摘要
1）新能源汽车市场空间庞大，政府及车企是汽车行业电动化转型的核心参与者。全球每年8000万辆汽车，单车平均价值15万元，对应总市场空间12万亿元，假设电动化率50%，则对应电动车市场6万亿元。电动化最核心的参与者是电池厂、车企及政策制定者。其中政策是第一推动者，车企和电池厂深度参与其中。
2）中国及欧洲政策趋严，确保未来3年电动化从1到10有序推进。 大部分中国车企双积分压力逐步增加，在传统燃油车油耗难以降低的情况下，预计2023年需要400万辆新能源乘用车满足需求；欧洲碳排放新规严格，大部分车企和国家与目标相差甚远，电动化大势所趋，预计2021年欧洲新能源汽车需求约180万辆。COVID-19后各国加码绿色复兴计划，欧洲有望成为全球最大的新能源汽车市场。
3）各国及各车企规划电动化目标宏大，预计2025年全球新能源汽车将达到1000-1500万辆，2030年全年将达到2500-3000万辆。根据国家目标测算，大部分国家的新能源汽车CAGR将超过20%，预计全球新能源汽车在2025年将达到1000万辆以上，在2030年将达到2500万辆左右。根据主流车企的规划目标，对应全球销量在2025年将接近1500万辆，在2030年将达到3000万辆。
4）电池成本的下降及规模效应提升将促进电动化拐点到来。电动车成本较燃油车溢价与消费者预期有20%差距，规模效应对固定成本项的摊薄将逐步填补缺口。预计到2024年将是一个重要的拐点，大部分车企开始能自主盈利，电动车实际成本降至消费者心理预期线。
5）投资建议：新能源汽车行业是一个未来5年5倍，10年10倍的大行业，未来的新能源汽车整车市场空间预计将超过6万亿，整体产业链市场将超过10万亿；新能源汽车的各环节都会在整车的带动下不断扩大市场空间，重点关注新能源汽车行业动力电池、新材料、 热管理等领域。
风险提示：新能源汽车销量不及预期。
1. 如何理解新能源汽车行业的空间？
核心观点：
1) 全球每年8000万辆汽车，单车平均价值15万元，对应总市场空间12万亿元， 假设电动化率50%，则对应电动车市场6万亿元。
2) 电动化最核心的参与者是电池厂、车企、政策制定者。其中政策是第一推动者， 车企和电池厂深度参与其中。
1.1. 行业空间取决于电动化率
简单测算，全球每年8000万辆汽车，单车平均价值15万元，对应总市场空间12万亿元，假设电动化率50%，则对应电动车市场6万亿元，假设净利率5%，则对应0.3万亿元利润，若按当期25倍PE，则电动车企业市值空间至少在7.5万亿元以 上；此外动力电池价值量占比一般在30%，则对应约2万亿市场，假设净利率10%， 则对应0.2万亿元利润，若按当期25倍PE，则对应动力电池企业市值空间至少在5万亿元。
当然，上述表述中有一个比较明显的强假设——电动化率50%。因此，在不考虑未来电动智能化带来汽车单车价值量增长的情况下，如何理解未来新能源汽车的空间即是如何理解未来整体汽车市场的电动化率。
1.2. 电动化率取决于电动化进程核心参与者
若以电动化最核心的零部件—动力电池—为分析入口，则电动化进程的参与方，可以分为供给侧和需求侧。供给侧包括上游资源、材料厂、电池厂等，需求侧包括消费者、车企OEM、政策制定者等。
供给侧：动力电池企业主导，以技术进步及成本下降为核心。
主流的车企或电池厂一般会批量采购或指定钴、锂等上游核心资源品，再由车企认证或指定的材料企业进行加工，再由电池厂生产动力电池。主流的动力电池企业对上游资源及材料均有较强的主导力，一般与车厂也有较为密切的绑定，是供给侧的主导核心，从目前的发展来看，会向着高能量密度、快充等技术以及CTP、无钴等低成本方案发展。
需求侧：政策指引车企引导终端消费，电动智能化正反馈创造需求。
目前需求侧最大的推动力来自于政策，政策通过“双积分”、“碳排放法案”、直接补贴等方式推动车企电动化进程，政策也通过补贴、免税、牌照红利等方式促进消费者购买电动车。在政策的推动下，车企不断提升电动车供给，消费者在使用中不断提出电动智能化的反馈需求，车企迭代升级正反馈。
由上述分析可以看出，电动化最核心的参与者是电池厂、车企、政策制定者。其中政策是第一推动者，车企和电池厂深度参与其中。因此从政策分析角度入手，分析车厂策略可以进一步探究测算行业空间。
2. 如何从政策的角度理解汽车电动化趋势？
核心观点：
1) 从各主要国家现有政策来看，电动化大趋势都在不断强化。以电动化进程最快的中美欧为例，中国宣布原计划2020年结束的新能源汽车补贴政策再延长2年，双积分政策修订稿进一步趋严，进一步推进汽车电动化进程；欧洲从2020年开始执行极为严格的碳排放政策，绝大部分车企必须依靠生产大量电动车才 能满足要求不被罚款；美国汽车电动化进程虽然在特朗普上台后略有减缓，但以加州为代表的经济发达地区依旧在不断推进电动化进程。
2) 大部分车企双积分压力逐步增加，在传统燃油车油耗难以降低的情况下，仅有靠加大新能源汽车的销售量才能满足双积分需求，预计2023年需要400万辆 新能源乘用车满足需求。
3) 欧洲碳排放新规严格，大部分车企和国家与目标相差甚远，电动化大势所趋。 预计2021年欧洲新能源汽车需求约180万辆。COVID-19后各国加码绿色复兴计划，大力发展新能源汽车，欧洲有望成为全球最大的新能源汽车市场。
2.1. 中国：补贴延长及双积分趋严
2.1.1. 补贴延长退坡平稳稳定预期
2020年4 月，财政部、工信部、科技部、发改委等宣布，综合技术进步、规模效应等因素，将新能源汽车推广应用财政补贴政策实施期限由原定的2020年底延长至2022年底。平缓补贴退坡力度和节奏，原则上2020-2022年补贴标准分别在上一年基础上退坡10%、20%、30%。相较于19年实际退坡70%更为缓和，利于引导产业预期。不调整能量密度要求，提高能耗、续驶里程门槛，也对过去诟病的问题进行了修正。
2.1.2. 双积分趋严保证保底销量
2020年6月，工信部、财政部、商务部、海关总署、国家市场监督管理总局等正式公布“双积分政策”修改决定，本次《双积分办法》的正式修订出台，明确了近两年对双积分政策落实中的现存问题的修订，落实了未来新能源汽车保底产销量，明确 了2021-2023年新能源汽车积分比例要求，分别为14%、16%、18%。根据单车积分公式，边际上进一步降低了单车实际积分均值水平，意味着需要更多的新能源汽车销量的增长才能满足积分需要。
双积分政策的变化主要集中于车型积分、新能源汽车比例要求及平均油耗要求等。 最新的修订版对这几个参数均有新的要求变化，基本方向都是更为严格，需要进一步加大电动化来满足需求。
双积分修订版对单车积分值大幅向下调整。根据双积分修改版本，纯电动积分上限3.4分，删除原纯电车5分上限；纯电动乘用车单车积分里程系数从0.012下调至0.0056，积分上限续航由350km 提升至536km；纯电动乘用车车型积分=标准车型 积分×续驶里程调整系数×能量密度调整系数×电耗调整系数；纯电动积分与续航里 程及能量密度挂钩，续航 300km，电池能量密度 125Wh/kg 可满足全额调整系数。
双积分对新能源积分比例的要求在原来2019-2020年10%及12%的基础上稳步推 进，明确了2021-2023年新能源汽车积分比例要求，分别为14%、16%、18%。 
根据燃料消耗量标准对平均燃料目标值及年度考核比例做了进一步更新，明确了2020-2025年，企业平均目标油耗将要由5L/100KM降至4L/100KM，降幅20%。若刨除新能源汽车，16-18年燃油车的油耗降幅每年仅有约2%，这意味着要满足油耗要求必须发展新能源汽车。
2.1.3. 从双积分角度测算国内车企销量
2.1.3.1. 国内车企压力渐增，促电动化加速
2017年至2019年，大部分车企双积分压力逐渐增加，CAFC负积分比例上升明显， NEV正积分比例下降明显。2019年度中国境内144家乘用车企业共生产/进口乘用车2093.00万辆（含新能源乘用车，不含出口乘用车，下同），行业平均整车整备质量为1480 千克，平均燃料消耗量实际值为5.56 升/100公里，燃料消耗量正积分为643.43万分，燃料消耗量负积分为510.73 万分，新能源汽车正积分417.33万分， 新能源汽车负积分85.53万分。
现有的变动趋势是大部分车企坐标越来越靠近第三象限（NEV、CAFC 均转向负值）， 尤其是销量最大的三大集团积分压力大。按车企集团对内资车企集团计算，新能源 积分（NEV）大部分车企维持正数，但油耗积分（CAFC）主流大车企集团（上汽、 一汽、东风等）转负，油耗负积分压力加大。
主流内资车企油耗实际值普遍未满足油耗目标值，而EV占比高的比亚迪及江淮大幅达标。销量排名前三的上汽、一汽、东风集团，油耗实际值较目标值分别高出约0.13L/100km，0.07L/100km，0.16L/100km，显示其油耗负积分压力较大，传统降低油耗的方法很难满足大车企的油耗降低目标。
2018年至2019年的实际油耗下降与油耗目标下降指引相比，绝大部分车企都不达标，部分车企甚至出现实际油耗增长趋势，若现有情况持续维持，则各大车企燃油负积分将进一步扩大。
与此同时，未来国内从NEDC到WLTP测试环境的变化也将进一步加大油耗积分的压力。由此可见传统燃油车减排十分有限，必须加大低油耗车型（BEV、PHEV、 HEV），尤其是零油耗车型（BEV）的生产和投放。
上述分析得知大部分车企油耗并不满足要求，接下来分析现阶段各车企电动化率进度。
大车企还未加速电动化，大部分车企集团现阶段电动化率仍然较低。
大部分车企电动化进度还非常低，汽车总体销量前三的上汽、一汽、东风（2019年上汽合计生产515万辆，一汽344万辆，东风290万辆）电动化率仅为3.5%、1.0%、 1.5%，均低于全国乘用车平均电动化率 5%左右，整体电动化率指标，仅有比亚迪及江淮超过 10%，其中比亚迪为55%，江淮为28%，较高电动化率使其积分较为富余。
2.1.3.2. 合资车企压力巨增，电动化急速推进
以合资车企的角度分析，2019 年大部分合资车企集团NEV积分及 CAFC积分加速转负，大众及通用两大巨头加速向第三象限转移。
大众合计销量398万辆，CAFC由24.8万分转负至-76.6 万分，NEV由3.8万分转负至-23.8 万分；通用合计销量264万辆，CAFC由-85.3万分扩大至-99.4万分，NEV由11.6万分降低至2.3万分；丰田合计销量 162 万辆，CAFC由39万分降低至23万分，NEV由0.4万分转负至-11.3万分；本田合计销量155万辆，CAFC由-9.7万扩大至-17.1 万分，NEV 由 0.07 万分转负至-10.5万分。
从实际油耗降低看，仅有丰田及宝马达标，其余合资集团全部不达标。销量排名前二的大众、通用，油耗实际值较目标值分别高出约0.19L/100km，0.38L/100km，其余大部分车企也在0.5L/100km以上的差距，显示油耗负积分压力巨大，传统降低油耗的方法很难满足大车企的油耗降低目标，合资车企集团的实际油耗降低进度也远低于目标油耗降低速度，唯有加速电动化可解决问题。
2018年至2019年的实际油耗下降与油耗目标下降指引相比，绝大部分合资车企都 不达标，若现有情况持续维持，则各大车企燃油负积分将进一步扩大。
2.1.3.3. 根据双积分规则对未来 3 年电动化测算
根据双积分政策及各车企的实际情况做简单测算。
若以全体车市场作为考核标准，在不考虑积分交易成本的情况下，预计2023年至少300万辆新能源乘用车能满足需求。
若考虑各车企完全自产，则以前12大车企集团测算约需544万辆。
实际情况下，各车企会以积分交易及自我生产共同应对，预计需求约400万辆。
2.2. 欧洲：碳排放政策趋严，补贴增加
2.2.1. 碳排放政策奠定欧洲电动化大趋势
欧盟碳排放政策下的隐含电动化超 10%，且将持续增长
2014年欧盟要求2020年欧盟范围内95%乘用车平均碳排放需降低至95g/kmCO2， 到2021年100%新车要达到此要求，超额部分按每辆汽车每g/kmCO295欧元进行 罚款。
2019年6月31日，欧盟正式通过新法案（EU）2019/631，其中提出2025年后欧盟 境内新登记乘用车碳排放量要比2021年减少15%（乘用车 80.8g/km CO2），2030年起要求乘用车比2021年碳排放水平减少37.5%（乘用车 59.4g/km），超额部分罚 款幅度不变。
短期内，欧盟针对零排放和排放量50g/km以下的低排放汽车，超级积分的政策允许2020-2022 年，每辆低排放汽车分别可抵成 2、1.67、1.33辆，车企使用超级积分上限为 7.5g/km。
根据油耗平衡关系，可得出以下计算式：
目前欧盟乘用车平均碳排放约为120g/km，且目前扣除 BEV/PHEV等后，其他车型碳排放并未减少，则可知，要达到碳排放平衡目标，不考虑HEV情况下，则隐含的低排放车辆占比2020-2022年分别约为11%，14%，17%，若考虑碳排放约90g/km的HEV 车型，则隐含的 BEV/PHEV占比将适当降低。
碳排放政策大趋势不会变，唯有电动化。
目前，欧盟整体市场的碳排放减排效果不佳，2016年以来，已经连续三年持续上升， 2019年欧盟乘用车平均二氧化碳排放量为121.8g/km，相较于标准车型下95g/km有较大差距，即使考虑现阶段SUV车型较多从而提升了实际碳排放量及目标碳排放量，目前整体的碳排放压力依然较大。
大部分车企和国家也与目标相差甚远，电动化大势所趋。从国家层面分析，2019年平均碳排放量下降的地区远少于平均碳排放量增加的地区，占欧洲汽车销量约60%的欧洲前五大市场德国、法国、英国、意大利、西班牙分别为+0.8、-0.9、+2.3、+3.0、 +2.0，显示各国在碳排放上目前并未有效缓解压力。从车企层面看，2019年平均碳 排放量下降的车企远少于平均碳排放量增加的车企，以大众为代表的传统大车企排 放水平持续居高不下。
应对碳排放政策主要包括车企多做电动车，国家禁售燃油车。对车企而言，为满足碳排放需求，可以做的包括开发升级引擎，开发低碳排放车，停售高油耗车型，即便如此，除了日系车之外，其他车企平均仍需要 7%左右的电动化率水平。对于多数欧盟成员而言，满足碳排放最直接的办法就是设臵远期禁售燃油车时间表。
车企的应对及实际效果不佳，唯有大规模推开电动化。车企一般有可通过改进燃油车减少碳排放、减少或停售高碳排放车型、大量生产电动车来避免罚款。
但实际上，传统改进减排收效甚微，排放门后柴油车型也大幅减少，减少或停售高 排放尤其是 SUV 车型并不现实，SUV 是绝大部分车企利润源头，因此大量生产电 动车成最佳选择。
根据测算，若2021年欧盟整车市场恢复至2018/19年水平，则需要约180万辆电动车方能满足车企的需求。 
2.2.2. 欧洲补贴：COVID-19 后加码绿色复兴
疫情后更加重视环保及产业转型。
德国政府2020年6月宣布，电动车政府补贴提高一倍，对应总单车补贴额上调50% （即4万欧以下车型补贴从原来6000欧提升至9000欧，截止时间为2021年底）； 汽车增值税率由此前的19%降低至16%（截止时间2020年底）；并推出500亿欧元的创新推进资金计划，用于推进电动车，于7月1日开始正式执行。
法国政府2020年5月宣布，计划在2020年内，私人消费者的国家补贴金额（单车价格限制4.5万欧元）从6000欧提升至7000 欧；非个人消费者可以获得5000欧的补贴金额；续航大于50km、售价不超过5万欧的插混车型获得2000欧（截止时间2020年底）；换购新汽油/柴油车型获得3000欧，换购纯电动车型获得5000欧。
英国、荷兰、西班牙、意大利等欧洲主要电动车市场纷纷宣布了新一轮电动车刺激 计划。
2.2.3. 欧洲电动化现状：轰轰烈烈绿色复兴
欧洲补贴+碳排放罚款：胡萝卜+大棒促新能源汽车企稳后迅速反弹
欧洲8国合计7月销量9.5万辆，同比增长230%以上，环比增长20%以上，2020年以来累计销量42.4万辆，同比增长80%以上，累计渗透率达到8%，根据我们之前的测算，整体口径上大概率能避免碳排放罚款。
欧洲汽车市场在2020年3、4、5月受到了较大冲击，大部分国家同比均是 60%以上的下滑，尤其是4月大部分国家甚至出现了98%以上的销量下滑，除了防疫型等专用车辆，整个汽车市场几乎停滞。
德国是欧洲最大的汽车市场，7月份电动车的市场份额达到了创纪录的 11.4%。7月， 德国乘用车新车注册量为314,938辆，同比变化为-5%，环比变化为43%；德国新能源汽车（BEV+PHEV）销量为35,917 辆，同比变化为289%，环比变化为93%， 当月渗透率为11.4%，全年累计新能源汽车销量为129,495辆，同比变化为128%， 全年累计渗透率为8.5%。
2020年7月，法国的电动车在乘用车市场份额从2019年7月的2.5%上升到9.5%。 7月，法国乘用车新车注册量为178,982辆，同比变化为4%；法国新能源汽车 （BEV+PHEV）销量为16,967辆，同比变化为 298%，环比变化为-19%，当月渗透率为 9.5%，全年累计新能源汽车销量为82,115辆，同比变化为148%，全年累计渗透率为9.2%；
大部分欧洲国家在2020年以来电动化率维持较高水平。挪威、瑞典、荷兰为全球电动化率最高的三个国家，2020 年七月其电动化率分别为68%、30%、16%，其他欧洲主要市场电动化率也在不断提升，尤其是欧洲前三大汽车市场德国、法国、英国，2020年以来电动化率持续提升，目前稳定在10%左右，约为中国电动化率2倍 以上，欧洲市场今年有可能超过中国新能源汽车市场，成为全球最大的新能源汽车市场。
3. 如何从电动化目标测算新能源汽车行业空间？
核心观点：
1) 绝大部分主流市场认同电动化大趋势，均设定电动化目标。根据各自目标测算， 绝大部分国家的新能源汽车CAGR将超过20%，预计全球新能源汽车在2025年将达到1000万辆以上，在2030年将达到2500万辆左右，预计年复合增速将达到 25%。
2) 全球销量靠前的主要传统车企均有明确的新能源汽车规划目标，大部分车企将目标时点定在2025年及2030年，各主机厂均在电动化投资额度上不断加强， 各车企销量目标执行可行性高。预计全球销量前列的主流大车企在2025年及2030年电动车销量将达到1140万及2645万，若再考虑中国自主车企及其他， 在2025年及2030年销量分别将达到300万及500万，则对应全球销量在2025年将接近1500万辆，在2030 年将达到3000万辆。
3.1. 国家层面：设定目标电动化率及禁 ICE
3.1.1. 全球电动化的驱动在中美欧
全球电动乘用车累计销量分别在2015 年、2017 年、和2018 年突破100万辆、300万辆、和500万辆，并于2019年突破700万辆。电动乘用车在2010-2019年这十年间的增长速度几乎是传统混合动力乘用车在对应的早期十年（2000 年至 2009 年） 的增长速度的两倍。截至 2019 年底，来自六大洲的94个国家和地区至少推广了一 辆电动乘用车，其中24个国家和地区的电动汽车累计销量突破1万辆，10个国家突破 10 万辆，而中国和美国更是突破了100万辆。全球前十大市场截至2019年底的电动乘用车累计销量之和占到了全球总量的 90%以上。
2019年全球新能源乘用车销量约为210万辆，较2018年198万辆增长约 6.1%，增速较2018年明显放缓，主要是由于中国及美国增速较低。2018年以来，欧洲新能源乘用车销量开始加速。
2019年全球新能源乘用车销量约为210万台，其中中国新能源乘用车销量约为106万台，美国新能源乘用车销量约为32.7万台，欧洲新能源乘用车销量约为56.3万 台，三个地区合计占全球销量92.9%，为全球新能源汽车增长引擎。
3.1.2. 大部分国家政府初拟电动化目标
从减缓气候变化、改善空气质量、推动产业发展等角度出发，全球范围内已经有很多政府，提出了汽车电动化转型目标。通过制定和实施具体的政策措施来克服电动汽车推广所面临的核心壁垒，从而加速电动汽车市场的增长。
各国在提出汽车电动化具体目标时措辞各不相同。部分国家使用的是电动汽车市占 率，部分国家使用的是零排放汽车市占率，部分国家使用是超低排放汽车市占率， 部分国家使用的是禁止销售内燃机车，部分国家使用的则是逐步淘汰内燃机车。截至2020年5月，尚未有任何国家通过立法的方式提出100%电动化并配套处罚措施。 但是，法国和西班牙等国家正在朝着立法方向迈进，目前已经走完了部分立法程序。 大部分国家的设定电动化率大目标及逐步禁止ICE的大方向不会改变并进一步增强。
绝大部分主流市场认同电动化大趋势，均设定电动化目标。有电动化目标的国家的销量占全球乘用车销量的比例约为65%，占全球整体汽车市场约57%，占新能源汽车销量的比例约为78%，若考虑加州及其他美国 ZEV 联盟的州，则相关比例将再提升5-10pct。
有目标电动化率的国家主要都是汽车销量大国，除美国外，全球前十的汽车市场均设定指引电动化目标。对美国而言，加利福尼亚州和美国的另外九个州作为国际零排放汽车联盟（ZEV Alliance）的成员，承诺最晚到2050年实现新售乘用车100%为电动汽车的目标。
3.1.3. 根据电动化目标测算预期电动车销量
根据各国设定的电动化目标，结合2017-2019年当期汽车销量，假设未来以此销量年平均数为基础，测算在电动化目标年份下相应的新能源汽车销量。以此测算结果结合现阶段电动车销量，测算相应的目标年复合增速。
测算得知，绝大部分国家的新能源汽车CAGR将超过20%，中国、日本、韩国等东亚国家将在30%左右，美国虽然未设目标但依靠特斯拉的增长未来电动车增速预计也将在20%左右。
根据上述测算，全球新能源汽车在2025年将达到1000万辆以上，在2030年将达到2500万辆左右，预计年复合增速将达到25%。
3.2. 车企层面：搭平台设目标
3.2.1. 全球大车企电动化之路明确
大众集团规划到2025年纯电动比例分别为20%，对应BEV销量目标分别为250万辆，其中2025年欧洲及中国分别约110、140万辆；EV车型销量占比在2030年将达到40%；电动MEB平台预计未来十年总销量超 2200万辆；2025年后将至少推出80款新能源车型，其中50款为EV；未来5年将在混合动力、电动出行以及数字化领域投资600亿欧元，其中电动出行投入330亿欧元。
宝马集团到2025年，电动汽车的销售量每年将增长30％以上；2023年之前至少推出25款电动车型，其中至少13款为纯电动汽车。2021年25%是电动车 （BEV/PHEV/HEV），2025年为33%，2030年为50%，到2030年10年内销售700万电动车，其中2/3为BEV车型。
戴姆勒提出“2039愿景”，到2022年，所有车型都提供电动款，预计将有20款以上； 到2025年纯电动化车型占比25%；2030年EV及PHEV乘用车电动化率达到50%； 至2039年，实现乘用车碳中和。
丰田在2017年宣布，预计到2030年，其新型电动汽车的销量将超过550万辆，其中混合动力和插电式混合动力合计450万辆或更多，BEVs和fcev 合计超过100万辆。之后丰田将此计划进一步更新，提前5年即到 2025年完成该目标。
现代集团计划到2025年推出16款电动车，合计销售超过56万辆EV，预计将在EV市场中占据6%以上份额，算上起亚，现代集团目标是EV市占率达到10%，合计售出约100万辆电动车。
全球销量靠前的主要传统车企均有明确的新能源汽车规划目标，大部分车企将目标 时点定在2025年及2030年，与前文所述的大部分国家战略目标相匹配。
3.2.2. 大车企电动化投资足保障目标完成度
各主机厂均在电动化投资额度上不断加强，比较大的投资包括现代起亚集团约870亿项目中布局电动化，大众集团约660亿美元项目中布局电动化。中美欧主机厂均有较大投入，美国主机厂布局约415亿美元，欧洲主机厂布局约1235亿美元，中国主机厂布局约589亿美元，韩国主机厂布局约870亿美元。
大车企有足够大的规划，足够充足的资金，足够明确的目标，我们以此测算未来的电动车销量。根据各车企设定的电动化目标，结合2017-2019年当期汽车销量，假设未来以此销量年平均数为基础，测算在电动化目标年份下相应的新能源汽车销 量。以此测算结果结合现阶段电动车销量，测算相应的目标年复合增速。
测算得知，绝大部分车企的新能源汽车CAGR 将超过40%，较之前各国的目标规划目标更为激进，一方面这表达了一种电动化大势的决心，一方面也由于车企的电动化目标相对于政策目标执行力会更弱。
根据测算结果，预计全球销量前列的主流大车企在2025 年及2030 年电动车销量将达到1140 万及2645 万，若再考虑中国自主车企及其他在2025 年及2030 年销量分别为300万及500万，则对应全球销量在2025年将接近1500万辆，在2030年将达到3000万辆。
4. 从规模成本看行业拐点
核心观点：
1) 电动车成本较燃油车溢价40%，而消费者对电动车的期望溢价小于20%，两者之间存在的差距终究需要市场承担，规模效应对电池成本的降低以及对车厂固定成本项的摊薄将逐步填补缺口。
2) 预计到2024年将是一个重要的拐点，车企开始能自主盈利，电动车实际成本达到消费者心理预期线，若进一步考虑全生命周期成本，B端运营类电动车成本优势实际上已经到来，C端电动车将在2022年至2024年普遍得到市场接受。
4.1. 成本高昂影响电动化加速
从供给端（车厂）及需求端（消费者）看，阻碍电动车推广的一个重要原因是购臵 成本高。消费者不买电动车的原因中，车辆价格贵排名第一。
纯电动车平均较同类型燃油车贵40%以上。若以燃油车成本为100，纯电动车型与燃油车相比，比较明显的变化包括，电池成本增加50，电机电控增加20，车身底盘内饰等增加17，动力总成等减少40，其他部分略下滑，整体上纯电动车型成本约145，较燃油车提升约45%。纯电动车与燃油车相比最大的变化就是增加了电池 成本以及节省了动力传动类成本。
近9成消费者愿意对电动车付出的溢价不超过2.5万元。34%的消费者接受电动车较燃油车溢价在1万元以内，53%的消费者接受溢价在1-2.5万元，仅1成左右的消费者可接受溢价在3万元以上。
考虑燃油车售价中位数约15万元，即对应着电动车的溢价需要在20%以内，且越低越好。
4.2. 提高规模降低成本加速电动化
电动车成本较燃油车目前实际溢价40%，而消费者对电动车的期望溢价小于20%，两者之间存在一定的差距，补贴正好可以暂时性填补这个缺口，但未来补贴政策将逐步退出，这个缺口终究需要市场承担，规模效应对电池成本的降低以及对车厂固定成本项的摊薄将逐步填补缺口。
新能源汽车成本项中，电池大约占20-30%，其他材料占比约30-40%，制造费用占比 25%，人工占比约5%；传统车成本结构中，材料占比近90%，制造约4%，人工约2%。新能源汽车的产量规模导致其成本结构中有较高的固定成本项，传统汽车如吉利年产百万级则其可变成本如材料等占比近9成，未来随着新能源汽车产量增加，固定成本项有望进一步摊薄，降低成本。
电池成本下降及产量规模上升将推动电动化进程市场化拐点到来。我们以成本约25万，年产量约2万台的电动车进行测算分析。当前电池价格约为900元/kwh，则70kwh对应成本约6.3万元，未来到2030年假设电池成本降至550元/kwh，则 70kwh对应成本约3.9万元；假设非电池类材料占比45%，则对应成本项约为11.3万元，维持不变；在人工及制造中，可变成本为5%，则对应单车约为1.3万元，固定成本为25%，则对应单车约为6.3万元，假设未来产量规模的年复合增长率为30%，则 2030年销量将达到约27.6万台，届时单车固定成本将摊薄至0.5万元。
电池成本的降低及产量规模的增长是成本曲线下行的关键。根据前述测算，单车电池成本下降将带来整车成本降低约2.5万元，产能规模每年维持30%的复合增长将 使单车固定成本下降约5.8万元。规模的增长将促使电动车成本结构不断向成熟传 统车企业靠近，即材料成本将接近90%，可变成本小于10%。
2024 年左右将是各方需求交汇的确定拐点。
车企层面：假设车企以25万左右进行定价，在不考虑补贴的情况下，2020 年该车型无毛利，随着电池成本及产量规模的扩张，电动车成本不断下行，到2024年时 毛利率将超过25%，车企将在此车型上具有独立造血能力。
消费者层面：考虑到目前电动车较传统车贵约45%，则25万左右的电动车对应燃油车约为17.2万元，再考虑2.5万的可接受溢价，即消费者的心理价位约为19.7万元，预计2024年左右车企将在成本上首次满足消费者的心理预期线。
简单与燃油车做购臵成本的比较，可以发现2024年将是一个重要的拐点，车企开始能自主盈利，电动车实际成本达到消费者心理预期线，若进一步考虑全生命周期成本，B端运营类电动车成本优势实际上已经到来，C端电动车将在2022年至2024年普遍得到市场接受。
5. 投资建议
1) 新能源汽车行业是一个未来5年5 倍，10年10倍的大行业，未来的新能源汽车整车市场空间预计将超过6万亿，整体产业链市场将超过10万亿。
2) 新能源汽车的各环节都会在整车的带动下不断扩大市场空间，可重点关注新能源汽车行业动力电池、热管理等重点子领域。
6. 风险提示
风险提示：新能源汽车销量不及预期。
本文作者：东北证券笪佳敏、李金洪，原文标题：《电动化大势已来，十倍成长空间可期》