本文来源：并购汪 (ID:binggouw)，华尔街见闻专栏作者
历时3年，万达影视终于要上市了~
小汪说
今日，证监会并购重组审核委员会2019年第5次会议审核结果公布，万达电影收购万达影视的交易获有条件通过。重组委的审核意见为：
“请申请人结合现有电影、电视剧的储备情况及完成情况，以及电影业务在预测期版权收入和广告收入的情况，进一步说明标的资产预测期业绩增长的依据和可实现性，请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。”
从2016年5月首发预案至今，已经历时近3年的时间。几经周折后，万达影视的上市之路终于打通。当初收购传奇影业的交易，也终于可以实现募投管退的闭环。
2015年12月-2016年3月期间，万达以26.64亿美元（约合当时169亿元）的对价取得了陷入亏损的传奇影业100%股权，随后将传奇影业整体并入万达影视，准备将万达影视注入上市公司万达电影。
当时，正值并购重组监管趋严，监管风格转向之际，加之标的业绩不佳，3个月后，万达电影就公告交易中止。
而直到2018年6月，万达影视的上市进程才有了进一步的进展，但过程依旧坎坷，方案也多次进行了重要调整：
从2016年年中开始，监管政策转向，重组新规、再融资新规、减持新规相继推出，并购重组进入严监管周期。到了2018年9月，监管政策开始转向，并购重组回暖。万达电影收购万达影视这3年的重组，也经历了整个监管从严到回暖的周期。坎坷的收购历程，既有标的本身的问题，也有监管周期变化的缩影。
近三年多时间，小汪@添信并购汪一直通过跟踪市场动态变化理解市场、分析监管逻辑。这三年也收集了大量的监管趋势、资本运作、控制权转让、并购重组、行业估值和行业证券化要点的案例和数据，并形成了内部用的案例库和数据资料。这些内容的精华，我们会放在资本会员里，欢迎有兴趣的小伙伴加入进来。
添信并购汪深度参与资本市场，在资金、交易方面支持企业发展壮大，同时提供咨询服务，合作需求可联系汪老师，或电话18519783108。
01
万达电影：主营产业链下游的院线
电影行业产业链可以分为上游的内容制作方、中游发行方和下游的院线。
上游为包括编剧、导演和演员在内的主创人员和劳务、设备、服务供应商，负责影视产品的内容制作。
中游为电影发行方。包括中国电影集团公司、上海电影（集团）有限公司、华夏电影发行有限责任公司等为代表的国有电影发行企业；五洲发行、北京光线影业有限公司、博纳影业集团有限公司等为代表的民营电影发行方；以及淘票票和猫眼为代表的互联网平台。
下游主要为作为重要发行渠道的院线、影院，以及新媒体播放平台、电影衍生品。
上市公司万达电影处于产业链的下游，主营业务为影院投资建设、院线电影发行、影院电影放映及相关衍生业务。
2018年上半年，万达电影实现票房50.15亿元，同比增长15.8%。截至2018年6月30日，万达电影会员数量超过1亿，共拥有直营影院552家、4872块银幕。
2015年、2016年、2017年、2018年1-9月，上市公司分别实现营业收入80亿、112亿、132亿和109亿；分别实现归母净利润11.86亿、13.66亿、15.16亿和12.68亿。
主要业务收入来自于电影票房收入、卖品收入以及广告收入。其中观影收入为最主要收入，占营业收入总额的65%左右。
（万达电影收入结构）
2016 年、2017 年及2018 年1-7 月，上市公司境外营业收入占比分别为24.04%、23.29%及21.20%，境外收入占比整体呈下降趋势。
截至本报告书出具之日，公司的控股股东为万达投资，持有公司892,975,779 股股份，占公司总股本的50.70%，王健林为其实控人。
02
万达影视：内容制作及发行
万达影视的第一大股东也为万达投资，截至本报告书出具之日，万达影视股权结构如下图所示：
万达影视和万达电影分处电影产业链的上中游和下游，万达电影主要业务是院线业务，而万达影视则主营电影的内容投资、制作和发行，主要经营产业链的上游和中游业务。
2016年，万达影视还通过并购进入了游戏及电视剧的领域，新增了网络游戏发行和运营业务以及电视剧的投资、制作和发行业务。
截至最新重组草案出具之日，万达影视主要下属公司情况如下：
目前，电影业务主要由万达影视自身运营，电视剧业务主要由万达影视的控股子公司新媒诚品运营，网络游戏业务主要由万达影视的全资子公司互爱互动运营，五洲发行则是万达影视参股的最主要发行公司。
2.1
电影+电视剧+游戏运营
万达影视电影业务主要通过投资、制作、发行电影，取得影片的票房分账收益和衍生收入，并获得利润；主要产品为电影片，所发生的成本主要为影视作品的制作成本、宣传和发行支出等。
在经营模式方面，万达影视主要结合投资发行的特点采取独家或联合投资的方式参与影片制作；根据影片特点、题材和定位等因素，综合考虑选择是否作为执行制片方主控影片的投资和制作过程；成片后，通过委托专业发行机构或联合代理发行的方式完成宣传发行、影片公映和收入实现等工作。
近两年，万达影视对于头部电影的参与度显著提高：2017年度，万达影视参与了票房前十电影中的三部——《战狼》《羞羞的铁拳》《西游伏妖篇》；2018 年度，万达影视除主投了当年的爆款、票房第二名电影——《唐人街探案2》外，亦参与了票房前十电影中的另外两部——《我不是药神》和《西红柿首富》。
整体来看其参与投资的影片保持着较高的市场占有率，具体如下表所示：
除了影视内容制作外，万达影视重要联营企业（持股44.5%）五洲发行处于产业链中游，主营影视剧发行业务。
我国电影发行企业中，国有电影发行企业的主要代表为中国电影集团公司、上海电影（集团）有限公司、华夏电影发行有限责任公司等。
民营电影发行企业的主要代表则包括五洲发行、北京光线影业有限公司、博纳影业集团有限公司、华谊兄弟传媒股份有限公司、乐视影业（北京）有限公司、北京联瑞影业有限公司、星美传媒集团有限公司等。
经过长期行业整合，两大互联网发行公司巨头北京猫眼文化传媒有限公司、上海淘票票影视文化有限公司在发行数量、票房收入上均有较好的业绩表现，已成为电影发行行业的重要组成部分。
根据中国电影家协会、中国文联电影艺术中心《2018中国电影产业研究报告》，2017年，我国民营电影发行企业发行情况如下表：
五洲发行作为万达影视重要联营企业，也是万达影视重要客户。2018年1-7月，万达影视收入的46.50%来自于五洲发行的分账收入。
（2018年1-7月万达影视前五大客户）
万达影视电视剧业务主要通过投资、制作电视剧，向电视台及新媒体平台销售电视剧版权取得版权销售收入及发行收入，并获得利润；主要产品为电视剧，所发生的成本与电影业务相似，包括制作成本、宣传和发行支出等。
生产模式方面，公司作为电视剧的投资拍摄方，主要采用联合制作（公司作为执行制片方）和联合制作（公司作为非执行制片方）两种电视剧生产模式。
万达影视所投资的主要电视剧和网剧包括《正阳门下2》《一吻不定情》《亲爱的他们》等。
万达影视游戏业务主要通过发行、运营网络游戏以获得游戏分成收入及利润；主要产品为网页游戏和移动网络游戏，所发生的成本主要为游戏研发商分成、人工成本等。
根据互爱互动在游戏产品运营环节所承担的责任不同，互爱互动的游戏运营模式具体可以分为全渠道发行模式和单渠道发行模式两种。
在全渠道发行模式下，互爱互动将网络游戏产品与多家游戏平台类公司合作，在特定区域共同运营该游戏产品。互爱互动与游戏平台共同负责游戏的推广、运营工作。
在单渠道发行模式下，互爱互动选择一家游戏平台，在该平台上独家上线和运营网络游戏产品，由该游戏平台运营商负责游戏产品上线后的营销推广及运营工作，互爱互动协助支持游戏产品运营。该平台按协议向互爱互动支付一定比例的分成款。
报告期内，万达影视发行和运营的主要网络游戏产品情况如下表所示：
2.2
收入快速增长，并购是重要驱动因素
2016 年、2017 年及2018 年1-7 月，万达影视营业收入分别为9.95 亿元、20.20 亿
元及14.12 亿元，分别实现归母净利润3.64亿元、5.96亿元和5.61亿元，实现了较快增长。
按业务类型划分，万达影视报告期内营业收入构成如下，可以看到，2016年收购的互爱互动和新媒诚品，成为了万达影视收入增长的重要驱动因素，二者收入合计占营业收入总额比重超50%。
（万达电影收入结构）
2017年，万达影视的游戏及相关业务收入金额已经与电影及相关业务收入相近。
2.3
游戏业务成为重要利润来源
2016年、2017年、2018年1-7月，万达影视综合毛利率分别为53.86%、51.36%和59.65%，毛利率在2017年出现了下降，但2018年1-7月又再次大幅提升。整体看来，毛利率处于上升趋势。
各业务板块中，游戏及相关业务毛利率较高，2016年达65.42%，但处于不断下降趋势，2018年1-7月，游戏及相关业务毛利率下降到53.91%，低于电影及电视剧业务毛利率。
毛利构成方面，2017年，游戏及相关业务毛利超越了电影及相关业务的毛利，但2018年1-7月，受游戏行业管制加强影响，游戏业务毛利出现大幅下滑。
（万达影视毛利结构）
03
传奇影业的困境
3.1
169亿收购传奇影业
传奇影业于2004年7月22日成立于美国特拉华州，是一家定位于全球电影市场的独立电影制片公司，以电影投资和制作为主营业务，是全球知名的独立制片公司。
传奇影业与华纳兄弟、环球影业等顶级好莱坞娱乐集团建立了长期合作伙伴关系；此外，传奇影业在好莱坞主力大片的运作上积累了宝贵的经验，其所参与的影片已有多部跻身当年全球票房前列。
传奇影业自成立以来参与投资的主要电影产品包括《侏罗纪世界》、《盗梦空间》、《星际穿越》、《哥斯拉》、《环太平洋》等，以及“蝙蝠侠”系列电影，“超人”系列电影，“宿醉”系列电影，“诸神”系列电影。
传奇影业的电影业务主要分联合投资和独立开发制作两种模式，合作方主要为华纳兄弟和环球。总体上来讲，都是在电影开发制作后，通过后续电影发行实现收入。
除了电影业务外，传奇影业还制作电视剧，但是仍然以电影业务为主，电影收入占比在80%以上。
尽管制作了不少家喻户晓的影视作品，传奇影业还是逃不出亏损的命运。2014年、2015年均亏损二三十亿元。
（传奇影业营收数据）
传奇影业陷入亏损困境，其股东有出售意愿，正寻求全球扩张的万达准备收购传奇影业。
2015年12月-2016年3月期间，青岛影投的全资子公司Wanda American Entertainment, Inc （“WAE”）通过以下交易取得了传奇影业100%的股权，收购对价合计26.64亿美元（约合当时169亿元）。
（青岛影投收购传奇影业过程）
这一过程中，青岛影投还引入了入宿迁清远影视传媒合伙企业（有限合伙）、张铎、浙江华策影视股份有限公司等29 名私募投资人作为股东。青岛影投当时投后估值190亿元。
青岛影投实际上是万达收购传奇影业设立的收购主体，传奇影业收购完成后，2016年4月，万达影视发行股份收购青岛影投100%股权，青岛影投的股东以换股方式成为万达影视的股东。
3.2
剥离传奇影业
2016 年5 月9 日，万达影视收购青岛影投完成工商变更登记。2016 年5 月13 日，万达电影公告重组预案，拟通过发行股份方式购买万达影视100%股权，交易作价372亿元，同时配融80亿元。
但受当时行业、监管及标的业绩不佳的多重因素影响，预案公告3个月后，万达电影就宣布中止交易。
行业与监管方面，当时影视作为并购市场项目增长最快，估值增速最高的行业之一，成为并购的风口。但也形成了“高估值、高业绩承诺、高商誉”并购风气，因其本身存在的争议性，否决与终止现象频现，也逐渐成为了监管风暴之一。
2016年，暴风科技、唐德影视的收购先后失败，监管对影视行业并购审核趋严。
而传奇影业业绩不佳也成为高估值方案难以继续的重要原因。万达影视372亿高估值中，近200亿估值来自于传奇影业，而2014年、2015年，传奇影业分别亏损22亿和36亿。
在传奇影业巨亏的情况下，高估值也显然难以得到监管认可。
最终，万达影视又将传奇影业剥离出体内。2016 年12 月18 日，万达影视按照账面净资产将青岛影投100%股权转让给大连万达集团商业管理有限公司，即剥离传奇影业。本次交易为同一控制下企业合并，因此按账面净资产为依据进行转让。
万达影视的上市之路如此坎坷，既有标的自身的问题，也受大的监管环境影响，2016年年中正是A股并购进入严监管周期之际。所以说，在A股，择时是重要的技能。而资本市场择时的背后，是深度理解合规周期与市场周期的博弈，是理解这个市场的制度经济。
方案设计与资本运作策略，则是如何好牌攒出好局，烂牌慢慢打好的谋划。关于这一点，市场上有一些经典案例，操盘者极善博弈与择时；200节线上课讲控制权转让模块时，就是会通过这些最经典、最善弈的案例，系统讲解方案设计的策略，及其背后的利益博弈。
04
交易方案
4.1
最新重组方案
交易对方：万达投资等20名交易对方（青岛西海岸文化产业投资有限公司未能获得其主管国有资产监督管理部门核准其参与本次交易的意见，不再参与此次交易，交易对方减少1名）。
标的资产：万达影视95.7683%股权。
交易作价：105.24亿元（对应100%股权估值110亿元），全部为股份支付（2018年6月第一版草案中，对应100%股权估值120亿元，收购的96.8262%股权交易对价116.19亿元，其中以现金支付26.93亿元，现金支付交易对方为万达投资；股份支付对价为89.26亿元）。
标的业务：万达影视主要经营电影和电视剧的投资、制作和发行，以及网络游戏发行和运营业务。
发行价格：33.20元/股。
发行股份数量：316,985,827股。
业绩承诺：万达影视2018年度、2019年度、2020年度、2021年度承诺净利润数分别不低于7.63亿元、8.88亿元、10.79亿元、12.74亿元（2018年6月版草案承诺净利润为2018年度、2019年度、2020年度净利润分别不低于8.88亿元、10.69亿元、12.71亿元）。
业绩承诺方：万达投资、莘县融智、林宁女士（原承诺方未万达投资）。
业绩补偿：莘县融智、林宁女士按照其各自在本次交易中获得的对价股份占上市公司在本次交易中发行股份总数的比例承担补偿义务，余下部分的应补偿股份由万达投资承担，万达投资对莘县融智、林宁女士的业绩补偿义务承担连带责任。
标的（对应2017年) 静态PE：18.42（2018年6月版草案为20.10）。
标的（对应2018年) 动态PE：14.41（2018年6月版草案为13.52）。
股份锁定：万达投资、林宁女士、莘县融智锁定36 个月，其余交易对方锁定12个月。
中介机构
独立财务顾问：中金
法律顾问：北京市天元律师事务所
审计机构：瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）
评估机构：辽宁众华资产评估有限公司
4.2
方案修订历程
自2016年5月首次公告预案至今，万达电影的重组方案多次修订，小汪@添信并购汪将修订内容整理如下：
1）标的估值：372亿到120亿，再到110亿
2016年5月至今近三年的重组过程中，标的万达影视100%股权估值不断下调，由375亿下调到120亿，再下调到此次的110亿。估值的不断下调也体现了此次交易过程之艰难。
2016年5月，万达电影公告预案，以372亿对价发行股份购买万达影视100%股权，同时募配80亿元。
但受当时正值监管趋严及标的业绩不佳的多重因素影响，交易最终中止。
直到2018年6月，万达电影才再发重组草案。根据2018年6月版的重组草案，交易对方由原来的33名减少为21名，收购股权比例由100%收购调整为96.8262%，新华联控股有限公司、长石投资有限公司不再参与交易。
交易对价也由原来的372亿调整为116亿（对应100%股权估值120亿），主要是剥离了传奇影业，并新增了新媒诚品。
而在后续的修订方案中，标的估值再次下调到110亿。估值再次下调后，交易对方之一青岛西海岸文化产业投资有限公司退出交易，交易对手由21名减少为20名。
2）大股东“套现”离场被阻止
2018年6月公告的重组草案中，支付方式修改为发行股份及支付现金结合。116.19亿元交易对价中以现金支付26.93亿元，现金支付交易对方为万达投资，股份支付对价为89.26亿元。
交易过程中只有大股东万达投资获得26.93亿现金，很多人都质疑这是不是大股东要套现离场。交易所也问询这一安排的合理性。
最终，万达电影对交易方案进行修改，取消了现金支付的安排，全部调整为股份支付。
3）多名投资者已经退出
从交易对方数量变化我们可以看到，在2016年5月的首次预案中，交易对方合计33名，而在最新重组草案中，交易对方为20名。期间已经有多名私募投资者推出，包括巨人投资等。
在收购传奇影业时，万达影视引入了多名私募投资人并与投资人签订回购协议，约定了如在上市目标期限内未完成上市，则该等交易对方有权请求万达集团回购其在万达影视所持股权，并获得15%的年华收益率。
（资料来源：重组草案）
对于尚未退出的私募投资者，为配合本次重组，尚未退出的私募投资者与万达集团分别于2017 年7 月、8 月或2018 年2 月签署了补充协议，约定股权回购条款自补充协议签署之日起自动失效，有关股权回购条款约定的权利义务终止，对双方不具有约束力。
但如果此次交易未能过会或万达电影主动终止，则回购协议继续有效。如果此次重组上会没有通过，万达投资将不得不继续回购私募投资者的股份。此次重组过会，万达投资高悬的心终于可以放下了，私募投资者也终于即将实现换股退出。
万达收购传奇影业，实际上是以青岛影投作为并购基金，引入私募投资者，再通过标的上市实现募投管退的闭环。而退出策略的选择、退出方案的设计，都决定了交易能否顺利实现闭环，投资人能否获利。
关于国资买壳、PE买壳、并购基金买壳与屯壳的募投管退策略、历史经典案例、相关规则、以及相关投资收益率的测算、风控的方式，可以参考添信资本会员的相关课程和案例库）
05
万达影业如何估值
此次交易中，万达影视采用收益法和市场法两种估值方法，收益法估值110亿，增值率113.16%；市场法估值112.66亿，增值率118.30%，最终采用收益法估值结果。
市场法估值下，上市公司对可比公司选取、比率选取以及比率乘数计算都进行了详细的论证，估值方法也很特别，小汪@添信并购汪就和大家一起看看万达影视市场法估值具体采用的方法。
市场法估值下，采用了分部估值的方法分别利用可比公司估计标的影视业务、电视剧业务及游戏业务板块估值并汇总。
选取了EBIT 比率乘数、EBITDA 比率乘数和NOIAT 比率乘数都与可比公司进行比较。
被评估单位全投资市场价值＝被评估单位比率乘数×被评估单位参数（EBIT、
EBITDA、NOIAT）
以电影业务为例。电影业务方面，根据一定标准选取了华策影视、光线传媒、唐德影视、北京文化和华谊兄弟作为可比公司。
首先，计算可比公司的NOIAT 比率乘数，然后再根据标的与可比公司折现率、NOIAT增长率的不同进行风险因素修正和增长率修正，得到标的修正后的比率乘数取均值。
再利用同样的方法计算EBIT 比率乘数、EBITDA 比率乘数。
根据上面计算的经调整的被评估单位比率乘数均值作为被评估单位比率乘数，并分别计算按照NOIAT乘数、EBIT乘数和EBITDA乘数计算的估值结果取均值作为影视业务市场法估值。
可以看到，由于标的为非上市公司，给了32.50%%的流通折价，由此计算的电影业务估值为53.40亿。
再按照同样的方法计算游戏业务和电视剧业务估值，得到的游戏业务估值40.625亿，电视剧业务估值18.365亿，汇总得到总的市场法估值结果。
当然，估值一直是见仁见智的问题，不同的视角会带来不同的估值结果。至少，以公司的预测数据来看，如果能够如期通过内生性增长实现，公司将是一家极其优秀且在A股较为罕见的优质公司。
估值方法最有意思的地方，就在于它看似简单却意味深远，往往横看成岭侧成峰，包含了众多对于行业、竞争、管理与趋势的理解。资本会员的估值精研社包含了系统的估值方法论讲解，既包含并购重组和LBO等交易中的估值方法，也结合了二级投资者的视角，针对未来增长空间较大、发展可持续性较强的行业，设计了券商、银行、SAAS、独角兽等行业估值。
06
收入如何真实准确确认
万达影视所从事的电影、电视剧及游戏业务与一般的生产制造企业业务模式有很大区别，收入确认模式更加复杂，主观性更强。证监会反馈意见也重点问询了标的收入确认模式。
我们来看看上市公司是如何对这些问题进行回复的。
标的公司电影业务的发行渠道主要有院线、新媒体两种，相应收入分别称为“院线票房分账收入”和“新媒体播放权收入”；在院线发行渠道中，因参与电影制作和投资的方式不同，收入确认政策、时点及依据亦有所不同。
对于主投电影（担任执行制片方），需要同时满足以下条件才能确认收入：
a.电影片完成摄制并经电影电视行政主管部门审查通过取得《电影片公映许可证》；
b.与院线、上游电影发行公司或者主控宣发方签订影片发行合同；
c.影片上映期间，根据专业统计网站公布的公开的票房数据以及合同约定条款按月计提票房分账收入（影片上映期间，主投影片电影票房分账收入确认时所依据的公开票房数据从艺恩网（ http://enbase.entgroup.cn）查询）；
d.影片上映完成后，根据院线、电影发行公司或者主控宣发方提供的影片结算表计提票房分账收入。
对于参投电影（担任非执行制片方），需要同时满足以下条件才能确认收入：
a.电影片完成摄制并经电影电视行政主管部门审查通过取得《电影片公映许可证》；
b.片已在院线上映或上映完毕，根据合同约定取得影片主投方或发行方发来的对账单或者结算单；
c.影片上映完成后，根据主投方或者约定的发行方结算方提供的结算表计提票房分账收入。
对于参投影片，其电影票房分账收入确认的主要依据是根据合同约定所取得的影片主投方或发行方发来的对账单或者结算单，公司计算确认收入时会将其与艺恩网查询的票房数据进行核对，有差异时会与影片主投方或发行方及时沟通，保证收入确认依据数据的真实性和准确性。
（2018年1-7月电影业务收入构成）
2018年1-7月，万达影视电影业务共实现营业收入8.53亿，发生营业支出2.97亿，毛利5.56亿。
从收入构成可以看到，其电影全部采用联合摄制的方式进行，且以担任执行制片方为主。担任执行制片方时，毛利包含了资金的投资收益和担任执行制片方的劳务收益，毛利率更高，2018年1-7月达77%。
而担任非执行制片方时，毛利主要来自于资金的投资收益，毛利率更低，2018年1-7月为17%。
（2017年电影业务收入构成）
但对于担任执行制片方与否，在不同的年度会有所不同。如在2017年，万达影视的收入就主要来自于担任非执行制片方的收入。
很多时候，不同的影视公司也会相互合作，协商由哪一方来担任执行制片方。担任执行制片方的一方通常在当年能够取得更高的利润。
标的公司电视剧业务的发行渠道主要有电视台、新媒体两种，但与电影业务有所不同，收入确认政策、时点及依据主要视公司是否作为执行制片方、是否有权销售而有所不同。
对于主投电视剧（作为执行制片方），标的公司主投制作电视剧，通过授予电视台、新媒体、版权经营机构等采购方电视剧作品的播映权实现收入。
标的公司在满足以下条件时确认电视剧销售收入：
a.标的公司已完成电视剧摄制且电视剧已取得发行许可证；
b.标的公司与采购方已就电视剧签署播映许可合同；
c.标的公司已按播映许可合同约定将电视剧拷贝、播映带或其他载体确认转移给采购方，相关经济利益很可能流入标的公司。
供带完成后，标的公司按照播映许可合同的约定，将签约发行收入确认为营业收入，向合拍方支付的分成款作为收入的减项。电视剧播映许可合同价款一般按照单集价格和集数确定总价。
对于标的公司签订的金额与收视率挂钩的播映许可合同，标的公司按照合同约定基本定价或最低收视率计算的金额确认收入，当购买方播放完成并获取最终收视率数据后，标的公司于收到购买方的补差款时确认后续收入。
收到预售款时，计入“预收款项”科目，待符合收入确认条件后确认收入。
对于参投电视剧（公司作为非执行制片方），标的公司参投电视剧根据与主投方签署的联合摄制协议约定，分为有权销售的参投电视剧和无权销售的参投电视剧：
① 有权销售的参投电视剧：标的公司确认收入的政策和依据与主投电视剧一致；
② 无权销售的参投电视剧：按联合摄制协议约定取得主投方收入结算单时，按应取得的结算收入确认营业收入。
2018年1-7月，万达影视的电视剧业务同样以担任执行制片方为主。
标的公司游戏业务的发行渠道主要为下游游戏发行平台，运营模式包括联合运营和授权运营。
联合运营模式下，公司采用用户生命周期的收入确认模型确认收入，用户生命周期指游戏内玩家从登录、正常游戏到流失的周期，公司根据游戏的历史数据及建立的用户生命周期模型计算出平均该类别游戏的用户生命周期。
公司每月获取各游戏平台联合运营的游戏对账单，该对账单包括游戏本月的充值收入、合同约定的各项扣除项及各方按照合同应得分成金额，公司也可以通过各平台给公司开的端口查询相应游戏本月充值等情况并计算核对公司应得的分成款。
公司收到各游戏平台的对账单并核对确认后，将该月的应得分成款确认为应收账款同时确认递延收益，并按照测算的各游戏的生命周期进行摊销，分摊确认收入。
用户生命周期计算是这一过程中的核心，其计算的公式如下：
a.准备基础用户级数据。ddf：生存天数、cnt：对应用户群数量、total_payment：对应总付费金额。
b.对每个付费用户的生命周期进行计算，然后按生存天数进行汇总。
c.结合用户群数量，总充值金额两个因素，对生存天数进行加权平均。
授权运营模式下，公司在收到游戏平台的对账单确认无误后，将合作运营方应支付的分成款直接确认为收入。
07
小汪点评
2016年5月至今，近3年的时间，万达影视的上市之路终于即将画上圆满的句号。万达电影也终于可以实现从产业链的下游到整个产业链的布局。
从2016年年中开始的监管趋严，到2018年9月开始并购重组回暖。万达电影此次重组也见证了A股整个周期变化。
3年时间，万达影视估值从最初的375亿下调到120亿（剥离传奇影业），再下调到此次交易的110亿。
这也反映了3年期间A股影视行业并购与监管的缩影。从“高估值、高业绩承诺、高商誉”的三高，到估值趋于理性。
随着A股的进化，合规依然重要，但也已经不再是最重要的问题，标的的持续盈利能力、定价公允性或者经营规范性成为监管重点审核内容。
原标题《372亿到105亿！万达电影重组终落地，全产业链布局新篇章？| 添信咨询》
