昨晚公布了《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定（征求意见稿）》，交易佣金腰斩、佣金使用限制、销售规范等都是之前有预期的，还有一些预期之外的。
因为前期已经整理了很多公募产业链对券商的冲击情况数据，基于欣总@基社区、Kevin总@Kevin投资茶馆的讨论，这次我用数据直接呈现格局的冲击。
1.第四条：交易佣金降低
最关键的一点是交易佣金费率降低，这次意见稿中内容和前期深圳局给出的辖区规定指示基本一致，测算下来行业交易佣金降费整体会达到40%左右。
意味着，行业交易佣金整体减少75亿佣金收入（以2022年测算），101家有佣金收入券商平均减少约7400万，2022年交易佣金少于这个数的券商就有61家。
相较于银行、三方销售机构，券商在公募产业链上非常依赖交易佣金，占券商公募产业链收入的约38%，而银行主要依靠托管费（37.5%）。而交易佣金影响到的业务面是比较广泛的，包括了研究、代销、做市业务，以及公募子和资管子对母公司的贡献。
注：产业链数据来自中金《公募降费的大财富产业链影响与应对》、费率降幅根据中信《费改加速资金资产相向而行共筑理财生态》逻辑测算
1）券商整体的交易佣金和销售收入（认购费、赎回费等）的比例约4:6，如果交易佣金砍半，未来很可能会走向3:7，甚至2:8，也就是说主要依赖于交易佣金的券商，会很不好受。目前很多券商交易佣金占比高达70-80%，这次的降佣冲击会非常直观。
2）其次，研究强而代销不强的、以研究作为主方式获取交易佣金的券商，更会被冲击，过往用高激励建研究所、主推品牌作用的模式会很难维系。
交易佣金降低40%，直接等同于研究佣金收入的降幅，很多研究所面临无法覆盖基本成本的局面。如果以2019年的分析师薪酬中位水平代表此次降薪潮后的薪酬水平，测算出仅约13-17家研究所可实现5000w以上的利润，较之前家数会降低40-50%。
小研究所开始优化人员、甚至关停，这个趋势跟随海外经验就是头部集中，研究服务向大研究所集中，服务覆盖公募也会集中化，趋向对大票的覆盖和流动性，机构、标的都会马太效应。
研究所降佣前后利润情况测算
2.第五条：公募给一家券商的佣金不超过15%
今年以来券商非常积极地在布局公募业务或资管业务，布局资管子或公募子，其中重要原因之一是对母公司的佣金贡献立见成效，但是这条规定基本锁死了贡献程度。
当前体系内具备公募子公司且佣金贡献较高的券商，随着15%比例的限顶，这块收入贡献也会直接大幅打折，尤其是体系内公募是前20的券商，这些券商影响程度基本会有0.5-0.9亿。
券商202年参控股公募佣金占比情况
3.第七条：交易量、交易佣金不能用于利益交换
最为颠覆现有财富业务模式的第七条，基本是把财富管理产业链上原有佣金率模式中的利益链打破了：
1）传统注重首发的销售策略难以维系，产品销售费率转移走向显性的、服务对价更明确的投顾费用。
然而针对目前的股市环境，居民增配意愿不强，转型非常困难。即便是今年好卖的ETF，大多数也是依靠首发模式，Q3末份额相较于发行日规模的留存率也只在30%左右（整体样本的P50水平）。因此，若第七条严格执行，短期内券商直面的是很可能是断崖式的收入下滑，大概有3-5成的交易佣金的数额。
2）另外，做市服务上的对价不能落脚在交易量或交易佣金，眼前融券规模不能有效增长的环境下，收益也不会太乐观，预计做市热情会有所下降。
针对公募产业链上交易-研究-销售-持营-做市-融券-托管各个服务环节，销售/持营上的代销规模与交易佣金切割，券商代销的优势换取收入的落脚处一方面会更多转向券结，另一方面会走向融券、托管等收入不那么即现的环节，接下来佣金付费会换成更多样的付费模式。
4.第六条：券结基金不需遵循15%比例限制
这几个月有个现象，就是券结基金产品变多了，不仅新发产品采用券结，也有一些老产品转券结。券商凭借与公募多方面的深度绑定，比如协助产品成立、做市等，纷纷布局券结，以此作为争夺佣金的核心手段。
显然，这个发文为券结打开窗口，会进一步促进这个现象。当基金公司无法灵活调配交易佣金这个资源手段后，券结模式会是一个有效的替代手段。
然而现在券结下的佣金贡献占比普遍仍在10%左右的水平，主要是广发在大步伐的布局，先前没有做好券结系统等布局的券商，这次会直面券结开始卷的场景。
2023年1-9月券商结算基金托管规模
目前看，1）因为交易佣金使用上的安排，首发上的优势不一定再是既有优势，交易佣金的销售部分会大幅缩小；
2）尚未内部形成协同价值、主依赖于佣金盈利的研究所，尤其小研究所，会被直指成本问题，涉及面可能达到40-50%数量的研究所；
3）尚未踏入过配置、持营领域的券商，尤其尚未取到基金投顾牌照的，将面临阵痛，包括眼前各层级考核指标修改的繁琐，到之后无从落脚新模式、总部薄弱的窘途。
最后，还是呼吁一下，基金投顾资格应该尽快全面推了。
本文来源：券业谈（ID:CapitalYe），原文标题：《直观格局的颠覆》
