- 2020年8月20日，住建部、央行召开重点房地产企业座谈会，形成重点房地产企业资金监测和融资管理规则，明确了收紧地产开发商融资的“三条红线”。
- 出台背景：房地产市场“热钱”加速涌入，一二线城市房价上涨。1-7月，一线城市的70城大中城市二手房价指数同比增幅逐月提升，6-7月新增居民中长期信贷首次连续2个月超6000亿元，均反映了房地产销售端的持续回暖。对此，多省市在7月集中出台了地产调控政策，以抑制房价过快上涨。
- 30强房企触及三条红线的情况如何？根据2019年年报数据，30强房企中有9家房企触及了三条红线，5家触及两条红线，11 家触及一条红线，这意味着新政一旦全面实施，多数房企融资端将面临较大的融资收缩压力。
- 若新政实施， 房企可能会发生哪些变化？
（1）存货周转有望提速。房企要降低剔除预收款的资产负债率，就需要提高存货周转率，扩大预收款规模，加快销售速度，同时杜绝捂盘惜售行为。而在我们的统计中发现，剔除预收款的资产负债率指标未达标的房企居多，因此新政落地后，提高存货周转速度、扩大销售或将是多数房企的选择。
（2）引入联营、合营投资者的案例可能增多。净负债率的降低有赖于有息负债的压降，或者合并权益的扩张。但对于长期依赖杠杆经营的房企而言，短期内债务化解的难度比较高，房企或更倾向于借助增加少数股东权益来降低净负债率，这意味着今后房企联营、合营的事件可能增多，明股实债的风险也可能上升。
（3）销售回款周期或缩短。现金短债比强调资金回收的效率，要提高这一比率，就要求房企缩短回款周期，保证经营性现金流的充沛；与此同时“短借长还”的行为或将减少，房企的负债结构有望改善。
- 风险提示：房企融资政策进一步面向全行业执行，房企分化显著，尾部信用风险增加。
正文
2020年8月20日，住房城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会，研究进一步落实房地产长效机制。会议明确了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，确定了房地产企业融资的“三条红线”，意味着未来房企有息负债的增长将进一步受限。
（一）出台背景：二季度房地产市场热度较高，多省出台调控政策提高限购门槛
房地产市场“热钱”加速涌入，一二线城市房价上涨。一季度疫情爆发导致房地产销售近乎停滞，但伴随国内疫情防控形势的好转，前期积压的购房需求回补释放，叠加宽货币环境下居民投资需求增长，部分大中城市房价快速上行。
1-7月，一线城市的70城大中城市二手房价指数同比增幅逐月提升，6-7月新增居民中长期信贷首次连续2个月超6000亿元，均反映了房地产销售端的持续回暖。
与此同时，上半年流动性总量宽松的环境下，整体融资环境改善，房企拿地积极性提升。一季度商品房开发贷余额同比增速小幅抬升，二季度有所回落，但仍然维持两位数增长；从土拍市场的表现来看，今年4月100大中城市住宅类土地溢价率达到25%，5月至今维持在15-20%，高于去年同期水平，表明疫情并没有给房企拿地造成太大的影响，其融资环境反而因货币政策的放松而有所改善，房企拿地的积极性也随之提高。
针对房地产市场过热的现象，7月以来多省市集中出台地产调控政策。当前区域政策主要围绕限购条件收紧、打击捂盘惜售、不规范经营等方面，重点抑制需求端的过快增长以及整治开发商经营乱象，从而抑制房价的过快上涨。
而此次“三道红线”规定则是从供给端的角度切入，对新增开发项目数量进行限制，从根源上减少信贷资源流入房地产市场，使土拍市场降温。
（二） “三道红线”施行，可能会带来哪些影响？
“三道红线”具体是指：（1）剔除预收款后的资产负债率大于70%；（2）净负债率大于100%；（3）现金短债比小于1倍。
根据“三道红线”触线情况不同，试点房地产企业分为“红、橙、黄、绿”四档，分档设定有息负债规模的增速阈值：每降低一档，上限增加5%，即：若三道红线全部触及，则房企的有息负债就不能再增加；若触及两条，则有息负债规模增速不得超过5%；触及 一条，则增速不得超过10%；一条未中，则增速过不得超过 15%。
1、30强房企中约30%触及三条红线，部分房企整改压力较大
以2019年报数据为基础， 我们统计了30强房企的情况。“三道红线”均触及的房企共有9家；满足2个条件的有5家；满足1个条件的11家；3 项均未触及的共5家。有3家（恒大、融创、绿地）排名前10的房企触及了三条红线，意味着有息负债不能再增长；其余7家则未触及或触及1条红线，有息负债增速须控制在10%或15%以内。
而2019年30强房企中，多数房企有息负债的增速超过了15%，这意味着新政一旦全面实施，房企整体降杠杆的压力可能比较大。
2、“三道红线”收紧融资，房企可能发生哪些改变？
（1）剔除预收款项的资产负债率≤70% ：存货周转有望提速
房企合同负债占负债端比重通常较大，因此剔除预收款项后更能反映房企有息负债的情况。上文梳理的房企中，多数都存在剔除预收款项的资产负债率过高的现象。表明多数房企的合同负债、预收账款等销售相关的经营性负债占总负债比例较低、有息负债占比过高，存在存货周转偏慢、债务负担较重等问题。若要降低这一指标，就需要房企增强销售力度，加快存货周转速度，扩大预收款项规模，与此同时，捂盘惜售行为也将受到打击。
（2）净负债率≤100%：引入联营、合营投资者的案例可能增多
净负债率是指货币资金未覆盖的债务部分占总权益的比例，反映企业权益资金对偿债的保障程度。这一指标的降低有赖于有息负债的压降，或者权益端规模的扩张
一方面，有息负债的下降要依靠房企自身现金流的改善，才能使得偿债规模超过新增规模。但对于长期依赖杠杆经营的房企而言，短期内债务化解的难度比较高，因此现阶段，房企对债务可能更偏向于存量管理。
另一方面，由于扩大非控制性股东权益的难度更低，房企或更倾向于借助扩大少数股东权益规模来降低净负债率，这意味着房企联营、合营的事件可能增多，明股实债的风险也可能上升。
（3）现金短债比≥1： 销售回款周期或缩短
现金短债比体现非受限资金对短期债务的覆盖能力， 或旨在引导企业提高资金回笼效率。剔除预收款项的资产负债率和现金短债比都是衡量偿债能力的传统指标，但本质上都与经营效率挂钩。现金短债比进一步强调资金回收的效率，要求房企压缩回款周期，保证经营性现金流的充沛，而非通过借新还旧等方式，依靠债务资金维持表面流动性的稳定。其次，现金短债比的考核也有助于改善房企的融资结构，重点打击“短借长还”等行为，从这一角度看，未来房企对长期债务资金的依赖度有可能会提高。
整体来看，三项指标划定房企分档，体现了鼓励房企回归经营、 避免激进扩张的监管思路。在三项指标的约束下，房企若想维持融资端的扩张速度，则需要同步提高销售及回款的速度，保证经营性现金流充沛，而非长期依靠“借新还旧”维持资金周转。融资条件收紧，叠加稳定房价的背景之下，房企要保证有足够的流动性应对债务到期压力，可见未来对现金流的考核将是较为确定的监管方向。但同时，当前的政策环境依然强调“以稳为主”，“房住不炒”的基调坚定、针对行业的融资政策持续收紧，主要目的都是在于遏制房地产行业金融化、泡沫化的趋势，强调房地产企业经营和发展的稳定性，因此在确保不发生系统性金融风险的底线思维下，对于未来房地产企业的融资端也不必过于悲观。
本文作者：周冠南、杜渐，来源：华创证券，原文标题：《“ 三道红线” 划定，将如何影响房企的融资与经营？——报 信用周报 20200824》