品包括我们常见的轮椅车、体温计、血压计、听诊器、血糖仪等。
由于技术门槛相对较低，面向的是分散的C端零售市场，竞争的关键是品牌、渠道和价格，因此行业属性更类似于消费品。
那么，是否这个领域就是国产为王了呢？
并非如此。
事实上，这个市场目前的参与者还主要是国外巨头，包括欧姆龙、强生、罗氏、飞利浦、西门子等，占据着第一梯队。
由于家用医疗器械的零售属性，品牌信赖度会对购买决策造成很大的影响。
你想想，作为一名医疗患者，一边是欧姆龙、强生、西门子的名牌货，一边是本土企业的国产货，在价格都承担得起的情况下，你会选择谁的呢？
这是很现实的问题。
但有一家公司，他的家用医疗器械产品却在近年逐渐走红，飞入寻常百姓家。
正如前面所说的，作为一个家用医疗产品，最大的竞争点，也是阻力点，就是品牌。
外资品牌，天然就享有更专业与值得信赖的口碑。
那么，鱼跃医疗又是如何打破困境，虎口夺食的呢？
十几年前，我国的手机市场同样被三星、苹果等外企巨头们垄断，本土手机的印象通常停留在粗制滥造的山寨机上。
后来，雷军的小米手机出现了。
他用了两个办法打破这个平衡：
第一个办法，绕过海外品牌苦心经营了多年的线下传统渠道，发力电商渠道；
第二个办法，打造小米手机“高性价比”的形象，成为时尚青年、发烧友追捧的极致产品。
作为后来者，小米通过一系列的渠道创新和产品创新，彻底颠覆了市场对国产手机的偏见，由此得以飞速成长，跃升为本土手机巨头之一。
江山代有才人出，小米在手机市场的实践，正被鱼跃医疗完美克隆。
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先简单介绍一下鱼跃医疗的基本面情况。
鱼跃医疗目前产品共计550个品种、超过两万个规格。
主要包括康复护理系列、医用供氧和医用影像系列三大类，是我国医疗器械行业目前产品品种最多的企业。
其中制氧机、超轻微氧气阀、雾化器、血压计、听诊器、轮椅，6个产品的市场占有率达到国内第一。
产品虽多，但研发费用并不高，从研发费用和销售费用占比也可以看出来：
2017年，营收35.42亿元，研发投入1.26亿元，研发投入占营收比为3.56%。
这种研发投入低，但产品琳琅满目的情况，跟小米是不是很相似？
还记得小米的物联网梦想吗？
再看鱼跃，2017年销售费用为4亿元，销售费用占营收比为11.29%，远远高于研发支出力度。
很明显，在这个行业，销售能力至关重要。
接下来，我们看看鱼跃医疗是如何复制小米的电商之路。
过去的十几年，阿里巴巴的电商平台快速壮大，凡是能够抓住这波电商浪潮的企业，都成为了人生的大赢家。
即使是2017年，阿里中国零售平台GMV规模达4.63万亿，同比增长30%。
同期中国社会零售总额增速仅为10.3%，阿里中国零售平台GMV增长领跑社零近3倍，占比社零约12.6%。
都说电商的红利期已经结束，但实际增速依然吊打线下。
电商渠道是中国特色，外资企业们的重视程度和娴熟程度，显然跟中国本土企业是不能比的。
鱼跃医疗对此高度敏感，很早就专门设立了电商事业部，非常巧妙的抓住了这一波电商行业的红利期。
数据显示，2013年鱼跃的电商端销售收入仅有0.3亿元，到2017年增长至9.3亿元，5年增长超过30倍。
2017年电商收入9.2亿元，同比增速超过50%。
在鱼跃的天猫官方旗舰店，某一款血压器销量超过75万，这一款单品的总销售额就达到了1.56亿元。
如此巨大的电商市场潜力，显然超出了许多人的想象。
我们再看鱼跃医疗的线上销售和营收变化：
从2015年到2018年，线上销售收入占比持续攀升，预计 2018年电商收入达到 13 亿，保持约 50%的复合增长，高达 9 个产品品类线上销售排名第一。
4
再看“性价比”战略。
没有人会拒绝“性价比”，尤其是对价格斤斤计较的中老年人。
很多国产商品，低价也难以得到市场的欢迎，主要原因是低价=低质量，用一两次就坏，性价比太差罢了。
我们统计了部分家用医疗器械产品的价格带：
很明显，最贵的都是外资品牌，外资依仗自己的品牌知名度、影响力，在价格定位上高举高打。
最便宜的，都是一些知名度不高的国产货，这些国产杂牌竞争混乱，价格战只会侵蚀自己的利润空间。
而鱼跃医疗的价格，通常处于两者之间。
2017年，鱼跃的家用医疗器械销售占比较大的是血压计、轮椅、血糖仪等，占比分别为27%、16%、11%。
我们重点分析电子血压计的销售情况。
以关注度最高的电子血压计为例，统计发现市场份额第一的欧姆龙价格带落在330元左右，第二的松下也在230元区间。
而鱼跃的价格，则定在200这个价格区间。
这样相比外资有低价优势，再加上逐渐扩大的品牌影响力，跟其他本土品牌形成了错位竞争，发展自然顺风顺水。
说到底，电子血压计这类低技术含量的产品，外资产品跟本土产品在功能和质量上又有多大的差距呢？
微乎其微罢了。
外资品牌敢于定更高的价格，完全是过去国内消费习惯的畸形观念。
近几年，随着新一代的90后、00后进入社会，这群生长在互联网下的一代人，消除了信息差，在消费观念上也更加理性，早已不再是“外国的月亮更圆”。
我们统计了鱼跃和两个国外代表品牌（欧姆龙、罗氏）的百度搜索指数。
从百度搜索指数上来看，在2011年前后，欧姆龙和罗氏的关注度明显碾压鱼跃。
但是到2016年，鱼跃已经赶超罗氏，并且在2017年逐渐缩小了与欧姆龙的差距。
可以说，鱼跃通过对电商渠道的重视，打开了一片全新的天地，而后依靠灵活的定价机制，逐渐收获了市场的认可和品牌人气。
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鱼跃的产品线中，最有看点的是制氧机。
中老人发病率较高的，无非是那几种慢性病，除了糖尿病、高血压，还有冠心病、慢性支气管炎。
由于近几年空气污染严重，呼吸道类疾病、心肺类疾病的患者人数持续上升。
制氧机、雾化器、呼吸机是解决这类问题的首选设备，因为氧气可以提高免疫力，在预防和缓解心脑血管疾病、呼吸系统疾病方面具有良好效果。
其中主力产品为制氧机，市场规模占比约80%。
据某些券商研报的估计，我国家用制氧机的需求空间高达 1000 万台，2018 年销量仅 100 万台，渗透率巨大的提升空间。
但有两点是可以确认的：
第一，这个产品的“刚需”程度，由于众所周知的中国空气污染问题，肯定会比发达国家要更强烈；
第二，在这个领域，鱼跃医疗的竞争力无人能及。
鱼跃早在2003年就研制出第一台制氧机，到2006年就成为市场份额第一，占比约14%；
2017年，制氧机销售收入超过7亿元，成为公司销售额最大的单品，市场份额超过60%，成为了行业的绝对龙头。
2018年上半年，公司的医用供氧业务营收达到7.8亿元，占公司营收的35.11%。
消费者对制氧机的要求，无非是稳定、静音、轻，鱼跃虽然对研发的投入不大，但对制氧机产品研发还是相当重视。
在这条产品线上，鱼跃拥有一个上百人的团队专门负责研发制氧机，目前已完成了数千项技术改进。
比如我国拥有全世界著名的青藏高原，面积广大，空气稀薄，外国产品难以满足需求。
鱼跃就在西藏开设了两家子公司，2017年研发出适合当地特点的弥散式制氧机，为那边的解放军总后勤卫生部、农业银行等大型机构提供专业服务。
当然，如前文所提及的，鱼跃医疗的产品线是非常丰富的，目前产品种类多达550多种、产品规格近两万个，相信还不断会有新的爆款产品出来。
下面是准备上市的新产品一览：
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无论从长期的营收、利润增速，还是资产负债率、现金流等财务数据来看，鱼跃医疗的表现都堪称优秀。
而最大的风险，其实是人的风险。
小米的老板雷军，当年曾经跟格力的董明珠下了一个赌注，赌五年后谁的营收更高。
赌注：十亿元。
但谁都知道，这不过是个玩笑话罢了。
鱼跃医疗的老板可不玩这虚的，人家喜欢的是悄悄的干，真刀真枪。
自2008年上市后，鱼跃医疗的创始人吴光明广泛涉足资本运作。据不完全统计，鱼跃系至少涉足6家A股上市公司，除了控股公司鱼跃医疗、万东医疗和花王股份外，还有宝莱特、郑煤机和云南白药等。
2017年7月，证监会发布《行政处罚事先告知书》——
2016年12月初，花王股份正在筹划现金分红及资本公积转增股本事宜，而花王股份董事长肖国强作为内幕信息知情人，与吴光明关系密切。
在内幕信息敏感期，两人频繁联系，吴光明利用控制他人名字的三个证券账户买入花王股份51.96万股，获利919.10万元。
因此，中国证监会拟决定：对吴光明没收全部违法所得，并处以2757.3万元的罚款。
除了利用内幕消息购买花王股份股票，吴光明还短线操作了自家鱼跃医疗和万东医疗的股票。
根据《行政处罚事先告知书》的披露，2015年7月至2016年1月，吴光明利用其控制他人账户频繁买入卖出鱼跃医疗及万东医疗股份。
累计买入金额2.32亿元，卖出金额超1.28亿元，交易金额达3.6亿元。
2015年7月至2016年1月期间，上证指数从4200点上方下跌至2600点左右，跌幅接近40%；
期间，鱼跃医疗的股价从最高39元跌至最低16元，万东医疗从最高24元跌至最低10元，跌幅均超过50%；
吴光明的买入金额为2.32亿元，卖出金额为1.28亿元；
粗略估计，亏损超过1亿元。
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