公募主动量化观察：小赛道有大未来
2019年以来，公募、私募基金行业均实现快速扩张，数量、规模迭创新高。但大时代下也不乏失意者，其中公募主动量化赛道略显冷落，发展不及其他类型产品。公募主动量化市场现状如何？哪些因素制约其发展？哪些细分赛道存在机会？本文将尝试解答。
公募主动量化产品规模：2022Q2合计605亿元，公募市场占比不及1%
基于公募开放式基金2022年二季报，统计各类型基金规模（剔除货币基金），如下图所示。全市场总规模约为16.4万亿元。其中股票型基金（含普通股票型和偏股混合型）总规模约为3.9万亿元，指数型基金（含被动指数型和指数增强型）总规模约为1.7万亿元，混合型、债券型、FOF、QDII基金总规模分别为2.3、7.8、0.2、0.3万亿元。
基于基金投资理念、管理人背景等信息，筛选出量化基金，进一步分为主动性、指数增强型、被动型、对冲型四类产品。量化基金总规模约为1.8万亿元，占公募市场11.0%。其中被动型量化基金总规模约为1.6万亿元，占公募量化市场86.8%。主动型量化基金总规模仅为604.7亿元，占公募量化市场3.4%，占公募市场0.4%。
公募主动量化风险收益特征：收益、收益风险比相比股基、混基无优势
以2019年7月1日至2022年6月30日为观察区间，统计各类型公募基金产品风险收益特征，如下表。
从风险特征看，主动型量化基金区间年化波动率中位数为20.5%，全市场股票型、混合型基金区间年化波动率中位数分别为24.2%和14.8%。主动量化基金风险水平低于股票型基金，高于混合型基金。
从收益特征看，主动型量化基金区间年化收益率中位数为18.4%，全市场股票型、混合型基金区间年化收益率中位数分别为26.4%和18.2%。主动量化基金收益水平低于股票型基金，与混合型基金基本持平。
从夏普比率看，主动型量化基金区间夏普比率中位数为0.9，低于全市场股票型基金（1.1）和混合型基金（1.2），收益风险比相对较低。
客观地说，过去3年，无论是收益水平还是收益风险比，主动型量化基金整体相比股票型、混合型基金没有显著优势。尽管有一批优秀的量化管理人取得了不逊于非量化产品的出色业绩，但投资人对公募量化的整体印象不易改变。
对公募主动量化基金与近三年其他热门产品做对比分析，如下表。
公募主动量化产品观察：截至2022年7月共168只基金，内部差异大
下面具体分析现有公募主动量化产品。分析对象为2019年8月1日已成立，2022年7月29日未到期的初始基金，筛选得到168只基金。其中普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、偏债混合型基金数量分别为43、52、64、10只。2022Q2规模最大44.8亿元，最小0.01亿元，均值3.6亿元，中位数1.4亿元。
以2019年8月1日至2022年7月29日为观察区间，统计主动量化基金收益风险特征。
观察知，主动量化基金业绩表现内部差异较大，年化收益率最低-5.5%，最高46.9%，年化波动率最低3.4%，最高34.2%。全部主动量化基金合并分析可能欠妥，下面对股票型（含普通股票型和偏股混合型）、灵活配置型和偏债混合型三类基金分别进行分析。
股票型主动量化基金：超过半数产品定位为类沪深300或中证500指增
量化选股的主流体系是多因子框架，以获取相对基准的超额收益为目标，构建组合时会控制相对基准的风险暴露，代表性产品形式是指数增强型基金，通常约束相对基准指数年化跟踪误差在8%范围内。
对于主动量化基金，尽管基金合同中没有明确的跟踪误差要求，但由于方法论未脱离多因子框架，较多产品仍然有隐性的跟踪误差约束。部分基金公司也会将主动量化基金定位为“类沪深300指增”、“类中证500指增”。
统计95只股票型主动量化基金相对沪深300和中证500指数年化跟踪误差，如下图所示。观察知，图表左下方存在两簇点，分别代表相对沪深300低偏离（左侧红色）和相对中证500低偏离（下侧黄色）。
根据相对沪深300和中证500跟踪误差，将股票型主动量化基金分为如下四类：
1.类沪深300指增：相对沪深300年化跟踪误差低于9%；共32只产品。
2.类中证500指增：相对中证500年化跟踪误差低于9%；共17只产品。
3.中偏离：相对沪深300和中证500年化跟踪误差至少一项低于15%；共35只产品。
4.高偏离：相对沪深300和中证500年化跟踪误差两项均高于15%；共11只产品。
可以看出，超过半数产品定位为类沪深300或中证500指增，业绩指标中位数如下表。
类指数增强基金剖析：高跟踪误差换取高夏普比和低回撤，投资体验更好
“类”指数增强基金和“正牌”指数增强基金有何差异？对比32只存续满3年的沪深300指数增强基金，以及前述32只类沪深300指数增强基金。类沪深300指数增强基金夏普比率更高，最大回撤更低，如下图。
类沪深300指数增强基金信息比率更低，年化跟踪误差更大，如下图。
详细业绩指标对比如下表。类指数增强基金以更高跟踪误差为代价，换取更高夏普比和更低回撤。从量化产品设计角度看，指数增强基金设置明确的比较基准，通过信息比率指标能客观反映管理人超额收益水平。但对于投资者（尤其是个人投资者），往往从绝对收益角度出发选择产品，年化收益率、夏普比率、最大回撤等指标反而更重要，类指数增强基金投资体验可能更好。
类中证500指数增强基金：夏普比率和回撤控制同样优于中证500指增
统计17只类中证500指数增强基金业绩指标，分别以夏普比率、最大回撤、Calmar比率为排序依据。对比24只中证500指数增强基金与17只类中证500指数增强基金，结论与前述沪深300产品一致：类中证500指数增强基金跟踪误差更高，信息比率更低，
但是夏普比率更高，回撤更小，对绝对收益导向的投资人来说，投资体验可能更好。
中高偏离股票型主动量化基金：靠前产品以行业主题型为主且规模相对大
分别统计35/11只中/高偏离股票型主动量化基金业绩指标，分别以夏普比率、最大回撤、Calmar比率为排序依据，筛选前3名基金。高偏离基金排名前列产品以行业主题型为主，如近3年高景气的环保、新能源、食饮等行业，且规模在主动量化基金中相对较大，显示出投资者对行业主题特征鲜明产品的需求。
灵活配置型主动量化基金：多数高仓位运作，低仓位产品回撤控制好
灵活配置型基金的股票投资比例限制一般在0-95%，股票仓位弹性大。统计64只灵活配置型主动量化基金2019Q3至2022Q2股票仓位均值及标准差，如下图。
根据股票仓位均值及标准差，将灵活配置型主动量化基金分为如下四类：
1.低仓位+择时：股票仓位均值低于60%，标准差大于10%；共9只产品。
2.中高仓位+择时：股票仓位均值超过60%，标准差大于10%；共14只产品。
3.中等仓位+不择时：股票仓位均值介于60%-80%，标准差小于10%；共1只产品。
4.高仓位+不择时：股票仓位均值超过80%，标准差小于10%；共40只产品。
四类灵活配置型主动量化基金业绩指标如上表。大部分产品采取高仓位运作。低仓位+择时类别夏普比率高，回撤控制较好。中高仓位+择时类别夏普比率低，回撤较大。由此可见，对于灵活配置型主动量化基金，择时并不一定能直接提升业绩，取决于管理人择时能力。
总结和展望
公募主动量化市场现状如何？
截至2022Q2，主动型量化基金总规模为604.7亿元，占公募量化市场3.4%，占公募市场0.4%。2019年7月至2022年6月，主动型量化基金区间年化收益率中位数18.4%，低于全市场股票型基金（26.4%），与混合型基金（18.2%）基本持平。过去3年，无论是收益水平还是收益风险比，主动型量化基金整体相比股基、混基没有显著优势。
哪些因素制约公募主动量化发展？
1.对比公募指数基金：机构配置需求叠加市场有效性提升预期，催生公募指数基金大发展；主动量化本质仍是博弈市场存量Alpha，容量有限，机构配置需求低。
2.对比公募主动管理型基金：主动管理型基金持股集中，风险暴露高，业绩弹性大；量化基金持股分散，控制相对基准风险暴露，结构性行情中反而成为劣势。
3.对比私募量化基金：私募量化基金投资限制少，投资品种/手段灵活，交易费率低，激励机制相对好；公募量化基金存在投资品种、交易频率/方向/费率等因素限制。
公募主动量化哪些细分赛道存在机会？
1.类指数增强基金：相比“正牌”指数增强基金，类指数增强基金以更高跟踪误差为代价，换取更高夏普比和更低回撤。从量化产品设计角度看，指数增强基金设置明确的比较基准，通过信息比率指标能客观反映管理人超额收益水平。但对于投资者（尤其是个人投资者），往往从绝对收益角度出发选择产品，年化收益率、夏普比率、最大回撤等指标反而更重要，类指数增强基金投资体验可能更好。
2.行业主题型基金：近3年股票型主动量化基金收益排名前列产品以行业主题型为主，如高景气的环保、新能源、食饮等行业，且规模在主动量化基金中相对较大，显示出投资者对行业主题特征鲜明产品的需求。
3.固收+基金：近3年多数偏债混合型主动量化产品收益位于固收+基金前列。固收+产品追求绝对收益，相比相对排名导向的产品更注重风险管理。量化投资的强项之一正是对风险的控制，有效的量化择时模型能弱化权益部分下行风险，构建差异化的固收+产品。相比博弈Alpha，Beta管理类量化产品具有更广阔的发展空间。
本文作者：林晓明、何康，来源：华泰证券，原文标题：《华泰 | 公募主动量化观察：小赛道有大未来》