当前推升全球通胀的主要因素已经从需求增长切换为供应链瓶颈，通过对全球产能不足、运输能力受挫以及供应链下游库存低位等供应链问题的分析，我们认为劳动力短缺是制约当前全球供应链的关键所在。从疫情角度看，明年下半年全球疫苗接种率或将有较大提升，各国间的差异也将有所收敛。预计2022年下半年全球疫情或可实现常态化，届时劳动力市场缺口将减小，进而推动供应链得到明显改善，同时通胀或可逐步回落至疫情前较为温和的水平。
劳动力短缺成为制约全球供应链修复的关键
当前制约全球供应链修复的因素有很多，包括产能不足、港口效率低下等。究其原因，劳动力短缺是每个因素都绕不开的话题。在经历2020年新冠疫情的冲击以及后续Delta疫情的反复扰动下，全球就业市场仍面临劳动力短缺问题。以美国为例，2018-2019年期间其非农职位空缺率与雇佣率的平均差值在0.7%左右，而今年以来这一差值的中枢已经上升到1.66%，其中7月和8月的数据更是超过2%，表明当前美国就业市场劳动力短缺问题仍然较为严峻。从美国非农就业来看，9月的非农就业总人数较2019年12月水平仍存在约430万左右的劳动力缺口。欧洲方面同样面临劳动力短缺问题，8月，英国失业率为4.5%，高于2019年3.83%的平均水平；欧盟27国失业率为6.8%，略高于2019年6.7%的平均水平。
疫情冲击下，海外更为直接的财政刺激和国家间的边境封锁等原因导致了劳动力参与率较低，进而导致劳动力短缺。据IMF统计，相较于2019Q4，全球2021Q1的劳动力参与率出现了显著下滑，其中年轻人和技能熟练度相对较低的人群劳动参与率下跌明显，同时发展中国家女性的劳动参与率也受到疫情的较大冲击。一方面，高额的财政补贴或导致部分技能熟练度较低的工人不愿再就业，从而导致包括港口运输工人在内的职位缺口扩大，同时部分女性也可能因为在家育儿的需求而放弃就业；另一方面，疫情以来的全球流动性“大放水”导致金融资产收益较高，在一定程度上也会引发部分已接近退休年龄的人群选择提前退休。此外，由于疫情扰动仍在，劳动力的国际流动仍然受限，这也进一步加剧了劳动力的短缺问题。
持续攀升的劳动力成本和工作时长的延长也从侧面印证了劳动力短缺的现状。当前欧美等经济体的劳动力成本不断攀升，美国和英国的劳动力平均周薪分别涨至1073.58美元和580.77英镑，均为近年来最高水平；以德法意为代表的欧盟同样面临劳动力成本快速增加的问题。工作时长方面，美国私人非农企业生产和非管理人员的平均工时从2019年的33.62小时延长至34小时以上，也在一定程度上印证了劳动力紧缺问题。
劳动力短缺导致了哪些供应链瓶颈？
- 产能不足导致供应链上游环节受阻
劳动力的供需矛盾制约了产能修复。据欧央行披露，在其关于“限制欧元区产能因素的问卷调查”中，劳动力短缺成为了受访者选择较多的因素之一，另一个为原材料/设备/空间的短缺。此外，观察以越南和泰国为代表的东盟国家失业率及工业生产情况，发现当前时点其失业率依旧处于高位，同时工业生产同样未恢复到疫情前水平，印证了劳动力短缺对于发达国家和发展中国家的产能修复均产生一定制约。
发达国家与发展中国家的经济修复分化导致全球供需错配，发展中国家经济恢复速度较慢导致供给端承压。发达国家方面，美国和欧元区的制造业PMI从2020年7月后便重回荣枯线以上，且截至目前仍然保持较高景气度。发展中国家方面，以印度和东盟部分成员国为例，发展中国家制造业景气度分化明显，且波动较大。作为全球工业品的主要生产国，发展中国家较为缓慢的产能修复对全球供应链造成一定影响。
- 全球运输能力受挫冲击了供应链的中间环节
劳动力紧缺在交运和仓储行业较为明显，较大的劳动力缺口导致全球运输受挫。以美国为例，2018-2019年交运和仓储行业的平均职位空缺率为4.88%，聘用率为4.08%，二者差值仅0.8%。进入2021年，职位空缺率大幅攀升至7%以上，而聘用率中枢则降至3.86%，劳动力缺口的走阔或使得美国的运输力显著下滑。
高企的运价指数表明全球海运运力不足、劳动力短缺等问题。截至10月25日，波罗的海干散货指数（BDI）录得4257，虽较9月高点有所回落，但2020年以来该指数已经暴涨336.17%。将BDI指数进行拆解，发现2021年以来其增长的主要拉动力来自供给端，从而从侧面印证当前全球海运运力不足、劳动力短缺等问题。
欧美主要港口效率低下加剧了供应链问题。根据Container XChange的定义，集装箱可用性指数（Container Availability Index，CAI值）可用于观察各港口集装箱盈余/短缺情况，若CAI持续数周<0.5，表明该港口面临集装箱短缺问题，持续数周>0.5则表明该港口集装箱较为富余，因此我们可根据CAI持续保持0.5以上判断港口工作效率。具体来看，选取美国的洛杉矶和芝加哥两个港口，2021年第8周后两港口的CAI便超过0.75，其中芝加哥港口的CAI指数更是接近于1；欧洲则选取安特卫普港和汉堡港为例，今年以来两港的CAI指数同样在0.75附近运行。综上来看，当前欧美港口的工作效率低下，大量的集装箱滞留在港口，从而制约了全球供应链的传导。
- 库存持续低位加剧了供应链矛盾
作为供应链的下游环节，批发、零售的低库存使得全球供应链“雪上加霜”。以美国为例，自2020年7月以来，需求的快速回升以及全球产能仍未修复使得其零售商和批发商的库存销售比持续走低，截至2021年8月，零售商和批发商的库存销售比分别录得1.1和1.23，其中零售商的数据已接近1，表明终端消费的旺盛以及持续去库现象。面对本已运转缓慢的全球供应链来说，这无疑是“雪上加霜”。
全球供应链何时可以修复？
推升全球通胀的动力来源已经从需求增长切换为供应链瓶颈，当前供应链问题的关键在于劳动力。当前欧美等经济体正面临较大的通胀压力，9月美国CPI当月同比录得5.4%，欧元区调和CPI录得3.4%，均为近5年来的最高水平。全球劳动力短缺导致供应链中的上游产能受挫，连接各环节的全球运输体系也遭到冲击，叠加下游环节的库存持续去化，全球消费成本或持续抬升，推动全球通胀走高。
当前疫苗接种高度不均衡，发达国家和发展中国家在疫苗接种率上存在较大差距。据世卫组织的统计，当前仅加拿大和法国的疫苗接种率（完全接种）超过了70%，包括英、德在内的主要欧洲经济体和中美日的接种率在60%以上。作为全球产业链的重要组成部分，印度和东盟多国疫苗接种率不足40%。总体来看，发达国家疫苗接种率普遍较高，非洲、南亚和东南亚地区的接种率不容乐观。
2022年下半年全球疫情或可实现常态化，届时劳动力市场缺口将减小，进而推动供应链得到明显改善，同时通胀或可逐步回落到疫情前较为温和的水平。据美国健康指标与评估研究所预测，欧洲地区和北美地区在明年2月能够实现55%和62%的疫苗接种率（完全接种），而东南亚地区当前的疫苗接种率（全部接种）仅为22%，2022年2月疫苗接种率（完全接种）或可以达到47%，与发达经济体仍有一定距离，疫情对发展中经济体的影响或在明年上半年继续持续。明年下半年全球疫苗接种率或将有较大提升，各国间的差异也将有所收敛。预计2022年下半年全球疫情或可实现常态化，届时劳动力市场缺口将减小，进而推动供应链得到明显改善，同时通胀或可逐步回落到疫情前较为温和的水平。
总结
当前全球通胀的驱动因素已经从前期的需求增长切换为供应链瓶颈，劳动短缺或是制约供应链修复的主要原因。具体来看，供应链上游环节呈现出产能不足、中间环节则表现为运输能力受挫，同时下游库存低位进一步加剧了现阶段全球的供应链问题。究其原因，我们发现全球劳动力短缺一方面会制约各经济体产能修复，另一方面也会对全球运力及港口工作效率造成冲击，因此劳动力短缺问题贯穿了供应链的上中下游，也是制约当前全球供应链修复的关键所在。
从疫情角度看，明年下半年全球疫苗接种率或将有较大提升，各国间的差异也将有所收敛。届时，预计全球疫情或可实现常态化，劳动力市场缺口将减小，进而推动供应链得到较大程度修复，同时通胀或可逐步回到疫情前较为温和的水平。结合IHME对于疫苗接种率和明日新增病例的预测，疫情常态化下的全球边境开放或将至少等到明年下半年，短期内全球疫情的风险敞口仍在。受此影响，年内以及明年上半年全球劳动力短缺问题或将延续，由此导致的产能不足、全球运输能力疲弱等供应链问题修复也将较为缓慢。预计明年下半年全球疫情或可实现常态化，随着劳动力缺口逐步收敛，供应链问题或能得到进一步修复，通胀或可逐步回到疫情前较为温和的水平。
本文作者：中信证券明明，来源：明晰笔谈，原文标题：《全球供应链何时可以修复？》