SpaceX或许是人类有史以来最酷的公司之一，但这并不意味着它会成为一笔好投资。
随着SpaceX IPO预期持续升温，市场对这家火箭公司的估值热情已接近狂热。
当前定价约为市销率107倍，远超史上最贵IPO的历史均值，而预测市场甚至将数万亿美元市值视为基准情形。
这种全面一致的看多情绪，在华尔街历史上往往是顶部形成的前兆。
对投资者而言，真正的风险不在于SpaceX能否成功，这一点实际上几乎无人质疑。核心风险在于IPO定价已将所有乐观预期充分计入，留给买入者的安全边际极为有限。
从思科到亚马逊再到特斯拉，改变世界的公司都经历过估值泡沫破裂后的惨烈回撤。历史一再表明，伟大的公司与伟大的股票之间，并不能画上等号。
以下是不看好SpaceX IPO的12个理由。
理由一：全市场最拥挤的共识交易
在SpaceX尚未正式递交招股书之际，其牛市逻辑已被市场普遍接受，这本身就是一个警示信号。
风险投资人看好它，成长型基金经理看好它，散户投资者梦寐以求持有它。
就连马斯克的批评者也公开承认，他们认为股价会更高。
Polymarket上，关于SpaceX上市首日市值的讨论，已将数万亿美元的结果当作基准而非乐观预测。
（Polymarket对SpaceX首日收盘市值的分析）
争论已不再是SpaceX能否成功，而是它是否会成为地球上最有价值的公司。历史告诉我们，顶部正是在这样的叙事氛围中悄然成形。
理由二：IPO暴涨陷阱
据高盛数据，近期IPO历史中充斥着开盘日狂热、随后长期令人失望的案例。
投资者在叙事情绪达到饱和顶点之际系统性地溢价买入，最终为兴奋情绪支付了过高的代价。
这一规律并非偶然。当一只股票在上市前已成为全球最受期待的投资标的，首日溢价往往透支了未来数月甚至数年的回报空间。
理由三：特斯拉前车之鉴
了解马斯克投资逻辑的最好教材，是特斯拉的历史。
特斯拉在2021年至2023年间股价累计下跌约75%，此前还经历了多次超过50%的深度回撤。
（2021年至2023年期间，特斯拉股价下跌了约75%）
马斯克的经营风格决定了其旗下公司的股价走势，从不是一条平滑向上的直线。
SpaceX的投资者不应假设未来的回撤会比特斯拉更温和，甚至有可能更为剧烈。马斯克的光环保护不了股价，历史已经证明这一点。
理由四：马斯克风险溢价
事实上，投资马斯克旗下公司确实带来过可观回报。然而，买入马斯克的公司，既有红利，也有风险。
马斯克习惯于挑战监管机构，在凌晨三点发帖，制造争议，按自己的意志行事。股东只是顺势而为的乘客。
特斯拉近期在加利佛尼亚州遭遇的品牌反弹，则提醒市场：当创始人高度政治化时，品牌忠诚度的消散速度可能快得令人始料未及。
理由五：盈利问题悬而未决
马斯克擅长创造巨大的股东账面财富，但其旗下公司在真实盈利能力上的记录并不出色。
SpaceX的投资者购买的是未来，核心问题在于：当公共市场开始要求"当下"时，会发生什么？
这一情节并不陌生。特斯拉也曾长期以"未来潜力"而非实际盈利被定价。
这套逻辑在流动性充裕时期运转良好，但在市场转向聚焦盈利、现金流与利润率时便会迅速失效。市场对成长故事的耐心从来都是周期性的。
理由六：承诺与延期的历史
马斯克最大的优势是能够描绘出令人心跳加速的宏大愿景，但这同时也是他最大的弱点之一。
全自动驾驶、无人出租车、人形机器人、火星时间表、产能目标、发射计划等等，许多承诺姗姗来迟，部分至今尚未兑现，另一些则被证明远比最初描述的复杂得多。
投资者往往聚焦于最终目的地，市场有时却更在意沿途的延误。
SpaceX或许会有所不同，但投资者至少应正视这一历史规律。
理由七：特斯拉并购黑洞
市场普遍预期马斯克最终将把特斯拉并入SpaceX，且不会让特斯拉股东蒙受损失。
这意味着，SpaceX未来可能需要承接一个约4000亿美元量级的估值"黑洞"。
这一潜在负担，在当前讨论SpaceX估值时，几乎被完全忽视。
理由八：估值贵到登月
SpaceX预计将以107倍市销率定价，这将使其成为历史上估值最高的上市股票之一。
作为对比，标普500中目前最贵的股票Palantir，市销率为64倍。
与历史上其他重磅IPO相比，SpaceX的估值更是显得离谱：
- Meta上市时市销率为28倍，彼时收入增速高达88%；
- 谷歌上市时市销率仅10倍，收入增速高达234%。
换言之，SpaceX的收入增速比当年这两家公司慢了数倍，要求的估值倍数却高出数倍乃至十倍。
理由九：1999年FOMO幽灵重现
此轮IPO募资规模庞大，资金来源并非清一色的精明科技投资者。
相当大比例来自机构资金，他们的首要动机，不是评估内在价值，而是不在下次董事会会议上被问到"你为什么错过了"。
1999年至2000年的互联网泡沫期间，类似的机制同样在运转。那一次，结局众所周知。
理由十：反向押注马斯克的时机问题
Peter Thiel的名言"永远不要押注马斯克会失败"，已成为华尔街某种意义上的金科玉律。
但人们常常忘记，Thiel真正赚到大钱，是在几乎无人看好的时候押注马斯克。
Founders Fund在2008年，SpaceX连续火箭发射失败、濒临破产之际入场，那才是真正需要勇气的决定。
在SpaceX成为史上最受期待的IPO之后入场，需要的则是完全不同的东西。
SpaceX最好的投资时机或许是在2008年，最糟糕的投资时机，也许正是IPO之日。
理由十一：Starlink增长疑云
知名做空投资者Jim Chanos曾发问："Starlink的3月份ARR（年度经常性收入）真的低于12月份的水平吗？"
根据SpaceX招股文件中的数据，在剔除亏损因素、进行调整后，公司账面处于盈利状态。
但Starlink收入环比出现停滞乃至下滑的信号，是一个不容忽视的警示。
对于一家被主要视为增长故事的公司而言，增长失速的风险，可能在公开市场上被放大。
理由十二：火箭会爆炸
最后一点，也是最直白的一点：火箭会爆炸，发射会失败，时间表会延误，预算会超支。航空航天的历史从来都不是一条平滑上扬的指数曲线。
据The Information报道，鉴于SpaceX的宏大抱负，该公司的航天器在上市后几乎必然会在某个时刻，再次遭遇惨败。
SpaceX或许终将登陆火星，或许将重塑全球通信格局，或许将成为本世纪最重要的公司。
但这些结果，没有任何一个能保证该股票在IPO定价下是一笔好投资。毕竟，重力的胜率是百分之百——即便在太空之中。
