支撑上半年经济走平的因素下半年将如何演变?

来源: 华创宏观
2018-07-17 08:07
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事项2018年二季度GDP实际增速6.7%,前值6.8%;1-6月固定资产投资累计增速6%,前值6.1%;6月社会消费品零售总额名义增速9%,前值8.5%;6月工业增加值同比6%,前值6.8%。主要观点

二季度和上半年GDP实际增速分别为6.7%和6.8%。在基建增速下滑超过10个百分点的情况下,究竟是什么支撑了上半年经济的“平”?

(1)超预期的出口高增,1-6月出口累计增速在17年的高增速基础上进一步回升4.9个百分点,并支撑工业生产回升0.1个百分点至6.7%;

(2)制造业投资企稳回升,1-6月制造业投资同比增速回升至6.8%的增速,创下16年3月以来新高;

(3)地产投资增速进一步回升,在土地购置费延后支付的支撑下,上半年地产投资较17年上半年和全年分别提高1.2和2.7个百分点;

(4)消费的高增尤其是农村消费的跳升,对支撑上半年经济的平稳起到至关重要的作用,上半年消费对GDP累计同比的拉动同比提高0.9个百分点,对GDP累计同比贡献率上升至78.5%。

那么下半年经济怎么走则取决于支撑上半年经济走平的因素后续如何演变?

(1)6月工业生产和进口的大幅下滑,共同指向贸易战对经济基本面的影响可能已经开始显现,下半年出口加速回落的空间将逐步打开;

(2)去年享受高利润的上游行业是支撑上半年制造业企稳回升的主力,今年利润仍然集中在上游意味着当前紧信用的环境并不构成后续制造业投资延续回升的阻碍;下半年出口加速回落的拖累下,制造业投资怎么走则取决于上游投资回升、中下游投资下滑两股力量的孰强孰弱。

(3)土地购置费延后支付对地产投资的支撑将在下半年明显减弱,但二季度土地购置、新开工、施工面积的大幅回升意味着下半年地产建安的回升将对其他费用项的回落形成对冲;

(4)下半年消费尤其是农村消费支出是否还能延续尚待观察,其支撑在于当前扶贫、乡村振兴战略的持续发力,而其风险主要在于与收入增速背离的消费支出回升能否延续还需持续关注。

综合来看,下半年经济下行趋势已经基本确立,但趋势下行中有风险也有亮点。

贸易顺差收窄,投资降消费升,实际GDP降至6.7%。二季度实际GDP增速6.7%,较一季度和去年同期分别回落0.1和0.2个百分点。上半年实际GDP增速6.8%,同比下降0.1个百分点。生产端,二产当季同比6%,环比和同比分别回落0.3和0.4个百分点,对GDP累计同比的拉动也较去年同期下降0.1个百分点至2.5。一产和三产对实际GDP累计同比的拉动则持平去年同期。需求端,资本形成总额对累计同比的拉动较去年同期下降0.2个百分点,而消费对累计同比的拉动则同比提高0.9个百分点。上半年出口同比增速虽进一步回升至12.8%,但进口同比高增19.9%,贸易顺差收窄、净出口对GDP同比的贡献较一季度进一步回落0.1个百分点。上半年经济持平的主要贡献来自消费的回升,消费对GDP累计同比贡献率上升至78.5%。

中美关税措施对国内生产的影响已经开始显现。6月规上工业增加值同比增长6%,较前值大幅回落0.8个百分点。去年工业生产的季末跳升特征是导致6月出现季末跳水的主要原因。但比较3月和6月(3月和6月工业生产增速去年均为7.6%,今年均为6%)工业生产的结构性指标,我们认为种种迹象显示中美贸易战对经济的影响已经开始显现:(1)分地区看,6月东部地区工业生产同比降至4.1%,增速创下历史新低。(2)从大类上来看,6月制造业工业增加值同比降至6%,而3月制造业工业增加值增速为6.6%,且去年3月和6月制造业工业增加值同比增速持平,表明制造业是拖累6月工业生产的主因。(3)行业角度看,美国第一轮加征关税的重点行业电气机械及器材制造业、计算机通信和其他电子设备制造业同比增速均较前值回落2.6个百分点。(4)与内需更为相关的钢材、水泥、平板玻璃等实物指标显示,6月无论是日均产量还是同比增速均好于3月份。综合来看,6月内需相关生产指标要明显好于3月份,而外需相关尤其是加征关税相关行业下滑是拖累6月工业生产下滑的主因。再结合已经公布的6月进口数据显示,主要用于再出口的机电和高科技产品出口增速大幅下滑,贸易战对经济的影响已经开始显现。

制造业投资企稳回升创新高,上游是主动力。1-6月固定资产投资同比增长6%,较前值小幅回落0.1个百分点。结构上,地产和基建增速继续下滑,而制造业投资增速连续3个月大幅回升。1-6月基建投资(不含电力)同比增长7.3%,增速进一步回落2.1个百分点。除了铁路运输投资降幅较前值收窄1.1个百分点之外,其他分项同比增速进一步回落,水利管理、公共设施管理和道路运输同比增速分别较前值回落3.5、2.8和3.9个百分点。与此同时,制造业投资和民间投资分别较1-5月回升1.6和0.3个百分点,1-6月制造业投资同比增长6.8%,创16年年初以来新高。从结构拆分来看,今年前5月拉动制造业投资回升的主力来自于上游原材料加工业,非金属矿、化工、黑色对制造业投资累计同比的拉动分别较17年回升0.87、0.27和0.27个百分点。紧信用环境叠加下半年出口进一步下滑,中下游投资可能将进一步恶化,制造业投资能否延续回升则取决于上游投资回升、中下游投资下滑两股力量的孰强孰弱。

新开工和施工面积延续好转,部分对冲下半年土地购置费的下滑。6月地产销售面积累计同比增长3.3%,较前值提高0.4个百分点。地产投资累计同比增速则较1-5月回落0.5个百分点至9.7%。但从细项数据来看,除了到位资金增速仍在回落之外,土地购置、新开工和施工面积增速均连续两个月大幅回升。土地购置面积同比增长7.2%,增速提高5.1个百分点;新开工面积和施工面积同比增速分别较前值加快1和0.5个百分点,1-6月同比增速分别为11.8%和2.5%。今年以来,地产投资的持续高增来自于土地购置费用延后支付的支撑。展望下半年,土地购置费的影响将明显减弱,但二季度土地购置、新开工、施工面积的大幅回升意味着下半年地产建安的回升将对其他费用项的回落形成对冲。

端午节错位助力社消低位回升,汽车消费仍然低迷。6月社消名义增速9%,较前值小幅回升0.5个百分点;实际增速回升0.2个百分点至7%。考虑到端午节的错位,社消增速的小幅回升在预期之内。各分项对社消增速的拉动均较5月有所回升,服装鞋帽针纺织类消费同比增长10%,较前值回升3.4个百分点;石油及制品类消费当月同比增长16.5%,较前值加快2.5个百分点。汽车消费降幅进一步回落,当月同比增长-7%,而5月份为-1%,对社消当月同比的拉动较上月下滑1.5个百分点。4、5月份汽车消费的低迷部分与7月汽车进口关税下调延后消费有关,预计7月开始汽车消费会有所回升。

上半年消费大幅好转主要来自农村服务消费的支撑。综合上半年来看,1-6月社消累计同比增长9.4%,较17年的10.2%大幅下滑0.8个百分点。但与此同时,上半年住户一体化调查显示居民消费支出名义增速8.8%,实际增速6.7%,实际增速较17年回升1.3个百分点。社消和居民消费支出的背离究竟来自哪里?拆分来看,城镇居民消费支出实际增速4.7%,较17年仅回升0.5个百分点;而农村居民消费支出增速较17年跳升3.3个百分点。进一步的,农村消费支出中回升幅度较快的以生活用品及服务、医疗保健等服务项为主。除了餐饮之外的服务并未纳入社消统计口径可能是造成今年社消和居民消费数据发生背离的原因。下半年居民消费尤其是农村消费是否还能持续保持强劲?一方面,乡村振兴、扶贫等政策的大力推进均在边际上改善居民收入分配差距,中位数收入同比增速较17年回升1.1个百分点至8.4%;另一方面,居民平均收入名义和实际增速则分别较17年回落0.3和0.7个百分点,与收入增速背离的支出回升能否延续还需观察。

具体内容详见华创证券研究所7月17日发布的报告《【华创宏观】6月经济数据点评:支撑上半年经济走平的因素下半年将如何演变?》。

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牛播坤 王丹

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