霍华德·马克斯：美国财政纪律失控，买债压收益率只是“给发烧病人敷冰袋”

美国长债收益率持续高位运行之际，橡树资本联合创始人霍华德·马克斯发出警告：美国财政失控是利率上行的根本原因，任何绕开这一问题的市场干预手段，都不过是治标不治本的权宜之计。

本周二，马克斯在橡树资本官网发布最新备忘录，直指美国财政政策的深层隐患。他批评财政部扩大长债回购规模的举措，认为此类行动只能在短期内压低收益率，却无法解决推动利率上行的根本驱动力。"强行买债压低利率，就像医生给发烧病人敷冰袋，"马克斯写道，"冰袋或许能暂时降温，但在根本病因未被处理之前，病人不太可能真正康复。"

在马克斯看来，真正的"病因"包括顽固的通胀压力、持续膨胀的政府债务，以及以人工智能基础设施建设为代表的天量资本需求。他强调，美国当前财政赤字约占GDP的6%，"对于一个正在享受繁荣时期、失业率仅4%的经济体而言，这是一个极为异常的高水平"。值得关注的是，他也指出，在当前形势下，抛售美股和美元资产并非应对之道，因为转向非美资产同样面临不可忽视的风险。

美国财政部此前宣布将长债回购规模至少扩大至每次操作40亿美元，财长贝森特随后释放出"不惜一切"的信号。消息公布后长期收益率当日下行，但次日便告反弹。

马克斯将此类市场干预比作在大洋中用水柱托起一只球：水柱喷涌时球可悬于水面，但一旦停泵，球便会落下。

其援引投资人德鲁肯米勒在《华尔街日报》发表的评论加以佐证——"每一个基点的人为收益率压制，都是对拖延的补贴……政府捍卫价格对抗基本面，从来都是输家，唯一的变量是他们在认输之前花了多少钱。"

马克斯在备忘录中系统梳理了长期利率上行的结构性根源。

首先是财政赤字问题。他指出，当前约6%的GDP赤字率在经济扩张期属于罕见高位。今年净利息支出预计逾1万亿美元，超过国防预算，且随着债务规模持续扩张，这一数字将加速攀升。他批评当前政府在繁荣时期仍大规模举债，完全背离了凯恩斯主义"萧条期赤字、复苏期还债"的原始逻辑。

其次是通胀黏性。马克斯在备忘录中提及，PCE通胀率高于美联储2%的长期目标，迫使美联储维持偏紧立场；大规模赤字本身也具有通胀效应，因为政府通过支出注入的流动性超过税收回收的规模，进一步推高总需求。

第三是AI驱动的资本需求浪潮。马克斯引用麦肯锡预测数据称，到2030年全球将有逾5万亿美元投入与AI直接相关的数据中心建设。这些资本需求与财政部每年约2万亿美元的净新增债券供给形成叠加，共同推升资金成本。"需求增加导致价格上涨，这是最简单的经济学规律，"他写道，"资本需求的增长对利率构成上行压力，完全可以理解。"

马克斯明确表示，压低利率本身不应是政策目标，解决推动利率上行的根本因素才是。他列出了他认为唯一可行的长期方案：提高财政责任意识，将收入占GDP比重通过提高所得税率（尤其是高收入群体）和削减税收优惠来提升，并将支出增速控制在GDP增速以下。

他同时指出，提高GDP增长率也有助于改善赤字状况，其中AI作为生产力工具的广泛应用、亲商政策的配合缺一不可——但前提是新增税收收入不能再被继续挥霍。

马克斯以巴菲特在2025年伯克希尔·哈撒韦年会上的表态作结："让我感到担忧的，是美国的财政政策……我们目前运行的财政赤字，从很长的时间维度来看是不可持续的。"

对于投资者最关心的资产配置问题，马克斯的立场相对克制。

他坦言，这本质上是一个政治问题，但对投资者构成现实挑战。抛售美国股票并不能解决问题——如果将资金转移到同样以美元计价的银行存款、货币市场基金或债券，风险并未消除；若要规避美元贬值风险，则需转向其他货币计价资产、非金融资产（如黄金或境外房地产）或非美国公司股票。

然而，马克斯警告，这条路并不平坦。其他发达国家不少企业增长前景不及美国头部公司，且受到更多监管约束；新兴市场增长潜力虽存，但实现的不确定性更高。他认为，美国在自由市场体系、创新活力、法治环境、高等教育和资本市场深度等方面的综合优势依然突出，"没有其他国家在同等程度上拥有这些特质"。

马克斯并未完全反对美元资产的适度分散化，但强调大规模转移的时机判断极为困难，"没有人知道问题何时会真正引爆，而在此之前，这种操作很可能在很长一段时间内看起来像是一个错误"。