报告摘要
一、A股一季报：超预期或有报表调节的因素，更重要的是三张报表已经开启良性的正循环
整体趋势：年报偏弱、但一季报超预期。有部分Q4腾挪至Q1的影响，也有PPI上行周期的加持。整体而言，“高油价-PPI”对A股总量的业绩趋势是正贡献。
ROE趋势：正如年度策略判断，在经历了连续4年下滑后、26年首度抬升。虽然弹性不大，但背后的杜邦因子也转向积极：企业加杠杆、利润率企稳，而周转率还需要反内卷进一步加力、或收入更快增长。
现金流：迈过24年困局，25年企稳恢复，26年延续改善。
现金流的改善带动了企业经营的正向循环：经营现金流恢复→企业开始补库→资本开支抬升，与此同时，企业减缓了缩表和偿债。
关于年报、一季报的深度解读，欢迎参考我们后续的深度报告。
二、中期逻辑：四月决断后，结构比仓位重要，继续布局高景气线索
趋势上，“四月决断”后，展望未来一个季度：
①结构比仓位重要：5-7月，板块分化有望继续加剧。
②分化加剧背后，基本面依然是重要定价线索：4-10月一季报与中报窗口期，业绩好的板块更容易持续印证、走出趋势行情。
③回到当下，年报与一季报指向的线索，AI与新能源产业链依然是最强的Beta；除此之外，对美出口链的困境反转也值得重点关注。
AI产业链：最景气的产业，基本全产业链供需双旺。
储能产业链：像去年的风电，需求β起来后，各产业链反转顺畅，今年值得重点关注。
出口产业链：Q1汇兑及高基数影响大，靴子落地，后续关键看需求侧。
三、短线交易：高景气板块交易风险并未过热，过热调整可能是布局机会
尽管趋势项指向高景气板块，但市场依然担心波动。我们认为：
①时代变了，拥挤度和集中度指标应避免刻舟求剑；（详见此前报告：《【广发策略】时代变了：拥挤度和集中度指标应避免刻舟求剑》）
②即便从市场短线情绪指标来看，当前高景气板块交易风险也未到极致。
从创业板、科创板两个短线情绪指标看，当前科技成长板块的风险偏好明显回暖，创业板、科创板情绪水位分别处在过去半年的72.8%、73.9%历史分位，尚未到达过热区间。
如果五一假期后的1-2周，科技成长板块继续保持高斜率上涨，那么短线以双创为代表的板块情绪可能会进入过热区间，彼时刚好也是特朗普访华的事件节点，部分资金兑现行为可能会加剧市场波动。但对于这种波动也无需担心，高波动并不会改变景气趋势，从“看长做长”的思路出发，持仓不动可能是更不会出错的做法——7、8月伴随中报披露，业绩定价权再度来到全年高点，市场的配置重心大概率仍是这部分高景气方向。
四、4月决断后，需要“Sell in May”吗？
首先，A股“Sell in May”效应并不如海外股市突出，从中位数的角度，无论是近10年、还是近20年，上证指数夏季的表现都强于冬季，且近10年A股每一轮大行情，国内政策驱动、全球宏观转向往往起到决定作用，而日历效应的因素往往处在次要位置。
其次，也无需担心海外科技股“Sell in May”导致对A股科技股的映射，纳指近20年不存在明显的“Sell in May”效应，远远弱于标普500“Sell in May”的效应，这背后可能的原因：①科技产业趋势冲淡了日历效应；②科技行业相比于传统工业，本身受季节性因素的影响更少。
最后，除去海外流行的“Sell in May”外，A股市场流传更多的一句话是“五穷六绝”，不过从统计结果看，近10年、近5年，A股“五穷六绝”的效应也已经淡化。背后可能的原因——国内经济逐渐摆脱“货币-信用”的传导链条，外需与产业趋势成为比货币流动性（影响内需）更重要的定价因素，因而【紧货币→紧信用→内需季节性走弱→股市季节性走弱】的传导逻辑失效也不难理解。
报告正文
一、本周观点：4月决断后是Sell in May？
（一）A股一季报：超预期背后，一些不容忽视的线索
在聊本周观点之前，我们先概览一下“新鲜出炉”的上市公司一季报。关于年报、一季报的深度解读，欢迎参考我们后续的深度报告。
1. 整体趋势：年报偏弱、但一季报超预期
2026年一季报显示，A股非金融板块营业收入同比增速为4.8%，相较年报的0.4%明显回升；A股非金融净利润同比增速达到10.6%，而年报为-2.0%、三季报为1.7%。
① 年报增速偏弱、但一季报明显超预期。首先或有部分调节利润的因素，Q4单季利润环比很差、但Q1单季环比又是2010年来最高水平；其次，也和一季度以来PPI趋势偏强有关。
② 宽基指数：科技风格利润改善居前，盈利预测指引中期市场风格。
26Q1成长风格的科创芯片、科创50、创业50等指数，净利润同比增速回升幅度显著居前。
历史数据显示，沪深300与科创创业板的相对业绩趋势决定了股价的中期相对走势，26Q1两者利润增速差达36%，根据wind一致预期26年全年其增速差将达50%、成长风格的盈利优势进一步扩大。
③盈利预测：全年有望维持双位数左右正增长，这是26年股市延续慢牛的基本盘。
24至25年A股连续拔估值，历史上尚未出现过连续三年拔估值的情况，因此2026年业绩正增长是慢牛得以延续的基础。
在高油价背景下，26年业绩增速有望维持高增的核心原因：
其一，25年上市公司的海外收入占比进一步提升，且海外毛利率持续高于国内。考虑到26年美国、包括全球暂时不具备衰退风险，因此全球需求仍是上市公司的重要支撑。
其二，A股利润权益已经变化，向“新质生产力”转型。八个典型新兴制造业（电子、计算机、传媒、通信、电力设备、机械设备、国防军工、医药生物）的利润占比从2014年的23%提升至2025年的40%。新兴产业26年的高景气，会更大程度上支撑总量的业绩趋势。
2. ROE趋势：连续4年下滑后、26年首度抬升
正如我们年度策略判断，A股非金融企业ROE在连续4年下滑后首度抬升。2026年一季报A股非金融ROE（TTM）为6.36%，相对于2025年年报的6.28%回升，销售利润率提升基本对冲了资产周转率的拖累。
行业来看，ROE为正且一季报相较年报改善的行业主要集中在中游制造、上游资源和TMT，具体包括：有色金属、石油石化、基础化工、国防军工、电力设备、环保、交通运输、商贸零售、社会服务、电子、计算机。
对于ROE的后续展望，两个偏积极的信号：
其一，过去2年A股的利润率改善主要靠控费。但本季度开始，毛利率有了较大提振，结构以中上游和TMT为主，但下游结构上会有压力。
其二，杠杆率显示，企业正式迈过“缩表”周期，开启新一轮理性加杠杆。从负债结构看，有息负债率和无息负债率均已稳定，企业信心恢复（有息负债率），企业订单改善（合同负债）。
而资产周转率表征供需均衡情况，是目前ROE的主要约束，目前仍在下滑。从这个角度看，“反内卷”的实质推进仍较为关键。如果资产周转率没有改善，那么ROE的恢复也很难具有弹性。
3. 现金流：迈过24年困局，25年企稳恢复，26年延续改善
2024年是现金流最困难的时刻，2025年是全面恢复之年。2026年一季度，现金流状况进一步好转，延续了经营、投资、筹资的积极信号。
① 经营现金流：企业回款改善、叠加涨价涨价，共同带动企业开启新一轮补库周期；
② 投资现金流：CAPEX已转为“在建工程”，经过23-24年资本开支与收入增速的错配，目前已重回共振抬升的轨道，一些订单改善带动资本开支延续的高新产业，仍处于“供需两旺”的验证期；
③ 筹资现金流：一方面，企业借款开始恢复，另一方面，企业也减少了主动偿债，预期趋于稳定。
（二）中期逻辑：四月决断后，结构比仓位重要，继续布局高景气线索
趋势上，“四月决断”后，展望未来一个季度：①结构比仓位更重要；②基本面依然是重要定价线索。
①结构比仓位重要： 5-7月，板块分化有望继续加剧。我们计算了两组数据来验证，①申万二级行业月涨跌幅的标准差；②申万二级行业领涨10名-末尾10名收益率。都指向：1-4月板块分化收敛，5-7月板块分化加剧。
逻辑上，1-2月，市场往往演绎春季躁动行情，但由于交易缺乏基本面指引，市场炒作的热点更加无序，板块间的分化较大；临近4月，年报与一季报密集披露，业绩成为定价的最重要线索，但由于业绩的好与坏需等待验证，主力资金仍然存在观察与再确认的过程，板块分化趋于收敛；5-7月，伴随年报与一季报披露完成，基本面主线基本确定，主力资金拥抱景气，板块间的差异再度放大。
②分化加剧背后，基本面依然是重要定价线索：4-10月份，“不炒预期炒现实”，一季报与中报窗口期，市场基本面定价的权重整体较高，业绩好的板块更容易持续印证、走出趋势行情。
③回到当下，年报与一季报指向的高景气方向中，AI与新能源产业链依然是最强的Beta；除此之外，对美出口的困境反转也值得重点关注。
AI产业链：最景气的产业，基本全产业链供需双旺。景气策略①：利润分配向上游迁移，盈利、产能、库存三周期共振高增：存储、半导体后道设备、电子布、CCL、光芯片；景气策略②：产能扩张谨慎/困难，在AI浪潮中维持供需缺口：铜箔、燃机叶片、变压器；反转策略：没有β反转，但可以找α，主要在国产链——（1）短期费用等扰动使得增收不增利；（2）短期主业拖累大：半导体前道设备、服务器电源、交换机。
储能产业链：像去年的风电，需求β起来后，各产业链反转顺畅，今年值得重点配置。景气策略：产能扩张谨慎，有继续涨价潜力：铜箔、六氟、VC、隔膜；反转策略：盈利出拐点+后续供给出清&需求改善：户储工商储。
出口产业链：Q1汇兑及高基数影响大，靴子落地，后续关键看需求侧。各需求项中，先反转的是欧美制造业需求&亚非拉采矿需求：工程机械、高机、矿机。
（三）短线交易：当前高景气板块交易风险并未过热，过热调整反而可能是布局机会
尽管趋势项指向高景气板块，但市场依然担心波动项的问题。关于波动项的问题，我们认为：①时代变了，拥挤度和集中度指标应避免刻舟求剑；②即便从市场短线指标来看，当前高景气板块交易风险也并未演绎到极致。
1.时代变了，拥挤度和集中度指标应避免刻舟求剑。我们在《如何看待交易拥挤度对 AI 板块的影响？》中详细讨论了这一话题，核心结论是：
（1）广谱需求不足、点状需求爆发，是当下全球主要经济体的共性，体现在股票市场中，集中度和拥挤度提升，可能是必然结果；
（2）进一步来说，当科技革命成为经济结构中的爆发点，相关板块的拥挤度打破过往经验，也不难理解；
（3）科技板块和景气投资终结的标志和信号，应当是产业趋势预期边际走弱。
2.从市场短线指标来看，当前高景气板块交易风险也并未演绎到极致。
从创业板、科创板两个短线情绪指标看，当前科技成长板块的风险偏好明显回暖，创业板、科创板情绪水位分别处在过去半年的72.8%、73.9%历史分位，尚未到达过热区间。
如果五一假期后的1-2周，科技成长板块继续保持高斜率上涨，那么短线以双创为代表的板块情绪可能会进入过热区间，彼时刚好也是特朗普访华的事件节点，部分资金兑现行为可能会加剧市场波动。但对于这种波动也无需担心，高波动并不会改变景气趋势，从“看长做长”的思路出发，持仓不动可能是更不会出错的做法——7、8月伴随中报披露，业绩定价权再度来到全年高点，市场的配置重心大概率仍是这部分高景气方向。
从均线偏离度指标看（即20日EMA乖离率，详见《如何区分主线是调整还是终结？》），以光模块、PCB、电解液、存储、电池为代表的科技成长板块赔率依然合适。当前短线成交过热的迹象仅在锂矿、半导体等少数板块出现，而这也仅仅意味着短期追高的赔率有所较低，而非板块的趋势终结。
（四）四月决断后，需要“Sell in May”吗？
最后，日历效应的角度，市场长期存在的两句股谚：“Sell in May”、“五穷六绝”，也引发部分投资者担忧。但从近些年的情况看，“Sell in May”在A股的效果并不好。
从起源看，“Sell in May”最初指的是英国贵族们在夏季离开伦敦到郊外度假，直到九月份的圣洁日（伦敦赛马节）才返回市中心；传入美国后，赛马节回归的节点改为10月底万圣节，因而该效应也叫万圣节行情效应（the Halloween Effect）。简单来说，这一策略的逻辑出发点是：主力资金夏季倾向于度假，导致交易量下行，从而市场波动加剧、趋势减弱，因而夏季（5-10月）股市表现一般不如冬季（11月-次年4月）。
由于A股假期与海外假期存在差异，A股“Sell in May”效应并不如海外股市突出，甚至从中位数的角度，无论是近10年、还是近20年，上证指数夏季的表现都强于冬季。
具体到近10年A股每一轮大行情，国内政策驱动（典型如供给侧改革、地产三支箭）、全球宏观转向（地缘风险缓解、流动性宽松）往往起到决定作用，而日历效应的因素往往处在次要位置。
当然，部分投资者还担心“海外映射”的逻辑，如果海外科技龙头受“Sell in May”影响，是否也会压制国内科技股的做多情绪？答案同样是无需担心，纳指近20年不存在明显的“Sell in May”效应。
从统计结果看，近20年、近10年，纳斯达克指数“Sell in May”效应基本淡化，远远弱于标普500“Sell in May”的效应，这背后可能的原因：①科技产业趋势冲淡了日历效应；②科技行业相比于传统工业，本身受季节性因素的影响更少。
除去海外流行的“Sell in May”外，A股市场流传更多的一句话是“五穷六绝”，背后的逻辑更多是市场资金面收紧（传统缴税大月+银行考核季末）。不过从统计结果看，近10年、近5年，A股“五穷六绝”的效应也已经淡化，背后可能的原因——国内经济逐渐摆脱“货币-信用”的传导链条，外需与产业趋势成为比货币流动性（影响内需）更重要的定价因素，因而【紧货币→紧信用→内需季节性走弱→股市季节性走弱】的传导逻辑失效也不难理解。
二、本周重要变化
本章如无特别说明，数据来源均为wind数据。
（一）中观行业
1.下游需求
房地产：30个大中城市房地产成交面积累计同比下降11.28%，30个大中城市房地产成交面积月环比下降68.42%，月同比上升21.61%，周环比下降1.99%。国家统计局数据，1-3月房地产新开工面积1.04亿平方米，累计同比下降20.30%，相比1-2月增速上升2.80%；3月单月新开工面积0.53亿平方米，同比下降17.13%；1-3月全国房地产开发投资17719.91亿元，同比名义下降11.20%，相比1-2月增速下降0.10%，3月单月新增投资同比名义下降11.72%；1-3月全国商品房销售面积1.9525亿平方米，累计同比下降10.40%，相比1-2月增速上升3.10%，3月单月新增销售面积同比下降8.02%。
汽车：乘用车：4月1-26日，全国乘用车市场零售100.4万辆，同比去年4月同期下降24%，较上月同期下降19%，今年以来累计零售522.6万辆，同比下降19%；4月1-26日，全国乘用车厂商批发126.8万辆，同比去年4月同期下降15%，较上月同期下降24%，今年以来累计批发713.4万辆，同比下降8%。新能源：4月1-26日，全国乘用车新能源市场零售61.4万辆，同比去年4月同期下降11%，较上月同期下降6%，今年以来累计零售252.3万辆，同比下降19%；4月1-26日，全国乘用车厂商新能源批发71.2万辆，同比去年4月同期下降11%，较上月同期下降13%，今年以来累计批发344万辆，同比下降6%。
2.中游制造
钢铁：螺纹钢现货价格当周较上周跌0.95%至3230.00元/吨，不锈钢现货价格当周较上周涨2.22%至14629.00元/吨。截至4月30日，螺纹钢期货收盘价为3214元/吨，比上周上升1.04%。钢铁网数据显示，4月中旬，重点统计钢铁企业日均产量201.50万吨，较4月上旬上升3.12%。3月粗钢累计产量24755.00万吨，同比下降4.60%。
化工：截至4月20日，甲醇价格较4月10日涨19.87%至3014.20元/吨，顺丁橡胶价格较4月10日涨11.47%至16561.10元/吨。
3.上游资源
国际大宗：WTI当周涨7.99%至101.94美元，Brent涨3.14%至109.20美元，LME金属价格指数涨1.00%至，大宗商品CRB指数本周涨3.78%至393.40，BDI指数上周涨2.44%至2730.00。
炭铁矿石：当周铁矿石库存下降，煤炭价格上涨。秦皇岛山西优混平仓5500价格截至2026年4月27日涨0.81%至772.60元/吨；港口铁矿石库存本周下降0.48%至16667.00万吨；原煤3月产量上升0.82%至44061.70万吨。
（二）股市特征
股市涨跌幅：上证综指当周上涨0.79%，行业涨幅前三为综合(申万)(7.80%)、电子(申万)(4.78%)、石油石化(申万)(4.37%)；跌幅前三为通信(申万)(-1.98%)、食品饮料(申万)(-1.23%)、银行(申万)(-0.97%)。
动态估值：截至4月24日，A股总体PE（TTM）从上周23.22倍上升到本周23.28倍，PB（LF）从上周的1.87倍保持到本周的1.87倍；A股整体剔除金融PE（TTM）从上周40.40倍上升到本周40.46倍，PB（LF）从上周的2.63倍上升到本周的2.64倍。创业板PE（TTM）从上周71.37倍下降到本周69.90倍，PB（LF）从上周4.71倍下降到本周4.69倍；科创板PE（TTM）从上周的190.61倍下降到本周184.69倍，PB（LF）从上周的5.67倍上升到本周的5.71倍；沪深300PE（TTM）从上周14.24倍上升到本周14.40倍，PB（LF）从上周1.41倍上升到本周1.42倍。行业角度来看，本周PE（TTM）分位数扩张幅度最大的行业为农林牧渔、美容护理、钢铁。PE（TTM）分位数收敛幅度最大的行业为交通运输、有色金属、医药生物。此外，从PE角度来看，申万一级行业中，家用电器、食品饮料、农林牧渔、公用事业、有色金属、通信、房地产、非银金融、美容护理、商贸零售、交通运输估值低于历史中位数。电子、轻工制造、计算机、建筑材料、纺织服饰、电力设备估值高于历史90分位数。从PB角度来看，申万一级行业中，建筑材料、建筑装饰、交通运输、房地产、环保、美容护理、社会服务、家用电器、纺织服饰、商贸零售、农林牧渔、食品饮料、医药生物、计算机、传媒、银行、非银金融估值低于历史中位数。电子估值高于历史90分位数。本周股权风险溢价从上周0.71%维持至本周0.71%，股市收益率从上周的2.48%下降到本周的2.47%。
融资融券余额：截至4月29日周三，融资融券余额27322.72亿元，较上周上升0.72%。
AH溢价指数：当周A/H股溢价指数下降到120.55，上周A/H股溢价指数为117.96。
（三）流动性
4月26日至5月2日期间，央行共有4笔逆回购到期，总额为120亿元；4笔逆回购，总额为4141亿元。公开市场操作净投放（含国库现金）共计2021亿元。
截至2026年4月30日，R007当周上升1.21BP至1.3998%，SHIBOR隔夜利率上升2.40BP至1.3270%；期限利差本周下降3.10BP至0.5853%；信用利差上升0.59BP至0.3445%。
（四）海外
美国：当周三公布原油库存量数据为3906.00千桶，前值为4404.00千桶。当周四公布联邦基金目标利率前值为3.75%；美国4月25日初请失业金人数:季调数据为189,000人，前值为215,000人。本周五公布4月ISM制造业PMI数据维持前值水平，前值为52.70%。
欧元区：当周四公布4月欧元区:CPI:同比(初值)数据上升0.4%，前值为2.60%；3月欧元区:失业率:季调数据下降0.1%，前值为6.30%；第一季度欧元区:实际GDP:季调:同比(初值)(%)数据下降0.4%，前值为1.20%。
英国：当周四公布增长了0.3%，前值为0.40%。
日本：当周二公布3月失业率:季调数据增长了0.1%，前值为2.60%。
标普500上周涨0.91%收于7230.12点；伦敦富时跌0.15%收于10363.93点；德国DAX涨0.68%收于24292.38点；日经225跌0.34%收于59513.12点；恒生跌0.78%收于25776.53点。
（五）宏观
工业企业利润：当周一公布3月工业企业:利润总额:累计同比数据为15.50%，3月工业企业:利润总额:当月同比数据为15.80%。
PMI及大项：当周四公布4月PMI数据为50.30%，4月PMI:生产数据为51.50%，4月PMI:新订单数据为50.60%，4月PMI:产成品库存数据为47.50%，4月PMI:原材料库存数据为49.30%。
三、下周公布数据一览
本周看点：美国4月ISM服务业PMI数据、美国4月30日原油库存量(千桶)数据、美国5月2日初请失业金人数:季调(人)数据、中国4月外汇储备(亿美元)数据、美国4月失业率:季调(%)数据
5月5日周二：美国4月ISM服务业PMI
5月6日周三：美国4月30日原油库存量(千桶)
5月7日周四：美国5月2日初请失业金人数:季调(人)；中国4月外汇储备(亿美元)
5月8日周五：美国4月失业率:季调(%)
本文来源：广发策略刘晨明团队
