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【海通策略】给A股体检:玩家结构、交易特征、筹码分布(荀玉根、郑英亮)

作者: 荀玉根
2016-05-17 22:29
玩家结构散户占一半,换手率奇高。

(转载请注明出处:微信公众号 荀玉根 - 策略研究”)

核心结论: ①玩家结构:散户持有自由流通市值占一半,机构 23% 、国家队 6% ,机构中绝对收益与相对收益规模比 16 10 。②交易特征:散户贡献约 85% 的交易量,机构 12% 16 年来年化换手率主板 262% 、创业板 797% 、散户 1157% 15 年为此 2 倍左右。③筹码分布:基金偏爱新兴行业,保险和 QFII 更爱金融等蓝筹,国家队喜好中字头蓝筹。

给A 股体检:玩家结构、

交易特征、筹码分布

15 年以来大家感受到 A 股一个最明显的变化就是市场容易暴涨暴跌,这与 A 股投资者的结构密切相关,而这也是投资者普遍比较关心的问题。我们根据上市公司 15 年年报和 16 年一季报披露的前十大流通股东和所有机构持股情况,给 A 股做一个详细的体检,看看 A 股的玩家结构、交易特征和筹码分布。

1. 玩家结构:散户占一半

从持股结构看,散户占一半。 我们根据 15 年年报对所有 A 股的流通股东进行统计,得出 A 股投资者自由流通市值占比,散户投资者占 50.4% ,一般法人 18.9% 、公募基金 8.6% 、保险和社保 6.4% 、阳光私募 4.2% 、券商 1.6% QFII RQFII1.7% 、国家队 6.1% A 股投资者流通市值占比中,散户投资者占 32.2% ,一般法人 48.5% 、公募基金 5.4% 、保险和社保 4.0% 、阳光私募 2.6% 、券商 1.0% QFII RQFII1.0% 、国家队 3.8% A 股投资者结构中最大的特点是散户占比高、机构投资者占比低,散户占一半(按自由流通市值计),而公募、私募、保险社保等机构投资者占比仅 22.5% 。而成熟的市场,如美国标普 500 指数投资者结构中,个人投资者只占 14.1% ,机构投资者占比高达 66.5%

机构投资者中,绝对收益投资者占比超过相对。 14 年以来绝对收益投资规模大幅增长,绝对收益(包括私募、公募基金专户、险资)与相对收益资金规模(股票型和混合型基金)的比例从 14 6 月的 9:10 升至 15 年底的 16:10 。首先,私募基金加速崛起。 14 9 月,私募基金(证券类,数据源自基金业协会备案登记,未包含全市场的私募规模)管理规模约 4400 亿,与公募基金(股票 + 混合型)规模比为 3 10 。但随着 14 年牛市的发酵、 15 年牛市的疯狂,私募基金如雨后春笋般涌出。 15 4 月,私募基金管理规模首次超过 1 万亿,与公募基金(股票 + 混合型)规模比 4:10 。而在 615 股灾后,虽然公募基金份额锐减,但私募基金却相对平稳, 15 9 月以来,私募基金管理规模稳定在 1.7 万亿左右,与公募基金(股票 + 混合型)规模比达到 7 10 。其次,对于公募而言,传统以相对收益为主导的模式同样也在变化,专户规模的加速提升。因为专户产品大部分为定增产品,股票型专户基金占比相对较小,我们以专户总规模和公募基金总规模比例来反映专户的增长变化。 13 6 月专户规模约 9682 亿,与公募规模比为 4:10 ,截至 15 年底,专户规模已上升至 40262 亿,与公募规模比达 5:10 。此外,保险资金投资于股票的金额在过去一年多有较大提高,从 14 6 月的 8000 亿上升至 15 年底的 1.7 万亿。

一季度末国家队持股 1.1 万亿,剔除股价因素未明显下降。 国家队主要包括证金公司、 10 只中证金融资产管理计划、 5 只证金公司认购基金、外管局下属投资机构和中央汇金资产管理公司,中央汇金投资有限责任公司在去年股灾前早已成立、主要是代表国家对国有重点企业进行股权投资而非稳定市场,所以统计时该部分不计入国家队持股。根据上市公司流通股东统计,国家队在 16 1 季度持股市值为 10930.2 亿,绝对值较 15 年末的 12880.2 亿有所下降,而 16Q1 15Q4 中央汇金投资有限公司持股市值分别为 16713 亿和 18486 亿。但 WIND A 指数在一季度下跌 18% ,剔除股价影响因素后国家队持股并未有明显下降。

2. 交易特征:换手率太高

散户贡献约 85% 的交易量, A 股换手率奇高。 从成交量占比来看, 07 年来 A 股成交分布一直稳定,个人投资者占比 85% 左右,机构投资者 12% ,企业法人 3% 。散户占比高使得市场换手率高、投机氛围浓厚,以流通市值计算 15 年主板换手率达到 609% 、创业板 1259% 16 年来主板年化换手率 262% 、创业板 797% 15 年为 16 年的 1.5-2.5 倍。而美国纳斯达克市场是全球成熟市场上最活跃的股市,年换手率也不过 242% 。而散户换手率更高, 13-16 年换手率分别为 868% 1138% 2410% 1157% 15 年每半个月就换手一次,大家都热衷于投机炒短线。目前来看本应做为市场中流砥柱的机构投资者换手率也很高,根据海通金工团队测算偏股型基金 15 年换手率在 400~500% 之间,相当于不到 3 个月就全部换手一次。

当前 A 股类似 1980 年代台湾股市、 1970 年前美国股市。 1985-1990 年的台湾牛市期间,股市同样 90% 的交易量都是由散户完成,交易量巨大,且换手率极高。 1989 年台湾股市每只股票平均年换手率接近 6 倍,而同期纽约证交所的股票年换手率仅 50% 美国在 1970 年前以散户为主,机构投资者持股比例直到 1970 年也只占 20% 1974 年《雇员退休收入保障法案》历史性地创造出个人退休账户( IRAs ), 1978 年《国内税收法》中新增了第 401 K 项条款,即 401K 计划。以 IRAs 401K 为代表的私人养老金,成为了美国共同基金和资本市场最主要的资金来源。此后美国机构投资者持股比例不断上升,到 2013 年达到 62%


3. 筹码分布:基金爱新兴行业,保险和 QFII 爱蓝筹

基金偏爱 TMT 等新兴行业,持股相对分散。 依据中信一级行业分类,从 16 Q1 基金重仓股的行业分布来看,医药、计算机、电子、传媒、基础化工等占比较高,其中医药 +TMT 占比超过 40% 。从基金前 20 大重仓股来看,偏新兴成长股较多,比如网宿科技、宋城演艺、东方网力等。相比保险、 QFII 等机构投资者,基金持股比较分散,没有任何一个行业持股比例超过 15% ,最高为医药的 12.8% ,持股前五大行业合计占比只有 41% ,而保险、 QFII 都为 80% 左右。

国家队喜好中字头蓝筹,相比 15Q4 持股集中度有所上升。 16Q1 国家队持股市值最大的前五个行业分别为银行、非银、建筑、医药、房地产,可以看出国家队持股偏好低估值的大盘蓝筹股,前五大行业合计占比 52.6% ,较 15Q4 49.5% 有所上升。 16Q1 国家队持有个股 1250 只,较 15Q4 1311 只有所下降。 16Q1 前五大持股分别为中国银行、工商银行、中国平安、兴业银行、中国中车,前 20 大个股占比为 37% ,相比 15 Q4 32% ,持股集中度有所上升。

保险和 QFII 更爱金融等蓝筹股。 保险和 QFII 作为中长期的价值投资者,持股偏好比较相似,银行是其第一重仓行业,在保险和 QFII 持仓市值中占比分别为 49.3% 36.4% 。除此之外,两者持仓也有一些差别,保险持有非银、房地产等大盘蓝筹股较多,占比分别为 9.1% 12.4% ,个股如中国平安、金地集团等。而 QFII 持有食品饮料、家电、汽车、医药等大消费类股票较多,占比分别为 15.3% 7.6% 3.5% 2.9% ,个股如贵州茅台、美的集团、恒瑞医药等。


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