历史上美股下跌时 A 股往往同步下跌，但近期海外市场，尤其是欧美股市表现比较疲弱，A股则逆势走出了独立行情。当下，美国通胀尚未见顶并进入加息缩表周期，而国内经济改善可期，A股反弹至今的独立行情能否持续，本周我们尝试对此进行探讨。
一、 不同维度看中美股市相关性
第一，从单日中美股市的表现来看，不具备显著相关性。根据我们对2010年至今A股和美股隔夜同涨同跌的概率的统计，平均水平仅为50%左右。
第二，从年度涨跌幅来看，绝大多数年份A股和美股涨跌表现基本一致，背后或反映全球化趋势下全球经济增长和流动性环境的趋同。
第三，从赛道股表现看，产业逻辑驱动下走势相似，2020年至今中美可对标的新能源车、消费电子、半导体等行业龙头股走势趋同，近期A股反弹则更多是在补涨前期跌幅。
二、历次美股大跌，A股如何反应？
2000年以来，美股共发生过6次大跌（标普500指数跌幅大于15%），背后的原因不尽相同，基本与经济周期、加息周期以及通胀水平、突发的全球性事件相关。而在这6次美股大跌中，迄今为止发生过4轮中美股市走势背离的情形。复盘A股独立行情，均发现期间A股的经济环境均相对温和或复苏、货币政策以“我”为主保持宽松。而在中美对比上，当期掣肘美股的关键因素对A股影响甚微。
三、近期A股独立行情的两个驱动力量 第一是基本面因素，中美经济周期和货币政策的错位。国内5月先后经历了总量上经济数据和信贷数据的回温、稳增长措施加码落地、疫后复工复产修复，国内经济改善可期。反观美国，由于前期疫情影响的节奏不一致及2021年全年较为宽松的货币政策，使得2022年宏观经济上通胀持续高企，货币政策持续收紧，滞胀+紧缩之下出现经济衰退担忧。
第二是资金面因素，外资方面北上资金最近三周净流入近800亿元，国内资金从两融余额来看，A股甚至出现杠杆资金加速入场，场内流动性问题阶段性缓解。海内外流动性环境较此前大幅改善。
四、A股的独立行情可以持续多久？
短期从市场结构来看，当前上证综指处在3300点预期模糊地带，市场分歧较大。目前，估值片段对比来看基本已恢复至疫情前水平，后市指数走向由边际筹码决定，以及更多的确定性验证，如中报业绩等。
从量价来看，此时指数距离半年均线（20220621，MA120,3318.97）咫尺之遥，而大级别的均线指标往往是方向性的信号。历史上来看，突破半年线至重新跌破半年线这段时间，指数绝大多数时候是上涨的，而且即便回落，回撤的空间也不大。
但远期来看，A股要走出更持续的独立行情，取决于全球经济周期的方向性变化。目前来看，不论是全球制造业PMI还是20国PMI同比改善比例，均处于下行期。在经济下行压力凸显的大背景下，海外流动性收紧，中国经济不可避免的受到海外衰退压力的负面冲击。
报告正文
一 4月底以来美股大跌，A股逆势上扬
历史上美股下跌时 A 股往往同步下跌，但近期海外市场，尤其是欧美股市表现比较疲弱。A股则逆势走出了独立行情。中美股市相关性如何？历次美股大跌A股如何反应？本次A股的独立行情又能持续多久？本周我们尝试对此进行探讨。
1.1 不同维度看中美股市相关性
随着A股对外开放程度加大，外盘波动对A股的影响越来越大，尤其是隔夜美股表现对A股市场情绪的影响。但A股与美股的相关性究竟如何，我们应该从不同维度来看。
第一，从单日中美股市的表现来看，没有明显的相关性。根据我们对2010年至今A股和美股隔夜同涨同跌的概率的统计，均值54.4%。反而今年到现在为止，A股和美股隔夜走势同步的概率是处于较高水平的。
第二，从年度涨跌幅来看，绝大多数年份A股和美股涨跌表现是一致的。唯一不同是2015-16年A股“杠杆牛”这一大牛市期间，这说明在较长时间维度下海内外股市大致同步，背后或反映全球化趋势下全球经济增长和流动性环境的趋同。
第三，从赛道股的表现看，产业驱动下走势相似。如新能源车、消费电子、半导体等，尽管同样深受各自宏观环境的影响，但整体走势都是由其背后的产业周期决定的。2020年以来A股的赛道股龙头标涨幅大部分落后与美股同类标的，近期随着A股宏观环境的改善，这些产业驱动下的高景气赛道股反弹更为强势。
1.2 历次美股大跌，A股如何反应？
2000年以来，美股共发生过6次大跌（标普500指数跌幅大于15%），背后的原因不尽相同。我们观察了大跌期间美国所处的经济周期、加息周期以及通胀水平，大致总结以下几点：第一是基本处于经济下行期或经济危机时刻，如2000年互联网泡沫、2008年全球金融危机；第二是加息缩表周期的影响，如2018年缩表、2022年大幅加息；第三则是一些突发事件的冲击，如2011年欧债危机、2020年新冠爆发。
而在这6次美股大跌中，迄今为止发生过4轮中美股市走势背离的情形。复盘A股独立行情，均发现期间A股的经济环境均相对温和或复苏、货币政策则以“我”为主保持宽松。而在中美对比上，当期掣肘美股的关键因素对A股影响甚微。如2000年9月美国通胀相对高位及原油价格高位，而国内则走出“通缩”；2002年上半年美股受需求疲弱影响，而国内各项经济指标大幅上行，2002年实际GDP增速9.1%；2008年金融危机的影响下，A股市场因本身对积极政策的敏感度更高而受一系列利好政策提振显著。
二 A股的独立行情可以持续多久？
目前情况相较前三轮“中涨美跌”，本轮4月27日至今的中美股市涨跌幅之差及持续时间并不算显著。其次，尽管A股的确逆势走出了独立行情，但是从2020年至今的表现对比依然不算出色。
2.1 近期A股独立行情的驱动力量
近期A股独立行情的驱动力量，我们认为主要有两点：
第一是基本面因素，中美经济周期和货币政策的错位。
2020年新冠疫情蔓延，全球各经济体遭遇重创。2020年3月开始，各国普遍启动宽松的货币政策。宏观经济上，中国由于良好的疫情控制，率先经历了复苏反弹，2021年一季度，中国经济出现稍微过热迹象，央行便开始逐步回收流动性，三季度经济增速即快速下滑至4%。进入2022年，国内基本处于通胀下行，经济下行阶段，当下5月先后经历了总量上经济数据和信贷数据的回温、稳增长措施加码落地、疫后复工复产修复，国内经济改善可期。
反观美国，前期疫情影响的节奏不一致及2021年全年较为宽松的货币政策，使得疫情的影响或延缓了其增长斜率。随着二季度通胀见顶破灭，6月FOMC会议美联储宣布加息75bp，为1994年以来最大单次加息幅度，并将于本月进入缩表周期，届时数量型工具的冲击将使流动性持续收紧，滞胀+紧缩之下出现经济衰退担忧。
第二是资金面因素，外资方面北上资金最近三周净流入近800亿元，我们在报告中对近期北上资金大幅净流入的解析中强调MSCI与富时罗素指数季度调整带来的配置力量，近两周周五均有重要指数成分股变更。国内资金从两融余额来看，A股甚至出现杠杆资金加速入，场内流动性问题阶段性缓解，流动性环境较此前大幅改善。
2.2 更持续的独立行情取决于全球经济周期的方向性变化
短期从市场结构来看，当前上证综指处在3300点预期模糊地带，市场分歧较大。截至6月21日收盘，上证综指已在3300点附近震荡5个交易日。从基本面看，目前，估值片段对比来看基本已恢复至疫情前水平，近期反弹较强的分别为汽车、电力设备和有色等高景气行业。后市指数走向由边际筹码决定，以及更多的确定性验证，如中报业绩等。
从量价来看，此时指数距离半年均线（20220621，MA120,3318.97)咫尺之遥，而大级别的均线指标往往是方向性的信号。
历史上来看，突破半年线至重新跌破半年线这段时间，指数绝大多数时候是上涨的，即便回落，回撤的空间也不大，叠加上周券商股行情大涨，某种程度上提供成交量端的支持。
但远期来看，A股要走出更持续的独立行情，最终还是取决于全球经济周期的方向性变化。目前来看，不论是全球制造业PMI还是20国PMI同比改善比例，均处于下行期。在经济下行压力凸显的大背景下，海外流动性收紧，中国经济不可避免的受到海外衰退压力的负面冲击。