在新能源受到资本热捧的当下，旧能源的代表——煤炭——还存在多少投资价值？
去年下半年，在超预期上半年业绩爆发催化下，A股市场煤炭板块进入了一段上行期，多家企业表示，煤炭市场需求依旧旺盛，推动价格上涨，乃至业绩高增。
不过，九月之后，煤炭板块自顶端回落，进入了长达半年的波动调整期。
信达证券能源行业分析师左前明及电力公用行业首席分析师李春驰在1月10日的报告《从重置成本角度看煤炭价值修复空间》中指出，总体看，煤炭板块当前估值依旧较低，估值修复程度不足：
自2021年初至2022年末，申万煤炭板块上涨54.88%，跑赢沪深300，实现超额收益 80.59%。但截至2022年末，申万煤炭板块 PE（TTM）为 6.31x，处于 3 年历史 PE 的 0.14%分位；PB为 1.30x，处于 3 年历史 PB 的 44.21%分位。
分析师指出，随着国内外煤炭价格持续上涨，煤炭行业步入景气周期。这种景气也显示在一级市场的并购估值中：
陕西煤业以143.16亿元现金收购彬长矿业99.56%股权，彬长矿业100%股权的交易估值为143.79亿元。……彬长矿业的收购估值为8.04倍PE和1.45倍PB，高于申万煤炭行业2022年末的6.31倍PE和1.3倍PB。
中国神华以99.65亿元现金收购都城伟业所持锦界能源30%股权，本次收购后中国神华对锦界能源的持股比例由70%增至100%。锦界能源是煤电一体化综合能源企业……本次转让估值分别为5.89倍PE和2.22倍 PB。截至2022年末，收购锦界能源的PE估值略低于申万煤炭行业的6.31倍PE，而PB估值远高于申万煤炭行业的1.3倍PB。
据此，信达证券认为，一二级市场对煤炭企业的估值存在较大差异，倒挂严重，应当从重置成本角度评估煤企内在价值。
采矿权：供给收紧，价格攀升
分析师认为，煤炭企业资产的真实价值已明显高出账面价值，其中之一反映在采矿权攀升，账面价值难以进行调整。
受供给侧改革影响，煤炭行业供给紧张，采矿权价格上升。2016年2月，国务院印发《关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，该《意见》提出工作目标：“从2016年开始，用3至5年的时间，退出煤炭产能5亿吨左右、减量重组5亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能，适度减少煤矿数量，煤炭行业过剩产能得到有效化解，市场供需基本平衡，产业结构得到优化，转型升级取得实质性进展。”我国煤炭行业进入了供给侧改革的新时期。
在供给侧改革的过程中，我国不断淘汰落后产能，严格控制新产能审批。随着近年煤炭消费需求的转暖，由供给侧改革导致的煤炭供给不足问题突显，煤炭价格维持高位，连同采矿权价格也水涨船高，采矿权的重置成本明显上升。
另一方面，2017年推行的矿业权出让制度改革，也导致了采矿权价格上升：
2017年6月中办国办印发的《矿业权出让制度改革方案》，要求以招标拍卖挂牌方式为主，全面推进矿业权竞争出让，严格限制矿业权协议出让。为贯彻落实《改革方案》，原国土资源部选取山西、福建、江西、湖北、贵州、新疆6个省区开展矿业权出让制度改革试点。
2019年12月，自然资源部在总结改革试点经验的基础上，印发了《自然资源部关于推进矿产资源管理改革若干事项的意见（试行）》，至此全面推进矿业权竞争性出让的工作格局已经形成。随着矿业权出让制度改革的全面落地，矿业权一级市场形成了以竞争性出让为主的格局，导致矿业权价款相比之前出现明显上升。
分析师指出，在以上两个因素的影响下，煤炭企业采矿平均价从2017年的3.15 元/吨上涨至2022年的9.35元/吨。采矿权价款持续上涨，而采矿权的账面值不断摊销，其真实价值已经远超账面价值，因此有必要对采矿权进行重置成本反映其真实价值。
建矿成本
分析师认为，供给侧改革推进之余，我国煤炭行业内标准和政策也在不断完善，推高建矿成本，导致账面价值偏差。
煤矿建设定额标准提高，导致建矿成本上升。2022年，关于《煤炭建设工程计价标准（2015 基价）及相关规定》的新一轮修编工作已经开启，煤炭建设定额标准越来越完善。 随着煤炭建设工程定额标准的不断完善，以及行业整体的建设标准和验收要求的提高，矿建工程、土建工程、安装工程和设备器具购置等各方面的成本均有所增加，致使新建矿井的整体投资金额大幅增加。
受产能置换政策影响，新建煤矿需购置产能置换指标，建矿成本上涨。2016 年以来国家发改委及能源局等部门多次发布关于实施煤炭产能置换的相关通知，要求淘汰落后产能减量置换先进产能，以优化产能结构。为了产能置换指标能够顺利交易，国家发改委又在 2016 年10 月发布《关于做好煤炭产能置换指标交易服务有关工作的通知》，规范产能置换指标交易市场。
自此，新建煤矿项目需要购置产能置换指标，新建矿井所需的投资金额也随之上涨。
受上述煤矿建设定额标准提高和产能置换政策等多重因素的影响，近年来新建矿井所需的吨产能投资金额呈上升趋势：
全国来看，吨产能投资金额由2012 年的 299 元/吨上涨至 2022 年的 1088 元/吨；从晋陕蒙新地区来看，各地区吨产能投资金额均呈现上升趋势。
信达证券认为，随着吨产能投资金额的上涨，以及煤矿资产不断的折旧，新建矿井的成本已远高于财务报表中的煤矿账面价值，因此有必要对其煤矿资产进行重置，以反映其真实价值。