11月8日，中国人民银行发布了2024年第三季度中国货币政策执行报告（以下简称《报告》）。其中，《报告》的专栏1对我国货币供应量统计体系进行了回顾和展望，专栏4对直接融资发展与货币政策框架转型进行了介绍。
专栏1中提到，货币供应量统计口径有必要动态完善。个人活期存款、非银行支付机构备付金可研究纳入M1统计，M2统计要结合金融工具流动性的发展变化适时调整。
央行目前正在研究修订货币供应量统计的方案，未来会择机发布。《金融时报》援引专家指出，央行此举是适应国际货币统计规则的客观需要，主要是为了提高货币反映经济活动变化的完整性和敏感性。
专栏同时强调，即使结合金融业态的发展不断修订货币供应量统计口径，也不会改变货币供应量的可控性以及与主要经济变量的相关性正趋于减弱的趋势，我国货币政策框架将逐步淡化对数量目标的关注，更加注重发挥利率调控的作用。
专栏4中提到，直接融资是支持实体经济的重要渠道，金融对实体经济的支持力度总体是稳固的。随着金融市场日益发展、金融产品不断丰富，近些年存款向理财分流更为便利，同时资产价格变化也可能导致理财向存款回流，M2 波动增大。
以下是专栏1和专栏4全文：
专栏1 我国货币供应量统计体系的回顾和展望
货币供应量是某一时点承担流通和支付手段的金融工具的总和。现代经济活动中，货币的形态多种多样，很多金融产品和工具都具有货币性。IMF《货币与金融统计手册及编制指南》以金融机构资产负债表为基本框架，以可测性、可控性、相关性为标准，阐述了充当广义货币的金融工具必须具有流动性、交易媒介和价值贮藏功能。各国根据本国的实际情况，结合国际通行的标准和规则，编制不同层次的货币供应量，统计口径上虽存在差异，但普遍把流动性和价值稳定性作为货币统计和货币层次划分的重要标准。我国自1994年正式编制并向社会公布货币供应量统计表，按照流通中便利程度的不同，将货币供应量分为M0、M1、M2三个层次。其中，M0为流通中货币；M1包括M0、单位活期存款；M2包括M1、单位定期和其他存款、个人存款、非存款类金融机构存款、非存款机构部门持有的货币市场基金份额。
货币供应量统计口径并非一成不变，主要根据金融工具的流动性、与经济的匹配度动态调整。我国货币供应量统计自建立以来经历过四次较大程度的修订。2001年6月，为适应我国资本市场的快速发展，消除股票申购冻结资金对货币供应量的影响，将证券公司客户保证金存款计入M2。2002年3月，为适应中国加入世界贸易组织后市场环境的变化，将境内外资金融机构吸收的人民币存款分别计入不同层次的货币供应量。2011年10月，为适应非存款类金融机构发展及住房保障制度的实施，将非存款类金融机构存款和住房公积金中心存款纳入M2。2018年1月，货币市场基金快速发展，可用于支付、随时提现和价值贮藏，具有货币属性，非存款机构部门持有的货币市场基金也被纳入M2。但这四次调整主要集中在M2，M1的统计口径基本没有大的变化。
从国际经验看，主要发达经济体央行也会适时修订本国的货币供应量统计口径，更好服务于宏观金融分析和货币政策调控。如美联储先后调整货币供应量口径16次，2020年4月又进行了一次较大的修订，主要是由于监管规则修订减少了对美国储蓄存款账户的限制，将原在M2中但不纳入M1的储蓄存款，调整为也纳入M1统计。英格兰银行在20世纪末，对货币供应量统计指标进行了22次调整，其中1987年将储蓄账户存款纳入流动性更高的M1统计。
近年来我国金融市场和金融创新迅速发展，符合货币供应量定义的金融工具范畴发生了重大变化，有必要动态完善。一是技术手段的进步提高了交换媒介效率。如随着银行卡的出现和移动支付的发展，我国日常生活中现钞的使用越来越少，个人活期存款不再受制于存折，而是成为流动性极强的支付工具，能够形成即时消费能力，货币属性增强，可研究纳入M1统计。二是出现了新的具有支付功能的金融工具。如网络支付快速发展，非银行支付机构备付金在日常支付中被广泛使用，具有与活期存款相同的货币属性，也可同步研究纳入M1统计。三是M2统计要结合金融工具流动性的发展变化适时调整。根据国际经验，各国货币政策框架以价格调控模式为主，数量目标逐步淡化，部分数量指标也已取消，如美联储已不再公布M3和更广口径的货币。
人民银行正认真研究货币供应量统计修订的方案，未来将择机发布并适当进行历史数据的回溯，不断提高货币反映经济活动变化的完整性和敏感性。也要看到，随着我国经济高质量发展和结构转型，实体经济发展所需要的货币供应量正在发生变化，货币供应量的可控性以及与主要经济变量的相关性正趋于减弱，即使结合金融业态的发展不断修订货币供应量统计口径，也不会改变这一趋势。下阶段，我国货币政策框架将逐步淡化对数量目标的关注，把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标，更加注重发挥利率调控的作用，不断提升金融支持实体经济高质量发展的适配性、有效性。
专栏4 直接融资发展与货币政策框架转型
近年来，我国金融市场加快发展，理财等资管产品不断丰富，金融创新带来的直接融资发展、融资结构变化对货币信贷总量、金融调控产生了深层次影响。
理财等资管产品规模不断扩大。截至 2024 年 9 月末，我国债券市场余额约170 万亿元，沪深股市总市值超 70 万亿元。债券、股票市场等直接融资发展也带动了理财资管等金融产品的不断丰富。
目前银行理财、基金等资管产品余额超100 万亿元，为公众提供了存款之外更加多元化的金融投资渠道。企业和居民可以用存款购买理财，间接投资于债券和股票，存款向理财产品分流更为便利，同时资产价格变化也可能导致理财向存款回流。融资结构和公众投资行为变化，使得存款和理财资管产品之间的分流和回流更加频繁。
融资结构变化对广义货币供应量 M2 的影响加大。存款的分流和回流，影响了银行体系的货币创造，对 M2 造成了很大扰动。
主要有两种机理：一是银行存款流向资管产品后，非银行机构购买了同业存单、金融债券等，不计入M2。二是非银行金融机构资金更为充裕，偿还了存量的银行借款和回购，或是购买了银行持有的债券资产等，都会使得银行资产负债表收缩，派生的存款和M2 相应减少。
例如，今年以来，由于存款利率下调、规范手工补息，叠加债券市场价格的上涨，存款一度出现了向理财等资管产品的加速分流，导致M2 加快下行。8月末理财等资管产品余额增速由去年末的 3.7%升至 8.8%，而同期M2 增速则由9.7%降至 6.3%。
进入 9 月份，一揽子增量政策措施发布后，市场对支持资本市场稳定发展的两项结构性货币政策工具反应积极，预期改善，股票市场回升，部分理财等资管产品资金又向计入 M2 的证券公司客户保证金存款回流，9 月末M2 增速也回升至 6.8%。
从国际经验看，由于金融创新加快，美国在20 世纪80到 90 年代也曾探索将货币政策中介目标从 M1 拓展到M2，广义货币的统计口径甚至拓展到了 M3、M4 和 M5。但由于货币供应量和经济相关性不断弱化，最终还是放弃了数量目标。当时美国 M2 增速持续震荡，从约5%下行至接近0，同期实际 GDP 增速整体保持在 5%左右。
直接融资是支持实体经济的重要渠道，金融对实体经济的支持力度总体是稳固的。随着金融市场日益发展、金融产品不断丰富，近些年存款向理财分流更为便利，同时资产价格变化也可能导致理财向存款回流，M2 波动增大。
应当看到，目前我国包含债券融资的社会融资规模增速仍保持在8%，明显高于名义GDP增速。当前，观察社会融资规模也能看到直接融资的加快发展。随着我国经济结构转型加快，房地产、地方融资平台等传统动能的信贷需求明显放缓，而与高科技创新型企业等新动能更加适配的直接融资则加快发展。
随着直接融资占比的上升，信贷等间接融资对经济增长的影响相应减弱，货币供应量的可测性、可控性以及与经济的相关性下降，这是直接融资发展伴随的必然结果。当前更多关注涵盖直接融资的社会融资规模，可以更好体现金融支持的总体力度。
未来，要继续推进货币政策调控框架转型。随着直接融资进一步发展，金融市场参与主体、产品类型、传导链条都更加复杂，货币政策直接调控金融总量的难度不断上升，货币政策框架转型需要持续推进，更加注重发挥价格型调控的作用。
通过不断深化利率市场化改革，提升金融机构自主定价能力，理顺由短及长的利率传导关系，充分发挥利率调节金融资源配置机制的效果，能够更好提升金融支持实体经济的实效。
