核心观点
4月20日，中国人民银行召开新闻发布会，就2023年一季度金融统计数据有关情况答记者问。从中我们注意到几个要点：受政策鼓励、基本面修复及低息环境等因素推动，一季度信贷总量高增、结构改善；我国不存在长期通缩或通胀基础；后续货币政策要“精准有力”，结构性政策工具“有进有退”。
总体来看，预计未来信贷增长依然维持较高的景气度，但增速较一季度将会有所放缓；对于债市，中长期仍具备配置价值，但宽信用态势延续以及货币政策力度适度回摆的背景下，长端利率短期可能会维持弱势震荡调整的格局。
4月20日，中国人民银行召开新闻发布会，就2023年一季度金融统计数据有关情况答记者问。从中我们注意到几个要点：
信贷“开门红”顺利收官：信贷总量自开年后连续三个月保持同比高增态势，结构上呈现出企业端持续高增、居民端边际改善的特点。从贷款具体投向来看，制造业中长期贷款保持较高的增长水平，不含房地产业的服务业中长期贷款增速继续加快。信贷高增有三重驱动力，其一，政策积极鼓励信贷投放，国有大行积极发挥带头作用，部分银行为响应指导，也加速开启储备项目。其二，经济修复稳步推进，实体部门融资需求抬升。其三，贷款利率降至历史地位，低息环境进一步抬升居民和企业的融资意愿。
我国不存在长期通胀或退缩的基础：3月，CPI同比延续回踩而环比降幅收窄，PPI环比持平而同比延续低位运行。央行指出，经济基本面和高基数等因素使得近期物价有所回落。考虑到二季度通常是猪肉需求旺季，且出行、旅游等接触型服务业或存在更高的修复弹性，非食品项通胀与核心通胀环比或将转正，我国不存在长期通缩或通胀的基础，全年CPI可能呈U形走势。
货币政策强调“精准有力”：货币政策对于信贷的目标从 “总量有效增长”转变为“合理增长、节奏平稳”，在追求融资提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融风险。同时，4月央行小幅增量续做MLF，反映出流动性环境缓解后货币政策寻求稳健和平衡。另外，结构性货币政策工具在完成政策目标后会平稳有序退出，且未来将更多关注扩大内需、改革创新和防范化解风险等经济重要领域，力度较疫情期间或将有所回调。
后市展望：一季度经济复苏节奏超预期，在基本面改善以及企业和居民预期好转的背景下，信贷及社融的增长将由依靠外部的政策刺激转向依靠实体内生的融资需求，预计信贷增长依然维持较高的景气度，但增速较一季度将会有所放缓。对于债市而言，中长期来看，国债依然具备配置价值。但是短期内，在信贷景气度延续的背景下，如果货币政策缺乏进一步宽松操作，债市可能存在弱势调整的倾向，利率或将震荡运行。
风险提示：央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧；人民币汇率超预期变化。
4月20日，中国人民银行召开新闻发布会，就2023年一季度金融统计数据有关情况答记者问。央行调查统计司司长、新闻发言人阮健弘与货币政策司司长邹澜出席发布会并就信贷增长、通胀情况、货币政策方向等热点问题给予回答，从中我们总结了以下几大要点。
信贷“开门红”顺利收官
- 一季度信贷总量高增结构优化
信贷总量自开年后连续三个月保持同比高增的态势，结构上呈现出企业端持续高增、居民端边际改善的特点。一季度累计新增人民币贷款10.6万亿元，不仅较去年同比大幅多增2.27万亿元，同时也成为了有史以来信贷总量增量最高的季度。
结构上，一季度新增企业中长期贷款6.68万亿元，构成了信贷高增的核心动力。而前期表现相对低迷的居民融资也出现边际改善，疫后消费修复驱动居民短端融资需求逐步修复，居民部门新增短期贷款7653亿元，同比多增5710亿元。
而地产市场的向暖也推动居民储蓄逐步回流，对中长期贷款的融资需求小幅回升，2023Q1居民部门最终实现新增中长期贷款9442亿元。此外，票据融资减少9803亿元，显示金融机构票据冲量行为减少，也侧面反映一季度信贷修复的成色。
从贷款具体投向来看，制造业中长期贷款保持较高的增长水平，不含房地产业的服务业中长期贷款增速继续加快。阮健弘指出，具体来看：3月末制造业中长期贷款同比增长41.2%，比上月末和上年末分别高0.6和4.5个百分点，比全部产业中长期贷款增速要高23.6个百分点。
一季度新增1.3万亿元，同比多增6237亿元。3月末，高技术制造业中长期贷款余额同比增长42.5%，比上月末低2.5个百分点，比上年末高5.2个百分点。一季度新增2728亿元，同比多增1339亿元。基础设施行业中长期贷款增速继续提升。3月末，基础设施行业中长期贷款增长15.2%，比上月末和上年同期分别高0.4和2.2个百分点。一季度新增2.16万亿元，同比多增7771亿元。3月末，服务业（不含房地产业）中长期贷款增长16.1%，比上月末和上年末分别高0.3和2.6个百分点。一季度新增3.07万亿元，同比多增1.04万亿元。房地产业中长期贷款增速呈上升态势。3月末，房地产业中长期贷款增长6.4%，比上月末和上年末分别高0.7和2.4个百分点。
- 信贷高增的三重驱动力
其一，政策积极鼓励信贷投放，国有大行积极发挥带头作用，部分银行为响应指导，也加速开启储备项目。近年来，央行与银保监会持续号召金融机构合理把握信贷投放节奏并适度靠前发力，上半年信贷投放规模占全年规模的比重持续上升。国有大行作为承担更多宏观社会责任的载体，在信贷投放工作中往往发挥着带头作用。
截至2023年2月，全国四家大型银行信贷投放规模为3万亿元，十分接近2022年一季度3.3万亿元的投放规模。在大型银行带头之下，部分股份银行及中小银行也开始围绕“稳增长”主线，结合普惠、绿色、基建、制造业等重点领域，加速启动一系列储备项目。截至2023年3月，银行贷款审批指数为57.70%，自2022年以来维持在较高水平，反映了银行业在政策指导下于信贷供给端发挥的活跃作用。
其二，经济修复稳步推进，实体部门融资需求抬升。疫情管控放开利好消费场景的修复，推动各类消费数据开年以来即显示出较为强劲的复苏态势，同时企业对生产经营活动的预期也出现明显修复，体现为1-3月各项PMI数据恢复至荣枯线上方。近日，中国公布一季度GDP数据，GDP季调环比上涨2.20%，同比上涨4.50%，总量数据的显著改善为复苏成色最终定调。伴随经济修复的稳步推进，实体部门融资需求也持续提升，表现在企业中长贷的持续发力。
其三，贷款利率降至历史低位，低息环境进一步抬升居民和企业的融资意愿。2022年以来，央行通过降息、降准等工具引导贷款利率降低以刺激需求。阮健弘表示，贷款市场利率改革效能持续释放，3月份新发放的企业贷款加权平均利率为3.96%，比上年同期低29个基点；新发放的普惠小微企业贷款利率为4.42%，比上月和上年同期分别低11和41个基点。
此外，一季度是银行信贷投放的传统旺季，加之当前政策鼓励银行积极放贷、业务部门也面临优化业绩的压力，因此多数银行会通过推出各类优惠活动来吸引潜在用户，新发贷款利率进一步降低。根据澎湃新闻报道，银行打响了消费贷“价格战”，部分银行最低利率降到3.2%。
需要注意的是，银行向客户提供低息贷款和高息存款，客观上也为金融市场中资金空转的违规操作提供了投机空间，部分机构和企业可能以较低成本向银行进行贷款融资，而后直接投资于其他大额存单或结构性存款等产品，享受套利收益。
我国不存在长期通胀或退缩的基础
3月CPI同比延续回踩而环比降幅收窄，PPI环比持平而同比延续低位运行。3 月 CPI 同比上涨 0.7%，涨幅较2月回落0.3%，环比下降0.3%，降幅较2月收窄0.2%，主要受到消费弱复苏以及猪肉、鲜菜等食品项价格走低的影响。
其中，猪肉、蔬菜延续降价带动食品项CPI 环比下跌，降幅较2月缩小0.6pct；而出行需求回暖、换季服装上市，非食品项CPI环比由2月的下降0.2%转为持平，同比涨幅回落。此外，上游开工情绪延续好转但国际油价延续低位震荡，PPI同比延续低位运行，环比持平。
我国不存在长期通胀或退缩的基础，全年CPI可能呈U形走势。针对通胀数据下滑，邹澜表示，经济基本面和高基数等因素使得近期物价有所回落。一方面，供给能力较强，特别是“菜篮子”、“米袋子”供给充足；另一方面，需求恢复较慢，疫情伤痕效应尚未消退，消费意愿尤其是大宗消费需求回升需要时间。
展望未来，我们认为，4月初猪价下行斜率放缓，而二季度通常是猪肉需求旺季，猪肉供需失衡或有望得到缓解；不过，随着气温逐步回升，而春季蔬菜供给充足，蔬菜价格仍在季节性下行通道，预计未来食品项的通胀压力依然较小。
扩内需目标下不排除增量促消费政策落地的可能性，而出行、旅游等接触型服务业或存在更高的修复弹性，非食品项通胀与核心通胀环比或将转正。总体来看，我国不存在长期通缩或通胀的基础，全年CPI可能呈U形走势。
货币政策强调“精准有力”
- 稳健的货币政策，坚持以我为主、稳字当头
货币政策对于信贷的目标从 “总量有效增长”转变为“合理增长、节奏平稳”，在追求融资提振的同时，也注重防范市场过热带来的金融风险。邹澜在答记者问时表示，下一步人民银行将继续实施稳健的货币政策，坚持以我为主、稳字当头。此外，中国人民银行货币政策委员会一季度例会对于信贷增长的表述从“保持信贷总量有效增长”转变为“保持信贷合理增长、节奏平稳”。这意味着央行更多关注信贷强势增长是否会引起“大水漫灌”与经济过热，在满足广义流动性供需匹配的前提下，稳健政策基调中宽信用政策支持力度可能会有所回摆。
MLF小幅增量续做，流动性环境缓解后货币政策寻求稳健和平衡。央行4月开展1700亿元中期借贷便利（MLF）操作，同日1500亿元MLF到期，相当于小幅超额续作200亿元。本次资金净投放是2019年8月以来超额续作规模的最小值，与其他月份超千亿的净投放规模形成鲜明对比，反映出流动性环境缓解后货币政策寻求稳健和平衡。
- 结构性工具“有进有退”
结构性货币政策工具退出是平稳有序的，未来更多关注扩大内需、改革创新和防范化解风险等经济重要领域，力度较疫情期间或将有所回调。邹澜透露，截至3月末，结构性货币政策工具共有17项，余额约6.8万亿元，有效引导了金融机构合理投放贷款，促进金融资源向重大领域和薄弱环节倾斜。
多数的结构性工具是阶段性工具，设立时都有明确的实施期限。在实施期结束时，如果经济运行的主要矛盾已经发生变化，或者商业银行服务意愿和能力已经有效提升，结构性工具完成了政策目标，就会按期及时退出。
此前货政一季度例会对于结构性工具，删去“做加法”的同时强调“聚焦重点、合理适度、有进有退”，“聚焦重点”意味着宏观政策更多关注扩大内需、改革创新和防范化解风险等经济重要领域，“合理适度”表明政策力度较疫情期间将有所回调。我们认为未来再贷款、再贴现等长期性工具还将延续，叠加仍在实施期的阶段性工具，为普惠金融、科技创新、绿色发展等重点领域和薄弱环节提供持续的支持。
后市展望
随着基本面好转，信贷以及社融的增长将由依靠外部的政策刺激转向依靠实体内生的融资需求。一季度经济复苏节奏超预期，在基本面改善以及企业和居民预期好转的背景下，实体融资需求也得到明显提振，2023年一季度不同规模企业贷款融资需求指数均显著提高，基本恢复至去年同期的水平。
此外，中国人民银行城镇储户问卷调查显示，今年一季度倾向于“更多消费”的居民占23.2%，比上季度提高了0.5个百分点，预计随着需求的恢复，居民就业和收入的持续改善，住户信贷需求也将稳步回升。
参考近期票据利率走势，预计信贷增长依然维持较高的景气度，但增速较一季度将会有所放缓，考虑基数影响，4月仍将保持同比多增的态势。从近期的票据利率走势来看，也能侧面佐证我们的判断。4月月初票据利率明显下滑，但近期走势趋于平缓。
我们认为，月初票据利率下行属于交易驱动下的市场自然调整， 3月末大行集中抛压致使票价大幅上行，1M利率上行至4%，较同期限NCD利率高约160bp，票据资产性价比较为突出。由于季初月份信贷额度较为宽松，且票据利率位于较高水平，因此部分银行或非银机构进场收票，导致月初票据利率出现大幅回落。而月中票据利率趋于稳定或预示调整到位，4月信贷投放景气度依然较好，但是很难达到一季度的增速。
对于债市而言，宽信用态势延续以及货币政策力度适度回摆，长端利率短期可能会维持弱势震荡调整的格局。总体而言，考虑到二季度后信贷增速较一季度将会放缓，经济修复存在结构上的分化，货币政策也不具备转向紧缩的基础，因此中长期来看，国债依然具备配置价值。
但是近期经济金融数据均证明经济修复成色较好，带动市场预期上修，而货币政策力度可能会适度回摆。因此短期内，在信贷景气度延续的背景下，如果缺乏进一步宽松操作，债市可能存在弱势调整的倾向，利率或将震荡运行。
风险提示
央行货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流动性过快收紧，人民币汇率超预期变化。
本文作者：中信证券明明，来源：明晰笔谈，原文标题：《央行答记者问释放了什么信号？》
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