不是英伟达、却贵比英伟达!Arm值520亿美元吗?

孙正义的盘,你敢接吗?

520亿美元估值的Arm,你敢接吗?

9月5日周二,Arm向监管机构提交的IPO申请文件显示,Arm每股ADS定价在47-51美元之间,总计发行9550万股ADS,这也意味着,按照这一价格区间的中位数计算,Arm的估值约为520亿美元。

软银更是向持怀疑态度的分析师和投资者们传达了一个明确的信息——在将专利费提高约40%后,Arm的收入将在未来几年飞速增长。

软银近期从其愿景基金手中收购未直接持有的Arm的股份时,对Arm的估值为640亿美元,尽管估值未能如孙正义所愿,但Arm依然是今年芯片行业的“香饽饽”,也将成为今年全球规模最大的IPO,且这一目标估值仍表明市场对Arm的前景相当乐观,在费城半导体指数成分股公司的市值中处于中游位置

但不少基分析师对软银的乐观预期并不买账,认为Arm500亿美元的估值可能高了,Arm不是英伟达,从某些角度来看Arm几乎和英伟达一样贵,但其业务增长的速度和幅度、营收和市盈率都很难支撑起孙正义的愿景,也很难支撑起520亿美元的估值。

若以IPO指导价区间的中点定价,Arm的市销率为18倍左右,而在费城半导体指数成分股中只有英伟达的市销率高于这一水平。

分析师们认为,苹果、谷歌、英伟达、三星、英特尔和台积电等10家公司同意成为此次发行的基石投资者,其根本原因在于,避免Arm被其他基石投资者收购。而保护Arm的行业中立地位也意味着,上市后,股东结构可能会变为各方势力相互对峙,造成难以决定最终控制权的局面。

而Arm也将未来押注在蓬勃发展的AI市场的“算力竞赛”上,但分析师认为,Arm处在AI大势的边缘地带,或许未来也无法成为核心玩家。且ARM的投资回报周期掌握在别的玩家手里,而这样或许也会让干涸已久的IPO市场中,那些“急功近利”的投资者忍不了,也等不了。

软银:营收将加速

媒体援引知情人士消息称,上个月Arm在英国剑桥告诉投行分析师,在使用新版本芯片技术后,Arm将把对智能手机公司的收取的专利费提高约40%,会使他们收入将在未来几年加速增长。

Arm高管告诉分析师,随着技术的改进,它已经能够收取更高的特许权使用费,从约2.3%升至3.2%。知情人士称,Arm已根据签订合同,并确定了截至2026财年80%以上的专利费收入,收入增长将有进一步推动其利润增长。

据高盛和杰富瑞的预测,截至2026财年,Arm的销售额将超过40亿美元,较2023财年增长超56%:

专利费的增长将帮助Arm营收增速恢复到与 2022 财年类似,2022财年的营收较上一年同比上涨了33%。

媒体称,该预测是在3月份进行的,而在IPO未公布前,这些预测都是保密的。

AB Bernstein高级分析师Sara Russo接受媒体采访时表示,Arm似乎对新版本芯片架构很有信心,认为新版本芯片会带来更好的安全性和计算性能,会让营收重回快速增长的轨道。

Arm营收压力越来越大

但不少投资者似乎并不相信Arm对其营收的乐观预期。

根据软银集团发布的财报,因为智能手机需求放缓等不利因素,截至6月30日的最新财季,Arm季度收入同比下降2.5%至6.75亿美元,净利润同比减少超过50%,降至1.05亿美元。

在截至6月的2023财年,Arm的营收略低于27亿美元,若按这一指标衡量,Arm的营收仅能排在费城半导体指数成分股公司中的末尾。

因此有分析师指出,Arm这一处于中等的市值让其相对于美满电子(Marvell Technology Group)、格芯半导体(GlobalFoundries Inc.)和安森美半导体(Onsemi )等众多芯片公司产生了溢价,上述3家公司的营收远高于Arm。

从收入构成来看,Arm的赚钱模式主要有两种:一种是通过许可证赚钱(占比总收入为40%);另一个则是利用专利使用费赚钱(占比总收入60%)。

其中,专利使用费作为Arm最赚钱的业务,定价却不高,这也是其市场占有率高达99%,收入和利润规模却不是特别大的重要原因。2022年使用Arm技术的芯片总价值达989亿美元,占了近一半市场份额。但 Arm 的利润只有16.8 亿美元的 ,占芯片价值的 1.7%。

与此同时,Arm这种“不寻常”的收入模式也分散了AI带来的红利。且这种商业模式的运营成本也不低:在截至今年3月的最近一个财年中,研发费用与Arm年收入之比为42%。这与费城半导体指数中的芯片公司相比处在高位,后者的这一平均比例约为16%。

但分析师指出,对于追逐AI的浪潮这而增加的研发支出,投资者可能不以为意。

Arm的业务的本质,也意味着现在的投资需要数年时间才能获得回报,在500亿美元的估值下,Arm的投资者可能没有这样的耐心

ARM通常专注于那些被验证过具有潜力的商业产品研发,但从头脑中有一个设计创意到能出售给被授权方的程序代码,其投资回报周期,其实是掌握在别的玩家手里,通常ARM需要八年的时间才能完成:

如果再把类似亚马逊这种云计算厂商的研发周期、台积电这种芯片代工方的生产周期,以及各云计算巨头数据中心里旧芯片的更换周期都考虑在内的话,即便ARM已拿到AI的入场券,成为玩家之一,也无法成为核心玩家。

Arm成不了核心玩家?

分析师指出,自软银收购以来,Arm“错过了很多机会”,未来或许也只能坐在擂台外缘,无法成为核心玩家。

ARM把自己上市后的高增长点,押注在蓬勃发展的AI市场上的“算力竞赛”上,称自动驾驶汽车等人工智能的,可能意味着对采用Arm设计的芯片的需求增加。Arm招股说明书称:“Arm将成为人工智能带来转型后的核心公司。”

去年接任Arm CEO的雷内·哈斯(Rene Haas)也正将目光投向更先进的计算,特别是用于数据中心和人工智能应用的芯片:

我们认为,如果我们将投资推进到一些特定的指令中,例如SME和SVE——这些是超大规模器上特定工作负载的矢量扩展——我们可以在超大规模服务器市场方面做一些大事。

但ARM自己也坦承,自家架构的CPU芯片并不最适合运行最新的AI算法。ARM的设计架构优先考虑运行速度和计算的简单性,而不是原始处理能力。正因为依靠其芯片架构带来的低成本、低功耗、高效率,ARM在移动芯片领域迅速打开市场,并占据市场主导地位。

ARM估计,如今自己在价值180亿美元的云处理器市场占有10%的份额,略高于2020年的7%,并且预计这个市场在未来几年将以两位数的百分比实现增长。

但英国最著名的科技投资者之一James Anderson表示,Arm错过了包括云计算在内的众多领域。他认为,尽管Arm在智能手机市场实力强劲,但目前尚不清楚 Arm 是否会在人工智能不断扩张的时代发挥着关键作用,且不认为它在AI的开发中具有其独特的优势。

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