2020年行情的一个鲜明特征就在于板块间估值差异在不断扩大，这也引发了市场对于估值分化的讨论与关注。本文从市场整体、板块间以及板块内部等多个角度对估值分化情况进行了探讨，可以发现：1）全部A股市盈率中位数在46.6倍，历史上看处于50%左右的分位数水平，但市场整体市盈率75分位数与25分位数的比值当前已处于历史分位数97%的高位，估值分化演绎到极致；2）从板块间的相对估值看，科技医药板块与市场整体的估值差距已接近或超过了2015年的高点，当前计算机板块相对市场整体市盈率为1.8倍，处于历史94%的分位点，医药及通信行业相对估值也分别上升至了历史97%和92%分位的水平；3）从板块内的估值分化来看，过半数行业当前内部估值分化程度历史分位数超过了80%，其中，房地产、医药生物及农林牧渔等行业内部估值分化程度与历史最高水平仅一步之遥。
市场整体的估值分化演绎到极致
如果单从总体来看，当前A股市场的估值水平并不高，根据我们统计的数据来看，截至2020年8月3日，全部A股市盈率（ttm）中位数在46.6倍（剔除负值，下同），处于历史50%左右的水平，虽然不是历史底部位置，但也绝对不算高。
市场所感受到的高估值更多属于结构上的分化差异。不过直观感受可能不是太准，因此我们用市盈率75分位数与25分位数的比值来衡量估值分化的程度，比值越高代表估值分化程度越大。从最新的统计数据来看，当前全部A股市盈率75分位数与25分位数的比值已经上升到了3.6倍，处于历史分位数97%的位置，十分接近于2015年的历史最高水平。
创业板情况也是如此，虽然创业板当前绝对估值和相对估值水平并不低，但离2015年行情的高点水平仍有一定的差距。目前创业板市盈率中位数是64倍，处于历史68%的分位数水平，相对市盈率（即创业板市盈率中位数÷市场整体市盈率中位数）1.4倍，处于历史73%的分位数水平。
如果从板块内部的估值情况来看，创业板内部的估值分化程度也已经十分接近历史最高水平。
截至2020年8月3日，创业板内部市盈率75分位数与25分位数的比值达到了2.6倍，处于历史分位数90%的位置。
结构上看，板块间估值分化情况也非常明显
下图的散点图中对比了各个行业板块目前相对于市场整体的估值水平，以及目前的相对估值水平与板块历史相对估值相比处在什么位置。图中的纵坐标是各个行业板块当前的相对市盈率水平，即行业市盈率中位数÷市场整体市盈率中位数，横坐标是板块相对市盈率的历史分位数，100%代表当前行业相对市盈率处于历史最高水平，50%是历史中位数，0%代表处于历史最低水平。
不论是从相对估值水平的绝对值还是历史分位数角度来看，当前各行业的估值结构分化差异极大。
相对估值的绝对水平方面，计算机、通信、电子、医药生物以及军工等板块市盈率中位数与市场整体市盈率中位数比值目前都在1.3倍以上，而银行、钢铁等低估值顺周期板块相对估值不及0.5倍。从历史分位数来看，部分顺周期行业相对估值水平几乎处于2000年以来的最低水平，而相对估值较高的科技医药板块都接近于历史高点。 根据我们的统计，今年以来计算机板块市盈率中位数与市场整体市盈率中位数比值最高超过了2，击穿了2015年高点时的上限，创历史最高水平，虽然近期有所下降，但当前仍有1.8倍，处于历史分位数94%的极高水平。
医药生物板块的相对估值也已经超过了2015年行情的水平，历史分位数在97%，十分接近历史最高位置。
通信板块当前相对市盈率水平在1.6倍，处于历史92%分位数水平。
板块内，过半数行业内部估值高度分化
通过对比当前各行业板块市盈率75分位数与25分位数的比值，以及其所处的历史分位数水平，我们可以讨论各行业板块内部的估值分化情况。下面散点图的纵坐标代表各行业板块市盈率75分位数水平与该行业市盈率25分位数水平的比值，数值越大代表行业内部估值分化程度越高；图中横轴是当前估值分化程度在历史中所处的位置，100%表示当前行业分化程度达到行业历史最高水平，0%是历史最低水平。
当前多数行业板块内部的估值分化程度也已经达到了历史高位。
除食品饮料、有色金属、国防军工及公用事业外，其他24个申万一级行业内部的估值分化水平当前已经位于历史分位数50%以上位置，过半数行业内部估值分化程度历史分位数已经超过了80%，其中，房地产、医药生物、农林牧渔、化工、休闲服务、纺织服装、交通运输、银行以及计算机共计9个行业估值分化水平超过了90%，接近于历史高点。
本文作者：国信证券首席策略分析师燕翔、许茹纯、朱成成，来源：追寻价值之路 原文标题《估值分化面面观（国信策略）》
