【招商汽车|公司点评】国机汽车:股权激励落地,腾飞的起点
2018-02-13 22:13
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公司作为央企二级单位,质地较好、护城河高,但激励不到位仍是市场徘徊的焦点。此次激励问题解决,凭借公司进口车龙头地位,平行进口18年上量,结合进口车关税下降预期,我们看好公司发展,预估公司17-19年eps分别为0.73/0.92/1.07元,对应18年10.1xpe,维持“强烈推荐-A”评级。


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1、股权激励方案详析:现阶段倒挂,正收益明显 

方案细则:覆盖范围大,价格倒挂。公司拟授予990万份股票期权(约占总股本0.96%),行权价格为10.54元(市价9.2元),其中85%期权将授予给178位中高层管理人员,自授予日起满 24 个月后,激励对象应在未来 36 个月内分三期行权。

考核指标较保守,增长稳健。公司行权标准为19-21年归母净利润年复合增长率不低于10%、加权ROE不低于8%(公司15、16年为9.1%、10.1%),且两项指标均不低于24家对标企业的 75 分位值水平(16年分别为17.81%、8.38%);除此之外还需完成国机集团下达的EVA指标。

风险提示:进口车市场复苏不及预期;平行进口、融资租赁业务不及预期


2、看好公司的四条逻辑:进口车服务龙头的战略发展

逻辑一:作为进口车服务龙头,深度受益关税政策,纵向一体化筑高护城河

17年我国汽车进口量达121.6万辆(+16.8%),伴随行业基本面向好,业绩拐点已确立,平行进口、融资租赁释放业绩弹性;同时,困扰市场的风险因素业已消除,美元贷款全部还清、财务成本优化明显、库存健康,叠加关税政策长期催化,行业健康成长。

逻辑二:进口车板块趋势稳定,未来公司看点在于新车型导入及平行进口总对总上量

17年公司新增保时捷、林肯、宾利等增值服务项目,毛利率低的资金融通项目占比逐渐降低,盈利能力显著提升;同时新增平行进口业务,打造总对总颠覆性新模式,单车毛利率10%-20%,中长期目标10%-20%市场份额。

逻辑三:汽车零售方面,公司定位豪华车销售,受益行业回暖盈利能力显著增强,未来扩张可期

公司定位豪华车销售,行业回暖叠加公司内部精细化管理,17年盈利改善明显;行业并购整合大趋势不变,未来零售板块目标达到中型经销商规模。

逻辑四:融资租赁新业务方面,融资成本极具优势,背靠国机集团引爆未来增长

公司背靠国机集团,拥有435亿银行信用授信额度,平均资金成本低于4%。17年在集团兄弟合作基础上,大力拓展汽车金融服务,我们预计贡献净利润约5000万。


附:财务预测



招商汽车团队介绍


汪刘胜,1998年毕业于同济大学。7年产业经历,2006年至今于招商证券从事汽车、新能源行业研究,连续11年新财富最佳分析师入围。2008年获金融时报与Starmine全球最佳分析师-亚太区汽车行业分析师第三名;2010年获水晶球奖并获新财富第三名;2014年水晶球第一名、新财富第二名;2015年水晶球公募第一名、新财富第三名;2016年金牛奖第二名;2017年新财富第三名。“智能驾驭、电动未来”是我们提出的重点研究领域,基于电动化平台、车联网基础之上的智能化是汽车行业发展的方向。


寸思敏,上海财经大学硕士,3年证券行业研究经验。2016年加入招商证券,重点覆盖传统整车、零部件、后市场板块。


李懿洋,清华大学硕士,2年证券行业研究经验。2017年加入招商证券,重点覆盖新能源、智能汽车板块。


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