淡化GDP增速目标之后,中国经济看什么
2017-12-05 20:21
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摘要:招商银行万钊认为,经济发展主线“由量转换到质”后,未来中国经济需要关注三个目标:整体杠杆率保持平稳、提高对外投资收益对经常项目的贡献度、以及企业收入和利润稳定增长。

本文作者为招商银行金融市场部高级分析师万钊,原文标题为《淡化GDP增速目标之后,中国经济看什么》。

在学习党的十九大报告过程中,有很多观察者指出,在十八大报告中提及的“实现国内生产总值和城乡居民人均收入比二0一0年翻一番”,这种关于经济增长的量化目标消失不见。取而代之的是十九大报告中“必须坚持质量第一、效益优先,以供给侧结构性改革为主线”。

也就是说,党中央在给未来的经济发展定调的时候,主线“由量转换到质”。如果以后不再盯着GDP增速的话,未来观察中国经济看什么指标呢?

首先我们要明确,淡化GDP增速目标是需要极大的政治勇气的,如果把中国看成一个大公司,淡化GDP增速目标,意味着公司KPI考核体系中取消了年度收入的考核。不考核收入在初创公司中很常见,但是在成熟的大公司中却是核心指标,因此中国淡化GDP增速目标,有点站在新起点开始二次创业的意味。 

供给侧结构性改革的核心逻辑,是政府的逐步退出

2017年十九大报告提出:我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。目前关注的焦点多集中在美好生活需要,比如清新的空气、干净的水源、安全的治安环境等,但这只是需求端的内容。而发展的不平衡不充分,则是供给端的内容,其中不平衡主要是指内部横向比较,比如东西部发展不平衡,城乡间发展不平衡;不充分主要是国际纵向比较,比如高科技制造业、高端服务业、生态环境保护等不充分。 

不平衡不充分的修正,意味着财政支出结构的再分配,修正不平衡,需要财政更加注重托底,保障社会的最底层,十九大报告承诺,确保到二〇二〇年我国现行标准下农村贫困人口实现脱贫,中国目前贫困线以2011年农村(人均纯收入)2300元不变价为基准,这部分人群是未来财政保底的重点。而修正不充分,同样需要财政的大力支持,举个例子,芯片行业是中国目前需求增长非常快、同时与海外差距又非常大的行业,继续实现国内的产业升级和自住供应,但是芯片行业是非常烧钱的行业,巨头台积电的一个生产线投资就接近1400亿人民币,国内芯片如果想实现赶超,无疑需要国家的大力支持。

国家财力虽然雄厚,但是仍然是有限的,有舍必有得。近期一系列政策动作,都可以归结为供给侧结构性改革,其背后的核心逻辑是,政府在这些领域逐步退出: 

过剩产能供给侧结构性改革:过剩产能供给侧改革不应简单理解为去产能,我们知道,地方政府为了保障GDP和就业,会向亏损的本地企业进行财政输血,全国各地之间形成低水平的重复建设和竞争。这其实是地方财政在补贴中下游,那么财政的退出,推动企业竞争的市场化和优胜劣汰,供给减少。 

金融行业供给侧结构性改革:前几天,《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》(下称资管新政)发布,我将其视为金融行业供给侧结构性改革的开始。举个例子,资管新政要求打破刚性兑付,那么打破刚性兑付对谁最有利呢?首先收益的是金融监管机构,避免了刚性兑付的维稳责任,其次收益的是融资的企业,避免了金融机构以社会稳定等理由倒逼企业和当地政府兑付。金融行业供给侧结构性改革,背后是国家不再给金融行业兜底和背书。

城市管理供给侧结构性改革:北京整治开墙打洞、拆除城中村违建、整治群租已经持续一段时间了,我上周出去转了一圈,感觉大火之后,拆违整顿的力度不弱反增,这还是有点反常的。因为基于历史经验,一般而言运动式执法,当遇到标志性阻碍的时候,往往会不了了之。这说明,这是得到极高层面的背书的,我将其视为城市管理供给侧结构性改革,因为城中村等违法建设对政府其实是一种财政负担。举个例子,在2013年,时任西城区委书记王宁曾算了一笔账,北京动物园批发市场有2万多个服装批发商,每年给西城带来的经济效益约6000万元,但政府支付的交通、环境等管理费用却超过1亿元。

城中村等违建,是城镇化速度过快的产物,那么北京近期的一系列动作,我认为背后的信号是,高层对中国城镇化的思路发生了变化。2016年中国城镇化率为57.35%,有些分析者认为中国未来的增长动力还是来自于城镇化,远期城镇化率要超过80%,但是高层也许在反思。中国的城镇化率不宜超过60%,城镇化率太高有两个很大的副作用,一是社保体系会崩溃,二是当经济出现明显滑坡的时候,会带来较大的社会压力。

教育医疗供给侧结构性改革:近期北京某幼儿园的虐童事件,将学前教育的现状揭露在大家面前,即公立教育的严重匮乏和民间资本的野蛮生长。上海携程事件之后直接闭园了,但是我们心里清楚,政府已经无力负担学前教育了。医疗方面,前日国务院办公厅印发《关于支持社会力量提供多层次多样化医疗服务的意见》(国办发〔2017〕44号),其指导思想为:在基本医疗卫生服务领域坚持政府主导并适当引入竞争机制,在非基本医疗卫生服务领域市场要有活力,未来医保压力将急速上升,覆盖面也会下降。 

2017年或是资本收益和劳动力收益裂口扩大的起点

政府力量在很多领域退出后所遗留的空白,需要更多依仗资本的力量来补充,这就意味着,以后政府大概率要向资本妥协。过去十年间中国收入差距控制的不错,全国居民收入基尼系数自2008年出现趋势性下降,这与政府力量的扩张是分不开的。随着政府力量的逐步退出,这一趋势或将逆转,未来资本收益和劳动力收益裂口将不断扩大。

图:全国居民收入基尼系数  来源:WIND

资本的力量越来越强,将会给中国的通胀前景蒙上阴影,原因之一是持续的产能过剩,原因之二是对劳动力的剥削而带来的需求持续不足。同样,中国消费型主导的经济转型能否成功,也需要更加全面的审视,此话题另起文研究。

未来中国经济关注什么指标? 

宏观杠杆:整体杠杆率保持平稳,企业杠杆率稳中有降

我们举一个例子,现在有一种金融业态很常见,叫做分期付款,一个刚毕业的学生可能觉得很好用,于是前几天最新款的IPHONE 8发售后,分期付款买了一个,又看中了一个高档公寓,刷信用卡付了房租,不喜欢做家务,刷信用卡买了洗碗机和打扫机器人,到了还款日发现还不上钱了。 

宏观经济运行也是同理,投资可以借助融资,消费也可以借助融资,但是要考虑到未来的偿还能力,或者是融资的生产效率,用宏观术语就是要控制宏观杠杆率。过去几年中国整体杠杆率攀升速度过快,虽然绝对水平跟国际相比仍不算太高,但是速度过快隐藏了较大风险,未来的首要目标是整体杠杆率保持平稳,企业杠杆率稳中有降。 

图:宏观杠杆率  来源:BIS

对外投资:提高对外投资收益对经常项目的贡献度

当一个人步入老年的时候,其依靠体力获得的收入将逐渐减少,如果要维持消费水平,要么靠前期的储蓄,但这属于坐吃山空,要么靠脑力,或者说靠前期积累的经验和资本来获得投资收益,靠年轻人养活自己。一个国家也是同理,中国的老龄化水平逐步提高,如果要实现消费型经济体的转型,必须依靠对外投资收益,提高对外投资收益在经常项目中的占比。 

图:对外投资收益贷方 / 经常项目贷方  来源:BOP

企业盈利:收入和利润稳定增长,而且相匹配

企业由做大到做强,核心在于定价和盈利能力的提高,表现为企业的收入和利润实现稳定增长,而且增速相匹配。目前的工业企业的收入和利润增速还算比较健康,但是利润增速的绝对水平明显高于收入增速,反映出工业品价格上涨的影响也非常大。

图:工业企业主营业务收入(红)、利润总额(绿)

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