复盘2020年负油价事件的教训与启示「油价的逻辑·加餐1.2讲」

复盘2020年负油价事件的教训与启示

本期内容

WTI原油期货是负油价事件的具体标的，它的交易所是CME，就是芝加哥商品交易所。

芝加哥商品交易所也会向美国证监会公布它的头寸、结构，可是在它的分类里，我们找不到像原油宝、像散户这样的头寸。而且在2020年4月20日出现负油价事件之前，应该是在4月3日的时候，芝加哥商品交易所就宣布要进行负价格交易测试。也就是说通过它展示的头寸结构，外人可能看不出风险，但是它内部应该已经感受到结构性失衡的风险，所以进行了所谓的负价格交易测试。

即便交易所做了一些善意的提醒，但是由于大家对流动性风险的理解可能有偏颇，所以并没有意识到。因为在负油价事件发生的时候，交易量和持仓总量是双增的，在这种情况下还会出现风险，确实匪夷所思。

负油价事件始末

介绍完一些基本的触发因素之后，我们再来看一下负油价事件的始末。

负油价事件的发生跟油价的走势是紧密相关的。在供需严重失衡，也就是大量过剩的情况下，油价开始出现暴跌。

对于散户来说，特别是亚太地区的散户，他们天生就带有一种希望油价很低，然后囤油的情结，也就是抄底的情结，因为亚太地区对高度依赖进口石油。所以在2020年3月油价出现大幅下挫之后，很多散户觉得油价比较低，当时已经跌到三四十美元一桶了，所以认为可以抄底。

但是在抄底油价的过程中，散户会货比三家。其中上海原油期货的价格最高，也就是外盘跌了很多，内盘跌得很少，但是散户又没有兴趣去了解内在的机理，所以肯定不会选择上海原油期货。

而布伦特原油期货和WTI原油期货，散户很难直接交易，但是国内的银行等机构提供了一些所谓的理财产品，比如原油宝、纸原油。这些产品再去细分，实际上一个针对布伦特原油期货，一个针对WTI原油期货。刚好WTI原油期货更便宜，所以货比三家之后，更多的散户会优先选择去抄WTI原油期货的底，所以越跌越买。

对于像原油宝、纸原油这样的产品来说，产品的设计者，也就是银行，并不承担风险，它仅仅相当于一个做市商，如果散户想买它就卖。但是一旦把产品卖给散户，因为银行不允许持有单边的头寸，所以它就需要寻找一个对冲。散户买的头寸是机构的空头头寸，银行要对冲，就需要到外盘去做一个对应的多头，多空相抵，从而控制风险。

银行等机构非常乐意做这个事情，因为它发行这个产品，本质上是一个负利率的存款。客户是按照全额机制来买，就是你买布伦特原油期货，是要按照全价来买，但是银行在境外做对冲的时候，仅仅是按保证金的比例来支付。负油价事件之前，保证金的比例应该是在10%以内。所以相当于银行拿了客户的一笔钱，其中90%可以去做理财，只需要拿10%去进行对冲，就可以保证履行对客户的卖出承诺。

但是这种行为不断地向场内输入了大量的多头头寸，而多头头寸虽然是由像银行这样的大型机构代持，但本质上就是散户的头寸。这个头寸有一个很大的特点，就是它肯定不会去交割，它没有义务也没有能力，在那么短的时间里，完成对WTI原油期货的实物交割。所以交易所就觉得这个持仓非常异常。

到2020年4月20日那一天，持仓量的失衡达到了一个怎样的程度呢？据说在前一天，也就是4月19日，未平仓合约还有13万手。其中类似原油宝这样的头寸，有7万~9万手，仅中国银行就持有2.7万~2.8万手（这个数据没有得到官方证实）。

也就是说百分之七八十的多头头寸都是散户。而他们是一定会被提前平仓的，因为他们不可能交割。

华尔街投机机构意识到流动性风险的存在，所以它们顺势卖出。因为它们站在产业一边，和产业形成联盟。所有的产业拿到过剩的货以后要囤货，要囤货就要进行对冲，在期货盘面是要做空的，所以华尔街投机机构肯定是站在空头的一边。而散户越跌越买，其实提供了一个收割的机会。最后其实是华尔街投机机构利用散户必须被提前平仓这么一个特点，在4月20日进行了一次成功的收割。

在这一次收割的过程中，TAS交易指令，也就是结算价交易指令，成为负油价的直接导火索。

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