开年以来，A股行情火热，蓝筹股连番大涨，围绕“蓝筹股是否出现泡沫”的争议甚嚣尘上。
对此，国泰君安研究所首席策略分析师陈显顺团队认为，A股史上首次蓝筹泡沫已至：当前市场估值与盈利增速的背离正迅速拉大，且“二八分化”侧面印证了蓝筹股泡沫的存在；无论从年度还是月度数据看，当前市场均呈现上涨家数占比下降、涨跌幅标准差抬升阶段。
蓝筹泡沫成因何在？
那么，蓝筹股泡沫从何而来？国泰君安认为，原因有三。
首先，沪深300与中证1000风险溢价分化显著，低风险偏好是核心背景，而正是政策与宏观因素使得2016年来全市场风险偏好低位徘徊。
第一个阶段为2016-2017年，金融强监管压制风险偏好。一方面，证券市场一二级联动，交易、再融资、减持等领域显著收紧。另一方面，“三三四”专项治理、资管新规等各类政策频繁出台，进一步强化了监管力度。
第二个阶段为2018-2019年，贸易局势对A股市场风险偏好造成显著冲击，市场风险偏好也被压制到极低的水平。
第三个阶段为2020年以来，新冠疫情是对国内外经济与金融市场冲击最大的变量。此外，退市新规亦降低市场风险偏好，优胜劣汰引导资本继续涌入高景气蓝筹。
其次，经济增速换挡，蓝筹盈利占优。
从基本面的角度出发，我国经济增速自2012年来整体下行，总量急剧扩张时代已结束，从DDM模型分子端财务指标的体现上，受益于供给侧改革，蓝筹龙头个股自2016年来归母净利润增速上行，ROE水平相对于全部A股持续处于高位，尤其在贸易摩擦和疫情之下仍然能保持稳健。
从净利润增速的角度来看，2016年是重要的分界线，此后龙头股业绩增速快于全部A股业绩增速。
从 ROE（TTM）的角度来看，龙头与非龙头之间差异显著，尤其从2016年后二者差距进一步拉大。
第三，流动性引导叠加疫情后无风险收益率下行，A股投资者结构变迁。
从宏观流动性来看，2016-2018 年，金融去杠杆期间，货币与信用双重收缩；2020年以来，疫情冲击下，宏观政策跨周期调节，但流动性的宽松仍是相对的。
不过，与同期美联储超大规模QE相比，国内流动性宽松自2016年以来整体都相对克制，大水漫灌时代已成为历史。
从投资者结构上来看，2016年来北向资金的持续流入对于A股市场的投资环境产生了“重塑”级别的变革。北向资金近年来累计净买入额已超1.2万亿，是A股市场近三年来体量较大的增量资金来源。
进一步分析北向资金的偏好，其持股占比较高的个股大多为蓝筹龙头，因此北向资金风险偏好整体较低，随着北向资金在A股定价权的上升， 整体市场的风险偏好下行。
除北向资金外，公募机构定价权的提升同样是推动本轮蓝筹龙头行情的重要因素，而基金发行额的不断上升主要得益于无风险利率下行以及基金赚钱效应的强化。
无风险利率的下行进一步推进了居民储蓄的“搬家效应”，公募基金发行额屡创天量，头部基金公司管理规模也在迅速扩张，由此带来整体市场的风险偏好趋同。
一方面，受益于蓝筹龙头股的不断上涨，头部基金业绩持续跑赢市场，赚钱效应凸显；另一方面，突出的赚钱效应吸引更多资金买入头部基金，最终形成 “买入-上涨-更多资金涌入”正循环，进一步推升蓝筹股龙头泡沫。
蓝筹泡沫会怎么演绎？
展望未来，国泰君安认为，流动性充裕背景下，新增资金仍然通过基金渠道入场，抱团不会轻易瓦解，可加强对于南下投资方向的关注。
在流动性拐点出现之前，微观流动性向头部基金公司集中的趋势仍在持续演绎，盈利稳定性、赛道优质性、竞争格局的改善性是增量资金考虑的前提，预计新增资金仍然将首选蓝筹龙头，抱团并不会就此轻易瓦解，但也应对此保持警惕。
因此，面临蓝筹股泡沫，南下投资策略当前不容忽视， 这既是资金外溢的结果，也是当前估值性价比权衡的结果。
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