LPR换锚如何影响房贷定价

来源: 郭磊
改革前信贷定价锚定基准利率,与LPR无关。改革后新增信贷定价主要参考LPR,存量维持原样。最早要到2021年才见到存量房贷利率调整。

存量浮动利率贷款的定价基准转换需要在今年3月-8月落地推进。粗糙估计约有90万亿的存量信贷需要换锚,其中涉及换锚的存量房贷约40万亿。

基于微观个体角度,应该选择固定利率还是浮动利率合同,如何判断并规避浮动利率合同伴生的利率风险,这是每一个房贷主体需要面临的问题。

基于宏观市场角度,存量房贷换锚之后存量房贷合同的利率是否会即刻跟进LPR调降幅度,并进一步引致货币调控政策连锁反应,对此市场普遍较为关注。本文重点梳理LPR定价改革及换锚对房贷利率定价影响,并以此为基础回应目前几个市场热点。

问题一:LPR改革换锚与房贷利率有什么关系?

2019年8月LPR定价机制改革,改革之前信贷定价锚定基准利率;改革之后新增信贷主要参考LPR,存量暂时维持不变。2019年12月28日央行宣布存量信贷换锚,存量浮动利率信贷合同的定价基准需要在2020年3月-8月转换为LPR;原来的贷款基准利率不再对2020年1月及以后新增信贷进行定价指导。

结论:(1)2020年以后新增商业房贷直接锚定LPR;(2)2020年之前存量的浮动利率商业房贷需要在2020年3月-8月将定价锚切换至LPR;(3)公积金房贷和固定利率商业房贷(占比极低)不受LPR改革换锚影响。

问题二:LPR改革之前,老的房贷定价机制是什么样子的?

LPR改革之前,浮动利率定价很简单,就是房贷基准利率*浮动比例。传统的房贷浮动利率定价公式为t期R=t期r*γ。其中t期R为最终落地的执行利率(通俗意义上的“个人房贷利率”),t期r为房贷基准利率,γ为浮动比例。平常生活中所谓的首套房“九五折”优惠,就是将房贷基准利率乘以0.95的浮动比例折算得到个人房贷利率。

还有个重要的概念叫“重定价日”:重定价日之后才能享受利率减负。房贷合同一般签订1月1日为重定价日,为了强调重定价日在逻辑上不必然等于每年1月1日,不失一般性假设某个合同选定3月1日作为重定价日。我们知道2015年货币环境经历了一波宽松,基准利率持续下调,房贷基准利率从年初的6.15%一路下调至10月底的4.9%。值得注意的是,不论2015年3月1日以后基准利率怎么调整,当年房贷主体均维持3月1日计算得到的5.84%不变。直到下一个重定价日(2016年3月1日)重新计算房贷执行利率,房贷主体终于可以享受到2015年降息带来的利率减负。在新的重定价日(即2016年3月1日)计算的房贷执行利率,是以2016年3月1最近一期的基准利率(2016年2月底房贷基准利率报价4.9%)乘以0.95浮动比例(浮动比例在合同期限内永远不变),得到房贷执行利率4.66%,4.66%的房贷执行利率在未来一年内不变。简单来说,2015年~2016年基准利率总共调降了125bp,降息当年房贷主体是无法享受到利率减负的;待到来年新的重定价日,房贷主体可享受119bp优惠(基准利率下调幅度125bp乘以浮动比例0.95)。

结论:(1)老模式中房贷执行利率等于贷款基准利率乘以浮动系数,浮动系数在合同期限内不变。能够影响房贷执行利率的只在于房贷基准利率变化。(2)贷款基准利率调整对房贷利率的影响并不能即刻体现,需要等到下一个重定价日才能体现。(3)房贷基准利率调整对房贷执行利率的影响弹性取决于浮动比例。

问题三:LPR改革之后,新的定价机制是什么样子的?

我们跳过存量换锚这一特殊的信贷合同转换时期,先来看LPR改革之后,新签挂钩LPR的浮动利率商业房贷具体如何定价。

锚定LPR的浮动利率定价是在LPR基础上加上点差。具体可表达为:t期R=t期LPR+Δ,其中t期LPR为最近一期LPR报价,Δ为固定点差(合同期限内固定不变)。

新的定价机制特征是LPR变、点差不变、重定价日调整计算。一个例子:假设2019年9月新签一笔挂钩LPR的房贷合同(注意,这里是新签订合同,并非老合同换锚)。再假设该新签订合同规定重定价日为每年9月1日,固定点差Δ为-24bp(固定点差由合同双方协商确定)。

2019年9月1日,当日计算得到房贷利率4.61%,计算公式为4.61%=4.85%-0.24%。其中4.85%是站在2019年9月1日时点,当时最近一期的5YLPR报价是2019年8月20日给出的4.85%,合同给出的固定点差-0.24%在整个合同期内都不变。未来一年(即2019年9月1日~2020年8月30日),房贷主体需要承担4.61%利率保持不变,直到2020年8月30日才能有所调整。假设2020年1~8月年累计下调5YLPR20bp(今年2月已经下调5bp,去年11月下调5bp),也就是说2019年9月1日~2020年8月30日,5YLPR累计下调25bp,所以2020年8月20日5YLPR报价4.6%。当2020年9月1日重新计算房贷执行利率时,房贷执行利率为4.36%=4.6%-0.24%,其中4.6%是站在2020年9月1日时点,当时需要参考的LPR定价基准,-0.24%是固定点差。相较前一重定价日(2019年9月1日),房贷执行利率下调了25bp,恰好等于2019年9月1日~2020年8月31日5Y LPR下降幅度。

结论:(1)新模式中房贷执行利率等于相应期限LPR加上固定点差,固定点差在合同期限内不变。能够影响房贷执行利率的只在于LPR变化幅度。(2)LPR对房贷利率的影响并不能即刻体现,需要等到下一个重定价日才能体现。(3)LPR调整幅度百分百传递给房贷执行利率。假设一个完整定价周期中LPR累计下调(t期LPR-(t-1)期LPR)幅度,那么房贷执行利率调整幅度即为(t期LPR-(t-1)期LPR)。

问题四:存量房贷合同换锚是怎样的一个过程?

三种合同:“老合同”、“新合同”与“全新合同”。按LPR改革及存量换锚时间线索将浮动利率商业房贷分为三类:一是2019年8月之前就存在的房贷合同(简称老合同);二是2019年8月~2019年12月签订的房贷合同(简称新合同);三是2020年1月以后签订的房贷合同(简称全新合同)。老合同无疑全都锚定贷款基准利率定价;新合同中绝大多数已经锚定LPR进行定价,不排除有零星的新合同有可能仍锚定贷款基准利率;全新合同依规均已锚定LPR。所以“换锚”,主要针对老合同和未及时锚定LPR的部分新合同(估计量非常少)。

两种选择:固定利率合同、锚定LPR的浮动利率合同。存量浮动利率合同换锚有两种选择,第一种选择是直接将合同转变成为固定利率合同;第二种选择是保留浮动利率合同形式,但需要将合同定价基准从原来贷款基准利率转换为LPR。所以8月完成换锚以后,公积金房贷和固定利率商业房贷不变,原来锚定贷款基准利率的存量浮动利率商业房贷不会再有,而是转变为了固定利率商业房贷或者锚定LPR的浮动利率商业房贷。

换锚当刻只是同一个房贷利率“换公式”表达而已,换锚前后具体的房贷利率不变。2020年存量房贷换锚的核心逻辑是改变定价公式,具体数值上规定2020年换锚前后执行利率不变(即2020年R=2019年R)。签订于2019年8月之前的浮动利率商业房贷百分百锚定贷款基准利率。按照换锚规定,换锚前利率即为老合同在2019年12月时刻的执行利率,这一执行利率无一例外可以提炼为4.9%*γ,其中4.9%是2015年10月以来就一直没有调整过的5年以上贷款基准利率。2020年3月~8月换锚,前后房贷利率的具体数值不会发生任何变化。例如锚前老合同房贷利率4.66%,换锚后2020年仍旧是4.66%,只不过原来老合同的4.66%表达形式为4.66%=4.9%*0.95,换锚成新合同之后4.66%=4.8%-0.14%。

换锚一个重要目的在于得到固定点差,往后新合同定价便可表达为LPR(变化)+点差(不变)。我们知道锚定LPR的新合同中固定点差Δ由双方在签订合同时协商确定。老合同转换成新合同,首要面临的问题是Δ怎么确定,合同双方在换锚过程中再协商一次么?本次存量换锚对Δ如何确定给出了具体方法。延续上述案例(基准利率九五折),换锚前老合同定价公式4.66%=4.9%*0.95,换锚后新合同定价公式当年表达形式为4.66%=4.8%-0.14%,其中4.66%体现换锚前后当期房贷执行利率不变,4.8%为2019年12月份5YLPR报价。不难发现固定点差-0.14%是通过4.8%减去4.66%计算得到,即在新合同定价公式2020年R=2019年12月报价LPR+Δ中,代入2020年R=2019年R,得到Δ=2019年R-2019年12月报价LPR。通过这样计算,老合同换成新合同就得到了固定点差Δ。得到固定点差Δ以后,实际上新合同的核心内容就被确定下来了,新合同的利率定价可顺利表达为t期R=t期LPR+Δ,未来重定价日可根据新公式计算每年执行利率。LPR怎么变,房贷执行利率就怎么变。

换锚后当年房贷利率与换锚前保持一致,换锚前老合同的浮动比例与换锚过程没有关系。换锚前老合同对应不同浮动比例,换锚后房贷执行利率当刻不变,只不过不同折算比例计算得到的固定点差存在差异。

我们给出房贷执行利率、老合同浮动比例、新合同固定点差的具体计算结果:

结论:(1)2020年8月换锚以后原则上不会再有锚定贷款基准利率的浮动利率商业房贷,届时市场上只有三类房贷:公积金房贷(保留老模式)、固定利率商业房贷、锚定LPR的浮动利率商业房贷。(2)2020年换锚要点有两处,一是转换定价公式,二是计算得到新合同计价需要的“点差”,这个点差一直固定。(3)2020年换锚前后房贷执行利率不变。

问题五:2019年底以来下调的这轮LPR利率对不同的房贷合同有什么影响?

结合前述新合同定价机制以及换锚原理,2019年以来连续下调的五年期LPR对房贷利率影响分两块来理解。

新合同,2019年8月以后签订合同能够不同程度享受本轮LPR调降。2019年8月以后新增房贷合同,因已挂钩LPR,定价模式为t期R=t期LPR+Δ,其中t期LPR为“最近一个月相应期限LPR”。2019年8月,当时五年以上贷款基准利率报价4.9%,1Y和5YLPR分别报价4.25%和4.85%,分三种假设情况进行讨论。情境①,2019年9月及以后签订1~5年期限的房贷合同,依规可采用一年期LPR为定价基准,这部分房贷合同可以享受2019年8月至合同签订月份之前的1YLPR调降“优惠”。情境②,2019年9月~11月签订5年以上期限房贷合同,因锚定五年期LPR(当时报价4.85%),而非贷款基准利(当时报价4.9%),虽然定价机制不同,但定价基准已有变化,5YLPR较当时5Y贷款基准利率低5bp。我们认为这一利差或多或少体现在合同当期的实际执行利率。情境③,2019年12月及以后签订5年以上期限房贷合同,因为11月20日五年期LPR报首次下行5bp,2020年2月20日再度下行5bp,所以去年12月至今年1月签订的合同能够享受11月份调降的5bp优惠,今年2月调降的5bp优惠只能等到下一个重定价日才能享受到。而2月及以后签订合同能够享受到过去两次累计调降的10bp利率下行优惠。

老合同,如果选择换锚LPR,则等待下一个重定价日享受这轮LPR调降。对2019年8月之前的存量合同而言,2020年强制规定执行利率与换锚前相等,所以2020年无法体现利率变动,自然也就无法享受到LPR调降带来的利息减负。直到第一个重定价日(最早为2021年1月),换锚后新合同根据定价公式2021年R=2021年LPR+Δ,计算执行利率时采用的定价基准LPR按最近一月报价算,假设当时5年期LPR已经变为4.6%,比2019年12月LPR低了25bp,2021年新的重定价日计算得到的房贷执行利率终于比2020年下降25bp。

除了微观合同定价变化之外,LPR定价改革及存量换锚以后利率调控也会有新变化。基准利率是政策利率,政策信号强且调整力度大(调整步长通常为25bp),一旦调整便是为迎合经济趋势,鲜有短期反复。LPR逻辑上是18家商业银行市场报价,内含市场因素且调整精度高(调整步长为5bp)。更为重要的是LPR每月20日常规报价,实际上为市场与政策搭建了一个交流平台。

结论:(1)2019年8月后新合同不同程度享受2019年8月以后LPR调降幅度。(2)换锚后存量房贷执行利率2020年维持不变,所以2019年8~12月LPR调降幅度无法惠及老合同。老合同享受到本轮LPR调降带来的利率减负(2020年全年LPR下调幅度),需要等到2021年重定价日,最早也要到2021年1月。(3)只要在LPR报价调整之后月份签订合同,那么该月份之前的LPR调降幅度在新签合同中均能被price in;而在合同签订时间之后下调LPR,新签合同只能等到下一个重定价日才能享受到这部分LPR下调幅度。(4)相较老模式,锚定LPR的浮动利率新定价模式调整机制更灵活,调整精度更高,更便于政策与市场进行交流。

问题六:房贷换锚该选浮动还是固定利率?

存量房贷合同换锚有两种选择,换做锚定LPR的新浮动利率房贷合同,或转化为固定利率合同。判断两种选择孰优,关键在于判断未来LPR如何演绎,换言之,未来LPR趋势会上行还是下行。具体有两个关注要点:其一,10年及以上时间段中利率长期趋势方向如何;其二,短周期波动过程中利率上行弹性多大。

长周期维度:经济总归沿着更低增速、更高质量的方向发展,利率长期缓步下行。从全球经济增长的规律看,人口往往决定经济体的长期表现。不论是趋势下行的人口生育率还是不断提升的老龄化比重,中国经济大概率会沿着更高质量但是相对低增速的方向发展。房地产需求的长期因素取决于人口城镇化进程。目前中国已经过了城镇化高速发展期,未来城镇化进程大概率趋缓,房地产需求也将持续收敛。利率取决于名义GDP;房贷利率附加地产需求,从长期看还是走低的。从长周期维度看,浮动大概率优于固定。

短周期维度,浮动利率合同的利率风险与LPR周期回弹力度紧密相关。若未来短期内利率周期性反弹较高,则选择LPR会承受一定程度的房贷利率上行风险。我们认为LPR(尤其5年LPR)的利率弹性取决于房地产调控思路。随着房地产调控逐渐从侧重需求端转变为侧重供给端,地产周期波动的幅度将大概率趋于收敛。

结论:(1)经济增长及城镇化趋缓,中长期LPR大概率长期趋势下行;且未来房地产周期波动幅度将有收敛,LPR周期上行风险亦大致可控。(2)退一步而言,若未来地产周期仍出现小概率大幅波动,我们理解利率大幅上行之前大概率已有一波房价快速上涨。这种情况下可将房价上涨可视为LPR利率上行风险的对冲工具。

本文作者:广发证券资深宏观分析师 周君芝博士,文章来源:郭磊宏观茶座,原文标题《【广发宏观周君芝】LPR换锚如何影响房贷定价》,华尔街见闻对文章有删减

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