中泰策略：从历史看，金融大涨能持续一个月以上，券商股涨幅和持续性远超银行

截至2020年7月3日，保险、银行、地产、券商四大金融板块的2020年涨幅分别为-9.0%、-7.9%、-0.8%、11.2%。而7月前三个交易日涨幅分别达到10.4%、7.1%、9.3%、18.2%。大金融板块的暴涨，引发了市场对于风格切换的大讨论。以史为鉴，本周周报复盘2010年以来大金融板块出现过暴涨的几次情况，以及大金融板块同时出现暴涨的情况。试图通过研究背后的原因找出共性，对比当下的经济、政策、金融等背景，判断本轮暴涨可能持续的时间和幅度。

从历史上来看，大金融板块大幅上涨的时间往往能够在1个月以上。其中，券商和保险的涨幅要远大于银行、地产等，且持续的时间也要稍微长一些，即可持续性较好。

根据梳理我们发现，2010年9月底和2011年3-4月的两轮银行股行情来自于通胀压力下的政策收紧。2010年10月19日，央行宣布上 调金融机构人民币存贷款利率。2011年，央行于1月、2月、3月连续3次提准，2月、4月两次加息。2012年底的行情来自与经济企稳下的利率回升。2014年底的行情来自金融创新和流动性大宽松带来的大行情。而最后，2018年初的银行股行情来自金融去杠杆环境下的大银行的机会。

因此，我们认为银行股的行情主要来自于利率上行期的机会，或者来自于利好银行的政策环境和改革。从持续时间来看，这种触发性上涨往往能够持续在1个月以上。

2010年以来券商的大幅上涨主要有四个时间段。2012年上半年、2014年底和2019年初的两波大行情主要基于金融改革和流动性宽松带来的大机会，而且这两波大行情的背后是市场对于牛市预期和成交量持续上升的判断。

从持续时间来看，券商行业的持续性差异显著，从历次券商的涨幅来看，优质券商个股均表现优异，而个股上以中信证券为代表的龙头券商表现稳健。

利率走势与资本市场表现往往是触发保险大幅上涨的重要催化剂。从触发因素看，股价与长端利率走势关系密切，而大盘指数大幅上涨期间，保险的高beta属性也会获得较好的表现。

从持续时间来看，保险行业的持续性差异显著，而个股上大型保险公司，尤其是保险龙头表现稳健。我们梳理了历次涨幅排名靠前的个股，发现以中国平安为代表的龙头公司表现亮眼，往往能获得超越行业指数的相对收益。

地产政策的松动往往是触发房地产大幅上涨的重要催化剂。从持续时间来看，这种触发性大幅上涨往往持续的时间并不长，个股上中小型房企凭借着高beta属性在短期暴涨行情中往往获得较好的表现。

历史上大金融板块普涨行情背后的国内经济环境并不一致，但是政策刺激成为行情触发的重要催化剂。2010年大金融板块的普涨行情发生在经济增速下行放缓，通胀预期愈发强烈的宏观环境下，与此同时，为了引导货币信贷增长向常态回归，管理好通胀预期，央行多次上 调准备金率，也就是说发生在通胀高企+持续加息的环境中；2014年大金融板块的普涨则是发生在金融创新+降息的环境。本轮行情也离不开资本市场的改革。6月3日，新三板转板制度落地；6月12日，创业板改革并试点注册制，6月19日，上交所发布两则公告，一是关于修订上证综合指数编制方案，二是关于发布上证科创板50成份指数，多层次资本市场建设全面铺开。

历史上大金融板块普涨行情背后海外经济政策都发生了无法忽视的重大调整。2010年债务危机蔓延至欧洲各国，下半年爱尔兰危机全面爆发。与此同时，为了扭转颓势全球量化宽松的政策持续推出。而2014年全球经济也面临了一个共同的重大变化下半年原油价格的暴跌。从6月的100美元/桶跌至年底的50美元以下，并且，2014年8月以来，美、欧、日等发达经济体中长期国债收益率连续创下年内新低，部分欧洲国家10年期国债收益率更是跌至百年以来最低水平，全球货币政策仍然处于宽松环境之中。本轮行情发生的经济背景是在新冠疫情冲击下，全球经济下行的压力明显上升，各国先后出台的宽松政策来缓解经济的衰退压力。

2.1 如何看待本轮行情的持续性？

前面分析的因素更多是从中长期视角来对本轮大金融板块进行解释。从几轮金融大涨的背景下，本轮环境更像是2014年底。那么短期的节奏上看，中微观视角可以进一步对本轮行情的持续性进行分析。

从近期的经济数据看，地产销售持续改善，销售活跃与房价上涨相互促进，工业品价格持续回暖，经济改善的乐观信号也推动了板块近期的预期修复与估值修复。而这种景气回升依赖于财政政策的刺激与居民消费能力的提升，在当下制造业投资、消费、就业相对疲弱的环境下，这种景气向上的力度仍有较强的不确定性，如若未来房价大幅上涨，进而带动利率大幅上升，或者疫情出现超预期反复，那么这些不确定性仍会引发较大的下行压力。

从资金数据看，近期支撑股市流动性改善的最主要因素在于新发基金规模的持续上升以及北上资金的持续流入。截至7月2日，北上资金净流入1353亿，近期有加速之势，今年偏股混合型基金发行7138亿，大超去年全年4765亿规模，仍有1000多亿等待建仓。往前看，资金对行情的支撑作用短期依然存在。

结论：我们认为，本轮大金融板块的暴涨的背景更像是2014年底，持续时间大概也就1-2个月之间，从相对收益的角度看，券商好于银行和保险，地产的逻辑与其他金融板块明显不同。从历史上看，大金融的行情往往时间短且涨幅大，属于交易性机会，值得投资重视。从历次市场的主线来看，流动性宽松和风险偏好提升的行情中，仍然需要坚持成长股，我们持续推荐时代硬科技、世代新消费和生物安全法的铁三角。

一周回顾：市场风险偏好上升，大盘蓝筹领涨。本周上证综指全周收涨5.82%、创业板指收涨3.36%、深证成指收涨5.25%。时代硬科技组合本周收涨3.83%，世代新消费组合收涨0.14%。全市场日均成交额环比上升至9000亿以上。融资余额、北上资金净流入规模持续上升。风格指数方面，中证100、上证50持续收涨。行业与主题方面，消费者服务、非银、房地产领涨。

市场展望：市场向上突破，大金融出现交易性机会

1. 近期市场超预期上涨，我们认为存在几个比较大的原因：（1）《国安法》落地且伴随美股纳斯达克创新高，市场认为靴子落地，短期制约因素消除；（2）短期确实看到国内和美国等经济体经济数据超预期，包括国内PMI、美国非农就业等。从经济数据看，短期需求恢复超预期且库存水平在下降，价格回暖，较为明显的短期回升信号；（3）短期资本市场市场化改革加快，创业板注册制渐行渐近等；（4）北上资金不断流入和新发基金规模超预期，截止到昨天北上资金净流入1353亿，近期有加速之势，今年偏股混合型基金发行7138亿，大超去年全年4765亿规模，仍有1000多亿等待建仓。

2. 短期内权重股快速上涨或有惯性，补涨需求仍在，根据我们的研究认为，本轮大金融板块的上涨更像2014年底，持续时间1-2个月，但大金融板块涨速过快且时间短，属于明显的交易性机会，如果想参与的投资者建议宜早不宜晚的策略。中期持续性有待观察。中长期回到市场前期主线的概率偏大。主要有几个观察变量：（1）经济恢复可持续性如何？根据我们对端午节假期数据的观察，尽管生产端恢复的较快，然而需求端一直较为疲软。整体消费仅恢复到去年的50%左右，旅游业近恢复30%，低端消费品基本没有恢复。下半年经济或仍有下行压力。（2）海外关系在《国安法》落地后何去何从仍然需要观察，出现去年5月6日情形的可能性较大。（3）短期经济数据的好转是否会导致货币政策进一步边际变化也存在较大的变数。

3. 配置建议：低估值补涨行情仅有交易性机会，中长线仍然坚守时代硬科技、世代新消费和生物安全法主线。

风格指数：本周各风格指数普涨，中证100、上证50领涨。活跃度方面，各风格指数换手率普遍上升，上证50、中证100换手率上升明显。

大类行业：本周大类行业指数普涨，金融指数、房地产指数领涨。活跃度方面，各大类行业换手率分化明显，金融、地产换手率大幅上升，电信服务行业换手率小幅回落。

一级行业：本周各行业普涨，消费者服务、非银、房地产领涨。活跃度方面，各行业换手率分化明显，房地产、银行、石油石化的换手率明显回升，纺织服装、钢铁、消费者服务的换手率大幅下滑。

全市场活跃度：2010年以来，全A日均换手率区间大致为0.4%-1.4%。20日平滑后本周全A换手率震荡回升。截止7月3日，单日换手率达到1.2%，处于历史分位的91.8%。创业板指换手率区间大致为2%-8%，20日平滑后创业板指换手率震荡回升。截止2020年7月3日，创业板单日换手率为12.0%，处于历史分位的94.2%。

场内融资：本周融资余额持续大幅上升，截止7月3日，融资余额达到11156亿，较上周增加445亿。5日平滑后融资买入额占全市场成交额的比重较上周增加0.8%。

分级基金：10日平滑后，本周分级B与分级A成交额的比值震荡回升，截止7月3日，10日平滑指标为9.4，与上周增加2.1，处于历史分位99.1%。

涨停数量：20日平滑后，本周涨停个股数量小幅回落。截止7月3日，20日平滑后涨停数量达到79家，较上周减少4家。

次新股指标：5日平滑后次新股换手率大幅回升，截止7月3日，5日次新股换手率均值达到4.6%，较上周增加1.5%，处于历史分位40.7%。

风格转换指标：全市场市盈率中位数与上证50市盈率中位数的比值可以用来刻画市场风格转换情况：该比值下跌表明大盘股强于中小盘股，反之亦然。从2010年以来，该指标在2-3区间比较夯实，本周该指标较上周减少0.1。未来一段时间该指标在2-3区间内震荡的概率较大。

四 估值指标跟踪

指数估值：本周创业板指估值持续位于历史分位30%以上，上证50、中小板指持续位于历史分位10%以下。

主要行业估值：PB估值处在历史低位的行业：建筑装饰、采掘、银行、公用事业、房地产、纺织服装、钢铁、有色金属；PE估值处在历史低位的行业：农林牧渔、采掘、房地产、建筑装饰、轻工制造、钢铁、建筑材料、银行、国防军工；PE估值、PB估值均处在历史低位的行业：非银金融、建筑装饰、采掘、房地产、轻工制造、钢铁。

股债 相对配置价值：股票市盈率的倒数与国债收益率比较，可以刻画股市的相对配置价值，历史上，股指的每一次阶段性底部都对应着两者利差的阶段性顶部，反之亦然。本周沪深300成分股PE估值中位数上升至20.9倍，市盈率倒数为4.8%，相对10年国债收益率的溢价水平收窄至172BP。

风险提示：经济增速不及预期风险。宏观经济大幅低于预期导致人民币汇率持续贬值，政策收紧降低市场风险偏好等。