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首次覆盖 - 计算机 | ST易桥(000606): 纳服第一股,企业服务O2O平台龙头

作者: 华泰证券研究所
2016-09-27 11:32
核心观点传统明胶制造商华丽转型企业服务提供商青海明胶作价10亿元收购神州易桥,完成重组后公司主营业务将分为三

核心观点

传统明胶制造商华丽转型企业服务提供商

青海明胶作价10亿元收购神州易桥,完成重组后公司主营业务将分为三个板块:第一是青海明胶传统的医药制造业务;第二是易桥传统纳税服务业务;第三就是打造企业服务公共平台新业务。未来公司的业务发展模式将从传统的明胶生产制造转变为“企业互联网服务业务为主导,制造业务为支撑”的双轮驱动模式。

纳税服务:卡位企业刚性需求空间广阔,资本整合提升覆盖率

财税服务行业具备市场空间广阔、竞争格局较为稳定、区域性强、可拓展空间大等特点。公司以“财税大管家”为核心提供财税综合服务,采用“软件免费、服务收费”的业务模式,目前已覆盖13个省,注册用户数已接近300万家,付费用户数接近30万家。神州易桥作为A股上市的第一家纳税服务厂商,未来有望依靠资本手段进行区域扩张,实现快速发展。

企业服务:夯实线下剑指万亿市场,志做企业服务领域的“链家”

小微企业全生命周期的社会化外包市场空间可达万亿级别。神州易桥由传统纳税服务向以代记账为代表的企业服务领域转型,通过建立线下门店的方式卡位企业最后一公里,旨在打造企业服务领域的“链家”;同时通过互联网线上的方式来提升效率实现规模化运营。公司“三步走”发展战略:第一步卡住企业服务的入口,通过线上平台来进行资源的供求匹配,通过线下服务网点(顺利办和顾问团)布局打通企业服务的最后一公里,实现线上线下的对接;第二步卡住企业的资金入口,沉淀企业数据,提供供应链金融服务;第三步打通C端,公司会穿透企业和员工之间的关系,向4-5亿的职场人士提供个人化的服务。

终极目标:向数据提供商转型

公司第一步通过纳税服务平台积累大量的企业用户,第二步通过向企业提供更多的增值服务来积累多维度的企业数据,最终借助上述几类及自身具备的卡位优势,最终向企业提供大数据服务,实现用户数量和数据资源的变现,这是神州易桥的终极目标。

盈利预测与投资建议

综合考虑纳税服务业务及代记账业务,*ST易桥2016-2018年归属于母公司利润分别为:0.6亿元、3亿元、7.32亿元,2017-2018年同比增速分别为400%、144%(2015年亏损1.59亿元,2016年扭亏为盈),对应2016-2018年EPS分别为0.08元、0.39元、0.96元,对应PE分别为133倍、27倍、11倍。鉴于公司未来两年业绩呈现爆发性增长,对应PEG远小于1,我们看好公司未来成为企业服务领域的龙头潜质。当前可比公司丰东股份对应2017年估值在70倍左右,我们给予公司2017年PE为35倍-40倍,对应目标价位13.65元-15.6元,首次覆盖,给予买入评级。

风险提示:1)传统明胶业务剥离产生亏损;2)传统纳税服务行业竞争加剧;3)顺利办线下门店开拓情况不及预期;4)代记账加盟商整合低于预期。


报告全文

传统明胶制造商华丽转型企业服务提供商

青海明胶:传统主业面临挑战,并购神州易桥寻求转型

*ST易桥由原青海明胶(000606)更名而来。青海明胶主要业务为明胶、硬胶囊、胶原蛋白肠衣的生产和销售。明胶是一种医药辅料和食品添加剂,硬胶囊产品是胶囊剂药品的重要辅料,胶原蛋白肠衣是一种可食用食品包装材料。2015年,内外部不利因素导致公司主营业务营收下降、业绩亏损:1)公司内部,明胶产品生产线因进行环保改造,产量受到影响;外部市场明胶产品整体价格水平处于历史低位,明胶产品毛利率连续三年下行,进一步侵蚀了公司营收;2)硬胶囊行业分化比较严重,因此市场竞争激烈,产品价格上升阻力大。公司硬胶囊生产线2015年上半年搬迁调试设备停产,未能满负荷生产,产量减少,也影响了营收;3)胶原蛋白肠衣产业产能释放良好,但产品质量存在波动,从而影响了销售,造成库存增加,没有实现预期效益。受上述不利因素影响,公司传统业务盈利能力面临挑战。


在此背景下,公司并购神州易桥积极寻求转型。2015年12月青海明胶发布报告书,拟通过发行股份的方式作价10亿元收购彭聪、百达永信、新疆泰达等3名交易对方合计持有的神州易桥100%股权,总计发行股份数量为14684.29万股,发行价为6.81元。同时,以锁价方式6.81元/股的价格向连良桂、智尚田发行14684.29万股,募集10亿元配套资金,用于智慧企业孵化云平台项目、企业大数据中心平台项目建设。


2016年5月5日,公司名称将由“青海明胶股份有限公司”更名为“神州易桥信息服务股份有限公司”,正式开启转型之路。完成重组后公司主营业务将分为三个板块:第一是青海明胶传统的医药制造业务;第二是易桥传统纳税服务业务;第三就是打造企业服务公共平台新业务。未来公司的业务发展模式将从传统的明胶生产制造转变为“企业互联网服务业务为主导,制造业务为支撑”的双轮驱动模式。


神州易桥:战略升级,纳税服务提供商向智慧企业服务商转型

神州易桥是一家领先的纳税服务厂商。 神州易桥成立于2009年,主要为中小微企业提供财税综合解决方案。和众多纳税服务商一样,公司成立之初主要为税务局提供局端系统,随着金税工程的推进和演变,逐步由税局端软件提供商向企业端纳税服务商转型。之后开拓服务的广度和深度,2014年开始专注于企业端纳税服务业务,通过以“财税大管家”为核心的财税综合服务平台获得用户数量持续快速增长。在成功切入辽宁、江苏、山西、四川等地财税综合服务市场基础上,通过与其他省市纳税服务商合作的方式,又成功切入山东、安徽、福建、湖北、黑龙江等地市场,当前企业用户数量已接近300万家,其中付费用户数接近30万户,区域市场覆盖处于同行业中领先水平。

向智慧企业服务商转型,卡位企业最后一公里。 为进一步实现对小微企业全生命周期、全业务维度的一站式服务,神州易桥提出建设“智慧企业服务O2O生态圈”的目标。基于用户需求分层、整合自身和社会资源,明确定义了智慧企业“326工程”,即通过实施现代服务业、企业互联网、大数据“三级战略”,铺设“顺利办”标准化通用服务、“顾问团”个性化定制服务两条企业服务新干线,搭建“知识云”、“应用云”、“电商云”、“服务云”、“数据云”、“资源云”六大互联网云端,形成线上线下互动、数据应用共享、内外资源打通的立体企业服务,通过价值链传导构建完善的企业生态系统,打造“水泥+鼠标”的工程,卡住企业最后一公里,实现智慧企业服务的总体目标。


ST易桥未来发展战略:逐步调整传统明胶业务,进一步巩固纳税服务业务,重点发力企业服务业务。 青海明胶收购神州易桥后,根据公司定位,公司未来将逐步调整传统明胶业务,保持盈亏平衡;财税服务业务面向2000万家中小企业和1000万会计群体,市场空间广阔,未来公司通过资本手段整合拓展覆盖区域,进一步巩固传统纳税服务业务的优势,提升注册用户数及付费用户数,未来有望保持加速发展;以代记账业务为代表的一站式企业服务业务面向5000万小微企业,将是公司未来最重点发力的板块,公司将积极落实国家战略,分享政策红利,打造双创支撑平台和生态体系。

神州易桥2016-2018年业绩承诺分别为8000万元、9400万元和1.07亿元,值得注意的是,该业绩承诺仅针对公司传统纳税服务业务,以代记账为代表的企业服务业务将单独核算。截止半年报,神州易桥仅Q2季度即实现营业收入为5106.45万元,贡献归属母公司净利润3058 万元。未来若企业服务业务进展顺利,公司整体业绩有望大幅超出承诺。


纳税服务:卡位企业刚性需求空间广阔,资本整合提升覆盖率

行业空间:目标客户群体众多,前景广阔

我国纳税市场主体共有7500多万户,覆盖面极为广阔,可拓展空间大。 在国家大众创业、万众创新政策的引导和当地政府为推动经济发展的大力支持下,随着商事制度改革深入推进,全国市场主体继续保持快速发展的良好势头。


自2015年10月1日起,“三证合一、一照一码”登记制度改革全面实施后,2015年11月、12月全国新登记企业数量连创新高,分别达46万户、51.2万户。根据国家工商总局公布的数据,截至2015年年底,全国实有各类市场主体7,746.9万户,比2014年增长11.8%,注册资本(金)175.5万亿元,增长35.8%,其中企业级2100万家,新增企业级数量为473万家,环比2014年同期增长21.6%。我国每千人拥有企业量达16户,较2014年年底的13.3户增长了20.1%。国内专家预测2016年增长率将会超越2015年同期数据。因此 纳税服务行业具有覆盖范围广、数量众多、可扩展空间大的特点

纳税服务对企业而言是刚性、高频、高粘性的服务需求。 在我国,个体工商户被视作小微型企业,将4436.29万户个体工商户纳入统计后,小微型企业所占比重达到99%。根据历史数据所体现的发展趋势来看,我国中小微企业数量将逐步增加。对于庞大的中小微市场主体,一方面由于税收的强制性,所有企业都必须履行纳税义务;另一方面,对于中小微型企业以及绝大部分个体工商户来说,办税的复杂流程在一定程度上是困扰他们的问题之一。由于他们受规模所限,自身人员较少、专业实力较弱,自身独立完成办税等企业行为成本较高,效率较低,而将其“外包”是效率较高且成本较低的良好选择。尤其是营改增之后,税收的复杂性急剧上升,中小微企业和大部分工商个体户对纳税服务需求也更为迫切。因此纳税服务行业具有覆盖范围广、数量众多、需求刚性的特点,行业空间规模十分可观。

此外, 个人所得税改革也将为纳税服务商提供另一发展机遇。 在发达国家,个人所得税的申报基本是由代理公司用软件代为申报,我国即将迎来个人所得税的改革,改革法案已经提交国务院,若国务院同意,则未来个人所得税将会以家庭为单位申报,其纳税人规模将以亿计。我们预计今年年底或明年能推出简单的个人所得税综合申报方案。为个人提供纳税服务,这是纳税服务商另一发展机遇。

竞争格局:相对稳定,资本力量将成行业变革重要推手

当前在纳税服务领域分为两大类厂商,第一类是以方欣科技、航天信息、中国软件、神州数码、浪潮软件、总参百旺、浙江税友为代表的金税三期局端软件提供商。其中方欣科技为税务总局金税三期纳税服务平台唯一中标供应商,但在各省级国、地税金税三期纳税服务平台招标过程中,中国软件、神州数码、总参百旺等都积极参与到了纳税服务局端软件的争夺战中。目前,金税三期试点已推广到15个省份,其中方欣科技市占率最高,此外中软、神州数码、百旺等厂商也占据了小部分份额。上述税局端软件提供商之所以在税局端纳税服务平台领域积极布局,根本意图旨在卡位纳税服务业务所联通的千万级海量企业客户;第二类是以中兴通科(北京)、浙江浙科(浙江)、艾博科(深圳)、弘远泰斯(黑龙江)、盟友(吉林)等为代表的区域性纳税服务厂商,该类厂商在区域性纳税服务市场长期深耕,掌握了大量的企业客户,与本地税务部门联系密切,对本地客户有较强的粘性,盈利模式主要是向企业客户提供纳税服务相关的增值服务从而收取服务费。

当前纳税服务企业端市场,主要参与者以第二类厂商为主,竞争格局相对比较稳定,但以方欣科技为代表的税局端厂商也正在借助金税三期的推广,在纳税服务企业端市场积极进行布局且势头迅猛。除航天信息、浪潮软件、中国软件、神州数码均为老牌上市公司外,近期神州易桥借道青海明胶、方欣科技借道丰东股份均实现了上市,中兴通科也在新三板实现挂牌。可以预见,随着越来越多的厂商进入到纳税服务市场,未来纳税服务市场竞争将趋于激烈,而资本力量将成为行业变革的重要推手。


神州易桥:携“财税大管家”深挖200万用户价值,资本整合提升覆盖率

神州易桥从做税局端报税软件起家,目前专注于为企业客户提供财税申报服务。神州易桥的财税服务项目涵盖了财税软件开发、财税知识培训、财税咨询服务等方面,已经建立起以财税大管家为核心,包括知识管家、财务管家、申报管家在内的财税综合服务平台。

财税大管家作为公司财税综合服务的主要载体,是一款专为企业财会人员研发并免费发布的集财税办公、企业管理、学习与生活为一体的平台化应用系统。财税大管家以企业财税人员工作需求为导向,集成了办税软件、发票查验、工资管理软件、财务管理软件、通用进销存软件等众多功能以及各类财税专用工具。同时,公司还配备了线下专属服务与运营团队,为企业用户提供财税服务相关的专项收费服务,主要服务内容包括财税办公、服务与支持模块和企业信息私人定制—神州网微管家服务等。

业务拓展方面,神州易桥实行“软件免费,服务收费”的策略,通过免费为中小微企业提供具有基本功能的纳税服务软件而获得了大量用户资源,在占据大量用户的基础上提供付费的增值服务获取利润。在此模式下,神州易桥既通过免费软件满足了中小微企业的刚性需求,同时依托财税综合服务的提供,绑定了大量用户,并拟通过积极拓展面向中小微企业的更多O2O服务场景,布局覆盖中小微企业全生命周期、全业务维度的一站式服务来进一步拓宽盈利来源。

神州易桥纳税服务业务盈利模式有以下三种:

一、增值服务年费收益: 对于付费用户,按年收取服务费,每家企业年费为500-800元/年;

二、电商业务收益: 向第三方供应商批量采购(如办公用品等)后向企业用户销售,以赚取差价的方式实现盈利(神州网);

三、培训及咨询业务收益: 对于向用户提供的标准化财税综合培训及纳税咨询服务,结合每次服务的资源投入等制定收费标准实现增值收益。通过平台和增值业务聚拢用户,线上线下全方位渗透企业提供包括但不限于财税的各类增值服务。

目前,公司在线上搭建了神州企采商城、神州商学院、神州企博士与神州积分宝等产品。神州企采商城是公司布局电商业务的重要一环。通过与京东的合作,企采商城在短时间内吸引了大量用户。神州商学院和神州企博士是企业经营者教育平台,内容包括财税视频课程、企业管理实务、法律法规课程、线上问答等,类似于初创企业服务领域的网易云课堂+知乎。神州积分宝用来增强用户的粘性。

凭借在财税综合服务方面积累的丰富经验,神州易桥聚集了大量高粘度企业用户。神州易桥通过以“财税大管家”为核心的财税综合服务平台用户数量持续快速增长。公司上市前在辽宁、江苏、山西、四川、福建五省已有布局,上市后进一步拓展覆盖区域,新增地区黑龙江、吉林、浙江、湖北、湖南、广东,另外同山东和安徽建立业务合作,目前覆盖区域已经达到13个省份,区域市场覆盖方面在同行业的处于领先位置。

根据上文分析可知,全覆盖的纳税服务体系成本非常高,因此纳税服务市场偏垄断,行业格局相对稳定,厂商区域性较强,资本手段将成为行业集中度提升的重要力量。 神州易桥是A股上市的第一家纯正的纳税服务企业,因此未来通过资本手段来进行区域扩张提升市占率值得期待。

神州易桥在企业服务领域率先将业务互联网化,向企业服务O2O领域发展。 经过多年的成长进步,神州易桥形成了较强的专业能力,不仅体现在对业务进行标准化与互联网化方面,更体现在将业务规模化及进行快速复制的能力,从而具备迅速扩展更多业务维度和扩大市场占有率的优势。因此 公司前瞻性将目标客户群体从2000万中小企业客户进一步下沉至5000万小微企业客户,以代记账业务为切入点,通过建设“百城千店”及“六朵云”,卡位企业最后一公里,旨在为5000万小微企业提供一站式全生命周期的社会化外包服务,剑指企业服务的万亿蓝海市场。

企业服务:夯实线下剑指万亿市场,志做企业服务领域的“链家”

中小企业服务市场前景广阔,传统代记账行业亟待整合

近几年来,国家推出一系列政策推动中小企业发展。受益于“双创”政策影响,中小企业新增数量不断增加,这些企业产生大量新的服务需求,促进企业服务行业迎来黄金发展期。

相比传统的纳税服务,小微企业全生命周期的社会化服务前更为广阔。 在企业规模结构上,小企业“铺天盖地”格局逐渐显现。新设立企业中,注册资本在500万以下的企业273.05万户,占比86.44%;2000万以下的企业305.18万户,占比达96.62%,发展速度较快。企业总体数量的快速增长和企业总体结构的趋向小型化,决定了企业服务市场规模的急剧扩大和需求结构上更趋向于孵化服务,从而为智慧企业孵化云平台提供了大量用户群体和广阔发展空间。

当前纳税服务厂商主要面向拥有会计人员的中小企业提供纳税服务,而无法穿透数量占比达到60%、没有专门会计人员的小微企业及个体工商户这个更为庞大的群体。这类群体的纳税服务业务由全国近10万家的代记账公司把持。因此穿透代记账中介公司直接向小微企业提供全生命周期的社会服务,潜在市场空间将更为广阔。

小微企业全生命周期社会服务市场:万亿蓝海,亟待挖掘

面向小微企业的全生命周期现代化社会服务,不仅涵盖了工商代办、代理记账、知识产权服务等标准化的基础服务,还包括企采团购、法律顾问、财税顾问等产业链条上的延伸服务,其中最为刚性的需求就是企业无法自己解决、必须与社会资源对接的合规性需求,即工商代办、代理记账等工商及财税外包服务等。

与人类生老病死一样,企业都有生命周期,在不同阶段其需求不同。一家企业从成立到注销会经历不同阶段,每一阶段都需要相应的服务。一个新建立的中小企业仅在刚需方面就需要支出的项目包括:工商注册(1000~1500元)、财税外包(3000~15000元)、人力社保(5000元)、商标专利(6000元)、知识产权(上万元)、采购营销(上万元)等等,保守估计每家企业创立初期对企业服务的需求为3万元。2015年,全国新增市场主体超过1400万户,仅新增市场主体对企业服务需求的规模就达到每年4200亿元;全国7700万家企业的需求可达2万亿级市场空间。

以代理记账业务为例,全国有2000万家小微企业及个体工商通过代记账公司来进行记账,每家企业收费在3000元—5000元/年,因此仅代记账一项业务市场空间即可达到千亿规模。

以代记账行业为例,传统的服务商并不能满足现代企业的综合服务需求,行业整合是未来必经之路。 目前中国的代记账市场是由10万家小服务商构成,其中有牌照的只有四成,而且普遍规模较小,业务局限在各自地域和细分的专业领域,服务过程缺乏标准,服务收费也不够透明。这导致很多企业主体验不佳,企业主的需求得不到有效满足。很多中小企业服务商本身也受制于规模小、实力弱的局限,只能采取百度投广告、工商局门口发小广告等营销方式,无法突破获客成本高、盈利能力不佳的现状。代记账行业亟待出现品牌实力强、用户信誉好、业务经营规范、盈利能力强的服务商整合市场。

目前,针对企业孵化提供一站式服务的互联网平台运营商主要有公司宝,但由于上线时间较短,尚未形成规模化运营,为企业提供全生命周期的全方位一站式企业服务仍然蕴藏着广阔的市场空间。

神州易桥:夯实线下卡位企业最后一公里,志做企业服务领域的“链家”

对于企业服务业务,公司将采用三步走的发展战略:第一步卡住企业服务的入口,通过线上平台来进行资源的供求匹配,通过线下服务网点布局打通企业服务的最后一公里,目标2016年开设300家门店,实现线上线下的对接;第二步卡住企业的资金入口,沉淀企业数据,提供供应链金融服务;第三步打通C端,当企业客户达到一定规模之后,公司会穿透企业和员工之间的关系,向4-5亿的职场人士提供个人化的服务。

夯实线下,打造企业服务领域的“链家”。 与传统的企业SaaS厂商只重视线上不同,神州易桥在布局企业服务业务时,更为重视线下的作用,通过建立线下门店的方式卡位企业最后一公里,旨在打造企业服务领域的“链家”。同时通过互联网线上的方式来提升效率实现规模化运营。我们认为掌握了线下通往企业的最后一公里就建立起了企业服务的用户粘性,把握住了企业服务资源推广的入口。法律服务、社会服务、供应链服务、营销服务等未来业务都可以依托神州“顺利办”的服务网络进行推广。

线下打造“神州顺利办”和“神州顾问团”分别为企业客户提供标准化和定制化服务。 公司在巩固线上业务优势的基础上,在线下开设神州“顺利办”,将线上财税服务扩展到线下综合企业服务领域,打造“水泥+鼠标”模式,打通最后一公里服务。为实现这一目标,神州易桥提出“百城千店”计划:2016新增20个城市,300个门店,新增覆盖企业30万家;2017年新增全国50个城市,600个门店,新增覆盖企业60万家;2018年进军100个城市,新增1200个门店,服务能力覆盖100-500万家企业。

公司通过三种方式实现“百城千店”计划:一是自建自营,如公司在北京奥林匹克森林公园附近已经开设了3000平米的自营旗舰店。二是收购,收购有牌照的代记账厂商部分股权,进行品牌管理和门店协同,加强综合品牌改造。三是加盟,利用品牌优势和平台优势吸收加盟店,加盟店原有业务利润归加盟店所有,新增业务利润和神州易桥五五分成。通过吸收加盟店促进代记账服务市场的整合,提升市场服务质量,增强整体竞争力。对于加盟店可能出现的灰色问题,公司会通过摄像和录音等技术手段进行监控,增强店面协同。此外,公司还专门成立了加盟商持股计划,通过更深层次绑定加盟商利益,以此来达到共赢局面。

神州顺利办线下网点已在北京、广东、湖北、江苏等地陆续开业,可以为企业提供诸如工商代办、财税服务、知识产权、人事社保等标准化服务。企业用户遇到简单问题在线上就可以解决,复杂问题可以通过软件一键呼叫上门服务。顺利办的线下布局让高效的上门服务成为可能,也让公司直接抢占4500万的小微企业服务需求的入口。截止半年报,神州顺利办线下门店已拓展78家。


神州“顾问团”是在公司把握大量用户入口之后,在所在城市找到优质社会资源作为合作伙伴,为企业提供会计师事务所、税务师事务所、法律事务所、工程造价、资产评估等定制化服务。神州顾问团现有的重要合作伙伴东北公信集团是东北地区实力最强的经济类服务社会中介。集团成员包括大信会计师事务所、中联税务师事务所、辽宁中联资产评估有限责任公司、辽宁中资房地产土地评估有限责任公司、辽宁公信工程造价咨询有限责任公司、辽宁汇诚招投标代理有限公司、辽宁中顺拍卖有限公司、辽宁公信产权交易经纪有限公司等。在过去的业务发展中,公司与行业组织、知名企业、各省市纳税服务商等众多行业内企业建立起了良好的长期合作关系。这些合作伙伴有助于公司整合社会资源服务企业,顺利开展神州顾问团业务,实现互利互赢。

线上通过运用互联网、大数据等新技术,采用流水线、工厂化生产等新模式对传统代记账行业进行革新。 原来的代记账服务商70%是夫妻店、小作坊,职员70%是实习生,服务效率低,质量无法保证。2B业务重要的是客户资源,传统代记账厂商营销手段落后,30%的收入要用来投放百度广告,获客成本居高不下且地域性牵制强。神州易桥的互联网代记账模式实现了记账各个环节的自动化、智能化、批量化,大大降低人工成本,提升记账效率。一般一个会计的处理量是40-60套账,但神州易桥会通过OCR的识别、人工智能、集中录入、专家审核等手段,将整体效率提高到160套账。依托平台优势和线下服务店的布局,公司在推广和获客能力方面相比传统服务商都具有明显优势。

神州易桥从传统纳税服务切入代记账为代表的一站式企业服务领域具备资本、业务、管理、技术、营销及资金六大核心优势。 有投资者质疑公司从传统纳税服务领域切入代记账这样的新领域,不具备竞争优势。我们认为,公司对业务如此的跨越式拓展,具备资本、业务、管理、技术、营销及资金六大核心优势:1)资本优势:神州易桥是业内唯一主板上市公司,上市公司平台为其未来利用资本手段进行业务拓展提供很好的便利;2)业务优势:财税业务具有高频、刚性、用户粘性强的特点,是企业服务的绝佳切入口。公司从财税切入企业服务领域,具有良好的先发优势;3)管理优势:公司具备服务知识管理体系及批量复制能力;4)技术优势:公司是国家税务局端核心系统供应商,具备技术优势;5)营销优势:公司可以利用企业互联网线上线下进行立体营销推广,且统一品牌的推广效率更高;6)资金优势:公司设立创投孵化基金、互联网金融、保险等获得更多稳定低成本资金。

借力资金优势,搭建智慧企业服务O2O生态圈

公司为增强重组后的业务发展,募集配套资金10亿元用于公司智慧企业孵化云平台项目和企业大数据中心平台项目的建设。

神州易桥通过O2O体系实现对企业的智慧服务、主动服务,并给予企业服务大数据,整合全社会优质资源,衔接互联网政务、金融、保险等应用场景,构建基于价值链传导的复合生态体系,使参与各方实现互利共赢。

目前公司以“财税大管家”为核心的服务平台已经取得喜人成绩,ARPU值高达957.3元,线下“顺利办”的稳步铺设也为拓展服务生态体系铺垫道路。通过搭智慧建企业服务O2O平台,公司打通企业服务线上和线下的区隔,进而可以向企业级互联网金融平台、互联网保险平台、众创孵化空间、供应链电商、精准营销、企业征信等领域延伸。可以预见这些服务外延会进一步提升公司的ARPU值,带来可观的业绩释放。

终极目标:向数据提供商转型

第一步通过纳税服务平台积累大量的企业用户,第二部通过向企业提供更多的增值服务来积累多维度的企业数据,最终借助上述几类及自身具备的卡位优势,最终向企业提供大数据服务,实现用户数量和数据资源的变现,这是神州易桥的终极目标。

神州易桥未来可向企业提供的数据服务主要可以归结为以下几类:

一是精准营销服务。 通过企业理财资产管理系统、企业理财交易管理系统等采集包括经授权的企业核心数据、电商销售数据、社交媒体非结构化数据、行业数据、其他公共开放数据等进行整合、建模和分析,并结合数据存储和检索技术形成核心金融数据平台—企业理财需求分析系统,能够通过云端平台为银行、保险代理销售等第三方机构实时按需输出富有价值的金融信息和数据的功能,为第三方机构捕捉企业需求提供精准营销服务;

二是大数据征信服务。 通过对企业历史经营数据及采集到的外部数据等数据积累,并结合数据存储和检索技术,向银行、保险公司等第三方合作机构提供企业及行业金融数据分析等服务,帮助银行和其它金融机构分析、评估行业、企业发展经营状况、趋势,识别关键风险因素,从而与第三方合作机构合作研发切合企业需求的创新型互联网金融产品。

三是互联网金融服务, 包括融资理财、供应链金融等。在“互联网+税银”业务模式中,通常由第三方平台对接省市税务部门及银行等金融机构,由税务部门根据纳税人的纳税申报、税款缴纳、税务检查等涉税信息制定信用等级及评价指标,银行根据税务部门提供的涉税信用制定相应的授信政策。纳税服务厂商拟依托其积累的大量中小微企业财税大数据资源,在取得企业客户授权的情况下,运用大数据交叉分析方法对企业财税信息进行专业解读,建立智能风控模型,向合作方提供多行业多层次多维度的数据分析及资信评估服务,参与银行的决策系统建设,与合作方联合开发标准化的税银信贷产品。该业务将税务部门提供的企业纳税信用、涉税数据与银行信贷对接起来,纳税人无需抵押及担保即可从银行获取对应的信贷额度。

盈利预测和投资建议

业绩测算:

1、传统明胶业务:2016-2018年预计盈亏平衡;

2、纳税服务业务:2016-2018年承诺业绩为8000万元、9400万元、1.07亿元;鉴于神州易桥Q2实现净利润3,058 万元,按照公司业务规律,下半年业务量会比上半年更多,因此我们保守预计公司全年有望实现1亿元的净利润,神州易桥从Q2开始并表,因此预计神州易桥2016年并表利润为9000万元。因为易桥纳税服务业务增速基本与付费用户数增速一致,根据公司的战略规划,我们预计神州易桥纳税服务业务增速将保持稳定增长态势,我们假设2017-2018年公司纳税服务业务增速为15%,即公司2017-2018年纳税服务业务预计实现净利润为1.15亿元、1.32亿元。

3、代记账等新业务测算:以代理记账业务来看,全国有2000万家小微企业及个体工商通过代记账公司来进行记账,每家企业收费在3000元—5000元/年,因此仅代记账一项业务市场空间即可达到千亿规模。再加上工商注册(收费1000元左右)、商标(每年70-100万件,收费500-1000元/件,10亿级市场规模)、知识产权服务、税务筹划、法律顾问、财务顾问等其他社会化服务,市场空间可达万亿元级别。

企业服务业务投入测算:

根据募投项目公告书,公司两大募投项目包括:智慧企业孵化云平台项目(项目投资7.06亿)和企业大数据中心项目,其未来三年投入如下:

投资计划:

第一阶段(2016年): 挑选20-30个重点城市,每个城市设立5-20个服务网点,合计300家服务网点,其中40-60%入驻当地的企业孵化器。每个网点的服务覆盖周围至少1000家企业,合计完成对30万家企业的线下服务覆盖。

第二阶段(2017年): 进行线下三大体系的地域扩展、行业扩展,形成可复制的能力体系,选择一批企业数量可观且发展迅速、经济发展水平适中的中东部城市进行布局,建成服务网点达600家。在综合能力体系建设上,全国呼叫中心开始投入营运,为企业用户提供全面的售前咨询和售后服务;神州易桥学院开班培训,以标准流程规模化培养人才;各地分、子公司结合业务需求深化整合,团队进一步优化提升。

第三阶段(2018年): 对线下服务网点的布局进行优化调整,补充其他适合智慧企业孵化云发展的区域,全国服务网点总数达到1000家,合计完成对100-500万家企业的覆盖,并完成与其他合作伙伴服务资源的有效对接。在综合能力体系建设上,全国呼叫中心和神州网商学院实现全面高效运转,在各覆盖地域建成符合标准化流程要求的高素质团队,实现服务能力的高效复制和规模化扩展。

产出测算:

假设条件: 根据公司调研数据,一个中等规模的门店平稳运行一年,平均覆盖用户1000户,收入300-400万元,利润100万元,即ARPU值为3000元-4000元。因此在以下测算过程中,考虑到新增门店运行不满一年,我们对新增门店按平均ARPU值为2000元计算,而对存量门店按ARPU值3000元计算。

2016年: 按照公司投资计划,公司2016年预计投资300家门店。

则2016年收益为:300家门店*1000户/家*2000元/户=6亿元收入*35%利润率=2.1亿元利润;

2016年净收益:2.1亿元-2.4亿元(投入)=-3000万元;

2017年: 按照公司投资计划,2017年门店数量增加至600家,即新增300家门店,存量300家门店。

则2017年收益为:300家门店*1000户/家*2000元/户+300家门店*1000户/家*3000元/户=15亿元收入*35%利润率=5.25亿元利润;

2017年净收益:5.25亿元-3.4亿元(投入)=1.85亿元;

2018年: 共计建设1200家门店,新增600家门店,存量600家门店。

2018年收益为:存量600家门店*300万/家+新增600家门店*200万/家=30亿元收入*35%利润率=10.5亿元利润

2018年净收益为:10.5亿元-4.5亿元投入=6亿元。

综上所述,综合考虑纳税服务业务及代记账业务,神州易桥2016-2018年合并报表利润分别为:6000万元(=9000万元-3000万元)、3亿元(1.15亿元+1.85亿元)、7.32亿元(1.32亿元+6亿元),2017-2018年同比增速分别为400%、144%(2015年亏损1.59亿元,2016年扭亏为盈),对应2016-2018年EPS分别为0.08元、0.39元、0.96元,对应PE分别为133倍、27倍、11倍。

鉴于公司未来两年业绩呈现爆发性增长,对应PEG远小于1,我们看好公司未来成为企业服务领域的龙头潜质。当前可比公司丰东股份对应2017年估值在70倍左右,我们给予公司2017年PE为35倍-40倍,对应目标价位13.65元-15.6元,首次覆盖,给予买入评级。

风险提示

1、传统明胶业务剥离产生亏损;

2、传统纳税服务行业竞争加剧;

3、顺利办线下门店开拓情况不及预期;

4、代记账加盟商整合低于预期。

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