12月21日，在华尔街见闻和中欧国际工商学院联合举办的「Alpha峰会」上，中信建投证券首席策略官、董事总经理陈果对A股市场走势进行了分析与展望。
以下为演讲精彩观点：
1.924新政以来不到三个月，现在谈结束为时尚早，机会也非常多。无论对长期的经济增速是乐观、是谨慎，还是不确定，这轮A股行情都是未来N年中最佳的一次做多机遇。
2.政策宽松的定调一定是增强的，在这点上是没有分歧的，无论是资金价格还是是量的扩张上。中国资本市场目前是股债双牛，但宽货币宽财政最终会改变基本面。到某个阶段债券可能会进入震荡，甚至出现明显的回调，我认为综合看，股票牛市会比债券牛市走的时间更长一些。
3.在日本92-94年牛市中，一共有三轮财政政策对应三波行情，但其实只有第三轮才对应经济增速的见底。对于要看到基本面见底回升的投资者来说，只有一轮行情，对于看股票市场实质的投资者，就有三波行情，当然其中肯定有震荡。
4.相较于1992-1994年的牛市，2012年以后的日本牛市时间更长，幅度也更大，结构中科技板块占了更主导的位置。虽然92-94日本也有宽货币宽财政政策，但2012年后的日股长牛相对92-94年行情有个非常大的变化，就是日本央行直接入场购买日经225ETF，支撑了股市长牛。
5.特朗普关税的影响到底怎么样？不排除是好于市场预期的。拜登政府的很多政策看上去非常针对中国，特朗普的美国优先似乎是要跟全世界“对着干”。在这个情况下，中国和欧洲、亚洲很多国家的经贸关系可能会有边际改善的机会，而中美也存在协商空间。最终，特朗普2.0对中国的冲击可能好于市场预期。
6.人口、GDP、CPI、房产这些因素不能和股市表现简单画等号，因为股票市场是一种跨时空的预期定价，综合了中期盈利预期、流动性与风险偏好等多因素，不能和任何单一宏观因子现状简单画等号。也正因为可以跨时空定价的特性，当我们想去改善人口、GDP、CPI、房地产和股市的时候，股市是最容易的。
7.中国如果把刺激加上改革一起做，是对股票市场最优的组合，而中国完全有这个能力和实力去做到这一点。
8.按照历史规律来看，明年就会是产能周期的底部，而且往后年还要继续往上，我们会看到企业盈利会迎来一个上升周期，A股市场将从流动性牛走向基本面牛，市场风格会变化，股债之间的性价比会变化。
9. 从现在这个拐点开始，中国央行资产负债表规模和中国GDP的比值不会是约束式的，它是同步甚至是更加进取式的，这对资产价格、对估值绝对有影响。
10.90年代最重要的就是互联网，10年代最重要的就是移动互联网+，现在最重要的就是AI+，未来最牛的股票应该产生在AI+里。我可以这样讲：最强势的方向就是AI+，AI+就是我们这个时代最重要的投资主题，没有之一。
以下为演讲实录：
大家好，非常高兴来到中欧国际工商学院，和华尔街见闻的朋友们一起交流对A股的一些看法。
我们怎么看明年的市场呢？首先，毫无疑问，我们正处在一个充满不确定的时代，你可能非常容易焦虑、非常容易迷茫，但在做投资的时候，我们就是要掌握规律，理清思路，在不确定中把握确定。能不能做到？我一直是相信是可以做到的。从这个角度来讲的话，我来讲一下我对于A股市场的几个看法。
首先，从第一个原则上来说，刚才洪总讲的其实我也很认同。因为我研究A股市场超过十几年，我觉得我们不可否认A股市场是需要择时的。如果你是做美股市场，比如说巴菲特风格，完全可以“long only”，你选择一个你最看好的公司，完全可以长期持有。但我认为，在A股市场上，至少从30多年历史数据看，如果你完全不择时、完全不对冲、完全不止盈，可能不是一个最优策略。
那么，怎么样去择时就是一个命题了，似乎不是那么容易。我自己看下来，其实还是有规律，从历史上看，过去的牛市到底什么时候起来？什么时候结束？如果要用一句话来总结，中国有一句古话八个字，叫：生于忧患，死于安乐。A股过去的牛市就是这样的，从它成立的第一天起，这种忧患包括对于经济、对于市场，无论是90年、94年、99年、05年，后面的08年底、14年、18年底都是一样。它是个让你又爱又恨的市场，恨的是很长时间都是3000点，但是它每次下去以后又能回来。
那么大概多久时间能回来呢？就是每五年一次牛市，每十年一次大牛市，所以有的时候也没办法说完全舍弃这个市场。这个跟我们中国的五年规划类似的周期是有关系的，和我们整个金融周期、产能周期以及库存周期都有关系，它确实是有这样的一个周期性。所以这个时间的年轮转到了，十年前是14年的牛市，五年前是19年的牛市，到现在是2024年。所以，我个人觉得，等这个牛市等了挺长时间了，它现在已经开始了。
这个开始大家是不会马上就认同的。因为我有一直有个观点，至少在A股是这样，就是：实际上没有一个完美的牛市，除非到了牛市最后一刻。也就是说，在刚开始的时候不可能所有人都认同。 现在这个时间点，我们往2025年看A股的牛市，这不是一个有没有缺点的牛市的问题，大家很多人可能觉得缺点很多，对不对？我跟机构交流的时候，很多人会跟我讲人口的问题、GDP的问题、CPI的问题、房地产的问题，这些困难和挑战都是存在的。但我一直的观点就是，他们和股市有相关性，但是不要直接画等号。这是五样事情，你跟我讨论到最后的结论，如果是A股的话，最后一定要过渡到A股，不要最后我听了半天，其实你在做的是人口研究。
我这样讲不是说A股是特例，而是全世界股市其实都是这样的。不是说一个人口学家，甚至说一个经济学家，就一定在股市上能做的最好，因为它是两回事情。为什么这样讲？因为股票市场可以跨时空的预期定价，它和我们静态研究的这些因子是不能画等号的。如果你画等号，那就是四个字，刻舟求剑。如果你一定要想从理论上去把握股票市场，那你至少要想三个因子，一是中长期的盈利的预期，不是今天的EPS，不是明天的EPS，是中长期的盈利预期，这个盈利预期是上修还是下修，影响着股票市场上涨还是下跌，二是流动性预期，三是风险偏好，至少这三个因子，DDM（Dividend Discount Model，股息贴现模型）的定价理论就是这样，所以从单一的因子去得出股票的结论，这个方法论本身就是错误的，何况很多人讨论的单因子还是静态的，这个因素是高还是低，考虑的不是预期在往上修还是在往下修，甚至它考虑的只是今天，而不是非常非常长期的，而企业盈利预期应该可以讨论今年，也可以讨论明年，可以讨论更长时间，这才是股票市场。
如果是从这种角度来看的话，全世界的股票市场都提供了很多这个案例/case。举一个例子，大家最近一两年最喜欢研究的日本，即使是日本，它的很多案例在我看起来的话都是一些反证，不是说因为日本经济低迷，所以不看好日本股市，它是反过来的。举个例子，人口。过去十年，日本的人口没有任何改善，只有恶化，无论是总人口还是劳动年龄人口还是出生率，人口出生率都是在恶化，所以一个人口学家来看日本，他很难得出一个乐观的结论，这跟安倍经济学没有什么关系。十几年了，安倍经济学没有改变日本这个人口。实际上，我认为受过充分教育的东亚经济体，要改变这个人口问题都很困难。而日本的股市从2012年以来一路上涨，涨了不是一年两年，涨了不是一倍两倍。日经225从7000点到今年的高点，4万点左右。
所以当我们去讨论股票投资的时候，一定要从这种刻舟求剑的模式中跳出来，因为它不能知道我们的实战。它和GDP、CPI、房地产有一些关系，但总体来说这五样不能画等号。而且非常明显的是，因为它可以做跨时空的预期定价，所以我认为，当我们想去改善人口、GDP、CPI、房地产和股市的时候，股市是最容易的。
全球的例子都是这样。比如说我们另外一个近邻韩国，它的经济增速过去几年也是趋势性下行的，其实我觉得这符合规律，你不可能发展的越大，反而持续的越快，但是这不代表它的指数是往下走的。它的人口也一样，现在也是有压力的。可是这不代表韩国的资产价格是持续的往下走，基本上它还是震荡上行的。欧洲也是一样的，欧洲的经济增速、产业结构没有那么乐观，今天我们去看德国也好，去看其他的欧洲主要经济体也好，它的股票指数也一样是长牛的，有流动性的支持，有对于各类资产价格比较的因素，也有全球竞争力的因素。
那么如果我们打开一下思路，来看现在的A股市场呢？我觉得这个情况可能就不一样了。不再是大家大概简单想象的“因为我对于人口的看法，甚至因为我对GDP、CPI、房地产的看法，所以我对A股悲观”，这个因素大家应该已经打开了。打开之后，我们应该怎么去理解后续的A股市场呢？我提供几个案例，就是case study，我们来理解一下。
首先看日本，过去一两年大家最喜欢看的就是日本“失去的30年”。那么我就从这个日本的case来讲，1992年-1994年日本股市实际上是有一波牛市的，指数的涨幅是50%，持续的时间是两年。这个过程有很多细节，我们有专题的一个报告，在这里我简单讲一下。实际上，它在91年只是使用了货币政策，发现没有效果，到92年开始使用财政政策，而财政政策也并不是第一波就足以扭转经济的下滑，所以它不断地加码，一共有三波财政政策，第三波其实才对应着经济增速的见底。也就是说，你可以认为第一波跟基本面没有同步，有人说这是估值行情、炒政策行情，可以。在1992年的8月份，你可以这样讲。到1993年，还是一样的，也就是第二波财政政策上来还是一样的。所以对于要看到基本面见底回升的投资者来说，只有一波牛市，那就是第三波，前面他都没办法认同；对于真正看股票市场实质的人，就是有三波牛市，但是当中的话是有震荡的，你可能要考虑阶段性择时，不择时也可以，那就是指数上涨50%的牛市。
这个牛市的结构是什么？有人说一轮牛市所有的股票基本上都会涨，没错，但是总有涨的多，涨的少，对不对？1992-1994年的牛市一共有三波，涨的比较多的还是科技、金融、地产，医药在刚开始也是有比较强的表现的。有人问消费在哪里啊？消费在后面，有人问红利在哪里？红利在最后面，因为这是一轮财政刺激的牛市，是一轮“刺激牛”。这和我们现在有部分可比，并不一定完全可比，它的结果大家都知道了，最终再怎么刺激，日本的经济还是下去了。92年日本开始启动财政刺激，不是马上经济就起来了，不是那么容易的，因为当时日本其实已经陷入资产负债表衰退了，货币政策肯定是不够，但是一般的财政政策也不够，甚至后面我们看到93年、94年经济反弹了，后面也下去了，因为财政投在了基建上面，其实也没有持续的高回报率，也是不持续的。这个是现在所有人都看明白的，包括日本人口在08年、09年之后，达到人达峰，我们现在知道，美国的财政部长贝森特在2011年的时候访问了日本，最后得出的结论是做多日本，他当时说，有无数的噪音，但是他坚持了好几年一直做多、做多，现在是很难想象，当时要去做多日本。如果当时我把人口、GDP和CPI的数据一划，你会做多日本吗？这可能就是一个拷问了。
但日本的股票是走牛的，就是我刚才跟大家讲的7000点到4万点。这里面有无数的技术细节，简单来讲的话，日本央行采取了更加激进的货币政策，资产负债表扩张的幅度非常强，日元有明显的贬值，但是即使是以美元计价，日经225指数的年化收益率都还有两位数，它还是个牛市，甚至还是个长牛，是我们梦寐以求的牛市。这就值得我们去讨论和思考了。其中有一个非常大的变化，在2011年和2012年，就是日本央行直接入场购买日新225 ETF，直接支持股票市场，这是美国、欧洲都没干的事情。
我们今天去谈论日本的时候，已经没有任何的仰视了，很多人在讨论日本的汽车公司弱+弱，未来可能还是等于弱，还是得倒，是怀着一些怜悯的眼光在看，但是往过去看的话，日本的股市还是产生了不少的正收益，而且它有一些产业还是具备全球竞争力的。所以，2012年以后的日本牛市时间更长，幅度也更大，里面涨什么？科技占了更主导的位置，金融地产也涨，但是排序在后面。这个时候，日本的投资者已经不太再去相信房地产周期的上行，当然回头来看的话，日本的房价其实在那个时候也见底了，只是没有股市那么迅猛。日本投资者对于消费更加的淡漠，消费股排更后面，因为它主体还是本土的需求，这里面当然有新消费，包括昨天的峰会上，日本消费研究第一人三浦展讲到的“第五消费”非常有意思，这是有结构性的，但总体来说大板块的话科技占优。这和90年代不同，90年代金融地产还是表现不错的。
第三个我想跟大家分享的case是欧洲。2012年在全球是一个很重要的年份，美联储持续做QE，在2009年的时候，很多人认为这是百年难遇的金融危机，没有那么快走得出来。美国的居民部门也是资产负债表衰退，区别是他们很多人连储蓄都没有，房子是零首付，然后房价跌了30%。所以在2009年你去问一下美国人消费能起来吗？大家不敢相信消费能起来。但是它做了几轮QE，美国股市起来了，安倍在那个时候推动了安倍经济学。在欧洲也一样，2012年，我们知道索罗斯在讲欧元区要解体了，全世界都在讨论欧债危机，那时是欧元区资产价格的大底部，无论是欧债还是欧股。
今天来看的话，两年的时间，欧洲所有的指数都是牛市，而且不算小的牛市，尤其是希腊，牛市的幅度还是很大的。发生了什么？两个字，化债。化债不是刺激，欧洲没有发消费券，没有根本的解决改善社保问题（当然我觉得他的社保已经够好了），没有找到新的产业增长点。如果说在那个时候中国在谋划新能源汽车、谋划新一轮的制造的话，德国只是有的框架，工业4.0。其实到现在为止，大家真的觉得德国经济岌岌可危了，因为没有成功。但是我们不可否认的是，欧洲的股市涨得不错。做了一个事情，还是有变化的，就是化债，因为现在没有人还记得欧债危机这四个字了，没有人讨论了。2012年的叙事是，统一的货币、不统一的财政不可维持，但是通过欧央行的两轮LTRO和欧洲的一个机制安排叫EFSF，或者叫ESM，实际上就是帮助它能够借新还旧，但希腊最后还是用自己的主权评级去融资，化债阶段性帮它过渡了一下。这里面就产生了一个不错的牛市，这个牛市涨什么？金融股，如果只有化债，没有产业升级，没有消费刺激，那么资产重估是最有弹性的方向。欧洲也有科技，但是欧洲的科技可能排在日本的后面，所以这个没有体现在他的涨幅中，涨幅一定还是跟产业变化和产业竞争力相关的。当然汽车是有全球竞争力的，所以它排在第三位，这是过去。未来，中国的投资者也在用一个怜悯的眼光在看德国汽车行业。
这是三个case，第一个case叫“刺激牛”，跟大家做一个结论，经济不复苏，“刺激牛”不结束。第二个case是“安倍牛”，或者有人称之为“人造牛”。我觉得中国是不一样的，但我们中国如果说是个“提振牛”的话，有一部分逻辑可以让大家有所启发。 第三个case是“化债牛”，“化债牛”不一定是科技，它是一个资产重估的概念。
中国还有一些不一样的地方。最近中央经济工作会议刚刚开完，我们在措辞上也有一些变化，但是它到底意味着什么？包括债券利率降非常快，到底是债券牛还是股票牛，还是股债双牛？它能不能维持？2025年是不是跟现在会一模一样？我认为会发生变化，就是现在是股债双牛，到某个阶段债券可能进入震荡了，当中可能有明显的这个回调，股票市场牛市会比债券市场牛市走的时间更长一些，现在是没有分歧的，就是宽松的定调一定是增强的。那大家觉得很奇怪，难道我们之前不宽松吗？难道之前没有降息吗？如果说我们真的去看中国央行的资产负债表，相对全球来说的话，我觉得确实是稳健的，在过去，09年、10年之后确实是稳健的，现在可能是整个量的扩张是会更积极一些。第二个就是，我们的过去的政策目标确实是多元的，还是挺难的，就是要考虑很多因素，要考虑汇率，要考虑资产价格上涨的问题、物价上涨的问题、是不是足够公平的问题，要考虑的因素非常非常多，什么叫稳健？就是这些因素你都想要平衡。我认为，现在我们很可能对一些因素放的更宽一些，比如说汇率的波动。日本在安倍经济学之后，实际上它的日元相对美元调整的幅度是非常大的，但是对于日本股市投资者来说的话没有问题，它依然是一个有获得感的，至少2012年之后，日本的股市投资者是有获得感的，因为即使以美元计价还是一个明显的牛市，这个是值得我们去关注的。
在这样的一个背景下，我们再去讨论中国不同的一点，一个就是中国过去的资产定价结构是非常分化的，比如说对于一些央企、国企或者一些传统行业，和地方的化债相关，和房地产市场平稳相关，跟资产价格相关，其实一直是PB上打折扣的，也就是A 股市场有大量的破净股，很多破净股甚至是国企和央企。如果说，我们整个政策确实是能够不断地推进，促进房地产市场止跌回稳，或者说积极化债，其实资产的重复逻辑是存在的。对应到上市公司层面，大家关注这些央国企上市公司对于市值管理的诉求怎么样，这个我觉得也是在边际改善的，这些变化很重要。
其实我一直有一个观点，就是比起投资于伟大的公司，更重要的是投资于伟大的变化。你可以说，这个公司可能不是最牛的公司，但是如果这个最牛的公司一成不变，实际上你也赚不到价差，所以我们要投资于伟大的变化。日本也许不是一个伟大的经济，欧洲也许不是一个伟大的经济，但是2012年之后，实际上他们的股票都发生了变化。
对于我们来说也是一样，你去看中国的，无论是央国企还是我接下去要讲的一些资产，未必比不上12年的日本股票和12年的欧洲股票，关键是我们要看股票定价逻辑是不是发生了变化。央国企估值的重估是在中国特有的，在日本、在欧洲不具备这样的逻辑。当然我们还有很多的挑战需要去讨论，比如说，很多人说中美关系相对当时的日本和欧洲的话可能更具这个挑战性，这也是不一样，你不能只挑好的不一样说。
当然，但我想说是这个事情定价也是比较复杂的，我们只能在一个不确定中去把握确定，你可能可以去讨论，你尽量低配或者回避一些重度依赖对美国出口的行业和公司，但是没有大家想象的那么多。对美出口在中国的GDP中有一定的比例，虽然不是我们出口中最重要的，但是在A股上市公司中没有那么强的比例。有的时候你看的跨境电商或者义乌小商品市场是我们需要去关注的，可能也需要政策支持的。但它其实不在A股市场上。第二就是特朗普关税的影响到底怎么样？不排除是好于市场预期的。我个人的观点是，在拜登的任期，拜登政府的很多政策看上去非常针对中国，但是特朗普似乎要跟全世界“对着干”，所以在这个情况下，中国和欧洲、亚洲很多国家发经贸关系可能有边际改善的机会，当然我们在对美出口上是有压力的，这个要看企业公司自身情况。如果说关税的幅度是有限的，它的冲击没有大家想的那么大。
但我们必须要做好一些准备，我想这个也是政策在考虑的。所有的人都在讨论，财政赤字应该更多一点、是不是应该发更多的代金券，在我看来，比刺激更重要的是改革，最好在这个阶段联合起来一起做，其实中央经济会议包括政治局会议还挺强调改革的，中国如果把刺激加上改革一起做，是对股票市场最优的组合。因为你只有刺激的话，大家对中期的这个信心也未必很强的。刚才讲过了， 92年-94年日本就是一个“刺激牛”，财政赤字不断增加、不断增加，最后还是下去了。如果你只有改革的话，大家对于短期内经济什么时候见底也是没有信心的。
中国是具备“刺激加改革”的空间和能力的，我曾经说，中国是全世界最具备中央政府加杠杆的大国，没有之一。为什么？因为我们政府控制的资产足够多。也许地方隐形债务可以讨论10万亿，但是政府控制的资产超过1000万亿人民币。我们有非常强的债务结构，基本上都是本地的计价，本土的持有。同时，我们有非常强的生产力，中国有个问题，这个问题就中国人太聪明了，然后又很勤奋，中国制造最大的问题就是中国人太勤奋了，所以生产力很容易过度，生产力过度的情况下，其实蛮容易供大于求或者是通缩的，所以这个时候需要在需求端多一点的刺激，其实不用太担心通胀。但是这个需求层面能不能刺激起来？其实是需要配合改革的。改革的核心是什么？改革的核心是让大家对于中长期保障的信心上升，减少预防性的储蓄。中国完全有这个能力和实力去做到这一点。如果我们去看国有资本的话，就有这个能力，国有资本通过资本商可以保值、增值、提升这个估值，而且充实社保，社保增强返回到居民信心，实际上就不用增加那么多居民的预防性储蓄，这个储蓄如果是进入投资或者消费，就启动一个内循环，这个内循环对政府的财政收入也是有帮助的，所以一个正向的循环在中国是完全可以实现的。我们最担心的是那些生产力不足和生产力没有办法进步的经济体，所以欧洲的问题、日本的问题要比中国难得多，当然它的资产价格都能上涨，所以对于中国的资产价格完全可以有信心。
在这个背景下，我们要看一些周期性的变化。为什么我觉得现在是个很重要的周期，从A股历史看，好像有点玄学，五年一个周期、十年一周期，从经济学来讲的话，现在也是一个很重要的周期。第一个，我刚才跟大家讲了，整个货币政策定调的变化，不是没有历史新意的。09年、10年的时候，大家去看一下中国的央行资产负债表规模和GDP的比重，之前是一路上升的，从那个时候我们开始往下走了，全球现在基本上都是往上升的，所以我认为我们确实是稳健的。但是从这次中央经济工作会议开始，把稳健这个词改掉了。当然之前在降息，但是我认为会更加积极，我认为从现在这个拐点，中国央行资产负债表规模比上中国GDP不会是约束式，它是同步甚至是更加进取式的，这个对资产价格、对估值绝对有影响。
第二个是产能周期，中国21年到24年经济面临很多挑战，其中有一个就是产能过剩，这个产能过剩其中有一个原因就是中国人太勤奋了。目前的话，我觉得产能周期是有调整的，什么叫周期？就是它会自我的去调整。当大家都认为产能过剩了，慢慢的产能就不会再过剩了，因为大家都不会扩产，都会收缩，这是一个周期。从21年、22年、23年、24年，我们正在经历这个过程，就是企业的资本开支在下降，现在不是一个增长5%、2%的问题，三季报显示，上市公司的资本开支是负增长，是-7，这是上市公司；如果在全社会的角度来说的话，完全有可能比这个数据更强烈。所以，我觉得我们正在经历一个产能周期的新状态，就是供给在收缩，如果需求能够支持私企，不一定马上就能起来，但是不断的不起来、不停止、不起来、不停止，供给收缩、收缩、收缩，产能周期会出现，而且过去出现了过很多次。为什么我说生于忧患，死于安乐，周期就是这样的，过去出现过很多次，我相信这一次也会出现。
如果按照历史规律的话，明年就会是产能周期的底部，而且往后年还要继续往上，当然我们还有些小周期，比如说库存周期，但总的来说，政策周期、金融周期、产能周期，再下面是库存周期，它的这个共振会影响我们股票的市场周期，这也是为什么我觉得中国股市还是有内在规律的。在这种规律的情况下，盈利其实最终不是一个问题，因为供求关系改善，盈利就会改善，而不是GDP增速。企业的盈利来自于价格和量，其实更关键的是价格，价格更关键的是供给和需求，而不是GDP增速。所以我们会看到企业盈利会迎来一个上升周期，这也是为什么我的观点：从流动性牛向基本面牛，市场的风格会变化，股债之间的性价比会变化，因为如果只是流动性牛，那其实你只配债券也是OK的。
那么结构里面的选择怎么样？我们会简单的去套用日本或者是欧洲。我认为有几点我们是可以考虑的：哪些行业的需求更有可能率先见底回升？哪些行业的供给收缩可能更快？哪些行业未来的增长空间更大？应该是我们结构性更关注的点。
从需求来讲的话，政策优先发力的行业可能会优先形成拐点，今年已经有了。今年并不是说任何一个行业都没有这个拐点，政策今年推进的“以旧换新”有两个抓手，一个是新能源车，一个是家电，大家去看一下新能源车和家电的公司今年的业绩，已经在改善，当然股票也上涨，明年“两重两新”，其中一个新是以旧换新，会继续扩围，我认为会扩围到更多的消费品，比如说大家现在正在拍照的手机或者Pad，这里相关公司的基本面会改善，还有其他的领域，很多机械产品，以及跟国家重大战略、重大安全相关的领域。
另外一个我们持续在发力的就是房地产，我知道大家都比较的谨慎。可是想想2012年之后的日本，它的人口，它的经济，它的产业，可是它的房价也没有继续下跌。如果我们不断的把利率下调，房地产将会变得从贵变得不贵，原来我们觉得房地产很贵，为什么？租金回报率两个点都不到，可是如果我们的无风险利率不断的下降，甚至贷款利率不断的下降，它将会从贵变得不那么贵，所以情况是会在改善，尤其是我认为中国的政策具备更强的“集中力量办大事”、“以时间换空间”去顶住资产价格的能力。所以，相对来说，我对中国房地产倒没那么悲观，我认为最难的还是人口。房地产方面，一二线如果能够维持现在的人口规模、收入增长的话，其实随着利率的下行，资产的价格是可以撑住的。如果政策再进一步地在供给侧进行收储的话，这个撑住的概率将更高。它将会改变一些行业的估值，因为市场的一致预期都是资产价格下跌的，你去看银行地产的估值，PB都是破净的。
然后，我们在制造业层面还会看到更多的设备更新，这一次专门讲了提振消费，消费会有结构性的机会，不一定是很全面，但我一直讲，就是我们要关注新兴的消费，我们要关注情绪消费，因为从马斯洛需求理论来讲的话，人最终的需求是从物质往精神走，这也是为什么最近很多人讲谷子经济也好，讲情绪价值消费也好，它是符合人性本质的。当然我一直的观点就是，相对来说，消费者群体里面，少女这个市场是最优的，然后是少妇，然后是少儿，然后是宠物，最后是男人。但anyway，大家都会往这个方向去追求，所以总的消费未必很强，但是结构性的机会会有。
我们把最重要的放在最后。我们知道有个词叫新质生产力，新质生产力是什么？我认为每个年代都有新质生产力，新质生产力就是我们刚才讲的 great change。老质生产力也有伟大的公司，但是投资更重要是要投资于great change。这个时代最重要的新质生产力就是AI+。
90年代最重要的就是互联网，10年代最重要的就是移动互联网+，现在最重要的就是AI+，不代表你投每一个AI+的公司都能赚钱，但是未来最牛的股票应该是产生在AI+里。如果你问你最看好什么，我觉得这个很复杂，但是我可以这样讲：最强势的方向就是AI+，AI+就是我们这个时代最重要的投资主题，没有之一。所以如果你真的对自己要求很高，追求很高，投资率需求回报很高，那你就一定要深度研究AI+，这是个产业主线，也是个政策主线。中央经济工作会议也讲了，要推动AI+。
中国具备这个潜力，如果中国不具备的潜力的话，我觉得我们不用花太多精力，但是我觉得中国具备这个潜力。为什么？因为我觉得中国人太聪明了。我每次看各种的国际智商组织测评中，中国人都排在前三。所以中国的金融市场，我觉得有的时候也很难，中国的产业难在中国人太勤奋了，中国金融市场难在中国人太聪明了。anyway，AI是要去比拼智力的，所以智能时代我认为还是有利于中国的。我们之前在讨论硬件，现在在讨论软件和应用，整个趋势越来越强，这是一个产业正在从概念到萌芽在加速的阶段，这个是大家必须要讨论的阶段。那么我要关注跟中国的禀赋相关，机器人、低空经济、车联网和AI结合，市场要巨大，天花板要高，符合中国的要素禀赋，即中国的制造能力比较强、中国的数据积累比较强，我们要在这里面去寻找头部的公司。
我认为这一轮的行情，924以来才三个月不到，就去谈结束为时尚早，机会也非常多。无论你是关注提振资本市场，还是关注房地产市场的止跌回稳，还是关注央国企的市值管理，还是关注“两重两新”，都有投资机会，有盈利的机会，也有估值提升的机会。当然我自己认为AI+是一个最重要的新质生产力机会。
最后我还是想讲，无论您对于长期的经济增速是乐观、是谨慎，还是看不清，这一次A股市场的机遇，都是未来N年中一次最佳的做多机遇，希望您能牢牢把握，谢谢。
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