2019年04月23日，晶晨半导体（上海）股份有限公司、深圳微芯生物科技股份有限公司、烟台睿创微纳技术股份有限公司接受上交所审核问询后，根据上交所要求出具了律师补充法律意见书、会计师回复意见、发行人及保荐机构回复意见，回答了上交所问询的问题。
从上交所官网公布的信息看，上交所在对三家公司的《审核问询函》中共提出152项问题，这3家公司接到的问题数量分别是53个（晶晨）、41个（微芯）和58个（睿创），其中包括法律问题、财务问题、其他风险问题三大类，要求发行人律师、申报会计师和保荐机构回答并提出核查意见。
这152项问题共涉及六个方面，分别是：
一、发行人股权结构，董监高等基本情况
二、发行人核心技术
三、发行人业务
四、公司治理与独立性
五、财务会计信息与管理层分析
六、其他风险因素
同时，上交所就首轮问询及回复情况通过问答的形式指出，目前所披露的招股说明书质量参差不齐，还存在一些比较突出的共性问题，与试点注册制改革要求以及市场各方期待还有一定差距，主要表现为五个“不够”：
一是对科技创新相关事项披露不够充分。比如，未充分披露核心技术的来源、研发团队情况、技术先进性程度、在国内外市场的地位及竞争优劣势、技术的迭代性和可替代性、技术路线演进和发展趋势、知识产权保护及管理、核心技术产业化应用及收入占比等。
二是企业业务模式披露不够清晰。企业从事什么业务、提供什么产品或服务、如何组织生产和销售、如何获取收入和盈利、相关技术对企业生产经营的贡献度等，是发行人需要向投资者讲清楚的重要信息。
三是企业生产经营和技术风险揭示不够到位。科创企业具有投入大、迭代快、风险高等特点，需要特别注重风险揭示的充分到位。
四是信息披露语言表述不够友好。
五是文件格式和内容安排不够规范。比如部分招股说明书未能结合自身业务特点，披露重要性水平的确定标准和依据。
根据上交所问询函中的问题及企业和中介机构的回复内容，我们着重挑了4个法律方面的问题分析：
一、关于对赌协议
根据《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答（二）》（以下简称《审核问答（二）》）第十条的规定：“PE、VC 等机构在投资时约定估值调整机制（一般称为对赌协议）情形的，原则上要求发行人在申报前清理对赌协议，但同时满足以下要求的对赌协议可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。保荐人及发行人律师应当就对赌协议是否符合上述要求发表专项核查意见。发行人应当在招股说明书中披露对赌协议的具体内容、对发行人可能存在的影响等，并进行风险提示。”
根据该文件的规定，原则上，发行人在申报前必须清理对赌协议，如果对赌协议同时满足上述四方面的要求，可以不清理，但在招股说明书中必须披露如下内容：（一）对赌协议的具体内容；（二）对赌协议对发行人可能存在的影响。
晶晨半导体在其《招股说明书》第116页中披露：“公司在引进TCL王牌、创维投资、天安华登、FNOF、嘉兴珐码等5家投资人时，签署的相关投资协议中存在优先清算权、反稀释权、优先认购权、股权转让限制、优先购买权和共同出售权等投资人特殊权利安排。截至本招股说明书签署日，公司分别与TCL 王牌、创维投资、天安华登、FNOF、嘉兴珐码签署了终止上述特殊权利安排的补充协议。”
优先清算权、反稀释权、优先认购权、股权转让限制、优先购买权和共同出售权等投资人特殊权利安排事实上涉及对赌协议，关于此，上交所在给晶晨半导体的《审核问询函》中要求其补充披露各方签署的优先清算权、反稀释权、优先认购权、股权转让限制、优先购买权、共同出售权、违约责任等具体条款内容，说明该等协议是否约定估值调整机制，并要求其解释上述条款是否侵害其他股东权益，能否满足监管要求。
保荐人及发行人律师在《问询函回复》第8-3-83至第8-3-86页中详细披露了特殊股东权利条款，并回复：“根据发行人提供的《投资协议》及其《补充协议》、增资协议或股权转让协议文件，发行人在引进上述投资人时所签署的上述协议中未约定估值调整机制，不存在侵害其他股东权益的情形，发行人分别与相关股东签署协议终止了上述特殊权利安排及股东特殊权利的附条件恢复的约定和安排。据此，发行人与上述股东在《投资协议》及《补充协议》中约定的股东特殊权利及其附条件恢复条款均已经终止，因此，《补充协议》、《补充协议（二）》不存在侵害其他股东股东权益的情形，符合监管要求。”
二、关于股权代持
《审核问答（二）》规定：“实际控制人认定中涉及股权代持情况的，发行人、相关股东应说明存在代持的原因，并提供支持性证据。对于存在代持关系但不影响发行条件的，发行人应在招股说明书中如实披露，保荐机构、发行人律师应出具明确的核查意见。如经查实，股东之间知晓代持关系的存在，且对代持关系没有异议、代持的股东之间没有纠纷和争议，则应将代持股份还原至实际持有人。发行人及中介机构通常不应以股东间存在代持关系为由，认定公司控制权未发生变动。对于以表决权让与协议、一致行动协议等方式认定实际控制人的，比照代持关系进行处理。”
根据该文件的规定，有关实际控制人的信息披露中，如果该代持协议的认定影响发行条件，必须说明代持的原因并提供证据证明；不影响发行条件的，必须在招股说明书中如实披露，并要求中介机构出具核查意见。但上述说明原因或如实披露的行为并不免除名义股东返还股份给实际持有人的义务，且代持关系不影响公司实际控制权的认定。
睿创微纳公司在其《招股说明书》第122页披露：“2018年4月20日，郑霞与郑加强签署《股权转让协议》，郑霞将其所持有的睿创微纳1000 万股股份转让给郑加强。郑霞所持之1000万股股份系代郑加强持有，因此通过此次股权转让解除代持关系后，郑霞不再享有睿创微纳任何权益，此次转让亦不涉及资金支付。以上均为家庭内部投资安排所导致的股权转让。”（郑霞为显名股东，郑加强为隐名股东）
根据《审核问答（二）》的要求，由于睿创微纳公司股权转让频繁，可以看出这种变化有可能会影响发行条件，睿创微纳公司必须说明代持的原因并提供证据证明，而且是否影响发行条件，还应当由中介机构核查认定。上交所据此在《审核问询函》中要求睿创微纳中介机构重点核查三部分内容：“（1）该等股权代持的背景情况，包括代持原因、代持协议的主要内容、是否通过代持规避相关法律法规等；（2）该等股权代持是否彻底清理，清理过程是否符合法律法规的规定，是否双方真实意思表示，是否存在纠纷或潜在纠纷；（3）发行人目前是否仍存在股份代持、信托持股等情形，发行人实际控制人马宏与郑加强、彭佑霞等是否存在其他协议安排，马宏直接或间接持有发行人的股份权属是否清晰。”
发行人律师在《审核问询函回复》第8-3-19页至第8-3-22页详细介绍了代持股过程及原因，并认为：“发行人历史沿革中的股权代持行为不存在通过代持规避相关法律法规的情形。该等股权代持关系已清理完毕，代持关系清理方式符合相关法律法规的规定，清理过程系代持双方真实意思的表示，不存在争议或潜在纠纷。发行人当前的股权结构清晰，不存在股份代持、信托持股情况。发行人实际控制人与其他股东就所持股份所有权不存在其他协议安排。”
三、关于实际控制人与一致行动协议
《审核问答（二）》第五条对实际控制人的认定中指出：“实际控制人是拥有公司控制权的主体。在确定公司控制权归属时，应当本着实事求是的原则，尊重企业的实际情况，以发行人自身的认定为主，由发行人股东予以确认。保荐机构、发行人律师应通过对公司章程、协议或其他安排以及发行人股东大会（股东出席会议情况、表决过程、审议结果、董事提名和任命等）、董事会（重大决策的提议和表决过程等）、监事会及发行人经营管理的实际运作情况的核查对实际控制人认定发表明确意见。”
认定实际控制人的标准是对公司的实际控制权，实际控制权事实上的所有者才是公司的实际控制人，即使个人持股比例或表决权比例不足以实际控制公司，但与其他股东签订一致行动协议后，亦可能认定其为实际控制人，显然，这可以说是一种“特殊情况”了，上交所此次对此也予以了问询。
微芯生物公司在其《招股说明书》第1-1-6、第1-1-69页中披露，公司的实际控制人为“XIANPING LU”，且其通过一致行动协议与另外六位合伙企业股东建立一致行动关系，经过一致行动协议安排后，七位股东持股比例达31.8633%（详见《招股说明书》第1-1-69页），可以认定其为公司实际控制人。上交所在《审核问询函》中针对微芯生物公司的实际控制人资格提出两点要求：“（1）结合海德睿达、海德睿远和海德鑫成的合伙协议约定，说明XIANPING LU 能够对海德睿达、海德睿远和海德鑫成进行控制的原因；（2）补充披露一致行动协议的主要内容与签署日期，说明XIANPING LU 在无任何权益份额的情况下能够对海粤门、海德睿博和海德康成进行控制的原因；”（签署企业均为合伙企业，是微芯生物的股东）。
发行人律师在《问询函回复》第8-1-4页至第8-1-6页中进行了详细的说明，认为可以认定“XIANPING LU”为公司实际控制人，原因为：“XIANPING LU 作为海德睿达、海德睿远和海德鑫成的普通合伙人，而海德睿达、海德睿远、海德鑫成仅持有发行人股权外，并无投资或参与经营其他经营性实体的情形。根据《合伙企业法》和合伙协议的约定，XIANPING LU为海德睿达、海德睿远和海德鑫成的执行事务合伙人，负责合伙事务的执行，对外代表合伙企业，并对包括新合伙人的入伙、合伙人的退伙、以及对合伙企业主要资产微芯生物的股份处置等具有重大决定性影响。因此，XIANPING LU 可以通过其普通合伙人之身份实际支配海德睿达、海德睿远和海德鑫成的所有重大事项，对海德睿达、海德睿远和海德鑫成构成控制。”
四、关于突击入股
《审核问答（二）》第二条对突击入股的问题做了详尽的信息披露要求与锁定期规定：“对IPO 前通过增资或股权转让产生的股东，保荐机构、发行人律师应主要考察申报前一年新增的股东，全面核查发行人新股东的基本情况、产生新股东的原因、股权转让或增资的价格及定价依据，有关股权变动是否是双方真实意思表示，是否存在争议或潜在纠纷，新股东与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员、本次发行中介机构负责人及其签字人员是否存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排，新股东是否具备法律、法规规定的股东资格。发行人在招股说明书信息披露时，除满足招股说明书信息披露准则的要求外，如新股东为法人，应披露其股权结构及实际控制人；如为自然人，应披露其基本信息；如为合伙企业，应披露合伙企业的基本情况及普通合伙人的基本信息。最近一年末资产负债表日后增资扩股引入新股东的，申报前须增加一期审计。
股份锁定方面，控股股东和实际控制人持有的股份上市后锁定3年；申报前6个月内进行增资扩股的，新增股份的持有人应当承诺：新增股份自发行人完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定3年。在申报前6个月内从控股股东或实际控制人处受让的股份，应比照控股股东或实际控制人所持股份进行锁定。控股股东和实际控制人的亲属所持股份应比照该股东本人进行锁定。”
根据该规定的内容，结合《招股说明书》的信息披露要求，发行人如存在突击入股的情况，必须在其招股说明书中严格披露两方面内容：“1.突击入股股东及其所持股份的详细情况；2.发行人对突击入股股东锁定期的安排”。晶晨半导体公司在其《招股说明书》第1-1-70页披露：“2018年7月-12月，华域上海、光元有限、文洋有限、裕隆投资、York Angel、ChangAn投资、袁文建、尚颀增富、People Better、华胥产投等投资者通过股权转让的方式成为发行人股东。”
结合《审核问答（二）》的要求，此种“特殊情况”必然受到重点关注。所以，上交所在给晶晨的《审核问询函》“问题9”中向保荐机构及发行人律师提出三点要求，其中两点与突击入股有关：“（1）核查相关股东的基本情况、引入新股东的原因，股权转让的价格及定价依据，有关股权转让是否是双方真实意思表示，是否存在纠纷或潜在纠纷，新股东与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员、本次发行中介机构负责人及其签字人员是否存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排，新股东是否具备法律、法规规定的股东资格。（2）对照中国证监会及本所相关要求，补充披露上述股东的锁定期安排；其中，华域上海、尚颀增富、People Better 在申报前6 个月内从晶晨控股受让的股份，按照《审核问答（二）》第2 条的规定，比照控股股东所持股份进行锁定。”
发行人律师在《审核问询函回复》第8-3-58至第8-3-69页逐一回答了所涉十位股东的基本情况、入股原因、股权转让的价格及定价依据、不存在纠纷及潜在纠纷、新股东具备法定股东资格、锁定期安排，并说明了新股东入股价格存在差异的背景、原因。
可以看出，上述四项信息披露要求均已在《审核问答（二）》中做出详细规定，但就目前情况而言，仍有部分发行人没能按照要求在进行深层次的信息披露，尤其是涉及到一些比较特殊的情况，而这些恰恰是上交所关注的重点。
如何更好的深度结合已发布的相关规定并做充分的披露，将会是以后发行人和中介机构应该重视的问题，这可能关系到企业能否在科创板快速“通关”的关键。
可以说，对此类问题的重视程度应该远超以前，“问出一家真正的科创板企业”将会是一种常态，上交所在关于问询的问答中也提到，如果发行人的首轮问询回复未能有针对性地回答本所问询，或者本所发现新线索、新情况以及根据相关监管要求需要进一步审核问询的，本所可在收到发行人首轮问询回复后十个工作日内，继续提出第二轮审核问询。（首轮不合格将二轮问询，且问询条件更严格）第二轮问询将更加聚焦，重点针对首轮问询中发行人及中介机构没有说清楚、讲明白的重要问题，通过刨根问底式问询，要求发行人进一步披露信息。
这也说明，未来科创板的发展趋势将会进一步的“以信息披露代替部门监管”，因为，注册制或许才是科创板应该承载的更大的使命。其实，在不久前召开的政治局会议上提出的“科创板要真正落实以信息披露为核心的证券发行注册制”，传递的信息已经很明确了！
附：上交所关于问询问题的问答（节选）：
问题2.招股说明书是最重要的信息披露文件，是投资者了解发行人情况的直接依据，市场各方对如何进一步提高科创板招股说明书信息披露的质量有更高的期待。请介绍一下已受理企业招股说明书的基本情况，存在哪些值得重视的普遍性问题？
答：从目前受理企业看，大部分科创板申报企业基本能够按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第41 号——科创板公司招股说明书》及相关要求，编制招股说明书。所编制的招股说明书，总体上注重结合科创企业的特点，披露与科创属性相关的内容，注重改善管理层讨论的针对性。但同时应当看到,目前所披露的招股说明书质量参差不齐，还存在一些比较突出的共性问题，与试点注册制改革要求以及市场各方期待还有一定差距，主要表现为如下五个“不够”。
一是对科技创新相关事项披露不够充分。核心技术、研发人员、研发投入等事项是科创企业的重要特征，是投资者了解和判断发行人是否具有科技创新能力的重要依据。相较其他板块，科创板招股说明书更加注重对科技创新相关事项的披露，但目前不少企业存在披露不充分的问题。比如，未充分披露核心技术的来源、研发团队情况、技术先进性程度、在国内外市场的地位及竞争优劣势、技术的迭代性和可替代性、技术路线演进和发展趋势、知识产权保护及管理、核心技术产业化应用及收入占比等。
二是企业业务模式披露不够清晰。企业从事什么业务、提供什么产品或服务、如何组织生产和销售、如何获取收入和盈利、相关技术对企业生产经营的贡献度等，是发行人需要向投资者讲清楚的重要信息。科创企业中，还有一些采用较为新颖的业务模式和盈利模式，投资者更不熟悉。但部分科创板招股说明书存在对业务模式特别是发行人主营业务、主要产品或服务的基本情况披露不清楚，产供销模式与财务数据缺乏对应关系，行业上下游经营和竞争情况，披露比较分散、模糊。
三是企业生产经营和技术风险揭示不够到位。科创企业具有投入大、迭代快、风险高等特点，需要特别注重风险揭示的充分到位。目前不少招股说明书风险揭示不到位，泛泛而谈、避重就轻的比较多。比如，未结合科创企业的特点进行风险揭示，风险因素披露缺乏针对性；未能对风险产生的原因和对发行人的影响程度进行充分披露，缺乏结合公司实际情况的定量分析；有的风险因素披露违反规则要求，包含发行人竞争优势及类似表述，风险揭示变成自我表扬等。
四是信息披露语言表述不够友好。科创板招股说明书准则明确要求应便于投资者阅读，浅白易懂、简明扼要、逻辑清晰，具有可读性和可理解性。总体而言，目前招股说明书信息披露不友好的问题较为突出。比如，有的招股说明书未能使用事实描述性语言、突出事件实质，而使用市场推广的宣传用语，明显美化甚至夸大；有的大篇幅披露与发行人相关度不大的行业等信息，对自身直接相关的业务与技术披露较少，信息披露冗余的同时，有效性不足、针对性不强；有的招股说明书使用很多晦涩难懂的专业术语，有的未能尽量使用图表、图片或其他较为直观的披露方式，以及引用第三方数据或结论未注明资料来源等。
五是文件格式和内容安排不够规范。比如部分招股说明书未能结合自身业务特点，披露重要性水平的确定标准和依据；会计政策和会计估计的具体执行标准简单照抄会计准则；各主体承诺事项仍大量堆砌在重大事项提示部分，未能达到重大事项提示以简要语言提醒投资者特别关注事项的目的等。
招股说明书存在的上述问题，有的是多年来习惯做法所致，有的与准备科创板发行上市申请、编制招股说明书的时间仓促有关。这些问题的存在，说明发行人和中介机构对如何按照试点注册制改革理念，在发行上市环节落实以信息披露为中心的监管要求，理解深度不够、重视程度不够、执行力度不够。在此，再次提醒各发行人及中介机构，务必严格按照科创板注册制相关规则要求制作、修改招股说明书。应该结合审核问询提出的问题和要求，该精简的精简、该删除的删除、该补充的补充、该强化的强化。本所审核中将坚持以信息披露为核心，高度重视信息披露的质量，对存在突出问题的招股说明书，将刨根问底，持续加大问询力度。
本文作者：杨莹毅律师团队，来源：企业上市法研究院