2019年资产配置建议

笔者分析研究宏观经济问题多年，写了非常多的论文和专栏文章，论题涉猎广泛，却从未写过关于如何理财的文章。然而，身边却经常有亲戚、同学和朋友询问此类问题，诸如现在应不应该买股票、理财产品怎么选、目前适不适合买黄金、可不可以换汇等。有鉴于此，笔者根据自己多年形成的宏观经济分析框架以及近期的一些最新判断，尝试撰写一篇2019年个人理财的建议，供大家参考。在这里我们抛开纷繁复杂的模型、数据和图表，直观的用简单的逻辑来告诉大家2019年到底应如何理财。

一、增持A股

从估值角度来说，A股目前仍位于历史估值较低水平。只要中国不发生大的经济或金融危机，A股击穿前期低点（2449点）的可能性相对较低。而从目前情况来看，鉴于当前决策层对金融系统的控制力较强，再加上宏观政策仍有较大的回旋空间，目前爆发经济或金融危机的概率并不高。因此，当前A股总体大的局势时，向上的空间很大，而向下的空间很小。在这种情况下，从“择时”的角度来说，目前是配置A股较好的时点。

除了估值较低以外，A股还存在其他一些有利因素：一是短期内如果中美贸易摩擦缓解，将较大程度上改善市场预期。从目前情况来看，中方向美方提出的解决方案美方似乎较为满意，再加上特朗普政府由于国内政治压力需要政绩上的亮点，其本身解决贸易问题的意愿也趋于上升，因此，中美双方在短期内达成合意的可能性较高；二是随着国内金融市场对外开放步伐的加快，境外资金进入A股的规模会越来越大，并且在2019年可能会出现明显增加；三是目前国内私募基金仓位总体很低。而仓位低则意味着都是潜在多头；四是随着美股持续调整，A股在全球范围内的相对配置价值逐渐凸显；五是决策层有意提振股市，可能会有更多利好政策出台。

配置建议：★★★★☆

二、减持美股

从美股情况来看，近期由于中美贸易摩擦因素和美联储紧缩预期导致美国出现连续下跌。展望2019年，美股亦难有更好的表现，可能会经历一轮调整后呈震荡走势。主要有以下几个原因：

第一，美国经济可能已经见顶。从诸多先导指标来看，美国经济都处于经济周期的顶峰时期。因此，美国经济在2019年的表现很难比2018年更好。目前市场讨论的并不是美国经济在2019年是否会走弱的问题，而是何时衰退的问题。鉴于美股与美国经济高度相关，经济一旦走弱将持续给美股带来压力；

第二，美联储仍可能将延续当前的紧缩政策。根据美联储2018年9月会议纪要，美联储预计2018年底还将加息一次，2019年加息3次，2020年加息一次。从未来美联储的紧缩路径来看，可能会因美国经济走弱而减少加息次数，但紧缩趋势大概率不会改变，美联储加息和缩表仍会持续，否则就会出现经济过热和通胀率上升的问题，而且还可能引发金融风险。美联储持续紧缩也将给美股带来压力；

第三，美国政治环境可能不稳。民主党掌控众议院以后，预计会在医改、移民等一系列问题上对特朗普政府发难。而且，还有可能以“通俄门”等事件为借口弹劾特朗普。如果特朗普不能在2020年连任，甚至有可能面临牢狱之灾。因此，随着美国2020年大选的临近，预计两党的争斗会呈愈演愈烈之势；

第四，美国可能爆发债务上限危机。2019年3月，美国联邦债务将再次达到债务上限。债务上限是美国几乎所有存续期联邦债务的总上限，受限于债务上限的联邦债务包括由公众持有的各种短期国库券和中长期国债，以及政府间持有的联邦债务。一旦联邦债务达到上限，而债务上限又没有被提升，美国国债就有可能发生违约。债务上限的立法需经参众两院同意，一旦两院达不成一致意见，联邦债务又达到上限，非常规措施又耗尽，债务上限危机就会爆发。而在每次债务上限危机期间，美国金融市场都会经历较大波动。例如，在2011年债务上限危机期间，标普500下降了约17%，并且到2012年才恢复至2011年上半年的水平。同时，在此期间衡量波动率的VIX指数也出现了跳涨，几乎翻倍，并且持续数月。可以预见的是，随着美国债务上限的不断临近，预计两党围绕财政问题的博弈也将加剧，美股也可能再次经历较大波动。

配置建议：★☆☆☆☆

三、港股中性配置

从港股情况来看，2019年面临一系列有利因素和不利因素。有利因素方面：一是港股当前估值水平不高；二是如果A股走强，一定程度上也会带动港股走强。不利因素方面：一是香港市场受国际环境因素影响较大，如果美股出现调整，港股也难以幸免于难；二是当前美联储仍处于紧缩路径，随着美联储持续加息缩表，由于联系汇率制度的原因，香港市场港元流动性会持续收紧，利率水平也会继续上升，这将持续压制港股的表现。不只是香港股市，香港的楼市更可能因为利率水平的不断上升而经历大幅调整。

配置建议：★★★☆☆

四、增持理财产品

展望2019年，个人应选择购买大银行发售的收益率相对较低、安全性较高的理财产品。有以下几个原因：一是中小行发售的理财产品有些存在不规范的问题，资金的最终流向并不确定。一旦投资了高风险资产，理财产品出现违约的风险很高；

二是2019年中国经济仍面临一定的下行压力，宏观环境不稳也会使得高收益理财产品配置的各种固定收益类产品存在违约风险；

三是2019年债券市场到期的债券规模较大，房地产债券产品到期规模8000亿元，非标产品到期规模也将近2万亿，城投债到期规模也较大。一旦出现流动性风险，也可能面临较大违约风险。

因此，从理财产品的配置来说，最重要的是投资目标是“保本+保值”，而不是寻求超额收益。切不可因为追求两三个点的额外收益而冒着牺牲本金的风险去购买高收益理财产品，最终可能得到的不是超额收益，而是失去了本金。

配置建议：★★★★☆

五、小幅增持黄金

从黄金价格的影响因素来说，最主要的三个因素是黄金总需求、美元指数和利率。其中，黄金总需求与黄金价格是正相关关系，美元指数、利率与黄金价格是负相关关系。而通胀率、避险情绪对黄金价格的影响较弱（笔者曾经撰写过一篇专门讲述黄金价格影响因素的文章，题名为《全球黄金价格的影响因素及未来趋势》，感兴趣的同学可以参阅）。

总需求因素方面，每年黄金的供给和需求大概在3000吨左右，可能比我们一般人想象的规模要小。存量规模方面，据世界黄金协会（WGC）估计，目前全球已开采17万吨黄金，仅有5.1万吨黄金尚未开采。这一因素也成为了看涨黄金的最重要依据之一。过去几年中，支撑黄金需求的重要因素是俄罗斯、印度和中国等新兴市场国家对黄金的增持。然而，随着俄罗斯已经逐步增持黄金至目标规模，印度、中国等新兴市场国家的外汇储备也停止增长，甚至面临下跌压力，因此对黄金的增持力度也可能减弱。因此，从总需求因素方面来说，不支持黄金价格持续走强。

美元指数方面，无论是从理论层面还是黄金价格走势的历史经验来说，美元指数无疑是影响黄金价格的最重要因素之一，根据历史数据测算的相关系数大概在0.7左右。由于黄金价格以美元计价，所以美元汇率的变化对于黄金价格影响较大。展望2019年，由于美元指数可能会因美国经济和美联储紧缩步伐放缓而走弱，支持黄金价格走强。

利率水平方面，鉴于美联储仍将持续紧缩，美国利率水平仍将趋于上升，会压制黄金价格的表现。

总的来说，总需求因素和利率水平因素对黄金构成利空，而美元指数对黄金构成利好。因此，黄金价格可能存在阶段性的小机会，但并不存在趋势性机会。并且，黄金从长期来看并不是一个好的投资品种，由于其本身是无息资产，再加上不同时间区间走势差异较大，历史平均回报率要弱于股票和债券。

配置方式方面，如果个人出于分散投资组合风险的原因配置黄金，笔者建议要么配置加工费用特别低的投资性金条，要么配置黄金ETF。需要说明的是，购买黄金股票并非是看多黄金的一种有效方式。

配置建议：★★★☆☆

六、美元中性配置

从投资角度来看，2019年美元的配置价值并不高。许多人因担心人民币汇率容易受到各种消息的影响而出现恐慌性购汇。在这里笔者分享一个自己的亲身经历。笔者有一位做外贸的朋友，经常会面临持汇还是结汇或者是锁汇的决策。从2018年笔者给朋友的外汇建议效果来看，总体较为成功。第一次建议是在2018年5月，当时人民币汇率位于6.35左右。当时这位朋友因做外贸生意收到了70万美元，不知道应该持汇还是结汇。笔者当时强烈建议他不要结汇，理由主要有三个：一是由于国内经济下行压力加大，央行开始引导市场利率水平下行，再加上美联储持续紧缩导致利率水平不断上升，导致中美息差持续扩大；二是中美贸易摩擦有愈演愈烈之势，人民币汇率极容易因此受到影响；三是虽然近年来外汇储备稳定在3万亿美元左右，但净储备水平一直持续下降。以上原因都将持续给汇率造成压力。果然，自此之后人民币汇率持续走弱。

第二次建议是在2018年11月底，在习特会即将举行前夕，当时人民币汇率位于6.94左右。这位朋友再次寻问是否应该锁汇，笔者建议锁汇，以下是我的分析。从当时外电报道的中美峰会信息来看，正面负面消息都有，我个人倾向于有一些小幅的进展。我们客观一点，就假设结果是5/5开。如果有积极进展，那么在当前市场对人民币汇率比较悲观的情况下，汇率短期内可能会暴涨。而如果谈判结果很差，人民币短期内也不会很快击穿7。因为7是非常重要的心理关口，人民币汇率过去几年遭遇过多次危机，都在7的位置守住了。汇率不仅仅关系到资本流动问题，更关系到外界对于中国经济的信心问题。因为外国人看汇率是非常重要的，汇率强则经济强。如果谈判结果很差，让市场证实了这个逻辑的有效性，认为贸易因素对中国经济有极大冲击，那么会迅速陷入恶性循环，甚至到8都有可能。而且潜在的资本流入也可能受阻。因此，就算是汇率的公允价值破了7，但市场价格短期内也不能让它破7，央行大概率要进行干预。总之，当时面临的局面就是，如果谈判取得积极进展，汇率短期内会暴涨，而如果没有进展，短期内汇率跌幅有限。因此，最佳策略就是结汇或锁汇，结汇或锁汇的期望收益最高。

展望2019年，由于中美贸易摩擦大概率趋于缓和，再加上美联储紧缩步伐放缓，汇率端面临的外部压力有望减轻。另外，随着对外开放力度的逐渐增强，还会吸引更多的资本流入，也将对人民币汇率构成利好因素。从国内因素来看，由于经济走弱再加上存在一定的宽货币压力，会给人民币汇率带来贬值风险。而从国际政治的角度来看，为了抑制中美贸易顺差继续扩大，回应美方关切，人民币汇率基本不存在大幅贬值的可能。因此，笔者预计汇率可能将在6.7-7.2之间波动。再加上美元理财产品收益率低于人民币理财产品，从收益角度来说美元的配置价值并不高，但如果资产规模较大，可以持有一部分美元作为整体组合中对冲风险的手段。

配置建议：★★★☆☆

七、减持房地产

展望2019年房地产市场，笔者认为下行风险要远大于上行风险。有以下几个原因：一是因为前期房价涨幅较大，居民部门上杠杆过快，导致储蓄被严重透支，短期内继续上杠杆的空间有限；二是从政府调控的角度来说，不希望房价继续上涨。因为如果继续上涨会持续吸引资金流入房地产市场，不进入实体经济，加大中国经济下行压力，金融风险也会上升；三是房产税推出预期可能升温，即便不在2019年征税，由于预期的存在，也将刺激存量住房的抛售；四是从估值角度来说当前房地产价格已经很高，租金回报率依然较低。如果不能维持上涨趋势，那么从投资的角度来说就是一种性价比很低的资产，下跌概率会上升。

配置建议：★☆☆☆☆

八、清仓P2P

一句话总结，坚决清仓回避。

配置建议：☆☆☆☆☆

总的来说，2019年理财的总体基调仍应该以稳为主。从个人角度来说，要尽量减少负债，多锻炼身体，多学习，静待新周期来临。

表1 2019年个人理财建议

作者简介：张启迪，金融学博士，CFA，《南开经济研究》、《财经理论与实践》外审专家，华尔街见闻专栏作家，人民币论坛专栏作家，中央财经大学国际金融研究中心客座研究员。曾荣获中央财经大学优秀博士论文奖，《债券》杂志2017年“十佳文章”奖。研究方向为政府债务、利率、汇率、货币政策、财政政策等。曾在《南开经济研究》、《世界经济研究》、《上海经济研究》、《财经理论与实践》、《国际金融》、《中国金融》等一流期刊发表过多篇文章。电子邮箱：zhangqidi1@126.com。

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