核心观点
市场具备上行的基础：
信贷持续宽松。2019年两次降准，1月M2增速持续回升，1月社融数据大超预期，其中社融同比增长10.4%，为2017年8月份以来首次反弹。社融增速的反弹说明从“宽货币”到“宽信用”传导的得到疏通，实体经济融资有所改善。一季度的经济数据公布后，宽松政策或会加码，但不会大水漫灌，从货币至信用的传导仍需继续观察。
减税政策略高于预期。“将制造业等行业现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业现行10%的税率降至9%”。之前市场普遍预期增值税会下调2个百分点，本次的调整幅度略超预期。
我们对增值税为16%和10%的板块利润增厚幅度进行粗略的估算，增幅靠前的行业分别是石油石化（2.22%）、通信（1.81%）、建筑（1.71%）、机械（1.68%）和国防军工（1.55%）。
多地房贷利率下调。深圳多家银行被监测到下调首套及二套房贷利率，其中，多家银行首套利率执行基准上浮8%，二套利率执行基准上浮12%。同时，无锡市工商银行及建设银行也确认首套首贷首付降至三成，意味着无锡的限贷政策已经有所松动。2018年底中央经济工作会议以来，对房地产实行“因城施策”，2019年三四线城市政策放松的空间比一二线城市更大。
本轮行情综合了09年与14年的趋势：
本轮行情在经济下行、企业盈利数据不容乐观的基本面下产生，与09年和14年均有所类似，但各有不同。本轮行情可以认为是结合09与14年的行情，重点需要关注的是信贷宽松的持续性。需要警惕的是，09年7月开始出现货币政策和信贷政策调整，流动性边际收紧，而V型反转于2009年7月底8月初结束。当信贷数据出现边际调整之时，或许是本轮行情进入尾声的时刻。本次由于禁止大量配资的杠杆资金进场，并不会出现2015年的暴涨暴跌行情，而在政策不断催化下可能会较为平稳的进行情绪修复。同在非盈利主导的估值修复行情下，风险偏好占主导地位，当风险偏好提升空间有限时，估值修复也将面临结束。
上证综指有突破4000点的可能性：增值税下调3%幅度略超预期、中美谈判也将进入尾声、MSCI扩容靴子落地、科创板上市细则也已经公布等政策催化下，市场风险偏好继续修复，盘面呈现震荡整固的态势，市场在短期震荡后将步入新的行情阶段。
由于本轮行情缺乏基本面的相关支撑，后续市场核心矛盾有望回归到经济下行预期中去，预计一季度经济数据相对较差，叠加3-4月年报和一季报公布，从年报预告的业绩情况来看，年报及一季报业绩压力较大，可能会在4月经历一波调整。后市随着对经济数据预期的消化，将会在资金的推动下高位震荡。我们预计年内上证综指会达到4000点，但不会持续之前的暴涨趋势，而是呈现稳步向上的格局。
行业配置：在风险偏好持续修复的过程中，成长相关方向占优，我们持续关注创业板的表现，可关注计算机细分行业（金融信息化、互联网医疗等）、国防军工、电子（OLED）、通信（5G）、电力设备（特高压、光伏）、传媒（游戏影视）等，建议结合基本面精选龙头个股，回避解禁减持压力大、担保义务和股权质押较多、有商誉减值风险、主营业务无增长、经营性现金流量差的公司；持续关注稳增长和逆周期相关行业，包括农林牧渔、电力、房地产等行业；主题性机会有望增多，除了上述成长股的相关细分方向，建议关注独角兽、一带一路、中美关系、朝鲜概念、年报概念股等。
风险提示：政策效果不及预期，信贷宽松持续性，市场情绪波动
正文：
1. 市场具备继续上行的基础
1.1 信贷持续宽松
2019年1月15日和1月25日央行分别下调金融机构存款准备金0.5个百分点，两次降准预计释放资金1.5万亿元，仍呈现“宽货币”格局。1月M2增速持续回升，边际上看，居民存款大幅增加和财政存款少增是驱动M2增速小幅回升的主要因素。1月社融数据大超预期，其中社融同比增长10.4%，为2017年8月份以来首次反弹，人民币贷款仍为支撑社融增速的主力。社融增速的反弹说明从“宽货币”到“宽信用”传导的得到疏通，实体经济融资有所改善。
2018年社融基数较低，2019年社融增速回升存在低基数效应。我们认为，一季度的经济数据公布后，宽松政策或会加码，但不会大水漫灌，从货币至信用的传导仍需继续观察。
1.2 16%档增值税下调3个百分点
3月5日发布的政府工作报告称，将实施更大规模的减税。“将制造业等行业现行16%的税率降至13%，将交通运输业、建筑业等行业现行10%的税率降至9%，确保主要行业税负明显降低；保持6%一档的税率不变，但通过采取对生产、生活性服务业增加税收抵扣等配套措施，确保所有行业税负只减不增，继续向推进税率三档并两档、税制简化方向迈进。”之前市场普遍预期增值税会下调2个百分点，本次的调整幅度略超预期。
我们用“下调增值税税率给企业增加的净利润=企业收入*增值税实际税负*（税率下降幅度/原来适用税率）*(1-企业所得税率)”的公式对增值税为16%和10%的板块利润增厚幅度进行粗略的估算，增幅靠前的行业分别是石油石化（2.22%）、通信（1.81%）、建筑（1.71%）、机械（1.68%）和国防军工（1.55%）。
1.3 多地出现房贷利率下调的迹象
2018年12月份开始，深圳部分银行的首套房贷利率，从上浮15%回调至上浮10%；3月4日晚，深圳多家银行被监测到下调首套及二套房贷利率，其中，多家银行首套利率执行基准上浮8%，二套利率执行基准上浮12%。房贷利率均值来看，3月4日，深圳首套房贷利率均值为5.46%，环比1月份监测均值5.57%下降1.97%；二套房贷利率均值为5.74%，环比1月份监测均值5.80%下降1.03%。同时，无锡市工商银行及建设银行也确认首套首贷首付降至三成，意味着无锡的限贷政策已经有所松动。2018年底中央经济工作会议以来，对房地产实行“因城施策”，2019年三四线城市政策放松的空间比一二线城市更大。
2. 对本轮行情持续性的判断
2.1 本轮行情综合了09年与14年的趋势
本轮行情在经济下行、企业盈利数据不容乐观的基本面下产生，与09年和14年均有所类似，但各有不同。本轮行情可以认为是结合09与14年的行情，重点需要关注的是信贷宽松的持续性。
2009年，政策调控采取了强刺激的手段，四万亿投资计划的推出提升了投资者对未来经济增长的预期和风险偏好，进而促使股市上涨，货币政策方面，连续降准降息则为股市上涨创造了较为宽松的流动性环境，最终股市形成了V型反转。当前，经济下行预期较大，一季度经济数据难言乐观，虽然政策刺激也没有达到当时的高度，但一季度以来，政府不断释出宽松信号，本轮的上涨与信贷放松呈现高度的相关性。需要警惕的是，09年7月开始出现货币政策和信贷政策调整，流动性边际收紧，而V型反转于2009年7月底8月初结束。当信贷数据出现边际调整之时，或许是本轮行情进入尾声的时刻。
2014年在降息降准带来的货币宽松以及持续推出的政策创新下，股市快速拉升。在此之后，一系列支持新兴产业的政策推出维持了市场情绪的高涨。牛市一直持续至2015年年中，在清理场外配资、加强金融整顿后结束。本次由于禁止大量配资的杠杆资金进场，并不会出现2015年的暴涨暴跌行情，而在政策不断催化下可能会较为平稳的进行情绪修复。同在非盈利主导的估值修复行情下，风险偏好占主导地位，当风险偏好提升空间有限时，估值修复也将面临结束。
2.2 上证综指有突破4000点的可能性
3月5日两会开幕，增值税下调3%，幅度略超预期。去年起对市场情绪影响最大的中美谈判也将进入尾声，中美即将就各项问题达成协议。MSCI扩容靴子落地，科创板上市细则也已经公布，预计很快将会有第一批企业宣布在科创板IPO。在政策的催化下，市场风险偏好继续修复，两会期间市场仍面临相对较好的政策和外部环境。3月4日上证综指高开3015点，从年初的2500点位置算起，反弹幅度已达20%。近期A股交易振幅在不断扩大，说明资金的流入流出较为频繁，盘面呈现震荡整固的态势，市场在短期震荡后将步入新的行情阶段。
由于本轮行情缺乏基本面的相关支撑，后续市场核心矛盾有望回归到经济下行预期中去，预计一季度经济数据相对较差，叠加3-4月年报和一季报公布，从年报预告的业绩情况来看，年报及一季报业绩压力较大，可能会在4月经历一波调整。后市随着对经济数据预期的消化，将会在资金的推动下高位震荡。我们预计年内上证综指会达到4000点，但不会持续之前的暴涨趋势，而是呈现稳步向上的格局。
行业配置的方向，在风险偏好持续修复的过程中，成长相关方向占优，我们持续关注创业板的表现，可关注计算机细分行业（金融信息化、互联网医疗等）、国防军工、电子（OLED）、通信（5G）、电力设备（特高压、光伏）、传媒（游戏影视）等，建议结合基本面精选龙头个股，回避解禁减持压力大、担保义务和股权质押较多、有商誉减值风险、主营业务无增长、经营性现金流量差的公司；持续关注稳增长和逆周期相关行业，包括农林牧渔、电力、房地产等行业；主题性机会有望增多，除了上述成长股的相关细分方向，建议关注独角兽、一带一路、中美关系、朝鲜概念、年报概念股等。
3. 风险提示
政策效果不及预期，信贷宽松持续性，市场情绪波动
本文作者：长城证券分析师汪毅，原标题《牛市基础已经形成——对本轮行情持续性的判断》