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站在历史的转折点 美联储暗藏了哪些“天机”
作者: 陈沁
2017-10-07 08:35
我们每天会读几十万字,只为你五分钟的阅读时间。文末有彩蛋~

九年前,在金融危机愈演愈烈之际,美联储启动QE,资产负债表持续膨胀。

九年后,史无前例的宽松措施即将拉开退出历史舞台的序幕。

缩表,究竟会缩到何种程度,迷雾重重。

特朗普亲自操刀的美联储“大脑”改造,已经透出危险的味道。

站在历史的转折点,跟主编精选一起读懂美联储暗藏的几大“天机”。

美联储被忽略的关键信号

主编精选在《读要闻 | 被忽略的细节:美联储给出了货币政策重大转折点——2020年》指出,市场颇为看重的点阵图,不仅展示了今年和明年加息路径不变这个重要信号,首次公布的2020年利率目标范围预期,暗藏了很深的玄机。等市场逐渐反应过来后,很可能会“大吃一斤”,衍生出新的调仓战略。

暂不加息:美联储维持1%-1.25%的联邦基金利率区间不变。

开启缩表:按照6月会议指导原则,10月启动渐进式被动缩表;首批减少10月31日到期的60亿美元美债再投资,10月13日公布40亿美元抵押贷款债券(MBS)停止再投资细节;到2018年底合计缩表规模涨至500亿美元/月,随后维持这一幅度。

上调经济预测:

预计2017年实际GDP增长2.4%(6月预计增长2.2%),2018年增2.1%(前值1.9%),更长周期增1.8%(前值1.8%);

预计2017年失业率4.3%(6月预计4.3%),2018年4.1%(前值4.2%),2019年4.1%(前值4.2%),更长周期4.6%(前值4.6%);

预计2017年核心PCE通胀1.5%(6月预计1.7%),2018年1.9%(前值2.0%),2019年2.0%(前值2.0%)。

今明两年加息路径不变:点阵图显示,16名官员中有12人预计今年至少再加息一次,预计2018年加息三次;但下调2019年加息预期至两次,首度公布2020年或加息一次;下调长期中位数利率预计至2.75%(6月时预计3%)。

耶伦记者会措辞有偏鸽迹象:尽管再次肯定经济与劳动力市场向好,但承认影响通胀因素是谜团,还在考察是否仅为临时因素;中性利率水平偏低,导致联邦基金利率不会大幅上升;如有必要会调整货币政策,以便支持通胀率回升至2%;缩表路径再调整门槛高。

FOMC会议暗示出,“加息”本身仍将是美联储很多年里最重要的关注点。

自2008年11月25日开启QE买债以来,这是美联储在金融危机之后、九年以来首度调整重要的货币政策支柱。作为全球首家开启缩表的主要发达国家央行,将为欧洲央行、英国央行和日本央行的相继决策作出表率和示范。

不论耶伦能否连任美联储主席,在她任内都见证并开启了三个重大政策:2014年10月彻底结束QE买债、2015年12月开启加息周期、2017年10月开启缩表进程。更为重要的是,这三项决策都没对美国经济和金融市场造成过大影响。

正如Leuthold Group首席投资策略师Jim Paulsen评价,9月的美联储决策完全符合市场预期,但看到白纸黑字写明缩表正式开启,还是令人有些心悸。在经过多年讨论和猜测后,缩表终于成为既定事实,由它开启的未知画卷正在缓缓铺开。

本次美联储提供的点阵图可谓信号满满,最大的暗示是:2020年或是美联储下一个政策转折元年。

官员们对2017年基准利率目标范围预计为1.125%到1.625%,持平于6月预期。但2018和2019年的利率目标范围在长端收窄,2018年预计为1.125%-2.725%,6月时为1.125%-3.125%;2019年预计为1.125%-3.375%,6月时为1.125%-4.125%。

结合2018年的通胀(含核心)预期也被下调0.1个百分点,英国金融时报指出,这代表美联储在2018年以后会放慢加息脚步。事实上,2019年的中位数利率预期从2.938%下调至2.688%,就代表会减少加息一次。

另一个值得注意的数据是,首度公布的2020年利率目标范围是1.125%-3.875%,目标中位值为2.875%。而更长期的利率目标范围呈短端收窄,从6月的2.5%-3.5%更改为2.25%-3.5%,目标中位值也从6月的3%下调至2.75%。

这便发生了2020年中位数与更长期中位数预期的倒挂,代表三年后美联储要降息半次,才能回到2020年的利率目标中位水平。

不过有美国媒体指出,这不一定代表美联储会降息,只能说明到2020年将正式结束加息周期。从美联储对通胀预期的调整来看,尽管对达到2%目标的年份挫后一年,但在2019年也就实现目标了,也暗示出2020年不用再加息。

 

缩表,缩到何种程度?

在金融危机前,美联储资产负债表规模不到9000亿美元,如今这个数字已经膨胀到了4.5万亿美元,对美国GDP的占比也由6%上升到24%。

目前缩表计划还未正式启动,美联储从国债、机构债券、机构MBS组合等资产上获得的本金收入,全部用于重新投资,从而保持其所持有的证券组合正常规模不变。

对于市场来说,缩表启动将会带来哪些冲击仍不得而知,但为避免重蹈2013年“削减恐慌”覆辙,美联储这一次也早早开始让市场有所准备。而本次会议即便宣布启动缩表,美联储也必将极力强调整个过程也是很缓慢的。

美联储提出缩表计划,是在今年6月的会议上。美联储当时如市场预期加息25个基点,为今年第二次加息。美联储同时公布缩表计划,预计今年起开始缩表,但并未说明缩表启动的具体时点。

美联储当时预计,起初每月缩减60亿美元国债、40亿美元MBS;缩表规模每季度增加一次,直到达到每月缩减300亿美元国债、200亿美元MBS为止。

7月的FOMC货币政策会议纪要显示,美联储官员已就今年内启动缩表达成共识,其中绝大多数官员预计会在9月会议宣布缩表。

在美联储的引导下,当本月宣布缩表成为市场共识时,接下来的问题就是,4.5万亿美元的资产负债表规模到底会缩减到何种程度?

对于这一点,纽约联储主席William Dudley本月初曾粗略的给出了一个区间。他表示,到“下一个十年的初期”,美联储资产负债表规模可能会降到2.4-3.5万亿美元。

高盛更加具体的估算显示,到2021年,美联储资产负债表规模将缩减至3万亿美元,对美国GDP的占比将有当前的24%降到13.4%。

如果按照Dudley给出的区间计算,就意味着,在美联储所持有的资产中,到期后不再继续投资的规模仅为1-2万亿美元,远低于2008-2014年间美联储资产负债表高达3.7万亿美元的增幅。

 美联储“大脑”改造 竟是特朗普操刀? 

9月6日,费希尔向特朗普总统提交辞呈,“因个人原因”在10月13日左右卸下美联储副主席和联储理事职务。他的副主席任期本来到2018年6月12日结束,理事任期到2020年1月结束。

见闻主编精选在第一时间发文《读要闻 | “二号人物”意外辞职 是美联储鹰派退场?还是“丢卒保车”挺耶伦?》并分析了费希尔与特朗普相左的四方面观点,及费希尔离职对12月加息将造成的影响。

不知令费希尔辞职的“个人原因”,是单纯的年事已高,还是特朗普上台后“干得不开心”。从去年特朗普参选美国总统以来,费希尔就在加息、金融监管和国际贸易等三大议题上,屡屡发言跟特朗普“对着干”:

1. 鹰派加息

2015年9月的FOMC会议上,耶伦和纽约联储主席杜德利都建议暂时不启动加息,但费希尔坚决反对。他也是美联储坚持用菲利普斯曲线预测通胀动因的人之一,除了坚信央行主动出击的货币政策会带动经济发展,也相信失业率下滑最终会提振通胀,加息成为唯一回应方式。

而特朗普上任后多次表明自己喜欢弱势美元和低利率,不反对提名耶伦连任也是因为“她是支持低利率的人”。

2. 强化监管

费希尔4月接受CNBC采访时表示,人们似乎忘了金融危机的真正诱因来自过度放任的银行业, 并称金融系统稳健是经济持续适度增长的关键。然而当天特朗普签署了两个放松监管的行政令。对此,费希尔罕见地用了激烈措辞批评共和党对金融监管的改变,称回撤必要的危机后监管是“极端危险和非常短视的”。

3. 财政政策和国际贸易

费希尔在7月底“力怼”特朗普政府的新政不确定性。认为低利率环境下的美国企业投资仍不温不火,其中一个原因是医保、监管、税改和贸易等多项政策不明朗,导致企业推迟资本支出。

摩根大通首席美国经济学家Michael Feroli指出,费希尔通常被视为央行政策的中间派,他的离开在边际上降低了12月加息可能。

随着费希尔提交辞呈,“全球最重要央行”美联储或将迎来1936年以来最剧烈的领导层变化。这一机构的“大脑”面临“改造”,而改造人正是“史上最不可预测的总统”特朗普。

美联储理事会七个席位原本空缺三个,这下空出了四个。再加上现任美联储主席耶伦是否连任的大权也掌握在总统手中,特朗普在明年6月前将有权决定七个席位中的五个人选,包括主席、副主席,以及三位理事。

这系列人事的变动会否导致政策出现大变化,成为市场面临的最大不确定性。

美国经济受困于持续低迷的通胀、泡沫化的资产价格以及低下的生产率,特朗普的钦定人选们将会影响美联储解决这些关键问题的方式。

更令人堪忧的是,独立性,这一美联储多年来安身立命之本,也将打上问号。

上述问题的答案,我们在《读要闻 | 特朗普的历史性机遇:“听话”的美联储!过去八十年的美国总统都没这个“福气”》尝试着列出了种种可能性。见智研究精粹刊发了《费希尔“走了”,这是他作为美联储副主席最后的演讲!》,对于最热门的候选人撰写了《透析美联储主席热门候选人凯文·沃什》

联储感兴趣?看里就够了

美联储一直以来是主编精选的重点关注对象,每一个关键时点我们都不曾错过。

在9月FOMC会议前夕,我们刊出《早知道 | 美联储议息会议前瞻:历经九年,终于来到这一天》,为这场倍受关注的会议提供了一份最佳观看指南。会议后,在海量分析涌入时,我们另辟蹊径发表解读《读要闻 | 被忽略的细节:美联储给出了货币政策重大转折点——2020年》,指出了最关键所在。此外,我们还在《读要闻 | 紧缩是认真的!美联储亮出了姿态 惨跌的美元能翻身吗?》重点分析了对美元的可能影响。

此前6月会议之后,“缩表”成为热词,见闻主编精选也多次发文,对美联储的缩表计划,以及市场对缩表的预期及全球影响做出了详尽的整理和分析。我们第一时间梳理了缩表路径《美联储给出了缩表路线图,这是你需要关注的细节》,解析对各类资产变动影响;市场反应解读《鸽派加息鹰派缩表 美联储的心思到底是什么?》点明未来的关键在于加息与缩表的配合;而深度分析《“量化紧缩”时代来临:美国经济遭得住加息与缩表吗?》解释了量化紧缩的基本操作及根本原因,指出不当的货币政策可能引发更多的危机,美国经济能否应对是关键。

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