【见智精译】理解金融体系的流动性供需机制:第四部分-金融体系有多脆弱?
2017-01-03 13:35

第一部分第二部分第三部分本文译自隶属美国财政部的美国金融研究办公室工作论文:A Map of Funding Durability and Risk,转载请注明来自见智研究所。请注意,文中的“耐久性”等同于前部分的“可持续性”,我们会尽快进行修订。

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系统性(风险)事件通常以两种形式出现。基于资产的“大甩卖”,即发生在当市场某一部门的压力使资产价值贬值,且这些资产的所有者被迫出售这些资产时;基于资金的“大甩卖”,即当杠杆金融实体的资金来源被削减,迫使其减少其贷款或出售其资产时。如果杠杆金融实体依赖耐久性不足的资金来源,那么它必须提取流动性来偿还债务。这降低了该实体的信誉度,导致进一步的资金和流动性紧张。如果实体违约,持有违约实体抵押品的债权人将持有的抵押物出售,以回收他们欠的现金。正如基于资产的“大甩卖”一样,这通常还会传导至其他金融体系内原本情况良好的机构

我们很难预测可能触发“大甩卖”和“资金逃离”的系统性冲击,但我们可以评估可能发生冲击的脆弱点。包括大规模的(耐久性)期限错配;可能对下游产生巨大影响的资金流收缩;抵押品和信用敏感性则可能促进危机传导;以及诸如(融资)能力限制引发的结构脆弱性。

资金图可以帮助完成这项任务。以加工厂的类比,它展示了在金融体系内的渠道中流动着的不同类型,质量及耐久性的流动性。资金图说明了银行/经销商的“生产设施”如何在资金端提供不同等级的投入,以及证券端如何通过流动性,资金和风险转换来生产不同等级的产品。

资金图是了解金融危机路径的宝贵资源,因为银行与客户和资金来源的互动是理解金融系统更广泛的风险动态的途径。例如,对冲基金和一级经纪商之间的路径关系对于“资产大甩卖”而言是至关重要的。将现金提供者与银行/交易商的融资操作和商业票据以及从对冲基金连接到银行/交易商的一级经纪商应收账款的路径,对理解信用事件和资金逃离至关重要。资金图显示了银行内部的资金来源,潜在压力点和风险放大器,以及银行与其资金来源和客户的互动。

一般来说,借款人信用状况的任何负面变化或信用评级的下降都会对借款人偿还债务的能力构成疑问。这种变化会影响到借款人借入无抵押现金的能力。然而,如果债权人对借款人提供的担保贷款的抵押品的质量和数量感到不安,那么借款人信誉的变化也可能影响其借入有抵押现金的能力。企业信用评级的变化也可能导致向衍生交易对手方增置现金的义务,或允许这些交易对手方在市场终结该交易。

有抵押债务交易中的抵押品旨在限制债权人面临债务人的信用风险。债权人收到的抵押品数额包括基于抵押品质量的折价,折价可以在债务人违约的情况下保护贷款人。如果有市场或产品方面特定的金融压力,有抵押债务的债权人可能认为他们持有的抵押品不是足额的,因为抵押品的价格会下跌。这可能会触发债权人要求更多抵押品,或导致他们完全停止借贷。折价情况取决于债务人的信用,债权人更有可能在债务人遇到信用问题时感到抵押品不足。抵押品质量是有抵押交易的重要组成部分。信贷和流动性压力事件通常导致市场更重视“资产质量”,投资者也因此欲图持有高质量的抵押品。这反过来意味着,最近价值下跌的,质量较低的抵押品会使得债权人可能不再感到对这类资产作为抵押的融资交易感到放心。然而,折价与债务人的信用水平也将发挥作用

银行/交易商的金融职能风险,以及其客户和其融资方的风险将在下面的例子中描述。

一级经纪商

通过获得保证金贷款,对冲基金暴露于银行/交易商内的一级经纪商的信用和资金耐用性。如果一级经纪商严重依赖其他客户的现金或空头头寸以及短期回购,那么一级经纪商的资金来源是有风险的,因此它出借的贷款也是如此。

相反,鉴于银行/交易商依靠这些证券借款,银行/交易商面临抵押品担保水平,抵押品质量和证券抵押品价格的波动性的风险。

融资操作

如果回购资金期限较短,那么在压力情形下,存在回滚操作(到期续作)的风险,在回购抵押品流动性较差的情况下尤是如此——由于整体市场情绪或对银行/交易商的稳定性持负面看法,使得银行/交易商面临投资者撤资。如果银行/交易商不能续作其有抵押融资,那它亦无法向其客户回滚提供的融资(除非银行/交易商牺牲自己的流动性储备为代价),这会将资金压力传导给其他实体。

在证券借贷方面,银行/交易商也面临着在特定的压力情形下,潜在证券提供者不愿意出借的风险。银行/交易商将不能找到证券来覆盖其客户的空头头寸,这可能导致未来在市场回归正常环境时客户业务的减少。

有抵押融资的对手方面临银行/交易商交付的抵押品的抵押水平,抵押品质量以及盯市价格波动风险。现金提供者在银行/交易商破产或这些抵押品资产价值下跌的情况下,依靠这种抵押品来回笼现金。

衍生品操作台

对于OTC无抵押衍生品交易,交易对手方暴露于银行/交易商的信用评级风险之下。银行/交易商可能受到信用评级变化的影响,这将要求它向交易对手方贴上初始保证金,或可允许交易对手方单边终止或暂停在市场的交易。在交易所交易的衍生品,银行/交易商作为交易所成员,面临任何成员的财务健康和稳定性的风险,因为他们可能在成员违约的情况下共担损失。

司库

银行/交易商向其他银行/交易商提供无抵押现金借贷会暴露在对手方银行/经销商的信用风险之下,银行/交易商的融资流动性和杠杆水平由其司库管理。任何信用担忧或信用评级下调将导致投资者提取现金(无存款保险的部分)或出售其股票或债券。因此,银行/交易商是相当依赖于投资者对其信誉的信心的。

为了理解这些金融脆弱性的全貌,我们需要一个比我们在这里提出的更全面的金融系统视图,明确更广泛的金融系统中的跨金融代理间以及流动性的反馈路径。例如,在大多数情况下,路径都是双向的“街道”,所以当在一个方向上有资金流时,在另一个方向上则有证券流。通常证券的流动是以现金流的抵押品的形式存在。 (在流动是单向的情况下,资金流动是无抵押的,不需要抵押品)。此外,图1中的资金图仅集中于一个银行/交易商,而实际上,该网络延伸到许多银行/交易商,每个类似实体都具有雷同的内部复杂性。对金融脆弱性的更全面了解需要将资金图延展到更全面的抵押品流动图,并将资金图覆盖在金融系统的完整网络上。

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