ESG中国标准时代的到来——评三大交易所正式发布《上市公司可持续发展报告指引》

事件：证监会指导三大交易所4月12日正式发布《上市公司可持续发展报告指引》（以下简称《指引》）

在中国证监会的指导下，沪深北三大交易所4月12日正式发布《上市公司可持续发展报告指引》（以下简称《指引》），并自2024年5月1日起实施。根据《指引》要求，报告期内持续被纳入上证180、科创50、深证100、创业板指数样本公司，以及境内外同时上市的公司应当最晚在2026年首次披露2025年度《可持续发展报告》。《指引》自2024年5月1日起施行。《指引》设置了应对气候变化、污染物排放、生态系统和生物多样性保护、乡村振兴、创新驱动、员工等21个议题，并通过定性与定量、强制与鼓励相结合的方式对不同议题设置了差异化的披露要求。 

根据官方说明，2024年2月8日-2月29日，各交易所就此前发布的《指引》（征求意见稿）向社会公开征求了意见。截至2月29日征求意见期结束，交易所收到各界反馈意见，主要集中在报告披露时间、议题索引、强制披露主体范围等方面。最终官方采纳了优化章节结构及体例、增加议题索引表、放宽可持续发展报告披露时间等意见。同时，对于部分暂未采纳的意见，后续将视市场发展情况进一步研究考虑。

纵观《指引》从征求意见发布到最终落地，征求意见期仅仅历时20天，正式发布文件距离征求意见结束也仅有一个半月时间——相关标准的制定和发布可谓迅速，也从侧面反映了监管层对相关工作和社会各界关注的高度重视。《指引》的发布，是中国内地可持续发展领域的重要里程碑事件，将有助于提供规范、可比、高质量的信息，彰显优质公司投资价值，吸引中长期资金，提升A股国际影响力[1]。

一、多处重要修订，体系更为合理，引导更为清晰

与征求意见稿一样，《指引》正式明确了报告期内持续被纳入上证180、科创50、深证100、创业板指数样本公司，以及境内外同时上市的公司应当最晚在2026年首次披露2025年度《可持续发展报告》。

正式文件同样遵循了“双重重要性”的原则和要求，并且保留了四大支柱体系的重要议题披露框架，即公司应当按照“治理，战略，影响、风险和机遇管理，指标与目标”四个核心内容对重要议题进行分析和披露。

对比征求意见，正式文件也做了不少重要调整，对境内市场影响深远：

1）ESG披露一夜之间从品牌营销进入合规披露时代

相比征求意见，正式《指引》要求“公司自愿披露2024年度《可持续发展报告》的，报告内容应当与指引要求保持一致”；对比征求意见，原征求意见稿仅规定“鼓励提前试用本指引”。这一新变化意味着留给大量自愿披露2024年度ESG报告的A股上市公司的学习窗口已经非常窄了；更意味着，将ESG披露作为品牌营销手段，通过大量图片、故事和词藻堆砌进行包装的做法，从4月12日起实际上已经提前寿终正寝。内地企业从此刻开始就将大踏步提前按照《指引》要求，依据《指引》所规定的格式、大纲和科目开展合规披露。

事实上，自征求意见发布后，证监会与中上协召开的研讨会和发布会就多次指出，中国内地ESG披露长期“重形式轻实质、假大空”，严重扭曲了信息披露的要义，也违背了监管的要求。本次正式《指引》对于自愿披露的特别补充说明，意味着监管层意识到需要防止上市公司以ESG披露进行业绩美化乃至变相发布内幕消息等违背信息披露、破坏交易市场秩序的行为，反映了监管致力于解决ESG披露假大空等长期痼疾的努力方向与改革精神。 

2）正式文件放宽了披露时间要求，ESG披露不早于财务年报披露即可

在征求意见稿中，规定了上市公司“需要在会计年度结束后4个月内披露可持续报告，并且同时披露年度报告”。在此次正式《指引》中，做了如下重要修改：“第四条 披露主体应当在每个会计年度结束后4个月内按照本指引编制《可持续发展报告》，经董事会审议通过后披露，披露时间应当不早于年度报告（红字为新修订文本）”。

相关调整，意味着监管层在征求意见期间收到不少减轻企业披露压力的呼吁，因此虽然正式《指引》依然要求可持续发展报告需要在每年4月30日前披露，但不要求必须和年报同时披露，以缓解上市公司集中披露年报与可持续发展报告的压力，反映了监管层坚持实事求是、立足中国国情的考量——相关政策编制思路也可在此次随同《指引》同步发布的《指引起草说明》中找到依据。

3）《指引》放宽了ESG财务影响的披露要求，显著降低了公司披露压力

《指引》鼓励披露可持续发展相关风险和机遇对公司财务状况、经营成果、现金流影响的议题。此前征求意见的相关要求引起了市场普遍关注，也是上市公司开展ESG披露过程中普遍感到面临较大挑战的领域。正式版放宽了相关财务影响评估和披露的要求，做了相关补充说明：“披露主体确不具备披露财务影响定量信息的能力、相关财务影响无法单独识别，或者因计量的不确定性过大导致该定量信息不具备使用价值的，披露主体应当披露相关财务影响的定性信息，解释未披露定量信息的原因，并应当在合理范围内提供有助于投资者了解相关影响的信息和说明，以及相关披露的工作计划、进度和时间表。”

4）《指引》虽然保留了四要素支柱体系，但依据重要性属性的不同做了区分要求

正式《指引》中明确了不同重要性属性议题（即相关议题属于财务重要性议题，还是影响重要性议题）的披露要求。本次修订明确只有具备财务重要性的议题需按照“治理，战略，影响、风险和机遇管理，指标与目标”的四要素框架进行披露，对于仅具有影响重要性的议题，则根据具体议题相关指标要求披露（即仅具有影响重要的议题，不需要按照四要素支柱披露）。

5）《指引》将供应商与客户单列，并明确了需要披露产品服务质量的特定行业清单

正式版第四章社会信息披露将征求意见稿中第四章第二节创新驱动、供应商与客户拆分为两节，分别为正式版第二节创新驱动与科技伦理和第三节供应商与客户。拆分出的第三节供应商与客户，增加第四十四条要求：“披露主体应当在追求经济效益、保护股东利益的同时，保护债权人利益，诚信对待供应商、客户和消费者。” 

正式版第四十七条，在对产品和服务的安全与质量管理的基本情况的披露要求中，补充鼓励金融、医疗、电力、通讯、公用事业等行业的披露主体披露报告期内产品和服务的可获得性（如普惠金融、普惠医疗等）相关信息。

6）增加了碳排放权交易、社区环境影响的披露要求

正式版增加对碳排放权交易的披露要求：对披露主体参与碳排放权交易的，应当披露报告期内是否完成清缴以及是否存在被有关部门要求整改或立案调查的情形。正式版中对披露主体或者其重要控股子公司被列入环境信息依法披露企业增加“（四）污染物排放对员工、当地社区居民等群体的影响”的披露要求；且（五）中要求报告期内因污染物排放受到重大行政处罚或被追究刑事责任的情况也需披露，而征求意见稿中仅强制要求报告期内因污染物排放受到重大行政处罚的情况进行披露。 

7） 新增了列表明细，方便企业对照执行

本次修订在《指引》附件中直接列明所包括的议题列表，见于《指引》附件《本指引索引表》，便于企业执行。

8）引入“不披露就解释”的原则

不披露就解释的原则对于在港交所上市披露的H股公司早已不陌生，在本次发布的正式文件稿中，正式新增了相关说明——“第五条 ……披露主体经识别认为本指引设置的议题对于其既不具有财务重要性，也不具有影响重要性的，应当按照本指引第七条的规定进行解释说明”，事实上在内地ESG披露政策框架内确立了“不披露就解释”原则，提升了A+H两地上市公司ESG披露的互操作性。

9）最大的变化，来自公司治理披露部分 

首先，将征求意见稿章节标题“公司治理信息披露”更新为正式版“可持续发展相关治理信息披露”。相关论述的变化，与此前中上协交流会官方解释方向一致，即官方认为，“公司治理”作为一个发展已久、披露较为成熟的领域，早已属于A股上市公司的核心披露领域，相关合规披露在证监会与交易所的诸多政策法律文件中已有明确的要求。为避免规定重复，此前监管吹风会已指出，会考虑监管文件重叠的问题，因此本次正式《指引》中明确回应了这一问题，在治理信息披露部分采用“可持续相关”进行限定说明，而不再单独采用“公司治理”的名称。这一名称上的变化，意味着以后在内地市场，“公司治理”与“可持续发展相关治理”将分别成为财务披露与ESG披露领域的用语并将约定俗成为官方释义，以解决长期困扰可持续披露和财务披露过程中两者关于治理内容的定义不清与交叉重叠的问题。

其次，《指引》在可持续发展相关治理机制中新增了对可持续发展尽职调查和对利益相关方沟通的两条新披露要求。 

增添正式版第五十二条：本所鼓励披露主体结合实际情况披露报告期内识别和应对可持续发展相关负面影响或风险的尽职调查情况，包括但不限于负责尽职调查的机构或人员、尽职调查的范围、识别可持续发展相关负面影响或风险的程序及应对相关负面影响和风险的具体情况。

增添第五十三条：披露主体应当披露报告期内与包括投资者在内的利益相关方沟通的具体情况，包括但不限于下列内容：（一）利益相关方沟通制度的建设、执行情况；（二）听取、反馈利益相关方意见建议的渠道及执行情况，如沟通方式、沟通频率、沟通内容等。 

利益相关方沟通一直是内地市场相比欧美发达市场在ESG实践领域的薄弱项，本次改动，大幅强化了治理章节的披露内容，既说明监管层注意到了此前市场对于征求意见稿中治理披露内容过少的意见，也反映了监管层和国际最佳实践对齐的思路。 

二、后续展望

相较于征求意见稿，此次发布的正式《指引》明确了不同重要性议题的披露要求，放宽了部分披露要求，并完善了具体披露要求和优化了部分议题章节。同时，《指引》相比征求意见稿，新增了利益相关方管理、尽职调查、灵活就业、普惠金融、碳排放权交易情况等披露要求，允许整合披露治理相关信息，增加数据追溯调整豁免情形等。相关优化与调整，兼顾了强制规范与自愿灵活。

我们认为，《指引》的发布是中国可持续发展领域里程碑式的标志。可预见的是，长期来看，对于内地企业的可持续发展要求一定会从定性趋向定量、从披露趋向治理。我们也建议A股企业在过渡期内做好充分准备，将ESG披露从品牌营销转变为合规要求，并通过披露引导内部治理升级，从而推动公司长期可持续发展。

同时，结合征求意见稿发布、意见征求反馈以及最终正式《指引》文本，我们可以清晰地发现，《指引》在编写和修订的过程中，始终将实事求是、立足本土国情摆在优先位置，以建立健全更符合中国国情的上市公司可持续发展指标体系。同时，《指引》也广泛参考了国际标准与经验，有助于上市公司更好吸引境内外中长期资金。

根据相关报道[2]，下一步，沪深北三大交易所在证监会统一部署下，适时制定更细化的披露指南，为上市公司执行《指引》规定提供具体指导，并支持相关部门做好ESG评级、指数开发和投资等工作。我们相信，ESG评级、ESG指数和ESG投资将成为未来本土市场ESG研究与实践的三大主线。此外，三大交易所还将根据《指引》执行情况适时评估扩大强制披露主体范围，推动更多上市公司披露高质量的可持续发展信息。

总的来看，《指引》立足我国国情，充分考虑到了披露主体的承受能力，将有助于引导上市公司履行社会责任，促进公司与经济社会的可持续发展。我们相信，《指引》的发布将成为内地市场ESG监管的起点，但远非终点。未来，A股上市公司积极披露可持续发展报告并有据可依，报告数量和质量将会得到不断提升，可持续、绿色、低碳发展相关的投资市场规模也将持续增长，可持续信息披露与可持续投资相互促进的良好市场生态也将在内地市场加速形成。

作者：吴艳阳等 来源：兴业研究，原文标题：ESG中国标准时代的到来——评三大交易所正式发布《上市公司可持续发展报告指引》