央行无悬念大幅“降息”,进一步宽松空间几何?

来源: 中国金融四十人论坛
鉴于存款基准利率是货币政策工具箱中的选择之一,未来,降息或不仅是MLF利率、LPR等下调,存款基准利率下调窗口可能将打开。

4月20日,央行公布新一期贷款市场报价利率(LPR)报价,一年期LPR利率报价3.85%,5年期及以上LPR利率报价4.65%,分别较上一次下调20个BP和10个BP,均创去年8月LPR改革以来的最大单次降幅。不过,在上周4月15日MLF利率调降20基点后,此次非对称式降息已在市场预期之中。

LPR改革以来的降息轨迹

2019年8月,央行推出LPR利率改革。截至目前,1年期LPR利率合计调整5次,调降幅度总计46BP,5年期及以上LPR利率合计调整3次,调整幅度总计20BP。

此次1年期和5年期LPR利率下调幅度虽均创LPR改革以来最大,不过因3月末和4月15日央行已经相继下调了公开市场操作利率和1年期中期借贷便利,所以市场并不感到意外。

Wind数据显示,自2019年11月以来,央行在不到半年时间里四次下调公开市场逆回购利率,其中2020年以来两次,分别在2月3日,3月30日。而3月末的那一次7天期逆回购利率下调20BP,幅度远超前三轮。

与此同时,央行MLF操作的脚步也没有停歇。今年以来共进行4次一年期的MLF操作,其中1月15日和3月16日利率未变化,而2月17日和4月15日则分别下调10BP和20BP,利率也从年初的3.25%降至了目前的2.95%,下调趋势明显,但速度较缓慢平稳。

目前,市场已经从调整时间的先后以及近期市场资金走势中,总结出了一套央行引导融资成本下降的操作模式,即“逆回购-MLF-LPR”。此次LPR调降进一步凸显出政策利率体系的联动调整,有利于维护利率走廊的有序运行,同时释放出逆周期调节力度加大的信号。

降息的弦外之音

虽然此次降息在市场预期之中,不过还是可以从央行的操作中听出一些政策的弦外之音。

首先,逆周期调节力度加大,但并不是大水漫灌。在4月15日MLF操作当天,国务院金融稳定发展委员会召开第二十六次会议并指出,加大逆周期调节力度。此次一年期LPR下调幅度与MLF相同,达20个基点,创LPR利率改革以来最大降幅。虽然如此,但央行并不是大水漫灌,反而在刻意维持着流动性的合理充裕。

在当前中短期市场资金利率不断下行的背景下,4月17日央行并未将2000亿到期的MLF续作,而是到期回笼流动性。与此同时,央行已连续多日暂停公开市场逆回购操作,避免向市场投放过多短期流动性。3月20日,在以美联储为代表的西方国家纷纷降息之即,央行却选择按兵不动。目前可观察央行是否续作4月24日到期的264亿元TMLF。

其次,坚持“房住不炒”不动摇。此次调降LPR利率依旧采取的是非对称降息,与房贷利率相关的5年期及以上LPR利率下调10个基点,为1年期调整幅度的一半。目前,1年期和5年期LPR利差已经从去年8月的60BP扩大到80BP。央行在此时再次选择非对称式降息,无疑释放出房地产调控不放松的信号。

4月17日刚刚召开的政治局会议再次强调:要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。——这是自去年7月以来,中央政治局会议再次强调房地产政策,重提“房住不炒”。此前两次研究经济工作的政治局会议均未提及房地产内容。

政治局会议之所以重提房地产,与近期楼市表现不无关系。今年1-2月,全国各地楼市因疫情陷入冰点。随着疫情防控形势好转,楼市出现“解冻”迹象。据中原地产市场研究部统计,2月以来已有超过60城市发布不同程度的房地产调控政策,涉及简化相关规划建设手续、分期缴纳土地出让价款、优化商品房预售许可、优化施工备案、放宽公积金提取额度、补贴抗疫一线工作人员等。统计局4月16日刚刚公布的3月70城房价数据显示,65个城市新建商品住宅销售价格环比上升。涨幅超过(包含)1个百分点的有15个城市。

近期货币政策持续降息降准,很容易让市场形成房价将开始新一轮上涨的预期。央行此次非对称降息,无疑是在告诉市场,“从稳房价、控制系统性金融风险角度出发,接下来一段时间各地限购、限售、限贷等房地产调控措施不会全面放松”,东方金诚首席宏观分析师王青表示。

不过,支持住房刚性需求,拉动房地产销售和投资也是当前的政策选择。此外,鉴于5年期LPR与众多企业的中长期贷款挂钩,不止是房地产一个行业,也包括制造业、能源、农业等对众多国民经济至关重要的行业,因此五年期LPR报价下行有着支持这些行业的意味,所以10BP的降幅是两相权衡的结果。

存款基准利率是否下调 成为未来市场焦点

4月17日中央政治局会议提出,“要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响。积极的财政政策要更加积极有为,提高赤字率,发行抗疫特别国债,增加地方政府专项债券,提高资金使用效率,真正发挥稳定经济的关键作用。稳健的货币政策要更加灵活适度,运用降准、降息、再贷款等手段,保持流动性合理充裕,引导贷款市场利率下行,把资金用到支持实体经济特别是中小微企业上。”

政治局会议中直接出现“降息、降准”这样的表述较为罕见,显示出政策对于运用利率工具降低实体融资成本、带动边际投资倾向的重视。而且,相比3月27日的政治局会议的表述(要加大宏观政策调节和实施力度),此次会议提出“要以更大的宏观政策力度对冲疫情影响”,在语气以及力度的表述上,此次会议的强度都超过上次会议。值得注意的是,经济目标并没有变化,即“确保完成决战决胜脱贫攻坚目标任务,全面建成小康社会”。

因此众多业内专家预计,未来,存款基准利率下调窗口或将打开。专家表示,政治局会议明确提到“降准、降息”意味着货币政策发力空间加大,鉴于存款基准利率是货币政策工具箱中的选择之一,未来,降息或不仅是MLF利率、LPR等下调,存款基准利率下调窗口可能将打开

CF40青年学者、粤开证券首席经济学家李奇霖称,从逻辑上讲,降低存款基准利率对银行支持实体,引导贷款利率更有效,毕竟存款是银行最重要的负债,存款基准利率的下调,对缓解银行的经营压力,提高银行支持实体的能力更有作用。

事实上,自LPR利率形成机制改革以来,有关LPR下行挤压银行净息差的讨论不绝于耳,市场对存贷款基准利率调整的问题一直较为关注。

在4月10日的央行第一季度金融数据发布会上,有人提问存贷款基准利率是否会调整,央行货币政策司司长孙国峰这样回应:第一,存款基准利率是我国利率体系的压舱石,对于维护存款市场的正常秩序,防止非理性竞争发挥重要作用,因此要长期保留。第二,存款基准利率自2015年10月以来没有调整,但并不意味着银行实际执行的存款利率就不变化。第三,市场利率与存款利率正在实现两轨合一轨。第四,贷款市场利率的改革,对于存款利率市场化也起到了重要作用。

在那一周之前,央行副行长刘国强也曾回应,存款基准利率是利率体系的“压舱石”,使用起来要考虑得因素很多,比如物价、经济增长、内外平衡等。

其实总结下来就是,基准利率可以使用,但使用起来要非常谨慎。

另外,在利率市场化改革的进程中,在LPR改革已经推出的当下,是否还有必要重回基准利率的老路?不同人士也有不同的看法。

在2月下旬召开的CF40内部研讨会上就有专家表示,通过降低贷款基准利率的方式来降低企业的融资成本或许比较简单,但有走“回头路”之嫌。在贷款利率市场化的进程中,还是应该坚持使用下调MLF、7天回购利率等公开市场操作利率的方式来带动LPR的下调,实现实体经济融资成本的降低。这样可能更有利于利率的“两轨并一轨”。

在工银国际首席经济学家程实看来,由于贷款创造存款,贷款利率的稳步下行将市场化地引导存款利率的下降。相较于“一刀切”地调降存款基准利率,调整LPR利率的方式可以为金融机构提供相对灵活的自我调节空间,还可避免“利率并轨”的倒退。因此,未来存款基准利率调整的可能性料低于此前的市场预期。

我国一季度GDP罕见下滑6.8%,但与此同时,金融增加值增速依然达到6%。“这可能说明金融业在经济停摆之后,照常拿利息照常收租金,”CF40成员、中国人民大学副校长刘元春对CF40研究部表示,“如果没有一个与经济匹配的宽松政策,这种实体经济和金融之间的错位一定会是我们经济循环常态化的最大障碍之一。”

刘元春认为,当前“不仅要有积极的财政政策,而且货币政策一定要宽松,而不是稳健。我们现在货币政策不是要大水漫灌,但是在价格层面上,降息力度一定要大。”

本文来源:中国金融四十人论坛 (ID:CHINAFINANCE40FORUM),华尔街见闻专栏作者

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