青岛国资终于“官宣”了对国融证券终止收购的消息。
1月12日，青岛国资旗下的青岛国信发展（集团）有限公司（下称青岛国信）正式发布公告称，“鉴于此次交易的先决条件未能成就，本次收购终止。”
由于这起券商并购案被市场普遍认为定价过高，其最终走向流产并未超出预期，多方信息显示，该起收购在2021年9月、11月先后两次被有关部门表态否决。
作为一家仍有不少于37只存续债券的发行人，青岛国信本应对这一重大资产购买事项进展进行及时披露，但何以滞后数月才公开了上述信息，仍令市场倍感费解。
信风（ID：TradeWind01）多方调查获悉，这一信披“滞后”数月的原因，或与青岛国信更早前已向国融证券控股股东北京长安投资集团有限公司（下称长安投资）预支了4亿元的交易定金有关。
从长安投资的财务变化来看，正是这笔预付款的出现，帮助长安投资完成了向格力电器（000651.SZ）等私募债持有人的提前回售，并让其一度紧绷的资金链得以喘息；此番若成功出售国融证券控制权，本将一举改善长安投资的流动性现状。
但交易价格过高、迁址难度大等多重不利因素，最终没能让这笔交易获得国资部门的许可，客观上也让青岛国信成为了长安投资的“新债权人”。
面对资金链仍旧紧张的长安投资，青岛国信还能否顺利走出长安投资这场“债局”并收回已预支超过一年的巨额定金，无疑面临着更大的不确定性，这或许也是青岛国信将收购终止“官宣”于2022年初的内在隐情。
信披滞后的“连环单”
国融证券收购案走向终止，早在4个月之前已有明确信号。
多位接近青岛国资人士证实，2021年9月青岛国信就已向长安投资发函，告知“由于此次交易未能获得国资部门批准，交割先决条件已无法成就”。
两个月后的2021年11月，当地国资部门再度发函明确对青岛国信收购国融证券一事“不予审批”，更是进一步宣告了此次交易的“告吹”。
但在2021年9月、11月的两个关键时点上，青岛国信均未对收购终止事项进行披露，一直拖到2022年1月12日方才公告，引发了债券市场的诸多质疑。
青岛国信仍然是债券市场中的重要发行人——截至1月13日，青岛国信存续的银行间、交易所债券累计不少于37只，合计余额达430亿元。
“收购国融的事凉了其实之前就已经有传闻了，甚至有了公开消息，但是青岛国信一直没有说明情况也没有澄清。”上海一位固收基金经理表示，“它是直到最近才承认，这确实挺不正常的。”
据信风（ID：TradeWind01）注意到，青岛国信的信息披露滞后现象不止于此，在宣布签署收购协议之时，青岛国信或已存在信披滞后的情形，甚至出现了“合同未签、定金先行”的现象。
公开资料显示，青岛国信最早宣布发起收购国融证券的时间是2021年4月7日，其表示已签署协议，并约定以68.42亿元总金额对国融证券控制权发起收购。
但在青岛国信2021年10月发行的小公募债21青信01（188866.SH）的募集说明书中，披露了截至2020年末的前五大应收账款债务人，其中作为国融证券控股股东的长安投资赫然在列，涉及金额为4亿元，款项性质为“定金”，占上述收购款项总额的5.85%。
这也意味着，早在2020年期间，青岛国信就已将定金款支付给长安投资，而直到4个月后，青岛国资才披露了这一交易事项。
不仅如此，在2021年4月7日的公告中，青岛国信对协议签署日期陈述是颇为模糊的“近期”，并表示相关事宜已经过“内部决策程序”，但“本次交易的先决条件尚未全部成就，因此合同尚未开始履行”，但全文针对2020已向长安投资支付的4亿元定金一事，只字未提。
究竟是青岛国信已于2020年就签署相关协议，直到4个月后才对外披露，还是2021年才签署协议，但2020年就已将定金提前预支，市场仍然不得而知。
“从启动收购到放弃收购，（青岛）国信的披露一直是滞后的。”上述固收基金经理表示，“如果是2020年就已经签署协议并且交了定金了，那么2021年二季度才披露显然有些太晚了；但如果是2021年才签合同，2020年就先把定金付了，那问题就更大了。”
从长安投资的财报来看，青岛国信的定金支付的确更大概率发生在2020年——长安投资母公司2016年至2019年底的货币资金均不超过1亿元，但2020年底却一次性时上升至4.23亿元。
彼时青岛国信或许所不知情的是，在支付4亿元交易定金的那一刻，其已客观上成为长安投资资金链接力赛上的新“接棒者”。
格力的“接棒者”
由于近年来频繁的短债长投，以房地产和股权投资为主业的长安投资已资金链紧张多时，能够维持其资金链正常运作的重要工具，正是其近年来发行的多只私募债。
从2017年起，长安投资先后发行不少于7笔私募债（下称长安债），合计规模达18.82亿元。
在发行早期，广州农商行、首创担保等机构都曾成为长安债的持有人，但伴随着信用市场的持续收缩，相关机构持有人也不断退出。
为了让长安债得到顺利发行与承接，长安投资通过其控股的国融证券开展了一系列关联方自融和结构化发行运作。
在2018年的一次检查中，证监会机构部牵头对国融证券形成的一份现场检查确认书显示，国融证券被发现以资管、投顾产品等方式持有大量长安债，总体量约为8.5亿元。
次年，监管层对信用债市场普遍存在的结构化发债的持续施压，让长安投资陷入了新的资金周转困难。
正在这时，格力电器成为了长安债的新持有人，并成功的为长安投资化解了资金链燃眉之急。
据格力电器财报显示，其2020年6月底仅有的13.61亿元重要债券投资中，多达10.01亿元都投向了长安债，作为A股白电领域的明星龙头企业，重仓一只评级仅为AA级的民企私募债一度让市场瞠目。
格力电器对长安投资的支持不是无偿的，几乎在同时，一笔规模达5亿元的“资金拆借”占款趴在了长安投资的定期报告中，而这笔资金的流向正是格力电器的昔日知名关联方银隆新能源股份有限公司（下称银隆）。
据一位接近长安投资人士透露，这实际上是一个格力电器输血长安投资，进而通过长安投资来输血银隆的复杂交易安排。
但上述输血路径被市场曝光后，格力电器似乎急于撇清这一“瑕疵”。
于是在长安投资的2020年年报中，此前对银隆的5亿元拆借不但得到清除，格力电器持有的6.7亿元长安债也获得了提前兑付与摘牌，格力电器更是在2021年下半年以18.28亿元完成了对银隆的收购和并表，至此无须再以这种曲线模式提供输血。
但是，拿回输血给银隆的5亿元资金拆借，长安投资尚无法满足格力电器的全额兑付要求，截至2021年半年末，格力电器报表中仍然持有“18长安04（150629.SH）”、“18长安03（150588.SH）”两笔、期末账面价值共计3.85亿元的长安债。
不过应于2021年下半年到期的“18 长安 04”、“18 长安 03”最终还是获得了如期兑付。
一位接近长安投资人士指出，2021年下半年兑付格力电器持有的长安债的流动性来源，或正是青岛国信为收购国融证券向其预先支付的4亿元定金。
“长安投资体内的资产基本上是没有什么现金流的，所以一下自拿不出这么多钱来兑付，所以青岛国信的这笔定金，可谓帮长安投资的私募债兑付解了燃眉之急。”
换而言之，向长安投资支付4亿元定金的青岛国信，客观上帮助格力电器实现了从长安债上的“全身而退”，进而成为维续长安投资资金链的新“接棒者”。
长安投资的资金困境并不止于到期的私募债，其还面临着国融证券的IPO对赌压力。
在国融证券2016年的增资扩股中，长安投资曾与多名投资者签订对赌协议，约定国融证券五年内未能获批上市，则长安投资则须对投资者所持有的股份进行回购，涉及本金、利息合计近23亿元。
近年来的业绩下滑及处罚不断下，国融证券IPO希望渺茫，这也导致长安投资面临巨额的对赌履约义务。
在上述接近长安投资人士看来，正是在这一巨大的回购压力面前，长安投资最终决定出售国融证券控制权。
“找到（青岛）国信其实一定程度上就是为了解决当时的对赌后遗症，这也是出售国融证券方案定价如此之高的原因，因为只有较高的定价才能覆盖长安投资对国融证券中小股东的回购义务。”上述接近长安投资人士称，“而且证券牌照是重资产金融牌照，不到万不得已是不会卖的，现在卖券商牌照的不是资金链紧张，就是标的本身存在风险。”
4亿定金退还困境待解
事态如果按照计划推进，长安投资出让国融证券控制权获得的大笔现金本可彻底扭转其如今的流动性问题。
然而国融证券收购案的最终流产，无疑让长安投资陷入新的资金压力。
首当其冲的便是青岛国信先期支付的定金退还问题。
“国融证券的交易黄了，（青岛）国信第一时间想到的肯定是要把定金要回去，因为是监管部门没有批准，属于导致交易没有达成先决条件的不可抗力因素，所以按道理定金是可退的。”上述接近青岛国信人士表示，“4亿元也不是一个小数，就算按照5%的利率算，一年也是2000万的利息，如果不能如期回收，显然容易造成国资流失。”
但对于刚刚完成私募债兑付的长安投资来说，其是否还具有4亿元定金的偿还能力，显然要画上一个问号。
财务数据显示，截至2021年6月底，长安投资母公司口径下的货币资金仅有0.31亿元，远不足以覆盖待退偿的定金金额。
此外，长安投资还有一笔、也是唯一一笔规模1亿元私募债20长安01（167345.SH）将于半年左右时间触发回售到期，该笔债券持有人穿透后的实为长安投资、国融证券员工的集资专户。
在业内看来，或许正是由于该笔定金的退偿困难，导致青岛国信迟迟不愿在2021年年内披露国融证券收购案已经终止的进展。
“如果没有宣布收购终止，那么定金挂在账上怎么都好解释，如果公告终止了，那么年底前应该把定金收回来的，不然交易都黄了，预付定金还趴在年报上怎么都是说不过去的。”上述接近青岛国信人士坦言，“当然并不是说（青岛）国信想给长安（投资）这个定金更久的账期，主要还是长安（投资）拿不出钱。”
这也意味着，青岛国信选择将终止收购国融证券一事定于2022年年初披露，一定程度上有利于其解释对长安投资的预付账款“跨期滞留”在2021年年报中的财务合理性——这或许才是青岛国信披露终止收购出现明显滞后的真实原因。
追加质权能否化险
如果长安投资的资金状况迟迟无法得到改善，青岛国信在收回定金这件事上将面临着较大的不确定性。
“长安投资资金周转能力不足，导致这笔预付账款难以在短时间内收回，有可能超过一年时间还收不回来，甚至还会连续在（青岛）国信的两期年报中出现。”上述接近青岛国信人士称。
“如果按照实质大于形式原则，这笔短期内难以收回的定金规模高达4亿，实际账龄超过1年，客观上已成为青岛国信对长安投资的一种类借贷和融资支持行为了。上述接近长安投资人士评价称。
青岛国信并非“活雷锋”，定金退还账期的延长也不是“无条件”和“纯信用”的。
信风（ID：TradeWind01）调查发现，长安投资全资子公司北京长安置地房地产开发有限公司已将旗下项目公司——安徽长安城房地产开发有限公司（下称安徽长安城）的全部5000万股权质押给了青岛国信，而股权质押设立日期刚好在2021年12月28日。
据了解，安徽长安城系长安投资在安徽省六安市的地产项目公司，其曾在2020年以高达8.92亿元的高价拍得当地六出2020-4号地块并一度成为“地王”。
“质权设置都不可能是凭空产生的，这种情况基本是因为这笔定金在2021年内还不上了，但债权方需要债务方‘给个说法’，所以长安投资把这个项目抵给青岛国信了，以确保长安投资不会赖账。”上述接近长安投资人士称，“按照接近9个亿的拿地成本，打个折正好可以抵4个亿左右。”
尽管长安投资已将旗下房产项目股权质押，但这对于青岛国信来说仍难言“资金安全”，原因在于六安市作为三线城市，房产项目在收益性、资产通用性、流动性上均不具有优势。
“把项目收抵主要也是让长安（投资）给个交代，这个项目对（青岛）国信来说是没有很大价值的，何况它拿地价不便宜，还是三线城市土地，流动性也一般。”上述接近青岛国信人士称“目前拿回定金的希望可能还是有赖于长安投资找到更多的还款来源，要么自身融一笔钱来还掉，要么为国融证券找到新买主，以空间换时间，拿新定金还老定金。”
长安投资还能否获得新的资金周转能力，而青岛国信的4亿元定金又当如何解决，市场正在拭目以待。