从“春季躁动”到“跨年躁动”！A股最重要的“窗口期”越来越靠前了

1.1 为何“春季躁动”值得关注？

“春季躁动”在A股多数年份均有体现。“春季躁动”通常是指股市在1月-3月之间可能出现阶段性上涨的行情。

以较为宽泛的视角来看，自2010年至今，A股几乎每年均会出现春季躁动行情，其中持续时间最长的一次春季躁动发生在2019年，上涨行情持续了94天，上证指数涨幅达到了31.7%，而持续时间最短的一次发生在2014年，上涨行情共持续31天，上证指数涨幅为6.7%。

“春季躁动”对全年的投资收益影响巨大。不同年份之间的春季躁动的涨幅差异明显，但是考虑到2010年以后，A股市场整体很少出现大起大落的行情，春季躁动对于全年的影响十分明显。

过去12年中，上证指数有9年在“春季躁动”期间的涨幅要高于全年涨幅，如果能把握住该段行情，投资收益将会有明显提高。

 “春季躁动”通常与流动性环境宽松及风险偏好提升有关。一方面，年初时通常流动性环境较为宽松。从2010年以来的降准情况来看，央行16次降准中有8次出现在一季度；金融机构在一季度的新增贷款占全年比率也普遍在30%以上，处于全年的高峰。

另一方面，年初为经济数据的空白期及政策的展望期，在各类投资逻辑及故事短期无法证伪的背景下，市场风险偏好通常会有所提升。在合适的事件催化之下，市场便会迎来“春季躁动”。

1.2 “春季躁动”有逐步提前至“跨年躁动”的趋势

“春季躁动”多启动于元旦及1月政治局会议前后。从启动时间来看，“春季躁动”多于元旦及1月政治局会议前后开启，2010年至2021年的12次“春季躁动”中，有9次均于元旦及1月政治局会议前后启动，剩下3次在12月初及中央经济工作会议之间启动；从结束时间来看，“春季躁动”很少在春节前就终结，而是大概率在3月政治局会议及4月政治局会议之间终结。

“春季躁动”启动的催化剂可分为流动性型与风险偏好型两类。我们可以尝试将“春季躁动”行情的催化剂分为两类。

第一类催化剂通过提高流动性推动行情启动，如2015年2月4日央行宣布降准、2017年1月20日央行首次进行TLF操作等。第二类催化剂通过提振风险偏好推动行情启动，如2012年1月6日温总理在全国金融工作会议提出提振股市信心、2020年12月11日中央经济会议首次提出注重需求侧改革等。

2010年至2021年12次“春季躁动”行情中，流动性型催化剂占主导行情有5次，风险偏好型催化剂占主导行情有6次，还有1次为流动性与风险偏好共同催化的行情（2020年）。

过去12次“春季躁动”中有4次提前启动，均主要与风险偏好大幅抬升有关。

2010年以来，1月以前启动的春季躁动共有2013年、2018年、2020年与2021年四次。2013年提前启动主要受改革预期影响，在12月4日的政治局会议首次提到的“八项规定”催化之下，“春季躁动”行情提前启动；2018年提前启动主要由于前一年12月的中央经济会议提出“坚持以供给侧结构性改革为主线”，在供给侧改革刺激下，行情提前启动，周期与大金融表现突出。

2020年提前启动主要由于2019年底中美关系趋于缓和叠加MSCI的A股扩容第三步正式生效；2021年提前启动主要由于2020年底的中央经济会议首次提出注重需求侧改革。

整体来看，“春季躁动”似乎有逐步提前的趋势。从提前启动的“春季躁动”的分布来看，除了2013年之外，“春季躁动”的提前启动主要分布在近几年。这或许代表着越来越多的投资者开始熟悉并且提前布局“春季效应”，导致了“春季躁动”整体有逐步提前的趋势，并且演化为“跨年躁动”。

1.3 “春季躁动”期间哪些行业表现更好？   

“春季躁动”期间，成长及周期板块表现亮眼。从风格表现来看，成长与周期风格相对消费、金融与稳定风格表现更加优异，平均收益及领涨次数均居于前列。从申万一级行业角度来看，涨幅及取得超额收益概率居前的行业也多属于周期及成长板块。

近几年，消费板块逐渐成为了“春季躁动”的主力。2010年-2013年之间，我国经济增速下台阶之初，市场有较强的稳增长预期，金融及稳增长板块为该阶段的主旋律。

2014年-2015年，在“大众创业，万众创新”及一系列政策刺激下，成长板块表现亮眼。2016年-2018年，随着供给侧改革的持续强化，周期及金融板块再度成为主旋律；2019年至今，在消费升级及业绩稳定增长的背景下，消费板块逐渐成为了主力。

不同板块行业领涨环境有所不同。成长板块对流动性较为敏感，当“春季躁动”由流动性型事件催化启动时（如2010年、2014年及2020年），成长板块常有优异表现；周期板块可以分为价格驱动型（采掘、钢铁等）及稳增长型（建筑建材、房地产等）。

价格驱动型周期板块通常在经济复苏（如2021年）或供给侧改革背景下（如2016年、2018年）表现较好。稳增长型周期板块通常在经济面临下行压力时（如2012年）表现较好；消费板块几乎每年均有一定表现，这与我国经济增长动能逐渐由投资转向消费有关。

板块轮动效应明显，“春季躁动”前期最为关键。根据交易日数量将每年的“春季躁动”平均划分为前期、中期及后期三个阶段，板块存在着明显的轮动效应，初期表现最好的板块从未连续在三个阶段里表现均占优，但是初期表现最好的板块往往是整个“春季躁动”期间表现最好的，12年“春季躁动”中有9年均是如此。

从申万一级行业的角度来看，“春季躁动”前期也最为关键，当年表现最好的5个行业，在行情前期阶段表现往往是最好的。

1.4 今年春季躁动可能将于何时到来？   

预计政策或将前置，春季躁动可能提前启动。由于明年的经济将面临更大的压力，预计政策将有较强的动力，并且可能会较早发力。

预计在年末的中央经济会议及政治局会议上将会出现一定的变化。预计数据层面也将出现一定的变化，例如社融增速将企稳。政策的发力将是未来一段时间市场的支撑，预计明年的春季躁动可能会提前启动。

消费与稳增长板块值得关注。

预计消费的绝对与相对景气均将有所回升。从绝对的角度来说，开放与补贴可能是消费景气上行的基础。今年以来消费景气的压力主要来自于收入的下降与疫情防控对于消费意愿的限制，随着海外与国内的开放，居民的消费意愿有望边际回升，并带来消费板块，尤其是线下消费板块景气的回升。

这些行业或许将是2022年为数不多的绝对景气上行的行业。同时，12月的中央经济会议可能仍会提到需求侧改革，消费板块情绪有望得到提振。

预计2022年，稳增长政策将全面发力，并且成为资本市场中的核心主线之一。从历史的经验来看，稳增长对于经济的支撑作用相对有限，但相关板块在稳增长政策发力期间通常有较好表现。近年来，稳增长的发力更多是对冲经济的下行，但很难让经济重新上行。但对于资本市场而言，稳增长主线仍然非常值得关注。

虽然基建预期弹性有限，但其仍然将是这一轮跨周期调节和稳增长的主要抓手。在隐性债务管理之下，今年专项债大概率将“发完用不完”，这也将成为明年财政发力空间的来源。随着十四五重大项目近期的加速开工，基建投资增速将有所修复，并且有望带动相关板块景气上行。