随着美股财报季拉开帷幕，芯片巨头英特尔即将于1月22日周四盘后发布最新季度财报。
据追风交易台，摩根士丹利1月20日发布最新报告指出，在当前复杂的半导体周期中，英特尔正面临一个极为特殊的局面：服务器CPU市场的供应短缺虽然在短期内推高了股价并可能带来超出预期的业绩，但这种供不应求的现象背后，却隐藏着产能受限与市场份额流失的深层隐忧，恐难支撑其长期的估值重估。
这种局面对投资者的直接影响在于，供应紧张虽然在短期内支撑了英特尔的股价表现，并可能帮助其在本周发布的财报中交出一份优于预期的答卷，但这把“双刃剑”的另一面正刺向其未来增长潜力。分析师担忧，在英特尔受困于产能不足且增长乏力之时，竞争对手AMD将趁机攫取该细分市场的大部分增量增长。此外，英特尔内部产能的捉襟见肘，对于那些本就担心与英特尔内部需求争夺资源的潜在代工客户来说，无疑是一次糟糕的“广告”，恐将进一步打击市场对其代工业务的信心。
因此，尽管市场普遍预期英特尔将强调与超大规模云厂商签订的长期供应协议，但在即将到来的财报电话会上，投资者的关注焦点将不仅限于短期的营收数字。市场将迫切希望从管理层的表态中寻找答案：在利润率持续承压且第一季度增长预期微弱的背景下，英特尔将如何解决产能瓶颈？又将如何应对AMD在服务器市场日益扩大的领先优势？目前，摩根士丹利维持对英特尔的“平配”评级。
短期利好与长期隐忧的博弈
对于即将在周四公布的财报，摩根士丹利预测英特尔可能会在每股收益（EPS）上带来些许惊喜。分析师预计，供应短缺的现状将帮助英特尔在数据上超越市场预期。具体来看，摩根士丹利预测英特尔12月季度的非GAAP营收为133.1亿美元，虽然同比下降6.7%，略低于华尔街预期的134.07亿美元，但在数据中心与人工智能（DCAI）业务上，预计将实现11.5%的环比增长。
然而，这种短期的业绩支撑难掩长期的结构性问题。摩根士丹利分析师Joseph Moore在报告中指出，尽管供应紧张有助于提升短期的业绩可见度，但“即使增长微乎其微，内部产能依然售罄”这一事实令人担忧。这不仅意味着英特尔错失了本轮需求反弹的红利，更将大部分增量市场拱手让给了竞争对手。AMD已经明确表示，其Venice系列产品将在今年进一步扩大在服务器市场的领先优势，而英特尔目前的产品在性能上仍难以与之抗衡。
产品路线图的空窗期
在产品竞争力方面，英特尔正处于一个尴尬的过渡期。虽然基于18A工艺的Panther Lake在笔记本领域展现了一定的潜力，证明了公司新工艺的可行性，但在关键的服务器和高性能桌面市场，英特尔仍需等待。
报告指出，英特尔需要等到2026年晚些时候推出的Nova Lake才能在高性能桌面领域恢复竞争力。而在服务器领域，情况可能更为严峻。管理层曾暗示Diamond Rapids可能缺乏超线程技术（SMT），这意味着英特尔可能要等到2027年晚些时候推出的Coral Rapids才能真正从性能上追赶对手。在长达数年的时间窗口内，当前产品线无法充分利用市场需求的激增，这将持续压制其股价的上行空间。
代工业务的信任危机
英特尔转型的核心支柱——晶圆代工业务，也因当前的缺货局面蒙上阴影。摩根士丹利一直对英特尔的代工故事持怀疑态度，而当下的产能困境加剧了这种担忧。
对于正在评估是否将订单交给英特尔的外部客户而言，看到英特尔连满足自身微弱增长的产能都捉襟见肘，无疑会产生巨大的不信任感。客户已经在担心与英特尔内部产品争夺产能的问题，而现状恰恰证实了这种风险的存在。虽然代工业务的叙事在一定程度上支撑了股价，但在英特尔产品部门难以利用需求激增的背景下，代工业务要想真正赢得客户并提振估值，仍面临巨大挑战。
财务预测与估值展望
展望明年第一季度（3月季度），摩根士丹利预测英特尔营收为125.52亿美元，略高于华尔街预期的125.25亿美元。但在毛利率方面，摩根士丹利给出的预测仅为34.9%，低于市场预期的36.1%，这反映了Lunar Lake较低的毛利率以及18A工艺启动成本带来的持续压力。
目前英特尔股价对应的估值约为2027年预期每股收益的35倍，这一倍数高于大型逻辑半导体同行的平均水平。这在一定程度上反映了市场对其未来复苏的高杠杆潜力和代工业务期权的押注。然而，考虑到目前服务器产品竞争力不足、大部分增量需求流向AMD，以及毛利率承压的现实，分析师认为目前的盈利能力尚不足以支撑股价的进一步重估。除非英特尔能确凿地证明其在服务器市场的份额回升，否则投资评级将难以上调。
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