01违约
2月1日，保利协鑫能源（03800.HK）和协鑫新能源（00451.HK）联合公告称，5亿美元2021年到期票息7.1%的优先票据已于2021年1月30日到期。由于截至公告日期交换要约已经终止，公司无法于到期日偿还现有票据，因而构成现有票据契约项下的违约事件。
联合公告
公告显示，此情况继而将触发协鑫新能源其他财务负债项下的交叉违约，对日后的业务、经营业绩及财务状况造成重大负面影响 。
《小债看市》注意到，2020年末协鑫新能源对上述美元债启动交换要约，但已于1月29日终止。目前自然过渡到通过百慕大计划进行重组，并已取得现有票据未偿还本金总额约53%的持有人同意。
当重组完成后，协鑫新能源将根据重组支持协议以支付重组代价的方式结清现有票据的未偿还本金额及应计利息。优先票据的到期日将按照原定计划额外延长三年，同时应计利息及新票据项下的利息资本化可延长至2022年1月30日。
债务违约后，2月2日穆迪将协鑫新能源的企业家族评级(CFR)从Caa2下调至Caa3，展望由评级在审调整为负面。
这并非协鑫新能源首次被降级，2020年其已被标普等多家国际评级机构连续降级，公司流动性压力、再融资风险等受到关注。
2018年以来，光伏行业风云突变，“531”政策颁布，暂停普通光伏电站建设规模指标、下调新投运光伏电站补贴标准，多重压力袭来光伏产业遇冷。
而前期通过扩充产能抢占市场的协鑫新能源，大规模融资推升债务，在国补拖欠，下调补贴后，其资金链日益紧张。
协鑫新能源5亿美元票据违约，成为今年离岸美元债市场中首批宣告违约的中资公司之一。
02流动性危机
从股权关系看，保利协鑫能源和协鑫新能源均为“协鑫系”旗下上市公司，协鑫新能源为保利协鑫能源子公司。
保利协鑫能源，近期在颗粒硅、颗粒矿等一系列黑技术上获得突破，其中颗粒硅产能已提升至万吨级别规模。
据官网介绍， 协鑫新能源是协鑫集团旗下以太阳能发电为主，集开发、建设、运营于一体的新能源企业，2014年在香港联交所上市。
协鑫新能源官网
从股权结构上看，协鑫新能源的控股股东为协鑫集团，持股比例为60%，穿透后公司实际控制人为号称“民营电王”的朱共山。
股权结构图
光伏行业属于资本密集行业，特别是下游的电站建设对资金要求较高。近年来，由于融资成本高企，协鑫新能源的盈利能力持续下滑。
继2019年业绩下滑37%后，2020年上半年协鑫新能源净利润再次大幅下滑9成！
截至2020年6月末，协鑫新能源实现营业收入24.4亿元，同比下滑29.32%；实现归母净利润230.4万元，同比下滑89.69%。
截至最新报告期，协鑫新能源的总资产为528.56亿元，总负债426.86亿元，净资产101.7亿元，资产负债率高达81%。
近日，协鑫新能源方面称，将加速推进超2GW的光伏电站出售，今年期望将整体资产负债率降至70%左右。
《小债看市》分析债务结构发现，协鑫新能源主要以流动负债为主，占总负债的52%。
截至2020年6月末，协鑫新能源流动负债有220.39亿元，其中主要为短期借款，其一年内到期的短期负债有146.64亿元，较2019年末上升18%。
相较于短期负债，协鑫新能源流动性已陷入枯竭。其账上现金及现金等价物仅有6.67亿元，现金短债比为0.045，短期存在巨大偿债风险。
值得注意的是，历年来协鑫新能源的流动资产一直无法覆盖流动负债，其短期偿债能力持续恶化。
除此之外，协鑫新能源还有206.48亿非流动负债，主要为长期借款，长期有息负债合计191.62亿元。
整体来看，协鑫新能源刚性债务高达338.26亿元，主要以长期有息负债为主，带息负债比为79%。
高企的有息负债，使得协鑫新能源融资成本不断上升。2019年其总融资成本同比上升约27%至28.82亿元，对利润形成严重侵蚀。
财务成本情况
近年来，协鑫新能源偿债资金主要来源于政府光伏电费补贴和外部融资，但电价补贴款被下调并拖欠严重，目前其被拖欠的光伏电站的补贴约92亿。
在融资渠道方面，协鑫新能源渠道较为有限，除了发债和借款，其还通过股权来融资。
2015年，协鑫新能源创造性地提出了引入“YieldCo模式”，作为国内光伏发电行业新的融资工具和商业模式，此后三年其融资渠道十分通畅。
然而，2019年以来，协鑫新能源筹资性现金流净额转为净流出状态，说明外部融资环境已经恶化。
筹资性现金流净额
无奈之下，自2018年起协鑫新能源开始出售和转让若干光伏电站项目的控股权益以减低资产负债率，优化股权结构。
在过去两年里，协鑫新能源与华能集团、中广核集团等战略投资者，达成光伏电站购股协定，持续将电站业务出表。
截至2020年底，协鑫新能源已进行光伏电站出售交易，累计规模达到3.5GW，降低负债约198亿元。其计划于随后三年继续出售绝大部分光伏电站，将出售所得回款的用于偿还债务。
总得来看，协鑫新能源业绩大幅下滑、财务杠杆水平高企；资金链异常紧张，在近百亿光补被拖欠情况下，只能不断卖子求生，但缩表卖资产的进度远远赶不上债务到期的速度。
03“民营电王”
电力科班出身的朱共山，出生在苏北阜宁县东沟镇农村，他的发家史在家乡近乎被神化，其号称“中国新能源之王”“世界硅王”“民营电王”。
早年间，朱共山曾在老家阜宁做很多种类工作，但直到他在江苏盐城轻工局自动化成套设备厂时，工作才逐渐安定下来，并一路做到厂长。
1990年，朱共山毅然辞掉厂长一职，下海经商开始创业。他先是在海外注册成立协鑫集团，又以外商身份在内地找项目。
协鑫集团董事局主席朱共山
据悉，朱共山切入电力市场的首个项目是在江苏太仓投资建立的太仓新海康协鑫热电厂，该电厂的另一股东是保利集团旗下香港新海康航业投资。
也就是说，朱共山初次“出山”，就和央企保利集团站在一起唱大戏，这也是保利协鑫公司名字的由来。
当时的中国电力市场是华能、国电、中电投等央企的天下，没有靠山的朱共山为求得立锥之地，选择先在老家及周边的江浙地区安营扎寨。
这一决定帮助朱共山在热电市场打开局面，几年间他就建起20余座发电站。
电站开发趋势图
2006年，朱共山决定进入光伏产业门槛最高的上游——多晶硅原料行业，他狠砸70亿元创立了江苏中能。
正是这个决定，让朱共山在此后几年多晶硅价格一路疯涨中赚得盆满钵满，2008年仅多晶硅业务就带来高达25亿元的税后利润。
2007年朱共山迎来了高光时刻，他将手中多家电厂资产整合，并将保利协鑫能源带到香港上市，这是协鑫集团的第一家上市公司，坊间也称之为“民营电王”。
对于时局的精准判断和对市场的敏感嗅觉，朱共山的每一次决定都帮助保利协鑫能源远离危机。
在全球金融风暴导致多晶硅价格暴跌、欧美等国接连对我国采取“双反”措施的不利背景下，朱共山当机立断决定向产业链下游延伸，拓展硅片业务，仅用时不到一年，就坐上了硅片领域头把交椅，他巧妙地将多晶硅价格暴跌的危机转化成硅片业务发展的良机。
至此，保利协鑫能源成功跻身全球最大多晶硅和硅片供应商之列，其多晶硅和硅片产量世界第一，朱共山也被业内称为“世界硅王”。
之后，保利协鑫能源扩张之路更加顺遂。
2014年，协鑫新能源登陆港交所；2015年协鑫集团对超日太阳能重组，后更名协鑫集成；2016年协鑫集团旗下同鑫光电在新三板上市，协鑫有限借壳*ST霞客上市，后在2019年更名协鑫能科。
仅20多年时间，朱共山就拥有了4家上市企业，建造起“协鑫系”新能源帝国，协鑫集团成为了中国最大的混合所有制民营电力公司之一。
随着商业版图的不断扩大，朱共山问鼎新能源行业首富。2020年2月朱共山家族以270亿元人民币财富名列《胡润全球富豪榜》第683位。
然而，2018年光伏行业风云突变，被业内称为“531”的政策颁布。新政明确暂停普通光伏电站建设规模指标、下调新投运光伏电站的补贴标准，消息一出光伏行业瞬时由热转冷。
众所周知，光伏产业是重资产的行业，建设周期长而回款慢，国补下调对行业打击是致命的，企业生存难上加难。
虽然保利协鑫能源根基深厚，但其此前几年决议通过扩充产能抢占市场，导致耗费巨大。光伏行业国补发放本就存在拖欠问题，再下调补贴额度，使得其资金链日益紧张，次年便陷入债务危机。
2019年，保利协鑫能源因未能遵守贷款协议中的一项财务契诺要求的5.57亿元贷款，导致近52亿元的银行借款触发交叉违约条款。
危机爆发后，朱共山决定向国企卖股权、卖资产求生。
2018年，朱共山让出保利协鑫能源核心子公司的控股地位，将51%股份出售给上海电气，但最终未能如愿；2019年，他又计划向华能出售协鑫新能源51%的控股权，经过近一年的沟通虽交易达成，但内容变更为华能不要控股权，只要电站资产。
如今，协鑫新能源爆发债务危机，在一定程度上也反映了光伏电站投资史上民企主导时代的落幕。
作者：小债看市(ID:little-bond)，本文来源：小债看市 ，原文标题：《“最大光伏民企”5亿美元债违约，民营主导电站投资时代落幕》