日本，被贬值“反噬”

今年创造新高的日本股市，近一个月却“鸦雀无声”

近一个月来，冲破30年新高的日股迎来了一波调整。日经225指数（Nikkei225）从高点下跌了约7.7%。

期间，日元汇率贬值的趋势并未止步，目前已经冲破了156关口。

日本国债也进一步下跌，1年日债、10年日债收益率纷纷上行。尤其是，10年日债目前收益率水平已经接近原YCC政策的无上限买入点+0.1%。但由于目前日银仅是名义上退出YCC，依然保持着原债券购买规模，所以实际上仍能为十年日债提供多头支撑。

可以说，近一个月日本迎来了股债汇三杀。

近20年来的绝大部分时间，日元汇率与日股呈现负相关特征——日元越贬值，股市越好，因为日元贬值带动了企业出口好转，改善了名义利润。

可是，如今日元还在贬值，为什么日股却停下了脚步？

海外投资者态度可能出现了变化

今年4月中旬以来，海外资金开始净流出日本股市。考虑到资金流向可能存在一定的滞后性，因此净流入转换成净流出可能反应着前一阶段市场对日股前景开始边际转弱。

图：海外投资者对日本股市资金净流向（单位：十亿日元）

事实上，日股从3月底以来就从顶部回调，近一个月跌幅最高达到10%。

日股的下跌，一方面原因是风险偏好变化和资金本身逢高止盈的情绪。日经225今年一季度涨幅20%，年化收益率达到120%。估值短期内迎来大幅上修，让日本股市的投资难度也逐步提升，一部分基金经理选择先落袋为安。

此外，4月以来美国经济数据强劲，以及Fed官员一系列鹰派言论让市场大幅削减对美国降息前景对押注；中东紧张的地缘局势也增加了全球贸易风险和能源成本上行的风险......

一系列风险因素的发酵，驱动了全球股市、比特币等风险资产的集体回调。

为什么其中日本股市跌幅更大？

或许有日元汇率触碰特殊点位的因素存在。诚然，长期而言日本股市表现与日元贬值高度一致，但如今在连续触及150这个历史上的关键点位时，市场还是会去定价日银干预的猜测，因此多一分谨慎。

而进一步看，日股的海外投资者之所以在日元贬值的背景下还投资日元资产，是因为日元资产真实投资回报率能够超过同期日元的贬值幅度；而如果日元汇率和日股齐跌，这个投资逻辑也就不存在了。

当前就出现了这一情况。

将日经225指数剔除汇率因素，并与美股标普500指数做一个简单的比较：

牛市期间，剔除掉汇率因素后的日股往往能提供较美股更高的回报。

然而近一个月以来，美股标普500指数下跌3.8%，日经225指数下跌8%，换算成以美元计价后跌幅更是超过10%。直观比较下来，投资日股的性价比已经阶段性消失。