近期，有三个很有意思的事件：
1、央行在q1的货币政策报告中提示投资者们关注长债利率；
2、央行与三家政策性银行座谈讨论长期限利率债市场形势；
3、市场传言某省主管单位对下属单位长债交易的指导；
这三个事件共同指向了一个点：央行似乎认为长债利率会逐步回升。
但是，另一方面，货币宽松正在兑现过程中：一年存单利率已经突破了去年的低点2.23%。（参考前文：《新一轮货币宽松正在兑现》）
这就显得很矛盾，一方面，央行正在兑现新一轮货币宽松；另一方面，央行不看好长债利率。 那么，货币宽松和十年国债利率到底有怎样的关系呢？
十年国债利率的两个定价主体
在《关于货币、通胀和利率之间的关系》一文中，我们对十年国债利率做了一个因子分解，包括两部分：一、货币的数量，M2增速；二、货币的质量，货币流通速度。
通过这个分解，我们发现，央行只掌握了十年国债利率不到一半的定价权，因为货币流通速度掌握在居民手里。当居民对风险资产偏好时，货币流通速度高；反之，货币流通速度低。
于是，我们就有了下图的定价权划分：
为什么说是一半呢？这是因为，在这种情况下，央行是自由的。那么，怎么定义自由呢？即便货币流通速度很低，但是，央行仍然可以让M2有较高的增速，也就是说，央行可以较为自由地去定M2的增速水平。
汇率约束和定价权重分配
但是，汇率约束改变整个格局，十年国债利率存在一个下限，这个下限使得央行不再自由，M2增速成为一个被决定的量，于是，就有了下面这个函数：
M2增速上限=F(十年国债利率下限，货币流通速度）
如上图所示，当存在汇率约束时，央行需要根据货币流通速度去调整M2增速：
1、货币流通速度快速下行，踩刹车；
2、货币流通速度缓慢下行，松刹车；
3、货币流通速度触底反弹，踩油门；
不难发现，在这种情况下，央行成为了【剩余提供者】，换言之，当存在汇率约束时，央行在十年国债利率上的定价权完全被居民拿走了。
于是，十年国债利率纯粹成了货币流通速度的函数，即十年国债利率的走势几乎在反馈货币流通速度。
这也解释了，为什么央行在q1的货币政策报告中提示大家关注长债利率。对他们而言，十年国债利率也是外生变量。
货币宽松和十年国债利率的奇特关系
既然央行视十年国债利率为重要的外生变量，那么，货币宽松和十年国债利率的关系就要反过来了：十年国债利率企稳反弹，央行开始宽松。
转化成利率的范式，情况更加诡异——十年国债利率决定一年存单利率：
1、十年国债利率下行，一年存单利率要持稳；
2、十年国债利率上行，一年存单利率要下行；
之所以会觉得诡异，是因为我们的经验都是在【汇率约束不大】的环境下形成的。一旦环境变化，所有的逻辑都要重置。
近期，十年国债利率企稳，十年国债利率和一年存单利率的期限利差开始上行：
货币宽松和货币流通速度的关系
从静态的视角来看，货币宽松和货币流通速度是独立的；但是，现实状况却不是这样，二者应该是相关的：
1、当货币流通速度向下，货币宽松会助推货币流通速度向下；
2、当货币流通速度向上，货币宽松会助推货币流通速度向上；
也就是说，货币宽松是一个放大器，助涨也助跌。货币宽松助涨货币流通速度好理解；但是，助跌货币流通速度稍微有些绕。
如上图所示，当货币流通速度向下时，长债有强力的上涨动能，增量的M2会优先进入长债而不是风险资产，因此，某个阶段货币宽松会助推货币流通速度向下。
然而，当货币流通速度企稳，甚至向上的时候，增量的M2会优先进入风险资产。
于是，我们就有了上图，增量的M2并不是在风险资产和无风险资产之间随机分配，是存在一个优先级顺序的，这个顺序依赖于货币流通速度的二阶状态：
1、当货币流通速度向下，无风险资产优先；
2、当货币流通速度向上，风险资产优先；
理解了这个原理，就不难理解央行在去年q4的收紧了：
在极端状况下，加息既能保汇率，也能延缓货币流通速度的下行趋势。
如上图所示，十年国债利率下行最快的时候并不是央行踩刹车的去年q4，而是，央行松刹车的今年q1 。这个现象再次提示我们，货币宽松和货币流通速度之间存在复杂的相关性。
如上图所示，当货币流通速度企稳并转正，货币宽松和货币流通速度V之间的关系又变成助涨了。
这意味着，期限利差可能会快速拉大，具体的形式就是：1、一年存单利率快速向下；2、十年国债利率震荡向上。
结束语
综上所述，我们就梳理清楚货币宽松和十年国债利率的复杂关系了，有了这个基础我们可以理解央行的诡异操作了：
1、央行为什么关注十年国债利率？因为他们在盯居民的动作；
2、央行为什么不希望机构炒作长债？因为他们正在提高M2增速，想让大家更多地往风险资产分配M2；
3、央行宽松和看淡长债之间是否矛盾？不矛盾，他们希望收益率曲线尽可能陡峭。
文章来源：沧海一土狗，原文标题：《关于货币宽松和十年国债利率的奇特关系》
