相比2014年牛市 2020年的券商股机会还有多大?

来源: 中泰证券
这两轮券商上涨初始阶段,PE估值接近,而PB估值小于2014。2014年11月20日至2015年1月7日,PB提升104%。当前PB上涨34%,仍小于2014年估值涨幅。

2014年11月20至2015年1月7日,券商股展开凌厉上涨走势,在中信一级行业指数中,非银指数上涨96%领涨所有板块。2020年6月30日以来券商板块同样表现强势,非银指数上涨28%同样领涨所有板块。本文尝试从多个维度比较两次券商行情的异同,从而对未来行情演绎进行更好的研判。

1、上涨逻辑比较

2014年券商股上涨主要引爆因素是降息。2014年11月21日央行宣布于2014年11月22日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.4个百分点至5.6%,一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.75%。这是自2012年7月6日以来首次下调存贷款基准利率,开启了新一轮降息周期。市场预期流动性转向宽松,无风险利率持续下降,增量资金看好股市大量涌入市场,首选受益股市上涨的券商板块。

2020年券商上涨来自经济、流动性和风险偏好多方面因素共同推动。6月30日《香港国安法》全票通过,后续并未出现风险事件。6月美国疫情二次爆发美股并未受冲击。这两个此前市场主要担忧的风险并未出现导致市场风险偏好上升。流动性方面,7月1日再贷款再贴现利率下降25bp,货币政策方面依然延续渐进式宽松。经济方面,7月1日公布的6月财新PMI录得51.2,较5月提高0.5个百分点,表明经济延续复苏,6月25日IMF预测2020年中国经济增长1%,2021年将增长8.2%,今年经济仍有较大压力,但明年有望实现较快增长。基于以上原因,导致增量资金开始看好股市大量涌入市场,首选受益股市上涨的券商板块。

虽然两轮券商股上涨直接促发原因有所差别,但最终造成的影响是一样的,即增量资金开始看好股市上涨,进而大量涌入市场,而这些资金首选受益股市上涨的券商板块。

2、政策环境比较

2014年券商行情伴随新国九条发布,开启新一轮资本市场改革:2014年5月9日,国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》,简称新国九条,主要包括:发展多层次股票市场、规范发展债券市场、培育私募市场、推进期货市场建设、提高证券期货服务业竞争力、扩大资本市场开放、防范和化解金融风险、营造资本市场良好发展环境。新国九条的发布体现了党中央、国务院对资本市场改革发展的高度重视,也掀起来新一轮资本市场改革浪潮。期间申银万国证券和宏源证券合并,体现政策鼓励券商兼并重组做大做强。

2020年券商行情伴随深改十二条发布,开启新一轮资本市场改革:2019年9月9日-10日,证监会提出全面深化资本市场改革12方面重点任务。“深改12条”主要包括:充分发挥科创板的试验田作用;大力推动上市公司提高质量;补齐多层次资本市场体系的短板;狠抓中介机构能力建设;加快推进资本市场高水平开放;推动更多中长期资金入市;切实化解股票质押、债券违约、私募基金等重点领域风险;进一步加大法治供给;加强投资者保护;提升稽查执法效能;大力推进简政放权;加快提升科技监管能力。深改十二条发布,掀起了新一轮资本市场改革浪潮。当前市场存在银行获取券商牌照以及打造航母级券商的预期,未来或发生券商与银行以及券商之间的新一轮兼并重组。另外值得关注的是,近期证监会集中曝光非法从事场外配资平台名单,银保监会于本周末提到强化资金流向监管,严禁银行保险机构违规参与场外配资,严查乱加杠杆和投机炒作行为,防止催生资产泡沫。社保基金会减持中国人保,国家集成电路产业投资基金减持汇顶科技、北斗星通、太极实业,政策或有意为股市降温。

政策方面:两轮券商行情均处在新一轮资本市场改革阶段,且政策均鼓励做大做强券商,均存在兼并重组预期。由于有股灾经验,当前政策或有意控制杠杆资金和股市过快上涨,希望股市成为慢牛。近期证监会银保监会出台的政策短期或对市场形成扰动,但长期看政策鼓励发展资本市场和做大做强券商初衷没有改变,健康和稳定的资本市场也有利于券商长期发展。

3、市场交易额比较

2014年11月20日之前三个月,沪深两市平均日成交额为3587亿元,11月20日之后三个月,沪深两市平均日成交额为6571亿元,同比增长83%。11月20日后成交额开始大幅增长,12月9日成交额达到当时最高1.24万亿,较11月20日前三个月平均日成交额增长247%。

2020年6月30日前三个月,沪深两市平均日成交额为6407亿元。7月6日日成交额达到1.5万亿,较6月30日前三个月日均成交额增长138%。此后四天成交额维持在1.5至1.7万亿高位。

市场交易额方面:2020年6月30日后两市交易额增长速度快于2014年11月20日,2014年11月20日后第九个交易日的日均成交额增速超过100%至151%,2020年6月30日后第四个交易日日均成交额增速即突破100%至138%。2014年11月20日后三个月日均成交额相较前三个月增长83%,假设2020年6月30日后成交额较前三个月也增长83%,则两市日均成交额大约维持在1.17万亿水平。目前两市日均成交额1.5-1.7万亿。

4、券商业绩比较

2014年11月20日股市成交放量大幅上涨,2014Q4和2015年Q1券商业绩出现环比高速增长。2014年Q4券商单季度净利润环比增长51%,2015年Q1单季度净利润环比增长35%,2015年Q1相比2014年Q3增长104%。

2020年暂未公布二季度券商净利润,根据中信证券发布的每月经营数据统计,中信证券母公司净利润二季度比一季度下滑11%,由此推测二季度券商业绩略低于一季度。我们暂以一季度券商盈利和此前券商业绩进行比较,2020年Q1券商盈利高于2014年Q3,相较2014年Q4仅低9%,较2015年Q1低33%。如果2020Q3市场维持较高热度,券商盈利有望实现较快增长。

当前个别券商盈利已接近或超过上轮单季度盈利。华泰证券2020Q1盈利大幅超过2014Q4和2015Q1盈利,分别增长57%和43%。国金证券2020Q1盈利超过2014Q4和2015Q1盈利,分别增长65%和25%。国投资本2020Q1盈利与2015Q1盈利仅差3%。

5、券商估值比较

2014年11月20日券商板块市盈率为27.2倍,市净率为2.15倍。2015年1月7日券商板块市盈率为55.9倍,市净率为4.39倍,上涨104%。期间证券板块龙头中信证券PB从1.73上涨到4.29倍。

2020年6月30日券商板块市盈率为27.5倍,市净率为1.52倍。至2020年7月10日收盘券商板块市盈率为36.8倍,市净率为2.03倍,上涨34%,期间中信证券PB从1.76上涨到2.32倍。如果未来券商板块市净率达到2015年1月7日估值水平,估值还有116%提升可能。

估值方面:这两轮券商上涨初始阶段,PE估值接近,而PB估值小于2014。2014年11月20日至2015年1月7日,PB提升104%。当前PB上涨34%,仍小于2014年估值涨幅。

两轮券商行情启动逻辑、政策环境、市场交易额、估值等方面存在较多共同点,不同点是短期政策或有意为市场降温,但从长期看政策鼓励发展资本市场和做大做强券商初衷没有改变,我们认为大金融机会犹在,建议重视券商和互联网金融板块。

本文作者:陈龙、王政,来源:中泰证券,原文标题《大金融交易性机会犹在,重视券商和互联网金融》,有删减

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