10月金融数据值得关注的三点变化

华西证券肖金川、龙海文
华西证券认为,10月金融数据出现的三个边际变化,分别是居民融资需求反弹、企业存款明显活化、政府债不再是社融支撑项。前两个变化值得重点关注,预期改善、地产销售反弹、财政支出加快等多个因素可能共同起到了助推作用。

11月11日,央行发布10月社融和信贷数据。新增社融13958亿元,与市场预期的14386亿元相差不大,同比少增4483亿元。金融机构口径新增人民币贷款规模为5000亿元(含对非银金融机构贷款),同比少增2384亿元。值得关注的几个方面:

(一)边际变化之一:居民融资需求反弹,或受预期、地产销售改善

10月居民新增贷款1600亿元,为近三年同期最高。拆分来看,短期贷款新增490亿元,同比多增1543亿元,处于近四年同期较高位,作为信贷小月,2020-2024年同期均值为-217亿元。短期贷款的反弹,关键可能在于924政策之后,存量房贷利率下调等举措带动居民预期改善。

反映在数据上,一是国庆假期消费改善,根据文旅部测算,国庆7天出游人次较2019年同期增长10.2%,总花费增长7.9%,人均消费恢复至2019的98%,显著高于五一假期的89%。

二是消费补贴政策,带动传统家电、电子产品消费回升,且高价商品增幅明显。截止11月3日,淘宝“百亿超级补贴”订单量超过1亿单,家电、家装、运动户外等行业成交额同比增长超350%,服饰、3C数码增长超100%。

是权益市场的回暖或也有部分影响,10月新增居民短贷为近五年最高,居民在投资占用资金的情况下,可能通过消费贷填补日常资金缺口。不过这一影响可能还要通过后续更为详细的数据来验证。

地产带动居民中长期贷款修复。10月居民中长期贷款新增1100亿元,同比小幅多增393亿元,虽然较2020-2021年同期的4000亿+仍有较大差距,但相比2022-2023年同期的300亿+、700亿+显著改善。

一方面是存量房贷利率下调之后,使得提前还贷现象有所缓解。

根据央视新闻,截至10月28日,21家全国性银行已完成存量房贷利率批量调整,目前有一部分重定价日在10月21日以后的借款人的存量房贷利率已经降至3.3%,随着其余房贷陆续重定价,绝大多数参与批量调整的存量房贷利率都将降至3.3%,接近央行公布的2024年Q3全国新发放个人房贷利率平均水平(3.33%)。

另一方面是新增购房需求回暖,10月50城新房成交同比降幅收窄至12%,明显低于9月的30%,也低于8月的24%;15城二手房成交同比增长11%,高于9月(-3%)和8月(+2%)。

其中一线城市改善更为明显,新房10月单月成交同比增长15%,二手房成交(仅有京沪深有可比数据)同比增长67%。这些带动按揭贷款需求改善。

(二)边际变化之二:M1触底反弹,主要是单位活期存款支撑

M1同比反弹。10月M1同比增速反弹1.3pct至-6.1%,背后主要是新增单位活期存款4593亿元,同比多增7653亿元,也是自今年4月禁止手工补息以来首度回正。前期单位活期存款整体偏弱,除了打击资金空转影响之外,可能受到地产销售疲软、部分企业资金周转困难等因素的影响。

随着9月下旬的逆周期政策加码,地产销售改善、财政资金下达加快等因素带动下,10月单位活期存款出现了积极变化。

观察历年10月新增单位活期存款的规律,可以发现自2010年以来仅2022、2023两年减少(-2139、-3060亿元),其他年份均为增加,平均值为7392亿元,可能与“金九银十”的地产销售规律有关。观察后续单位活期存款是否回归正常的季节性规律。

非银存款维持高增,带动M2继续修复。10月M2同比回升0.7pct至7.5%,连续两个月反弹,而这其中新增非银机构存款10800亿元,大幅高于过去四年均值5608亿元。一方面是资本市场的活跃度提升,证券公司“客户交易结算资金”余额增加,导致非银存款继续大幅增长;

另一方面是居民、企业存款出表,可能进入理财、债基和货基等非银产品,使得非银机构持有资金变多,非银存款增加。不过10月理财规模增长6300亿元,为近五年同期最低,因而“客户交易结算资金”或许是非银存款超季节性增长的主要推动因素。

(三)边际变化之三:政府债成为社融拖累项

剩余额度少于去年同期,10月政府债发行量下降。5-9月,政府债连续五个月作为社融同比的重要支撑项,10月开始转为拖累项。10月新增政府债融资10496亿元,从绝对值上看高于今年1-9月均值7978亿元,不过由于去年10月基数较高(特殊再融资债发行量较大),同比少5142亿元,成为社融同比最大拖累项。

对于剩下的11-12月,根据11月8日人大常委会新闻发布会上的部署,年内或再发行最多2万亿左右的地方债用作化债,这使得11-12月政府债净发行规模达到约3万亿元,同比高出约1万亿元,对11-12月社融同比拉动预计分别约0.2pct、0.1pct。

(四)变化相对不大的两个方面:

一是观察财政存款变化,支出加快的状态在10月可能得到延续。

10月新增财政存款5952亿元,用财政存款剔除政府债净缴款计算财政收支差额,得到今年10月(支出减收入)3578亿元,而10月作为季初月份,财政支出往往小于收入,这一逆季节性的表现反映前期集中发行的政府债在加快使用进度,这可能也是10月末资金面超季节性宽松的原因之一。

投向的领域,包括用于消费品以旧换新、基建投资等,各地消费补贴在9月开始陆续启动。基建资金到位的进度也在加快,根据百年建筑网的数据,截至11月5日,样本建筑工地资金到位率为64.5%,较9月底环比回升2.0pct,数据自9月24日以来连续六周增长。

二是企业融资仍然较弱。10月企业新增贷款1300亿元,同比少增3863亿元,其中短期、中长期贷款分别新增-1900亿元、1700亿元,同比少增130亿元、2182亿元。中长期贷款同比降幅在明显扩大,二季度同比降幅为38.0%,三季度收窄至27.2%,10月又再度扩大至74.8%,这反映在今年以来的数据“挤水分”以外,10月企业贷款需求可能也明显偏弱。

若综合企业其他渠道融资,加总企业贷款、票据、企业债、委托贷款、信托贷款和股票融资,10月企业广义新增融资规模为1155亿元,同比少增2935亿元,而这其中主要是贷款的拖累,债券融资也在继续放缓,未贴现票据同比多增1138亿元。

企业信贷难增的背后,或是企业贷款利率偏高所致。2024年1-10月,5年期LPR累计下调60bp,带动新发放个人住房贷款利率降幅达到82bp(3.97%→3.15%)。而与企业贷款更相关的1年期LPR仅累计下调35bp,新发放企业贷款加权平均利率降幅仅25bp(3.75%→3.5%)。

相比之下,发债和票据融资利率相对更低,根据央行三季度货币政策执行报告披露,9月新发企业贷款加权利率为3.51%,票据利率为1.35%,同期1-3年信用债发行利率为2.32%,这可能使得企业更多转向票据和债券市场。

不过8-9月信用债市场波动一度较大,也导致企业在此期间的发债融资整体低于去年同期。10月新增企业债融资1015亿元,仍然较去年同期低163亿元,不过降幅较8-9月的1000-2000亿元明显缩窄。

整体来看,10月金融数据出现的三个边际变化,分别是居民融资需求反弹、企业存款明显活化、政府债不再是社融支撑项。前两个变化值得重点关注,预期改善、地产销售反弹、财政支出加快等多个因素可能共同起到了助推作用。

在传统经济周期框架中,M1增速拐点较为重要,其直接对应地产销售的拐点。在确认M1拐点之后的几个月之后,往往出现PPI拐点、地产投资、房企土地购置的拐点。但当前的主线逻辑不再围绕地产展开。历史经验是否可参考,需要更多数据来印证。

本轮周期M1的反弹,除了地产销售改善之外,更重要的因素可能是化债带动企业现金流改善。往后看,我们重点关注随着年内地方再融资债增发启动,企业部门现金流量表改善的节奏和幅度,这可能会影响到后续的企业存款、居民消费。

对权益市场而言,10月金融数据的边际变化,更多是前期市场表现的印证。化债方案落地之后,市场的关注点在12月中央经济工作会议,其可能传递明年财政扩张力度的关键信息。在明年财政规模落地之前,权益市场可能仍然处于“炒预期”的阶段。基本面数据强于预期或弱于预期,对市场的影响相对有限。

对债市来说,货币宽松的逻辑未变。市场的短期关注点可能在11-12月的政府债供给和年末流动性环境。接下来面临2万亿的再融资专项债供给,央行可能通过降准、买断式回购、买债等方式,投放资金进行对策,待市场确认资金面无虞,利率可能迎来一轮下行。

本文作者:肖金川(S1120524030004)、龙海文,来源:郁言债市 ,原文标题:《10月金融数据,三点变化》

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