军工整体配置比例继续下滑，资产证券化关注度提高——2019Q1公募基金军工持仓分析

王超

2019/04/24 09:58

报告总结了公募基金，特别是主动型基金2019Q1军工行业持仓情况。结合行业未来发展趋势，维持对行业“推荐”投资评级，建议重点关注资产证券化相关优质标的。

本文来源：王超 (ID:gh_9c902c191c75)，华尔街见闻专栏作者

总结了公募基金，特别是主动型基金2019Q1军工行业持仓情况。结合行业未来发展趋势，维持对行业“推荐”投资评级，建议重点关注资产证券化相关优质标的。

核心观点

◽公募基金军工整体配置比例继续下滑，仍处于自2013年以来的历史低位。2019Q1公募基金对军工行业重仓股持仓总市值（不含港股）为221.59亿元，持仓比例为2.29%，环比下降0.19个百分点，其中，主动偏股型基金（普通股票型基金、偏股混合型基金和灵活配置基金）对军工行业重仓股持仓市值（不含港股）为85.88亿元，持仓比例为1.27%，环比下降0.34个百分点。

◽主动型基金重仓航空产业链标的，但市值前十名合计占比有所下降。从主动型基金重仓个股来看，市值前十名占比超82%，环比有所下降，主要仍集中于航空产业链，且覆盖面较全，包含主机-系统级-零部件级标的。从个股情况来看，主动型基金重仓个股市值前三名分别为中航光电、中直股份和中航沈飞。

◽主动型基金对民参军标的持仓比例小幅上升。民参军标的在军工行业重仓股中的占比自2016Q3达到40.36%的顶峰之后，近年来一直呈现下行趋势，2019Q1重仓市值3.71亿元，占比4.32%，相对2018Q4重仓市值1.94亿元和2.23%的占比有小幅上升。

◽从基金加减仓情况看，资产证券化和优质民参军正在获得更多关注。航天发展获基金增持股数、基金家数和加仓市值三项第一；民参军企业中，海兰信占据重仓市值和持有基金数第一。加仓前十名个股中含多只存资产证券化预期标的（如航天发展、中国卫星、国睿科技、四创电子、中直股份、洪都航空等）和民参军标的，反映出二者正在获得更多关注。

◽作为央企国企混改重要手段的资本证券化将贯穿全年，军工行业资产证券化有望持续加速，建议持续重点关注相关投资机会。从政策层面看，近期行业资产证券化政策较为密集，如国防军工上市公司会议上有关部门的表态，科创对于高端制造和科技创新的鼓励与支持；从产业层面看，目前国内军工行业资产证券化率整体仍偏低，资产证券化仍存较大空间；从产业推进情况看，2018年以来，军工企业资本运作密集，包括核心军工资产整体上市（如中航沈飞、内蒙一机）、科研院所优质资产证券化（如国睿科技）等，近期中船集团推进下属上市公司资产重组，相关事件有望引领行业资产证券化继续加速前进。

◽公募基金对军工行业持仓比例、军工行业估值水平等均处于历史低位，结合行业资产证券化持续推进有望加速情况，我们认为，配置军工正当时。推荐重点关注各大军工集团旗下资产证券化相关优质标的：1）航空工业：中航机电、中航科工、中航电子、中直股份、洪都航空等；2）船舶工业：中国船舶、中船科技；3）船舶重工：中国动力；4）中国电科：四创电子、国睿科技；5）兵装集团：利达光电；6）航天科技：航天电子、中国卫星；7）航天科工：航天发展；8）海兰信。

◽风险提示：国防装备订单交付存在波动、市场大幅调整。

一、2019Q1公募基金持仓分析：持仓比例继续下滑分析方法：

公募基金整体持仓数据以当季度全部A股为基础，统计基金对其重仓持有情况；军工行业持仓情况以当季度国防军工中信指数成份股为基础，统计公募基金对其重仓持有数据。

军工行业持仓比例=当季度基金对国防军工中信指数成份股持仓市值之和/当季度基金持仓总市值

军工行业标准持仓比例=当季度国防军工中信指数全部成份股市值之和/当季度A股总市值

超低配比例=军工行业持仓比例-军工行业标准持仓比例

1、军工整体配置比例环比仍在下降，处于历史低位

自上一相对高点2018Q3以来，公募基金对军工行业持仓比例延续下滑趋势。2019Q1公募基金重仓股持仓总市值（不含港股）达9695.76亿元，对军工行业重仓股持仓总市值（不含港股）为221.59亿元，持仓比例为2.29%，环比下降0.19个百分点，其中，主动偏股型基金（普通股票型基金、偏股混合型基金和灵活配置基金）对军工行业重仓股持仓市值（不含港股）为85.88亿元，持仓比例为1.27%，环比下降0.34个百分点。

从行业超低配情况来看，总持仓超配0.74%，主动持仓低配0.27%，均延续自2018Q3以来的下滑趋势，亦均处于历史低位。

2、基金重仓股集中于航空产业链上下游标的

1）主动型基金重仓持仓集中度有所下降，市值前十名市值占比82%

从主动型基金重仓个股来看，市值前十名占比82%，主要集中于航空产业链标的，包括上游的中航光电、航天电器，下游的主机厂如中直股份、中航沈飞，以及系统配套级企业如中航机电和中航电子，其市值之和占据前十名总和的79.1%。中航光电、中直股份和中航沈飞仍占据重仓市值前三名。航空产业链标的之外，国睿科技、航天发展、四创电子和海格通信入列前十名，其中，除四创电子外，其他三支标的均为一季度新进入。

对比2018Q4市值前十名近90%的占比情况来看，2019Q1主动型基金持仓集中度有所下降。

从重仓前十名个股的加减仓情况来看，航天发展和国睿科技属于被加仓标的，其他个股则均有不同程度减仓。

2）公募基金重仓整体情况与主动型基金类似

公募基金整体重仓个股情况与主动型基金类似，前十名市值占比达总持仓的76.4%；航空产业链标的达6只，总市值占前十名标的总和的66.7%，其中4只属于主动型基金重仓前十名标的，2只属于主动型基金重仓前十五名标的。

另外，中国重工是前十名中唯一的被加仓标的。

由于主动型基金是以寻求取得超越市场的业绩表现为目标，可以更好地反映出市场对于相关标的的预期，且公募基金重仓整体情况与主动型基金类似，故以下重点基于主动型基金进行分析。

3、基金重仓民参军比例小幅上升

从主动型基金重仓个股类型来看，以各大军工集团和地方国资控股标的为主，民参军标的占比相对较小，但有小幅上升。

民参军标的重仓比例自2016Q3达到40.36%的顶峰之后，近年来一直呈现下行趋势， 2019Q1重仓市值3.71亿元，占比4.32%，相对2018Q4重仓市值1.94亿元和2.23%的占比有所上升。

从民参军企业持仓结构来看，海兰信2019Q1获最多机构持有和加仓，且连续四个季度占据重仓市值第一。对比最近两个季度的民参军重仓情况，2019Q1大立科技获增持股数排名第一，大立科技、晨曦航空、天和防务和银河电子均为新进入，海兰信、金信诺、高德红外和景嘉微均获加仓。

4、基金加减仓分析：航天发展加仓第一，资产证券化和优质民参军标的受到更多关注

主动型基金加仓前十名个股中，航天发展获基金增持股数、市值和基金数均为第一。

从主动型基金加仓情况来看，持股总量增加前十名个股分别为航天发展、中国重工、奥普光电、钢研高纳、大立科技、航天长峰、中航电测、海兰信、中国卫星和晨曦航空。

持股总市值增加前十名分别为航天发展、奥普光电、钢研高纳、国睿科技、海兰信、中国重工、中直股份、四创电子、航天长峰和中航电测。

持有基金数增加前十名分别为航天发展、钢研高纳、海兰信、国睿科技、四创电子、中国重工、洪都航空、中国卫星、奥普光电、天和防务和大立科技。

加仓前十名个股中含多只存资产证券化预期标的（如航天发展、中国卫星、国睿科技、四创电子、中直股份、洪都航空等）和民参军标的，反映出二者受到更多关注。

从主动型基金减仓情况来看，持有股数减少前十名个股分别是中航机电、中航飞机、航天电器、中航光电、航发动力、航天电子、中航重机、中航高科、中航沈飞和中直股份。

持有市值减少前十名分别是中航飞机、航天电器、中航机电、航发动力、中航重机、中航高科、航天电子、中航沈飞、洪都航空和航发控制。

持有基金数减少前十名分别为中航光电、中直股份、航天电器、中航机电、海格通信、中航飞机、中航电子、航发动力、中航沈飞、中航高科、景嘉微和高德红外。

二、军工行业年内略跑输大盘，个股估值分化明显

截至4月23日，国防军工行业年内累计涨幅31.92%，跑输大盘1.57个百分点，在中信29个行业分类中排名第16。

航空子行业明显滞涨，存较大补涨空间。

从国防军工行业四个子行业年内情况来看，兵器兵装、其他军工和航天军工三个子行业累计涨幅分别达36.18%、35.75%和33.86%，与行业整体涨幅较为接近；航空军工子行业累计涨幅24.17%，相对于行业整体、其他三个子行业及沪深300均有明显滞涨。

随着五年军品采购周期进入后两年，行业订单有望迎来加速释放期，航空装备作为军费采购的重点，随着订单逐步释放有望迎来业绩加速兑现。目前航空军工子行业涨幅相对较弱，仍有较大的补涨空间。

从个股情况看，以国防军工行业（中信）成份股为例，年内至今累计涨幅平均值为37.17%，其中，前十名个股分别为天和防务（+149.42%）、中国应急、中船防务、中航高科、ST抚钢、航天通信、大立科技、洪都航空、航天长峰和航天科技；后十名个股依次为炼石航空（4.84%）、内蒙一机、中国动力、爱乐达、安达维尔、中直股份、景嘉微、新余国科、中航沈飞和华讯方舟。

截至4月23日，剔除负值后，国防军工行业整体估值水平约49倍，回落至2014年中水平。虽然行业的绝对估值和相对估值仍然远高于沪深300平均水平，但从行业历史数据纵向来看，CS国防军工行业近5年来估值水平已有大幅回落。

个股估值水平分化明显。以国防军工中信指数61只成份股当前市盈率（剔除负值）为例，若剔除市盈率大于100和为负的异常值，市盈率最高者如景嘉微为90倍，最低者如ST抚钢为3.4倍，其他大部分分布在30-70倍范围内，可见行业内个股估值水平分化明显。

以基金重仓持有较多的航空产业链标的为例，相关个股的市盈率近年来均有较大幅度回落。以历年PE和当前PE(TTM)对比来看，如主机厂估值已由2015年的70-170倍回落至50-80倍水平，系统级配套商如中航机电和中航电子分别回落至约34倍和63倍，零部件类企业如中航光电和航天电器估值约在31倍左右。

基金对民参军标的持仓较多的海兰信和高德红外估值亦有较大幅度回落。

三、投资建议与重点标的

我们认为，作为央企国企混改重要手段的资本证券化将贯穿全年，军工行业资产证券化有望持续加速，建议持续重点关注相关投资机会。

从政策层面看，近期行业资产证券化相关政策较为密集。1）今年《政府工作报告》要求，推进国有资本投资、运营公司改革试点；积极稳妥推进混合所有制改革。2）3月23日，主题为“落实军民融合发展战略，提升军工上市公司质量”的国防军工上市公司座谈会在京召开。证监会及相关部门、沪深证券交易所在会上表示，将进一步完善体制机制改革，不断加大对战略新兴产业、国防军工企业的政策支持力度；工信部、国资委和国防科工局等部门在会上表示，将支持军工企业提高质量、充分发挥上市公司平台作用、推动军工资产证券化等。3）国有资本投资运营公司试点改革提速。4）第四批混改试点名单即将公布，数量超百家；5）近日国资委表态鼓励国企分拆子公司到科创板上市。

科创对于高端制造和科技创新的鼓励与支持，亦有望助力行业资产证券化。据上交所官网披露，截至目前，科创板申报企业已达90家。经我们梳理发现，其中包括多家军工类企业，如广大特材、铂力特、新光光电、福光股份、中科星图、国盾量子、世纪空间、睿创微纳、国科环宇等。在科创对于高端制造和科技创新鼓励的大背景下，我们预计其有望助力军工行业资产证券化进一步向前推进。

从产业层面来看，军工行业资产证券化仍存较大空间。相较国外，目前国内军工行业资产证券化率整体仍偏低，行业总资产口径和总收入口径的资产证券化率分别约为43%和34%，各大军工集团均有大量非上市的优质资产，借助资本市场继续壮大的潜力较大。

从产业推进情况来看，军工资产证券化作为混改的重要方式之一，有望继续加速推进。2018年以来，军工企业资本运作密集，包括核心军工资产整体上市（如中航沈飞、内蒙一机）、科研院所优质资产证券化（如国睿科技）等，近期中船集团推进下属上市公司资产重组，且近日国资委在谈到两船合并时称，“能够公布的时候，企业一定会按照有关规则和要求公布”，相关事件有望引领行业资产证券化继续加速前进。