保险资金的新一轮入市，正出现两组方向不同的信号。
截至2026年二季度末，人身险公司股票投资余额约3.86万亿元，占资金运用余额的10.47%，较上年同期提高2.14个百分点。
但在举牌这一最受市场关注的动作上，险资却放慢了脚步。
截至10月9日，年内仅有5家保险公司举牌上市公司股票9次，不足去年同期的三分之一。
更大的分歧在于，下一步是否继续提高权益比例。
平安联席首席执行官郭晓涛在中期业绩会上表示，长期看好中国经济的发展韧性及资本市场的长期健康稳定发展；
新华资产总裁陈一江也表态，将持续增配高股息底仓，增加红利和新质生产力方向投资。
但另一边，有外资寿险公司首席投资官透露，公司计划维持权益比例平稳，仅调整配置结构；
中金公司则发布研报提示，国内寿险资金可能已存在一定程度的权益超配，短期继续提高权益配置比例的空间或较为有限。
分歧的背后，是对寿险存量负债风险承受能力的不同判断。
中国寿险的存量保单仍以传统险为主，市场回撤时，保单约定的保证责任不会跟着下调，风险仍要由保险公司消化；
当收益压力与负债约束并存，险资接下来要回答的，不只是是否继续加仓，而是以怎样的仓位、节奏和路径进入权益市场。
仓位先行
从头部上市险企的财报看，新一轮增配已经落在组合里。
2026年上半年，国寿股票投资占投资资产的比例由年初的11.25%升至13.06%，新华由11.8%升至13.2%；
平安、太保的集团股票仓位分别为14.6%、11.7%，考虑到财险资金的权益配置通常较低，平安人寿、太保寿险的实际股票仓位预计更高；
纳入基金仓位后，新华股票与基金合计占比已经达到25.5%，平安为19.4%、太保为13.9%。
值得注意的是，仓位抬升的同时，险资触及举牌线的大额持股动作已告别去年的密集节奏。
参与主体中，曾经活跃的长城人寿、瑞众人寿等中小险企均已偃旗息鼓，举牌主体主要是以平安、新华、太保为代表的头部险企；
投资标的高度集中于高股息金融股，如平安去年对中国人寿H股持股跨过5%，今年又先后达到10%、15%，新华将国泰海通H股持股比例推至20.24%。
推动寿险资金持续增配权益资产的，是低利率下持续存在的收益压力，存量保单的保证责任仍按合同延续，旧资产到期后的再投资利率却在下行。
这种压力，已经反映在险企的投资收益结构中。
以新华保险为例，上半年，受买卖价差收益增长带动，该公司总投资收益由453亿元升至575亿元；
但同时，以利息等经常性收入为主的净投资收益出现下滑，股息收入同比增加11亿元、仍无法抵消存款及其他投资资产利息收入的下降。
新华两项收益指标的背离，正是险企当下面临的难题——
行情上行时，价差固然可以抬高总投资收益，却无法保证保单责任更需要的、按年滚动并持续流入的利息与股息。
也正因此，高股息资产成了债券之外的重要选择。
会计准则变化对金融资产分类的改变，进一步放大了高股息资产在利润稳定性上的吸引力。
新准则中，股权通常被计入FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）、或FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产）；
对于以长期持有的高股息资产，险企可在确认时指定将其计入OCI账户，此后资产的市价变动不直接冲击当期损益、股息则计入投资收益。
例如平安就选择将更多股票放进OCI账户。
上半年，其OCI股票规模由5413亿元增至6338亿元，占股票投资约三分之二，FVTPL股票则由4168亿元降至3301亿元，一增一减之间，更多股价涨跌也被放在了利润表之外。
加仓空间
除去险企自身的收益压力之外，政策也在为更长期的权益配置提供条件。
2025年初，中央金融办、证监会、央行、金融监管总局等部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，提出引导大型国有保险公司增加A股（含权益类基金）投资规模和实际比例，实行三年以上长周期考核。
近日，头部保险资管机构人士王燕（化名）对枢纽透露，监管对于长期资金入市和服务实体经济，仍在持续释放明确要求。
“不过政策把考核周期拉长后，险企参与权益市场的视角也会更长期，投多少、投哪里，仍要看保费、偿付能力和资负匹配情况。”王燕表示，“方向是明确的，节奏由各家公司的负债成本、现有仓位和风险承受能力决定。”
上述政策导向落到不同险企的资产负债表上，留下的增配空间并不相同。
2025年，证监会主席吴清在国新办发布会上提出，力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股。
“新增保费”究竟指向哪一具体指标，市场尚无定论。
若按照宽口径（新增保费=全部保费）计算，五家上市险企上半年对应的30%资金规模约为6080亿元；若按窄口径（新增保费=经营活动净现金流）计算，对应规模约为2659亿元。
上半年，五家上市险企股票及基金账面增量合计4908亿元，介于宽、窄两种测算口径之间。
其中，国寿、新华的账面增量已超过宽口径基准，人保超过窄口径基准；平安、太保则低于窄口径基准。
经历这一轮加仓后，不同险企已走到仓位、资本和负债约束各不相同的分岔路口。
负债约束
亦有机构，给出了衡量资金仓位是否合理的另一个视角。
中金公司分析师毛晴晴在9月末发布的研报中指出，国内寿险资金可能已存在一定程度的权益超配，短期继续提高权益配置比例的理论空间较为有限。
毛晴晴认为，判断寿险资金是否超配权益，更应关注权益资产的上涨与下跌，最终由保险公司还是保单持有人承担。
综合2024年至2025年的数据，美国、中国香港的寿险资金，以及欧洲整体保险资金的权益配置比例，大致在25%至30%上下，而2026年上半年末，中国内地的寿险资金权益比例仅为16.1%。
这是长久以来，保险业认为寿险资金尚有较大增配权益空间的根源。
但毛晴晴指出，海外和中国内地的负债结构大不相同。
传统险的刚性兑付比例更高，市场回撤时的投资亏损主要由保险公司承担；
分红险的保证部分相对有限，市场回撤的影响更多通过非保证红利的调整体现，客户相应分担一部分投资结果。
美国寿险资金账户中，险企承担合同责任的一般账户股票配置仅约2%，投资收益和损失主要由保单持有人承担的独立账户，股票配置比例则高达70%。
中国香港与欧洲市场的保险产品以分红险等浮动收益型业务为主，险企承诺的保证收益相对较低，风险也有更多由保单持有人分担。
与内地负债结构更接近的日本，刚性兑付比例较高，投资风险更多留在保险公司自身，国内外股票配置通常维持在6%至9%。
据此，毛晴晴认为，仍以传统险为主的中国寿险资金，或已出现超配。
毕竟寿险公司资产负债匹配的起点，始终是负债。
如今，各大险企已加快负债端转型，枢纽注意到，2026年上半年，平安寿险分红险首年期交保费占整体首年期交保费的比例超过九成，太保寿险新保业务中的分红险占比已升至55.5%。
新保单的转向很快，整张负债表的改变仍需要时间。
太保寿险上半年分红险新保期缴规模保费由101亿元增至271亿元，分红险在新保业务中的占比过半，放到全部规模保费中，则仅有三分之一。
浮动收益型业务还需在存量负债中逐步积累，资产端的配置空间才会相应打开。
例如，中国人寿副总裁、首席投资官刘晖在中期业绩会上表示，分红险等浮动收益型业务占比提升，增强了资产负债匹配管理的灵活性，为权益资产配置提供了更大空间。
探路多元资产
负债端转型打开的配置空间，最终还要落到资产端的具体选择上。
经历一轮重估后，高息股集中买入的成本、估值与资本占用都在变化，加之低利率下再投资收益压力仍未减轻，新流入资金亟需寻找更多去处。
枢纽调研发现，险资已经开始给资金安排不同的角色：
一部分资金用于进攻，争取企业成长和资本市场退出带来的收益弹性，主要投向已完成多轮融资、接近价值兑现的成长企业，并通过PE基金、S基金等方式参与；
另一部分资金则流向基础设施、成熟运营资产和REITs，旨在获取持续、可预期的现金流，以降低组合对单一股票价格波动的依赖，并更好匹配长期负债的期限需求。
长鑫科技是进攻侧配置的一个样本。
据披露，长鑫科技登陆科创板前，和谐健康、国寿投资、人保资本、阳光人寿、中邮人寿、人保科创等六家保险系机构，已在其上市前股权融资中合计认缴出资23.85亿元。
7月27日，长鑫科技登陆科创板，上市首日收报49元，较8.66元的发行价上涨465.82%，总市值升至3.28万亿元；
按六家机构发行后合计约3.57%的持股比例静态测算，其持仓市值超过1100亿元，较23.85亿元的前期认缴额形成逾千亿元账面浮盈。
私募股权基金，已成为险资如今参与产业投资的重要通道。
据不完全统计，2025年至今，逾30家保险机构出资参与了38只私募股权投资基金；太保寿险主导出资的太保战新并购私募基金，首期规模100亿元，整体目标规模300亿元。
但成长型企业的价值需要等待经营兑现，IPO、并购或股权转让是险资实现退出的主要路径。相较二级市场股票，这类资金的持有期更长、流动性也更弱。
S基金则为这一过程，增加了另一种进入和退出的可能性。
这类基金通过受让存续私募基金份额进入项目，接手时企业往往已经完成多轮融资，技术路线、商业模式和资产组合更为清晰，原有LP则获得了转让份额、回收资金的渠道。
2026年上半年，市场新增S基金备案规模为78.66亿元，险资出资占比升至41%，上年同期这一数字仅为3%。
中央财经大学中国精算科技实验室主任陈辉指出，股权投资的退出安排正在从单一依赖IPO，扩展至并购和S基金份额交易等渠道，但投资周期仍然较长。
王燕则对枢纽表示，对于成长型项目的投资决策，险资需要在进入前就看清未来的流动性出口，包括上市、并购、股权转让和基金份额交易等安排。
成熟运营资产则更看重已经形成的现金流。
例如，太保资产今年3月推出天合富家新能源机构间REITs，底层资产是分布在多省的户用光伏电站。
项目收益基础是持续的发电收入，太保资产在其中同时担任计划管理人和基石投资人。
枢纽了解到，险资筛选基础设施和重资产项目时，首先看项目能否容纳大体量长期资金，并持续产生可分配的现金流。
折旧和财务成本可能压低阶段性利润，但经营现金流能否通过分红、偿债等方式持续回流，才决定了它能否匹配长期负债。
王燕指出，对于已经形成稳定现金流的基础设施和重资产项目，长期持有并持续获取分红，本身就是一种回收安排；
若需盘活存量资产，证券化、REITs以及符合商业实质的评估后回购等方式，也可提供新的流动性出口。
从举牌降温、仓位抬升，到资金探路多元资产，这这一轮险资入市走到今天，市场讨论的重心已从险资还会不会继续加仓，转向怎样把不同期限、不同波动特征的资产，放进能够承受相应风险的负债结构中。
下一轮权益配置能走多远，既取决于分红险等浮动收益型负债在存量保单中的积累，也取决于险企能否为长期资金找到匹配的现金流、期限与退出安排。
